（转自：英大期货）
摘要：
USDA供需报告预计美国2025/26年度玉米期末库存将达到18亿浦式耳，制约市场价格。且中美贸易关系有所缓和，市场忧虑远期进口压力。国内方面，东北产区中旬中储粮在吉林、内蒙古启动10万吨轮换收购，对现货市场行情有所支撑，不过拍卖投放力度也在持续加大，受盘面持续走弱影响，部分持粮主体出粮积极性提高，深加工企业利润被压缩，收购价格试探性小幅下调。
美国作物生长条件相对有利，使得美豆种植进度相对较快。美国农业部(USDA)在每周作物生长报告中公布称，截至2025年5月25日当周，美国大豆种植率为76%，低于市场预期的78%，此前一周为66%，去年同期为66%，五年均值为68%。不过，中下旬阿根廷暴雨或导致该国大豆收成受损，对美豆价格有所提振。美国农业部(USDA)公布的每周作物生长报告显示，截至2025年5月25日当周，美国玉米种植率为87%，低于市场预期的88%，此前一周为78%，去年同期为81%，五年均值为85%。截至当周，美国玉优良率为68%，低于市场预期的73%。
2025年上半年，国内植物油市场多空交织，价格波动幅度扩大。美国大豆进口关税上调导致豆油原料成本持续攀升，市场对后期豆油供应收紧的担忧不断升温；中加贸易关系变化为菜籽油供应格局带来新的不确定性；国际油价承压走低，全球生物柴油政策举棋不定，对植物油脂需求增长形成压制。在进口关税政策调整、国际贸易关系变化及全球生物柴油政策不确定性等因素共同作用下，上半年三大油脂价格走势分化，市场供需格局也备受市场关注。展望下半年，在全球宏观经济环境复杂多变、贸易政策调整及能源政策摇摆的背景下，植物油市场或仍面临较大波动风险。
一、行情回顾
豆油指数上周低开高走，开盘7604元/吨，收盘7728元/吨，涨1.20%，成交量151.9万手，减仓40466手。
菜籽油指数上周震荡收阴，开盘9299元/吨，收盘9119元/吨，跌2.22%，成交量227.2万手，增仓289手。
棕榈油指数上周冲高回落，开盘8084元/吨，收盘8106元/吨，涨0.62%，成交量261.9万手，增仓41294手。
图1 豆油指数合约日K线图
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Wind，英大期货
图2 菜籽油指数合约日K线图
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Wind，英大期货
图3 棕榈油指数合约日K线图
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Wind，英大期货
二、基本面分析
（一）美农业部报告
大豆：2025/2026 年度美国大豆产量预计达 43.4 亿蒲式耳，单产预期维持在 52.5 蒲式耳 / 英亩，期末库存为 2.95 亿蒲式耳，库存消费比跌至近三年最低水平；全球 2025/2026 年度大豆出口预计将比 2024/25 年度增长 4%，达到 1.884 亿吨，中国的大豆进口量在 2025/26 年度预计为 1.12 亿吨，全球大豆期末库存预计将增加 120 万吨，达到 1.243 亿吨。
玉米：2025/2026 年度美国玉米产量预计达 158.2 亿蒲式耳，凭借 9530 万英亩种植面积与 181 蒲式耳 / 英亩单产的双重增长，超出市场预期，期末库存预期 18 亿蒲式耳，低于市场预期水平。
牛肉：预计2025 年牛肉生产将下降 5.5%，因 cattle 供应紧张及母牛和小母牛留存增加致屠宰量下降；牛肉出口预计下降 11.3%；平均现金阉牛价格预计将升至 188 美元。
猪肉：预计2025 年猪肉生产将增长 1.2%，因每窝仔猪数量增长抵消产仔数减少；猪肉出口预计增加 4.9%；平均现金生猪价格预计将降至 60 美元。
《种植意向报告》
2025 年，玉米种植面积将增加，大豆和小麦种植面积将减少。预计西部玉米带和大平原的州玉米面积增长幅度最大。
2025 年美国农民预计将种植 9530 万英亩玉米，比 2024 年增加 470 万英亩。大豆种植面积预计为 8350 万英亩，比 2024 年减少 360 万英亩。小麦种植面积从 2024 年的 4610 万英亩减少到 2025 年的 4540 万英亩。
图4 美国大豆供需平衡表
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（二）马来西亚棕榈油产量增加
印尼计划从2025年1月1日起，将其棕榈基生物柴油强制掺混比例从目前的35%提高到40%。这有助于提振棕榈油在生物柴油行业的用量，导致出口供应潜在趋紧。印尼能源部7月份在火车上测试了掺混40%棕榈油基燃料的生物柴油，并计划在发电厂、农业机械和航运业进行其他测试，预计将于年底前完成，然后将提高掺混比例。
印尼棕榈油基金机构：希望政府为其生物柴油计划制定新的融资政策，因为棕榈油基生物燃料用量预计大。印度棕榈油基金负责收取棕榈油出口费，用来补贴棕榈油燃料和化石燃料的价格差以及印尼油棕树的重播项目。出口费收入降低的原因在于出口预期下降，因为更多棕榈油将转用于满足国内生物柴油行业需求，而且最近印尼改变了出口费的征收结构。
丰隆投资银行：将2024年毛棕榈油和价格预期上调150令吉，达到每吨4,150令吉；将2025年的价格预期上调200令吉，达到每吨4,000令吉，以反映近期价格的上涨趋势。受棕榈油产量疲软和近期需求强劲的支撑，棕榈油价格将保持在高位，可能持续到2025年第一季度。
图5 马来西亚棕榈油月度产量
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（三）大豆进口
1 - 4 月：海关总署数据显示，2025 年 1 - 4 月中国进口大豆 2319 万吨，同比下降 14.6%；进口金额 106.015 亿美元，同比下降 28.2%；进口均价为 457.16 美元 / 吨，同比下跌 16%。其中，4 月份进口量为 608.1 万吨，较 3 月份的 350.3 万吨增长 84.4%，但较去年同期的 857.2 万吨减少 29.1%，是 10 年来同期最低点。
2024/25 年度（始于 10 月），美国农业部在 2025 年 4 月份供需报告里预计中国大豆进口量达到 1.09 亿吨，较上年创纪录的 1.12 亿吨降低 300 万吨或 2.7%。截至 4 月份，在 2024/25 年度的前 7 个月（10 月至 4 月份），中国大豆进口累计达到 4637 万吨，比去年同期的 5005 万吨减少 7.4%。市场人士预计 5 月和 6 月大豆进口量将大幅反弹，每月数量可能达到 1100 万吨。
图6 全国大豆月度进口（千吨）
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（三）国产大豆供大于求
2024/2025 年度数据（已调整预估）：农业农村部调整后的 2024/2025 年度中国大豆播种面积为 10321 千公顷（约 1.55 亿亩），比上年下降 1.4%；单位面积产量为每公顷 2001 公斤，比上年增长 0.5%；总产量 2065 万吨，比上年下降 0.9%。
2025/2026 年度预测数据：预计 2025/2026 年度中国大豆播种面积 10424 千公顷（约 1.56 亿亩），较 2024/2025 年度增长 1%；单产每公顷 2023 公斤，较上年度提高 1.1%；产量保持在 2000 万吨以上。
（四）全国饲料需求
生猪饲料：从能繁母猪存栏情况来看，2024 年 11 月能繁母猪存栏量 4080 万头，连续 4 个月增加，虽目前能繁母猪存栏量接近正常保有量临界区间，但从当前存栏推演 2025 年生猪存栏将缓慢增加，且主要猪企如牧原、温氏等 2025 年都有出栏增长计划，将带动猪饲料需求增长。
肉禽饲料：2024 年 1-11 月祖代种鸡更新 146.01 万套，按肉鸡繁育周期，2025 年商品代毛鸡供应量较为充裕，相对应饲料需求亦会有小幅增长。卓创资讯预计 2025 年生猪、白羽肉鸡、樱桃谷肉鸭年度出栏量同比分别增长 3.65%、4.38%、5.00%，均达到近六年最高位，将拉动肉禽饲料需求。
蛋禽饲料：卓创资讯预计2025 年全国在产蛋鸡平均存栏量将增至 13.08 亿只，同比增幅 3.89%，会进一步拉动蛋禽饲料消费量。
水产饲料需求向好：广发证券研报称2025 年养殖量回升将推动特种料需求改善，预计第二季度需求拐点逐步显现。普水料方面，2025 年上半年普水鱼存塘量同比小增，且处于本轮普水鱼价上行周期后半程，全年养殖利润有望维持，普水料需求温和增长。若餐饮链消费边际改善拉动水产价格上行，水产料需求将更具弹性。
不过，2025 年饲料需求也面临一些不确定因素和挑战：
天气等因素可能影响原料供应和价格，如2025 年北方等部分区域玉米有减产可能，供应或缩减，原料价格上涨可能对饲料需求形成抑制效应。
尽管整体需求有望增长，但2025 年全国饲料总产能超 2 亿吨，实际需求预计 1.8 亿吨左右，产能利用率不足 90%，市场竞争仍较激烈。
（五）全球生物柴油政策及工业使用
美国：政策存在一定不确定性。美国环保署原应在2024 年 11 月提出新的可再生燃料标准（RFS）可再生体积义务，但被拜登政府推迟到 2025 年，新政府可能不会很快提出 2026 - 2029 年的 RVO 水平，而是先处理 pending 的小炼油厂豁免（SREs）。联邦和州的税收激励以及低碳燃料政策将影响生物柴油及相关可再生燃料发展，比如通胀 reduction act 的清洁燃料生产税收抵免（45Z）的最终确定方式将是生物燃料生产扩张的重要驱动因素。特朗普政府可能会对进口中国的废食用油（UCO）征收关税，这可能影响贸易流向，如果征税，UCO 流向可能转向欧盟，反之则继续流向美国。
欧盟：有较为明确的强制掺混政策。2025 年航空燃料中强制添加 2% 的可持续航空燃料（SAF）。2023 年修订的相关指令要求成员国在 2024 年 12 月 31 日前实施 2030 年可再生能源在能源总消费中目标上升到 42.5%，在运输部门中占比升至 29% 等规定，虽未直接针对传统生物柴油大幅提高掺混比例，但整体可再生能源政策框架对生物柴油发展有间接影响。自 2024 年 8 月 16 日起对从中国进口的生物柴油和可再生柴油实施反倾销税，2025 年 2 月可能会以最终措施取代临时关税。
印尼：2025 年 1 月 3 日，印尼能源和矿产资源部长签署法令，为 2025 年分配 1560 万千升生物柴油，并要求生物柴油生产商和燃料零售商在 2 月 28 日之前适应 B40 混合比例（即生物柴油占比 40%），还计划 2026 年将比例提高到 50%。
巴西：2024 年宣布 “未来燃料” 法，至 2027 年生物柴油中植物油含量将由 14% 增至 17%，带动大豆油需求激增，生物柴油消费也预计从 2024 年的 93 亿升增至 2027 年的 123 亿升，体现其推进清洁能源、减少化石燃料依赖的决心。
生产与供应：美国能源信息管理局预计2025 年生物柴油供应名义上会下降，可再生柴油将从 2024 年的 21 万桶 / 天增加到 23 万桶 / 天；乙醇供应维持 2024 年 105 万桶 / 天的生产水平。据经合组织数据及预测，2023 年世界生物柴油产量达 5126.70 万吨，较 2022 年略微下降 1%，预计全球生物柴油产量进入低速增长期。
消费需求：欧盟作为生物柴油较大需求市场，常规生物柴油需求低速增长，但受SAF 强制添加政策影响，SAF 需求预计 2025 年达 140 万吨；同时，根据其相关法规，运输部门整体可再生能源使用比例目标的提升等政策也间接影响生物柴油需求。印尼 2025 年对生物柴油的分配量及提高混合比例的政策，将增加其国内生物柴油消费量。巴西因 “未来燃料” 法，生物柴油消费预计从 2024 年到 2027 年有显著增长，2025 年处于增长趋势过程中。美国国内生物柴油需求受 RFS 等政策影响，同时出口方面存在不确定性，如潜在关税可能影响相关农产品包括乙醇和 DDGS 等的出口，进而间接影响生物柴油产业；不过全球其他国家可再生混合要求的扩大有助于美国生物柴油出口需求。
原料竞争：在欧盟，2025 年生物柴油生产商、海事部门和可持续航空燃料将竞争有限的 UCO 原料供应。同时，市场参与者将继续减少棕榈油使用以符合可再生能源指令逐步淘汰计划和欧盟森林砍伐法规，菜籽油是欧盟生物柴油生产的主要原料之一。在美国，若对 UCO 进口关税政策变化，将影响 UCO 原料的贸易流向和供应情况，进而影响生物柴油生产原料供应。巴西为满足生物柴油对植物油需求（如大豆油），正大幅提高大豆加工能力，且调整出口策略以保障国内供应。
图7 三大油脂期货价差
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Wind，英大期货
（六）油粕比
截至2025 年 5 月 23 日，大商所的豆油豆粕 2509 合约比价为 2.64，处于近两个月的高位。截至 2025 年 5 月 16 日（第 20 周），全国重点地区豆油、棕榈油、菜油三大油脂商业库存总量为 180.85 万吨，较上周增加 0.73 万吨，涨幅 0.41%；同比去年同期上涨 16.03 万吨，涨幅 9.73%。其中全国重点地区豆油商业库存 65.63 万吨，环比上周增加 0.19 万吨，增幅 0.29%，同比减少 20.45 万吨，跌幅 23.76%。5 月 17 日至 5 月 23 日油厂大豆实际压榨量 220.93 万吨，开机率为 62.1%。截至 5 月 26 日，因马棕油 5 月下旬仍在累库利空棕榈油，豆油也随之下跌弱于豆粕，09 合约油粕比走弱至 2.61。
短期走势（近期）：预计近期油粕比将走低。原因主要有以下几点：从比价历史数据来看，当前油粕比价已处较高水平，过去三年国内豆油豆粕比价大多维持在1.75 至 2.75 之间，5 月 22 日的 2.64 已接近历史较高区间上限，回调压力大。供应方面，豆油供应相对宽松，库存较高；而豆粕库存虽有回升但仍处于低位，预计 6 月下旬豆粕库存才能回升至常年水平，即短期内豆粕供应相对紧张局面仍有一定延续性，价格相对更坚挺，而豆油价格面临下行压力。国际因素上，美国生柴利空消息较多，美豆油带动棕榈油等植物油价格走弱，使得豆油价格走势短期弱于豆粕。
中期走势（2025 年全年角度）：油脂方面，2025 年我国油脂进口量或有增加，3 月以后随着棕榈油增产周期的到来，棕榈油强势格局或有缓和，棕榈油与其他油脂间价差或理性回归。国际油脂市场因特朗普当选面临较大不确定性，随着棕榈油增产周期到来，油脂阶段性涨势或将结束。蛋白粕方面，2025 年国内豆粕供给或有下降，但国家豆粕减量替代政策执行有成效，其他蛋白粕进口量或因贸易政策及主产国减产等因素下滑。整体全球蛋白粕库存 24/25 年度创 20/21 年度以来新高，供应相对充足态势有一定体现。综合来看，油粕比价中期预计有回落趋势，不过由于国内市场存在如进口政策变化、国内需求结构调整（如饲料行业对蛋白粕需求等）以及国际市场政策（如印尼生物柴油政策等）和天气等诸多不确定因素影响，其走势仍有一定波动性和不确定性。例如，如果印尼生物柴油政策执行超预期，可能对油脂需求有提振从而影响油粕比走势；又如若国内养殖业需求超预期增长，对豆粕需求增加也会影响豆粕价格进而影响油粕比。
长期走势（从更宏观产业发展等角度看未来几年涉及2025 年为起点的趋势）：从产业长期发展来看，随着 2025 - 2030 年中国油粕市场迎来结构性调整与规模扩张，油粕产量都有增长预期，但需求端结构变化以及政策等因素影响，油粕比走势预计是在波动中呈现一定的趋势性变化。例如，饲料蛋白减量替代政策促使杂粕使用比例提升，可能会影响豆粕等传统蛋白粕需求，进而影响其价格，对油粕比产生间接影响；生物能源领域对油脂和蛋白粕的需求在未来几年也有增长预期，但增长节奏和规模不同也会影响两者价格关系和比价。不过长期来看，整体油粕比预计不会出现极端的、持续单向的大幅变动，而是在产业结构调整、政策引导、市场供需变化等综合因素作用下，在一定区间内波动并可能有缓慢的趋势性变化，但具体到 2025 年相对更侧重于中期走势中预计的回落等情况以及短期的近期走低预期，长期趋势在 2025 年体现相对不那么明显且更具不确定性和受多种长期变量共同影响。
综上所述，2025 年油粕比近期预计走低，中期有回落趋势但存在不确定性，长期在多种因素综合作用下波动且 2025 年体现相对不显著。
作者:辛君
