（转自：Gangtise投研）
会议摘要（AI提炼）
一、2025Q1交付增长，财务表现稳中有升
交付量稳步上扬:2025年Q1蔚来交付42,094辆智能电动汽车，同比增长4.1%，其中蔚来品牌交付27,313辆，安沃品牌交付14,781辆。4 - 5月交付量分别为23,900和23,270辆，预计Q2交付量在72,000 - 75,000辆，同比增长25.5% - 30.7%。
财务指标向好: Q1总营收达120亿人民币，同比增长21.5%，环比下降38.9%；车辆销售99亿人民币，同比增长18.6%，环比下降43.1%；其他销售21亿人民币，同比增长37.2%，环比下降5.9%。车辆毛利率为10.2%，整体毛利率为7.6%，与去年同期相比均有提升。
二、新品密集发布，技术创新赋能
多款新车闪耀登场:蔚来 ET9 在上市首月的交付量超越宝马 7 系和奥迪 A8L；5月推出并交付新ES6、EC6、ET5和ET5T；安沃L90在上海车展亮相，Q3将发布交付；萤火虫品牌4月下旬开始交付产品。
技术创新成果显著:蔚来智能驾驶芯片NS - 9831已应用于多款车型，新车型还配备全领域车辆操作系统SkyOS和智能底盘系统；基于新世界模型（NWM）的智能驾驶版本已推送给车辆，带来多方面升级。
三、销售策略精准，市场反馈积极
销售目标清晰明确:预计6月交付25,000 - 28,000辆，稳定四款新车型价格，注重实现良好的增长与利润，平衡销量与售价。Q4新品牌月交付量预计达25,000辆，车辆毛利率超20%。
市场反馈大多正面: 新车型市场反馈大多积极，短期内无将5.5和6.6系列升级到900伏平台的计划，通过提升能效和提供换电网络等方式满足用户需求。
四、成本控制有力，盈利目标可期
成本控制措施多样:自3月起采取一系列成本控制和效率提升措施，包括终止或推迟无正向投资回报的项目，研发上整合资源、优化工业化集群、提升销售和服务团队效率等。
盈利目标有望达成: Q2目标是剔除一次性影响后实现15%的效率提升，Q4研发费用控制在20 - 25亿区间，非GAAP销售、一般和行政费用控制在销售收入的10%以内，有信心实现盈亏平衡。
五、渠道管理优化，海外战略调整
渠道管理协同高效:蔚来和安沃销售门店保持独立，中后台体系打通；利用换电站作为销售窗口进行产品展示和推广，换电站对销售有积极贡献。
海外战略稳健推进: 今年改变全球扩张策略，从直接销售模式转向寻找当地合作伙伴，萤火虫品牌将在多个欧洲及其他国家推出，整体对全球市场无激进销量目标。
六、产能规划充足，工作资本合理
产能规划满足需求:当前产能足以支持Q4交付预期，第三工厂9月投入运营，部分生产线可安排双班生产。
工作资本管理得当: 因市场竞争，销售模式从订单到交付模式转向基于库存模式，导致库存和应付账款增加，但整体与销量增长相关，属正常情况。
摘选Q&A（AI整理）
Q1: 蔚来二季度交付指引为72,000 - 75,000辆，暗示销量增长较温和，后续如何推动蔚来品牌实现月销30,000辆的目标；蔚来过去六个月实施了一系列成本削减措施，哪些类别在下半年会有更显著的改善？
A1: 对于推动蔚来品牌实现月销30,000辆的目标，蔚来认为新推出的EF8是一款强大的产品，有机会实现年销25,000辆，相比去年稳定的2万销量提高20%左右，且毛利率会有较大提升，确保Q4毛利率能超20%。二季度交付指引为72,000 - 75,000辆，预计6月交付约25,000 - 28,000辆。新品牌的核心销量驱动来自于5月下旬升级并推出的全新ES6、EC6、ET5、ET5T四款车型，6月是它们的首个完整交付月。这四款车型售价较上一代实际提价约10%，车辆毛利率提升超10%，接下来会稳定这四款新车的价格。此外，四季度将推出全新ES8，预计新品牌Q4月交付量达25,000辆，同比增长20%。在成本削减措施方面，从以下方面在下半年会有更显著改善：短期工作上，审查和梳理所有关键事项、项目和组织，终止或推迟一年内无法产生正向投资回报的事项；效率提升上，研发方面，建立了车型产品线机制，整合了蔚来、乐道和萤火虫的研发资源，二季度开始研发费用会逐渐体现在报表上，剔除一次性影响后费用端效率会逐步优化，Q2目标是实现15%的研发费用削减，Q4目标是将研发费用控制在单季度20 - 25亿区间，同比下降20 - 25%；工业化集群方面，优化和重组了物流、质量和供应链职能，精简团队并合并重复角色；销售和服务端，对非一线团队进行了优化和整合；费用控制上，SG&A费用会谨慎管理，目标是从Q2开始逐季降低，Q4将非GAAP SG&A费用控制在销售收入的10%以内。
Q2: 新车型发布后用户反馈如何，与原基于规则的自动驾驶解决方案相比有多先进；使用自研芯片节省的成本是否会让利给用户，安沃未来是否会使用相同芯片；安沃管理层变动后，提升L60销量的策略是什么，对L80和L90有何预期？
A2: 新车型发布后，自5月下旬推出新ES6、EC6、ET5、ET5T以来，收到了很多市场反馈且大多是积极的，用户认为产品竞争力有显著提升，ET9上首次亮相的芯片技术、操作系统和主动安全功能也应用在了5系和6系车型上。与原基于规则的自动驾驶解决方案相比，基于新世界模型（NWM）的智能驾驶版本在安全和智能驾驶体验方面领先于行业。在安全方面，此前已发布一系列基于端到端架构和解决方案的主动安全功能，显著减少了事故并避免了事故发生，例如新的紧急安全靠边停车功能是行业首创；在智能驾驶体验方面，目标是减轻驾驶压力和紧张感，NWM版本在所有场景下都提供了更好的体验，如率先发布点对点智能驾驶和停车功能，在高速公路和城市快速路上实现了更好的体验，如自动通过收费站，在城市道路上也实现了点对点智能驾驶，还发布了停车场自动寻路等新功能。NWM版本预计6月底推送到使用自研芯片9031的ET5、ET5T和新ES6、EC6车型上，搭载自研芯片index 1931的第三代平台产品的NWM版本预计在6月下旬发布。关于使用自研芯片节省的成本是否让利给用户以及安沃未来是否使用相同芯片，文档未提及。安沃管理层变动后，4月对安沃进行了重大组织和运营调整，包括核心管理团队、销售团队和区域团队，但未对L60销量产生重大负面影响，4月下旬订单势头增长，5月交付量比4月增长超40%。在今年前四个月，L60在20 - 30万元的纯电动汽车细分市场中是销量前三的产品，预计5月和6月表现将继续提升。后续会继续提高门店和一线员工的产出，提升团队和门店的运营效率和生产力。安沃L90将于Q3发布交付，自上海车展亮相后已在多个城市展示，用户期待度高，它解决了三排座SUV储物空间不足的问题，工信部发布的信息显示其能耗和能效表现出色，预计将改变大型空间SUV或三排座SUV细分市场。L80将于Q4发布交付，到今年年底，乐道品牌将有三款产品，目标是实现这三款产品月交付量达25,000辆。
Q3: 二季度有新车型且使用自研半导体，车辆利润率是否有进一步扩张空间，能否使整体毛利率重回两位数；假设四季度销售情况，能否实现盈亏平衡？
A3: 二季度完成了新品牌的产品过渡，成功推出并交付了新ET5、ET5T、ES6、EC6，新车型平均利润价格有所提高，且新车型搭载自研芯片可节省约1万元成本，新品牌二季度车辆毛利率将提高到约15%。对于安沃品牌，二季度只有L60一款产品，预计L60销量增长会带来一定制造成本的改善，但由于仅一款车型贡献，制造成本方面的改善有限，安沃品牌的主要毛利率驱动将在Q3新车型推出后。总体而言，二季度整体毛利率有望重回两位数。关于假设四季度销售情况能否实现盈亏平衡，内部运营目标是月销量略超15,000辆，综合毛利率17 - 18%，SG&A费用控制在销售收入的10%以内，研发费用也达到相应管理和控制水平，有信心实现盈亏平衡，因为看到同行在类似规模和数据下实现了盈利。
Q4: 五系和六系交付后市场反馈如何，是否有计划切换到900伏电池系统，还收到了哪些购车者反馈；目前蔚来和安沃有两个销售网络，萤火虫在蔚来体系内销售，未来是否会进一步改革渠道，如何看待渠道管理？
A4: 五系和六系交付后，市场反馈大多是积极的，人们认为产品竞争力有显著提升，ET9上首次亮相的芯片技术、操作系统和主动安全功能也应用在了5系和6系车型上。短期内没有将这几款车升级到900伏平台的计划，虽然它们仍使用400伏电压，但不仅提高了能源效率以延长续航里程，还有换电网络确保用户有良好体验，还为新5系和6系车型用户提供了灵活的电池升级代金券，可选择升级到100千瓦时或150千瓦时电池以获得更长续航。在渠道管理方面，蔚来和安沃的销售门店仍将保持独立，但中后台体系在总部和区域层面进行了整合，以提高效率和协同效应，同时会在效率和品牌差异化之间取得平衡。此外，正在一些地区进行试点，利用换电站作为销售窗口，不设门店，由销售团队和员工现场推广产品，这是蔚来的独特优势。调查发现约60%的安沃用户认为换电站的换电能力是购买安沃产品的首要原因，山东新富镇没有门店展厅但有多个换电站，却有超1000名新用户，这表明换电站对销量有贡献，正在围绕换电作为销售点采取一系列系统措施和设计。
Q5: 两款新车型定价较高，在今年消费降级背景下的关键卖点是什么，到四季度末L60、L80和L90的销售预期比例如何；公司朝着四季度盈亏平衡目标前进时负债率较高，能否分享现金流改善和现金管理情况？
A5: 两款新车型指的是安沃L90和L80，L90是智能大型空间旗舰SUV，L80是大型五座SUV，两款车型主要面向家庭用户。关键卖点在于基于蔚来的技术创新，针对家庭用户进行设计和开发，为用户创造价值。例如，L90在上海车展展示时，六名乘客乘坐时仍能容纳10个行李箱，这在三排座SUV中是前所未有的功能；工信部发布的信息显示其能耗和能效表现出色，85千瓦时电池可实现600公里续航。在当前市场背景下，今年前四个月中型和大型纯电动SUV细分市场的增长率为63%，而增程式版本仅为1%，P - high版本约为60%，预计L80和L90将改变该细分市场。文档未提及到四季度末L60、L80和L90的销售预期比例。在现金流改善和现金管理方面，今年Q1现金状况处于较低水平，部分原因是汽车销售的季节性因素，去年Q4销量为72,000辆，而Q1为42,000辆，导致营运资金流出超100亿人民币，同时还有一些资本支出和一次性费用，如可转换债券的看跌期权约27亿人民币。3月下旬完成了在香港证券交易所的融资约43亿港元，但这部分融资在4月初才确认，未计入Q1财务结果。4月起销量开始回升，有助于使经营现金流恢复正常。二季度交付指引为72,000 - 75,000辆，将进一步改善经营现金流，Q3和Q4对销量有更高期望和目标，有助于经营现金流在Q4继续增长和改善，全年有实现正自由现金流的可能性。同时，将继续进行成本削减和效率提升工作，严格控制运营支出和资本支出。
Q6: 去年海外市场尤其是欧洲市场已实现7,000辆销量，今年海外扩张是否会成为战略重点，今年海外销售目标是多少，能否分享萤火虫全球扩张的更多细节，包括区域优先级和定价策略；目标在今年四季度实现月销超50,000辆，如何规划产能，目前产能如何，四季度能达到什么水平，是否会增加新生产线或双班制？
A6: 今年开始改变全球扩张战略，之前在欧洲主要依靠自己的销售和服务网络通过直销模式，今年开始寻找各国的本地合作伙伴，已与超过10个合作伙伴在15个以上国家合作，并将引入更多合作伙伴以进入更广泛市场。对于全球扩张和战略有长期规划，萤火虫品牌今年将推向几个欧洲国家以及其他一些国家，蔚来和安沃品牌的产品将根据市场需求，考虑是否有适合某些国家和地区的产品。总体而言，对全球市场没有非常激进的销量假设或目标，主要从长期角度看待。目前的生产能力足以支持今年Q4的交付预期，正在筹备第三工厂，预计9月投入运营，部分工厂的生产线也可灵活安排双班制，因此产能不会成为问题。
Q7: 2024年全年和2025年第一季度的应付账款天数、应收账款天数和库存天数同比都变长，对于2025年全年，如何看待现金转换周期，营运资金的最优天数是多少？
A7: 关于现金转换周期，由于市场竞争日益激烈，销售模式从订单到交付（OTD）模式转向更多基于库存的模式，以满足消费者尽快提车的需求，因此车辆和生产材料的库存水平较OTD模式有所提高。若要在激烈竞争中保持销量，库存水平会上升，但会严格控制车辆和材料的库存，车辆的合理库存水平约为各品牌大规模销量的三分之一到一半。关于应付账款，给供应商设定的付款期限一直约为90天，但由于会计和财务季度发布的原因会有一定波动，这主要与支票付款的使用有关。在90天付款期限内，通常会向供应商支付一半现金和一半支票，但根据货物供应情况和供应商类型，付款条款和条件会有所不同。随着销量增长，从供应商采购商品和货物的价值也会增加，应付账款水平会上升，但这与项目销量相关，属于正常情况。
