（转自：野村东方国际证券）
全球锂电池格局变迁进入新一轮周期
2020-2024年全球锂电池需求增长主要依靠中国市场电动车渗透率提升。我们测算2020-2024年全球动力电池装机年复合增速为57%，2020-2024年中国新能源车渗透率由5%提升至41%。我们认为2025年往后中国电动车需求进入稳定增长阶段，未来的电动车全球成长需要欧洲和美国市场需求接力，但2025年可能仍处于中国需求增速放缓，欧美需求突破尚未出现的“青黄不接”阶段。
储能需求保持高景气，但对全球锂电池需求拉动的影响相对有限。根据我们测算，2024年全球锂电池市场的需求为1339GWh，其中储能需求235GWh（占比18%）。我们预测2025年全球储能电池需求为305GWh（同增30%），需求增长的主要原因是1）收益端—电价上涨。海外多国家电价上涨有助于提升储能项目收益率；2）成本端—储能系统度电成本下降，有助于实现风光+储能平价上网，提升储能全球渗透率；3）消纳端—新能源渗透率提升及AI数据中心建设浪潮背景下，大储装机将解决消纳问题、提升电力系统稳定。长期来看，我们预计2030年全球储能新增装机量将接近390GW，2024-2030年期间年均复合增速达到32%，保持较高成长性。
在中国电动车渗透率延续提升，以及全球储能需求景气的共同作用下，我们认为2025年锂电池行业产能过剩的情况有所好转。根据我们测算，2025-2026年全球锂电池新增产能增速29%/10%，较2023-2024年增速68%/52%明显放缓，将带动产能利用率修复至46%（2026年）。据Wind一致预测数据，中国锂电池行业（锂电池指数，884039.WI）2025-2026年营收增速21%/14%（2023-2024年增速7%/0.2%），2025-2026年归母净利润增速64%/32%（2023-2024年增速-32%/-21%）。我们看好需求侧稳健增长，供给侧改善或将带动企业再现成长性，行业进入新一轮向上复苏周期。
在新一轮周期中，我们认为全球锂电池格局或将再次发生改变。上一轮锂电池全球格局变化（2022-2024年），主要表现为1）美国IRA（Inflation Reduction Act，以下简称IRA）法案的推出吸引了日韩电池企业加速在北美进行产能布局；2）中国市场需求高增引发国内的二线锂电企业大规模扩充产能，从而导致供给阶段性过剩、盈利下行。
我们认为2025年进入新一轮全球格局变迁，主要体现在：1）日韩电池企业调整产能建设进度，2025-2027年资本开支有望持续下降，运营重心聚焦企业盈利修复与现金流改善；2）中国头部电池企业加速全球化出海的战略，通过海外市场起量、国内市占率高位稳固，有望持续保持超额盈利。
从挖掘投资机遇角度考虑，在全球贸易摩擦加剧、国内供给过剩仍待缓解的阶段，我们认为能够挖掘非美国市场的行业、产能布局非美国市场贴近终端客户的企业有望获取超额盈利，并有效缓解潜在的贸易摩擦风险。我们认为中国锂电池行业通过出海欧洲将获取超额盈利，主要原因有：
（1）国内锂电池供给过剩仍明显，叠加供给侧改革推进尚不明晰，上游碳酸锂原材料价格低位震荡等因素，短期内我们认为单靠国内市场需求增长（电动车+储能）难以明显提振锂电池行业整体盈利水平。2025-2026年我们认为国内锂电池市场产能利用率处于触底回升阶段，我们更看好前瞻性产能出海布局的企业，有望在本轮锂电池复苏周期中获取超额盈利。
（2）出海优选欧洲市场。2024年欧洲电动车需求压力较大，主要原因是补贴退坡，叠加欧盟对中国电动车加征关税。我们认为2025年是欧洲市场需求复苏的关键节点，基于2025年欧盟调整2025-2027年汽车碳排放市场目标规划，在保障整体减排目标不变的前提下，按照3年期考核，该举措为相关车企电动化转型提供了充裕的时间窗口。另一方面，欧洲大储有望接力户储，延续欧洲储能市场长期成长性。我们认为2025年起欧洲锂电池产能利用率有望重回复苏上行阶段，在此背景下，我们认为产能布局逐步完善，产品力领先、海外客户粘性强的企业能够借力欧洲需求复苏，改善欧洲当地工厂盈利能力，实现出海欧洲成功，带来业绩修复和估值提升的投资机遇。
（3）美国市场景气度下行在即，对中国企业影响较小。此前因IRA法案补贴激励，日韩电池企业产能押注美国，但面临美国电动车渗透率提升缓慢，补贴政策（如IRA法案）变化等不利因素。2025-2026年，伴随前期日韩企业电池项目逐步投产，叠加美国电动车发展迟缓（特朗普政府弱化美国新能源车发展进程），2025-2026年我们认为美国锂电池产能利用率可能出现明显下滑。因此我们认为中国锂电池企业出海欧洲，建设当地产能满足客户需求，可以有效规避美国市场“行业需求不振+贸易政策不利”的双重潜在风险。
针对市场热议的关税连锁反应问题，即美国加征中国海外工厂所在国的进口关税，以削弱中国企业通过转口贸易获得成本优势。我们认为该问题对于中国锂电池行业出海影响较小，主要原因有：
（1）中国锂电池出海欧洲，在欧洲产能建设主要是满足欧洲电动车及储能市场需求，出口美国面临的关税风险可控；
（2）欧洲对于中国锂电池行业设立的贸易壁垒，主要是欧盟《新电池法》对于电力碳排放强度考核、关键原材料制造占比等非关税壁垒，意图在于引导中国锂电池先进产能落地欧洲，解决欧洲电动化转型面临的供给成本高昂，供应链短缺等问题。总体而言，我们对于中国锂电池行业出海欧洲持有乐观预期，看好中国相关企业出海欧洲成功带来投资机遇。
出海欧洲有望带来投资机遇
欧洲有望成为中国电池产能出海优选区域。不同于中国锂电池行业面临结构性供给过剩，我们认为当前欧洲市场保持着相对健康的锂电池需求-供给关系，展望未来，其发展仍将受益于两大成长性因素：
（1）动力电池领域，我们认为欧洲汽车业电动化转型将呈现长期化特征。从保护当地就业、规避潜在贸易风险等角度考量，我们认为未来欧洲市场对于本地化动力电池产能需求将长期保持；
（2）储能电池领域，此前欧洲储能市场更多呈现户储市场需求与光伏装机量的高度联动，我们在此前报告中提出未来欧洲储能市场的增长更多的有望来自大储市场，主要原因是：欧洲各国加大新能源转型力度，同时欧洲大储项目可通过容量拍卖、调频服务等多元化收益模式，支撑经济性发展。
综合以上分析，我们看好中国锂电池产业链头部企业，在稳固国内市场份额的前提下，能够通过前瞻性产能出海，布局欧洲市场，借助相对友好的经营环境，在欧洲锂电池需求向上周期中获取超额盈利，从而带来投资机遇。
欧洲市场：需求修复势头有望延续
整体而言，我们判断2025年欧洲锂电池市场动力电池和储能电池两大下游应用场景需求将迎来复苏，驱动欧洲锂电池产能利用率由2024年的62%提升至2025年的69%。我们看好中国锂电池产业链企业在欧洲工厂的产能利用率提升趋势，有望进一步改善欧洲工厂的盈利能力。
动力电池领域，我们认为2025年欧洲电动车将重新恢复增长，将有效带动动力电池需求增长。
动力电池和储能电池双重提振欧洲需求景气。（1）动力电池市场，我们看好2025年欧洲电动车市场有望延续开年强劲增长势头，将有效带动欧洲动力电池需求。我们测算2025年欧洲动力电池需求将接近200GWh，同比增速恢复至25%（2024年需求下降1%）。
（2）储能电池市场，我们认为伴随俄乌冲突逐步缓解，欧洲电价回落，欧洲户储面临一定成长压力。但同时欧洲各国持续推进新能源转型目标，支撑欧洲大储需求长期成长性。
竞争格局：中国企业市占率持续提升
中国锂电池企业出海欧洲具有显著竞争优势。根据Marklines披露数据，我们按照各企业欧洲布局产能规划进行测算，可以发现目前欧洲动力电池行业主要参与布局的企业包括：（1）中国企业远期规划产能达到362GWh；（2）韩国企业远期产能规划213GWh；（3）欧洲本土企业远期产能规划300GWh。
相对而言，我们更为看好中国锂电池企业在欧洲市场的长期经营向好，主要原因有：
（1）相较于韩国企业，中国企业在欧洲布局更为广泛，涵盖产业链上游矿物-中游原材料-下游电池制造，我们看好中国企业在欧洲产能爬坡顺利推进后，有望复刻此前国内产业链规模效应优势，形成对韩国企业的产品性价比优势。
（2）相较于欧洲本土企业，中国锂电池企业在人才密度、产品设计研发、大规模生产制造能力等方面均有显著优势。而欧洲本土企业尽管受到政府支持，产能规划目标较大，但我们对于其各类项目是否能顺利推进持谨慎态度。
从下游国际车企配套情况来看，据Marklines数据，中国锂电池企业累计配套23家，明显高于韩国企业（18家）及欧洲企业（4家）。我们认为这反映出具有稳定供应能力，能够及时响应技术迭代及扩产需求的中国锂电池企业成为车企客户优选。
▲图表1：欧洲动力电池远期产能分布（按规划口径）
资料来源：Marklines，野村东方国际证券
▲图表2：中国锂电池企业国际车企客户优势明显
资料来源：Marklines，野村东方国际证券
中国电池企业在欧洲市占率持续提升。我们测算2021-2024年中国企业在欧洲动力电池装机量由18GWh快速增至78GWh（期间复合增速62%），增速明显高于韩国企业（同期复合增速9%）。相应地，2021-2024年中国企业在欧洲动力电池市场的市占率由17%提升至42%，而同期韩国企业在欧洲市占率由47%下降至35%。
风险提示：
电池需求增速放缓、贸易摩擦持续加剧、行业竞争加剧。
文章来源
本文摘自2025年5月26日野村东方国际证券发布的证券研究报告《锂电新周期：全球产业格局的变迁》
马晓明（SAC执证编号：S1720522060001）
李沛雨（SAC执证编号：S1720525040001）
