# 回看本轮消费触底、AI应用落地加速
宏观：回看本轮消费触底
回看本轮消费触底的案例，其中包含两点启示。消费目前仍不算强，但相对最弱的阶段已经过去。（1）经验规律性重于逻辑，逻辑往往纠结于二元性（“起来”、“起不来”），从而容易错过边际变化。除非是强复苏周期，否则很多拐点的变化很难二元化描述。（2）如果量拆解不清，就看价格周期的位置，价格中已经包含了所有关于量的逻辑。
5月最后一周特朗普推迟对欧贸易谈判期限限制、延长对中国301条款关税的部分豁免带来利好。美欧日股市整体收涨。黄金领跌大类资产，铜油及国内定价商品表现弱势。美日无风险利率高位盘整。包括纳斯达克中国金龙、港股在内的中国资产整体处于调整期。A股先扬后抑，万得全A全周微跌0.02%，创业板调整较明显，防御板块占优，医药、养殖板块逆势走强。6月2日港股延续调整，创新药走低。
海外方面线索有三，一是美国联邦上诉法案驳回国际贸易法院对互惠关税无效的裁决 ，即所谓“解放日”关税目前依然有效；二是美国延长对欧盟征收50%关税起征时间、延长对中国301条款关税的部分豁免；三是关税反复之下，美国经济有所降温；但5月消费者信心指数以及长期通胀预期略有改善，显示其居民部门依然是经济支撑因素之一。
高频模型测算至5月最后一周，5月月度实际、名义GDP同比分别为5.19%、4.06%。生产端显分化，价格端依然偏弱，有待优化产能和“反内卷”政策传导。货币与流动性：本周金融机构跨月，但狭义流动性稳中偏松，DR007中枢在1.6%-1.7%之间震荡。往后看，狭义流动性或难进一步趋宽。财政与建筑业：本周资金到位率微幅下行，主要是基建需求回落，同期沥青开工率亦下行较为明显。政策性金融工具引发市场预期和关注。中观产业：端午假期全社会跨区域人员流动量预计与清明和“五一”假期接近，同比增速保持在7%-8%左右。假期偏短利好自驾出游，公路人员流动量同比增速达到两位数；旅游结构亮点集中在入境游、亲子家庭游；电影票房收入同比达两位数，显著好于“五一”假期。通胀变化：本周工业品价格延续回落，消费品价格整体偏弱，出口小商品价格指数回升。政策与改革：两办印发《关于完善中国特色现代企业制度的意见》，中国汽车工业协会发布倡议反对“内卷式”恶性竞争，工信部将加大汽车行业“内卷式”竞争整治力度。
风险提示：高频模型构建基于历史数据，可能在未来有较大经济冲击或者市场改变时并没有很强的样本外超额效果；中东地缘政治局势升级、OPEC+政策变动、国内地产投资压力短期超预期等。
选自报告：《回看本轮消费触底：宏观周度述评系列（2025.05.26-06.01）》2025-06-02，作者：郭磊 S0260516070002；陈礼清 S0260523080003；陈嘉荔 S0260523120005；钟林楠 S0260520110001；吴棋滢 S0260519080003；王丹 S0260521040001；贺骁束 S0260517030003；文永恒 S0260524080007
策略：摆脱焦灼震荡区间的Trigger
可能的重要Trigger之一：中美关系。特朗普针对关税问题反复。后续中美关注的焦点是20%芬太尼关税和其他领域的关税进展。此前，全球市场有一个广泛的担忧：当美国税收法案（共和党希望在7月初）通过后，仍需关注关税进展。
可能的重要Trigger之二：增量财政。今年以来，虽然政府债发行、政府支出提速明显，但其中的大部分可能仍然以防风险为主，比如化债和维持正常运营，拉动实体经济的乘数效应较低，中长期贷款的增速也较为低迷。有政策加持的方向今年以来复苏良好；而没有政策加持的方向今年以来复苏仍然较慢。因此，市场在当前位置停滞不前，有个重要的因素是按照当前的财政额度，下半年发债增速和政府支出增速可能较难维持当前高增速，于是，及时增加新的财政额度可能是当前市场的重要Trigger。
可能的重要Trigger之三：科技产业的DeepSeek时刻。如果国内财政和中美关系没有新的进展，那么科技产业的变化可能就尤为重要。目前，科技股尤其是AI相关板块，经过3个月的调整，已经基本面具备了反攻的一些必要条件：1. TMT成交额占比已经来到23年AI叙事的区间下沿，形成了行情启动的必要条件。2. 4月对等关税的超跌反弹以来，融资余额位于今年以来的底部，为后续行情提供了增量资金的可能。6月份较为密集的大厂发布会的成色可能非常关键。
风险提示：地缘政治冲突超预期；全球流动性宽松的节奏低于预期；国内稳增长政策力度不及预期使得经济复苏乏力等。
选自报告：《摆脱焦灼震荡区间的Trigger——周末五分钟全知道（6月第1期）》2025-06-02，作者：刘晨明 S0260524020001；郑恺 S0260515090004；李如娟 S0260524030002；余可骋 S0260524030007
金工：宏观视角看好权益资产
长周期看深100指数技术面，深100技术面每隔3年一轮熊市，之后是牛市，比如2012/2015/2018/2021年，每次下行幅度在40%至45%之间，关注底部向上周期的可能。
使用卷积神经网络对图表化的价量数据与未来价格进行建模，并将学习的特征映射到行业主题板块中。最新配置主题为银行等。
风险提示：市场极端情况模型可能失效。日历效应和宏观因子事件由历史数据回测得到，PPI同比数据判断市场走势的结论是基于历史数据得出的，市场结构及交易行为的改变可能使得策略失效，注意控制风险。因为量化模型的不同，本报告提出的观点可能与其他量化模型得出的结论存在差异。
选自报告：《金融工程：宏观视角看好权益资产：A股量化择时研究报告》2025-06-02，作者：安宁宁 S0260512020003；张钰东 S0260522070006
非银：陆家嘴论坛将发布金融政策，稳定币条例催化众安在线大涨
证券：陆家嘴论坛上将发布金融政策，数字资产迎来发展新篇章。（1）2025年第十六届陆家嘴论坛将于6月18—19日在沪举办，将以“全球经济变局中的金融开放合作与高质量发展”为主题，通过发布重大金融政策并围绕八大核心议题展开研讨，继续推动金融改革开放、服务实体经济，夯实上海国际金融中心建设。（2）香港《稳定币条例草案》与美国《GENIUS法案》的通过，标志着两大金融中心在确立本地稳定币监管、巩固货币主权与争夺国际金融话语权方面进入新阶段，其在发行主体、储备要求及监管框架上的差异将深刻影响全球稳定币格局的演进路径。
保险：第三批长股投试点陆续获批，前4月人身险及寿险保费恢复正增长，建议积极关注保险板块。资产端方面，5月长端利率较4月企稳回升且PMI小幅改善，国内宏观经济延续稳中有升态势有助于稳定资本市场信心，资产端回暖利好保险股估值修复。近期第三批保险资金长期投资试点正陆续获批，险资加快入市助于增厚长期投资回报，且中长期资金入市助推稳定资本市场，而资本市场的稳中向好同样利好保险资金配置。负债端方面，前4月人身险以及寿险保费恢复正增长，险企分红险销售或逐步向好，分红险占比提升利于降低刚性负债成本，展望全年，银保渠道预计再发力，个险报行合一改善费差，预定利率有望再次下调等均有利于价值率提升。
风险提示：资本市场大幅波动、行业竞争加剧、行业政策变动等。
选自报告：《非银金融行业：陆家嘴论坛将发布金融政策，稳定币条例催化众安在线大涨》2025-06-02，作者：陈福 S0260517050001；严漪澜 S0260524070005
电子：AI的进击时刻系列14：AI语音成为基础设施，AI SOC成长空间广阔
AI语音成为基础设施，AI SOC成长空间广阔。随着边缘AI推理能力的提升，语音处理正从云端迁移至终端设备，正在成为一种默认的输入方式。终端设备对SOC设计提出了全新挑战，即在极低成本和功耗限制下，实现毫秒级语音唤醒与自然语言理解，因此，SoC必须采用更加模块化和高效的设计方式。根据snappy tech news转载的Market.us数据，端侧集成电路（IC）市场预计将从2024年的173亿美金增长至2034年的3402亿美金，其中70%以上的价值用于推理任务，包括语音识别与自然识别。
AI 的进击时刻，Scaling-law 三轮驱动，AI 模型和 AI 应用快速发展；DeepSeek 有望引领开源生态，驱动国产 AI 产业链蓬勃发展；端侧 AI 百花齐放，AI 眼镜拐点已至；智驾渗透率快速提升，摄像头产业链深度受益，建议关注产业链相关标的。
风险提示：行业周期波动风险。AI行业发展不及预期风险。新技术进展不及预期风险。
选自报告：《AI的进击时刻系列14：AI语音成为基础设施，AI SOC成长空间广阔》2025-06-02，作者：王亮 S0260519060001；耿正 S0260520090002；谢淑颖 S0260520080005
传媒：DeepSeek R1完成小版本升级，近期多款新游表现出色
板块机会一方面来自AI与IP产业的高景气度，另一方面来自经营趋势向好公司。AI产业上，DeepSeek R1完成了小版本升级，推理能力进一步提升。产业整体在基础层布局、模型层能力提升、用户体验改善等方面纵深突破。建议继续关注AI对行业带来的重构机会、《重组办法》修订后业务扩张机会、以及有优质内容&IP在手的公司。
互联网：DeepSeek R1模型在5月28日完成了小版本升级，最新版本为DeepSeek-R1-0528；5月29日，腾讯旗下的元宝、IMA、搜狗输入法等产品都接入了DeepSeek-RI-0528最新版。
游戏：近期新游具备冲击力，关注行业边际变化。5月以来，新上线游戏表现较为突出，建议关注产品边际变化。总体来看游戏行业今年新品较为丰富，上线后有望带动公司进一步成长，持续推荐游戏板块，关注新品上线表现突出的游戏公司。
AI：上周多款AI大模型及应用更新迭代。大模型方面，DeepSeek R1完成小版本升级；多模态模型中，腾讯混元发布并开源语音数字人模型HunyuanVideo-Avatar，能够根据用户上传的人物图像与音频生成包含自然表情、唇形同步及全身动作的视频。在应用方面，快手可灵上线2.1版本；QQ浏览器针对垂类的高考场景推出Agent“AI高考通”。持续完善的AI基础设施和持续扩大的用户基础有望更好促进AI游戏、AI影视、AI营销、AI情感陪伴、AI教育、AI agent等场景的创新。
风险提示：板块系统性风险、政策监管风险、游戏公司技术性风险。
选自报告：《互联网传媒行业：DeepSeek R1完成小版本升级，近期多款新游表现出色》2025-06-02，作者：旷实 S0260517030002；罗悦纯 S0260524120001
计算机：GenAI系列（十一）：ERP厂商积极拥抱AI浪潮，管理范式升级
AI赋能ERP，驱动企业业务流程与管理范式升级。长期看AI Agent路线有望重塑ERP业务流程，可接近“指令驱动”的终局形态。
ERP厂商拥抱AI浪潮，释放核心应用场景价值。从产品形态与商业模式来看，ERP厂商正通过数据资产沉淀以及行业know-how积累构建自身AI能力矩阵，形成了多层次产品服务体系，同时亦对应多元化的商业变现路径。
AI有望从降低开发门槛、强化数据安全、提升价值感知等维度重塑国内ERP行业格局。头部ERP厂商优势明显，但中小厂商仍可通过生态合作保留生存空间，未来的核心竞争将围绕产品研发能力、行业know-how积累和生态整合能力等维度展开。
场景化落地早期阶段，未来有望加速渗透。现阶段GenAI对ERP体系的赋能仍处于场景化落地的早期阶段，主要表现为单点功能增强，尚未形成对企业经营流程的系统性改造能力，下游客户的付费意愿也较为有限。从渗透节奏来看，早期将相对缓慢，伴随技术进步，一旦渗透到一定程度，下游客户试用达成一定共识后，头部企业标杆案例有望规模化，中小型客户将快速跟进，呈现加速渗透趋势，AI功能有望从成本项转换为价值引擎，相关公司的成长天花板将上移。下游客户为ERP的AI功能付费的前提为AI带来持续的可感知价值，需满足价值创造、效率提升和风险可控等条件。基于产业发展逻辑，判断今年三季度有机会看到更多实质性的突破。
风险提示：B端商业化进程存在波折反复、下游客户审慎投入、对企业经营流程进行系统性改造难度较大。
选自报告：《计算机行业GenAI系列（十一）：ERP厂商积极拥抱AI浪潮，管理范式升级》2025-05-27，作者：刘雪峰 S0260514030002；吴祖鹏 S0260521040003；周源 S0260523040001
食饮：安徽白酒市场跟踪：地产酒龙头优势延续
安徽白酒市场跟踪：地产酒龙头优势延续。（1）徽酒市场简介：白酒产销大省，整体呈现“一超两强”局面。根据国家统计局和华经产业研究院披露数据来看，2023年安徽白酒产量达23.5万千升，占全国白酒产量的5%左右。目前省内白酒市场容量约400亿元，省内饮酒氛围浓郁，消费频次高。2021年起安徽白酒市场消费升级趋势加速，由合肥市场引领，乡镇宴席及送礼产品全面向古8、口子10年和洞9等产品切换，省内白酒主流价格带由200-300元朝300元以上发力。（2）合肥草根调研情况：地产酒龙头优势延续。3月份以来白酒行业进入传统淡季，终端商走货速度较春节旺季期间明显下滑。根据多家门店主反馈，春节至今营业额同比有所回落，产品动销流速慢于去年同期。从各价格带动销情况来看，100-300元中端价格带产品动销表现相对较好，产品流速明显好于300元以上次高端产品，500元以上产品动销承压较为明显。产品库存上，多数终端门店主反馈其门店库存较去年同期有所增多。从终端产品货龄上看，部分产品仍以消化去年中秋期间的货源为主，洞藏系列表现相对较好，多为2025年春节货源。从盈利预期上看，受益于厂家终端政策的倾斜，中型门店反馈普遍好于大型门店、小型门店。
风险提示：宏观经济不及预期；消费力恢复不及预期；渠道和终端调研受制于样本原因未必能体现全貌。
选自报告：《食品饮料行业：安徽白酒市场跟踪：地产酒龙头优势延续》2025-06-02，作者：符蓉 S0260523120002；周源 S0260525040003；郝宇新 S0260523120010
环保：绿电直连下的固废机遇——算电一体化
政策鼓励绿电直连，算电一体化大有可为。本期两部委发布《关于有序推动绿电直连发展有关事项的通知》，鼓励包括生物质（含垃圾焚烧）在内的绿电推动直连、就近消纳，并明确不断提高自发自用比例，2030年前不低于35%——主要目的为完善风光为主的新能源消纳和调度，但侧面也给予垃圾焚烧项目绿电直售的政策背书。垃圾焚烧作为绿电之一，具备其余电源不具备的独特优势：（1）发电稳定，年利用小时数高达7000以上；（2）区位优势，分布于城市近郊，土地充裕且成本低；（3）直连阻碍小，电网采购成本高（燃煤标杆+省级电网1毛补贴+国家补贴）且占比极低，地方政府支持。目前各公司正加速IDC协同布局，叠加板块自身盈利稳中有升、回款改善、自由现金流大幅转正且分红提高下，板块有望迎来业绩、估值的戴维斯双击。
无人环卫持续推进，主流企业布局加速。近期无人物流备受市场关注，主要系L4级别自动驾驶在限定区域落地可能性较高。而环卫同样满足固定场景及路线、低速等特征，具备较早应用推广的希望。“环卫自动化”趋势更多是对于行业商业模式的优化：一方面，环卫公司已在尝试装备与无人化结合，他们仍是实际环卫服务运行的重要载体；另一方面，固废公司有望摆脱劳动密集型的管理边际，加速“焚烧+”一体化布局进程。
风险提示：订单和新业务布局低预期，政策变动风险，分红低预期。
选自报告：《环保行业深度跟踪：绿电直连下的固废机遇——算电一体化》2025-06-02，作者：郭鹏 S0260514030003；陈龙 S0260523030004；荣凌琪 S0260523120006；陈舒心 S0260524030004
汽车：25年数据点评系列之八：如何看待EV及PHEV渗透率提升斜率分化？
乘用车25M1-4累计销量隐含的全年同比增速为小幅正增长。根据交强险，25M4国内乘用车交强险销量（不含进口）为167.6万辆，同比+10.4%，环比-9.8%。乘用车25M1-4月累计销量为663.3万辆，同比+5.5%。考虑到24年政策刺激有效时间较短（约4个月），以旧换新政策相比17年购置税优惠政策存在前置约束条件带来的透支差异，25M1-4累计销量隐含全年同比增速为小幅正增长；继续维持25年乘用车行业“量稳价缓”的观点。
25年4月行业库存依然处于合理位置。根据中汽协和交强险，截至 25年4月底乘用车行业库存为423.1万辆，其中4月乘用车行业库存增加14.6万辆。
新能源拉动中国品牌国内终端份额持续提升。25年以来，EV渗透率回升速率较显著高于PHEV，细分来看，低价EV渗透率提升速率显著较高；EV及PHEV渗透率斜率分化或主要来源于优质供给拉动及保有量车主在享受政策补贴+旧车报废收入后能够以较低成本、较大折扣购入低价EV车型。继续关注“自主PHEV加速平替合资燃油车”+高端SUV组合中重点车型表现。
风险提示：行业景气度下降；关税政策存在不确定性；行业竞争加剧。
选自报告：《汽车行业：25年数据点评系列之八：如何看待EV及PHEV渗透率提升斜率分化？》2025-05-29，作者：陈飞彤 S0260524040002；闫俊刚 S0260516010001；纪成炜 S0260518060001
机械：核聚变行业深度之二：超导材料，核聚变产业快速进步的重要抓手
超导材料具有零电阻、完全抗磁性等宏观现象。超导是指当温度降低到某一临界温度时，电阻突然消失、电流可以无阻流动的现象，具备这种特性的材料即为超导体。超导体具有常规材料不具备的零电阻、完全抗磁性等宏观量子现象，是典型的量子材料。
超导材料将大大加快聚变行业的发展。根据《磁约束燃烧等离子体物理的现状与展望》，核聚变装置的功率输出能力与磁场强度BT的四次方成正比，意味着磁场强度增加一倍则核聚变装置的功率输出能力将成为之前的16倍。而超导材料由于其超导特性，相比传统的材料可以达到更大的电流密度，意味着可以通过更大的电流产生更强的磁场，从而增加装置的功率输出能力，更容易实现“点火”。
超导材料有多种分类，具备实用价值的材料约4~5种。目前实用化的主要包括低温超导材料中的NbTi、Nb3Sn和高温超导材料中的YBa2Cu3O6（YBCO）、Bi2Sr2Ca2Cu3O10（Bi-2223）和Bi2Sr2CaCu2O8（Bi-2212）等4~5种。
二代高温超导近年逐步成熟。REBCO涂层导体因其具有高JC和潜在的低成本优势逐渐受到研究人员的关注，已成为高温超导应用领域的研究热点，包括高温超导限流器、高温超导储能、高温超导变压器等示范应用。由于REBCO材料的临界电流密度具备明显优势，在核聚变行业预计将成为未来的主流材料。
风险提示：超导技术路线迭代，超导应用领域拓展不及预期，核聚变发展不及预期，供应链受制约的风险。
选自报告：《核聚变行业深度之二：超导材料，核聚变产业快速进步的重要抓手》2025-06-02，作者：代川 S0260517080007；孙柏阳 S0260520080002；王宁 S0260523070004；汪家豪 S0260522120004
建筑：煤化工东风起，建筑行业有哪些投资机会？
煤化工：能源与化工产业关键领域，技术路径多样、国内西部煤炭富集区建设主战场。从煤化工路径看，主要包含煤制油/煤制天然气/煤制烯烃/煤制乙二醇。从煤炭分布看，分布多集中于陕西、山西、内蒙古、新疆等西部地区。
驱动：资源安全重要性提升驱动政策推动新疆煤化工发展，新疆煤化工未来建设空间近万亿元。安全侧：我国“富煤、缺油、少气”的资源禀赋特点与旺盛的下游石化产品需求，共同推动现代煤化工产业快速发展，从而降低能源进口依赖，增强能源安全。需求侧：化纤、塑料等下游需求激增，驱动煤化工行业升级。
企业：产业链涵盖煤炭、化工、工程、民爆、设备等多个领域，央国企在煤化工设计建设领域市占率领先。煤化工产业链上下游覆盖多个领域：下游主要为煤炭及化工企业资本开支拉动行业需求；上游包含煤气化、压力容器、密封等多类设备企业。中游，矿服及民爆企业其采矿需求旺盛，带动在疆民爆产能快增。未来随着煤化工行业市场规模不断扩张，头部化学工程央企在订单获取上更具优势。
煤化工工程公司投资需把握 “新疆红利+资源需求+技术升级+绿色转型”多重逻辑。短期看，新疆千亿级项目将带来工程订单增长；中长期看，具备自主技术工程企业将穿越周期。需关注：（1）已获取或未来有望获取新疆煤化工订单工程公司；（2）在疆布局民爆矿服企业；（3）煤气化设备龙头。
风险提示：行业景气度下滑、资本开支减少、新疆煤化工不及预期。
选自报告：《煤化工行业专题报告：煤化工东风起，建筑行业有哪些投资机会？》2025-05-30，作者：耿鹏智 S0260524010001；沈涛 S0260523030001；吴鑫然 S0260519070004；尉凯旋 S0260520070006
军工：全球化系列：供需紧、大修临，重视全球民航及燃机市场结构重塑的机遇
全球及本土民航结构性失衡。建议重视在国内民航十年大修周期与全球民航供应链秩序重塑叠加的结构性投资机会：
趋势一：看涨飞机资产，持有者受益概率有望提升。租赁飞机仍然是现有航空公司补充运力的重要途径，民航供需的不平衡为飞机&发动机价值及租金提供上涨通道，体现在近期飞机市场价值超越基准并创下历史新高。
趋势二：十年大修浪潮将至，降本及安全促朝本土供给倾斜。全球范围内新备件供应延缓及老旧飞机拆解二手件减少，带来OEM短缺的涨价潮，提高航司成本。经济性、安全性、可靠性综合成为航司选择国产重要考量。
趋势三：产能重估正当时，国内航空供应链趋同海外主机利益，积极切入全球配套。预计2024至2043年的20年间，中国有望成为新交付飞机单一国别最大市场，议价权或同步提升，叠加创纪录的积压订单、机队老龄化下维修扩张周期、贸易环境不稳定性，或促海外主机厂寻求新供应链。此外欧洲正寻求从被动加费到主动武装，重视防务挤占自身产能下本土凭借现货优势切入机遇。
趋势四：国产民航飞机及发动机的加速国产化是维持或新增运力的必然选择。预计未来国内民用航空需求不减，若供应链瓶颈持续，为维持+新增运力满足需求，仅靠波音+空客预计存在压力，考虑安全及贸易环境，看好国产大飞机及发动机交付前景。
方向一，看涨飞机资产持有者；方向二，有望趋同海外主机厂利益，积极切入全球配套、产能重估标的；方向三，本土民航大修浪潮至，关注维修方向国产化；方向四，关注国产大飞机。
风险提示：全球民航需求、重点装备列装需求及交付、行业政策、原材料及产品价格、贸易争端具有不确定性。
选自报告：《国防军工行业全球化系列：供需紧、大修临，重视全球民航及燃机市场结构重塑的机遇》2025-05-26，作者：孟祥杰 S0260521040002；吴坤其 S0260522120001；邱净博 S0260522120005
煤炭：北港库存压力缓解，临近旺季供需面有望持续改善
近期市场动态：产地动力煤价小幅回升，海外焦煤价格强势，焦炭第二轮提降落地。动力煤方面，上周港口动力煤价保持平稳，产地煤价局部小幅回升，相比前期下游采购积极性略有提升。后期，进入6月迎峰度夏临近，随着各环节库存继续回落，补库需求将逐步增加，加上供应端难有增长，预计煤价有望企稳回升。焦煤方面，上周港口主焦价格下跌30元/吨回落至1270元/吨，产地局部有所回落，普遍回落至2016年下半年的低位煤价，澳煤价格仍较强势，测算目前澳煤进口价格倒挂超过400元/吨。总体来看，目前下游刚需维持高位，虽然产业链需求有淡季预期，下游采购积极性不高，但由于库存位于中低位，预计煤价有望维持基本稳定。
近期重点关注：（1）行业经营：4月行业利润继续回落，全行业吨煤利润收缩至57元/吨；（2）国内供需面：前4月煤炭主要下游需求总体偏弱，国内原煤产量增速较高受低基数影响大，煤炭进口量增速转负；（3）国际供需面：24年全球煤炭供需分别增长0.8%和1.0%，印度和东南亚需求稳健增长，1季度煤炭贸易量同比下降6.7%，印尼、澳洲等国出口量下降，而印度、中国进口回落。
行业观点：近期煤炭市场有企稳迹象，后期受益于季节性需求提升，产量增长放缓及进口煤预期下降，预计煤价有望筑底回升，对行业的悲观预期也将扭转，目前行业的估值和股息具备较强的吸引力。
风险提示：下游需求增速低预期，进口煤量过快增长，加速供需关系恶化，导致煤价超预期下跌等。
选自报告：《煤炭行业周报（2025年第21期）：北港库存压力缓解，临近旺季供需面有望持续改善》2025-06-02，作者：沈涛 S0260523030001；安鹏 S0260512030008；宋炜 S0260518050002
建材：5月地产延续止跌回稳，长三角熟料价格推涨
5月地产延续企稳走势，新房供给显著回落，但成交环比4月基本持平，累计同比保持正增；二手房成交增长动能显著放缓。克尔瑞预判6月成交总量延续稳步复苏走势，环比持增，同比持平或小幅微降，延续弱修复态势。2025年是建材板块盈利修复的一年，供给端带来较强支撑，需求端提供潜在弹性，竞争力强的龙头公司盈利率先修复。建议关注成长性较强、估值弹性较大的消费建材板块（首推零售建材），和盈利处于底部、供给端出现积极变化的水泥玻纤玻璃龙头，和部分结构性景气赛道（药玻、风电等）。
消费建材：二手房高景气叠加补贴政策，零售建材景气率先恢复，龙头公司经营韧性强。水泥：本周全国水泥市场均价环比下跌0.8%，长三角率先推涨熟料价格。玻璃：浮法玻璃价格承压下滑、交投氛围一般，光伏玻璃交投欠佳、价格承压下滑。玻纤/碳基复材：粗纱市场周内价格趋稳，电子纱短市或大稳小动。
风险提示：宏观经济继续下行风险，货币房地产等政策大幅波动风险，行业新投产能超预期风险，原材料成本上涨过快风险等。
选自报告：《建筑材料行业：5月地产延续止跌回稳，长三角熟料价格推涨》2025-06-02，作者：谢璐 S0260514080004；张乾 S0260522080003；吴红艳 S0260525020003
交运：2025年中期策略：内外需动能转换进行时
板块回顾：2024年-2025年Q1，是中国内外动能转换的关键节点。作为配套基础设施的交运也呈现出与经济周期相同的基本面特征，集运作为外贸主要配套，景气度见顶回落，出口货代量价两端承压。内需相对更具增长韧性，下游消费品配套（航空、机场、快递）仍保持强劲增长势能，上游大宗商品供应链增长由负转正，有触底反弹趋势。在弱势宏观经济背景下，流动性改善，保险资金配置增加带动高股息板块（公路、港口和铁路）表现2024年以来稳中有升；9.24政策宽松使得交运板块中有结构性景气的领域（集运、航空、快递）产生较好的投资机会。
当前交运产业的主要矛盾是基本面内外动能转换过程中节奏不明朗的问题，自上而下业绩能见度较低，消费、防御配置风格有优势，自下而上则侧重于成本端的改善和股东回报的提升。①内需消费政策刺激看航空：关税“博弈”下行业供给收紧确定性高提供“看涨期权”，油价持续走低提供成本红利，人民币存升值预期，若内需消费政策发力，或推动行业需求提速、价格改善。②防御看基础设施：弱现实所带来的负面影响临近尾声，企稳信号已经结构性显现。伴随逆周期调节政策接续发力，板块基本面的回升拐点可以期待。③低估值反转看油运：OPEC+增产标志着持续两年的原油供给紧缩周期正式转向，政策拐点已现，OPEC+增产或成行业景气反转的关键催化。
风险提示：（一）宏观方面：经济大幅波动、地缘政治冲突、能源危机、欧美深度衰退、油汇大幅波动、大规模自然灾害等。（二）行业方面：贸易摩擦、船舶新增订单大幅增加、业务增速不及预期、重大政策变动、竞争加剧、行业事故等。（三）公司方面：现金流断裂导致破产、低价增发导致股份被动大幅稀释、成本管控不及预期、重点关注公司业绩不及预期等。
选自报告：《交通运输行业2025年中期策略：内外需动能转换进行时》2025-05-26，作者：许可 S0260523120004
公用：两部委发文推动绿电直连，关注电力在红利中的改善
两部委发文推动绿电直连，继电价改革后、消纳政策紧随其后。5月30日，两部委发布《关于有序推动绿电直连发展有关事项的通知》，总体来看以满足用户绿电需求、解决新能源就地消纳为核心发展目标。本次政策推动绿电直连，隔墙售电模式逐步放开，绿电清晰可溯源有望催化更多企业绿能使用需求、提高绿电消纳。
山东、广东、蒙东136号文细则陆续落地，新能源价端逐步清晰。绿电已经从成长模型转向价值模型，市场的困惑主要在于ROE能否稳定下来及稳定在什么水平，这需要依靠合约电价、补贴、绿色交易等政策进展，建议关注高ROE低PB的绿电公司。
业绩或再超预期，电力有望成为优势红利。（1）火电绩优不止于Q2：最新秦港Q5500动力煤现货价格已经跌至611元/吨，北港库存有所下滑但仍在高位，关注补库完成后的煤价水平，煤价走低正在塑造Q2及全年入炉煤价下移，业绩高增不止于Q2；（2）水电蓄能突出且超预期：测算长江电力尽管4月发电量同比增长1.2%，但4月末蓄能同比仍偏高67亿度，5月长江电力的电站需要完成消落任务，预计将加大力度放水；（3）市值管理和电改仍在加强：市值管理将通过稳定预期、减少减值、提升分红等市值管理举措，电改也在证明火电的盈利稳定性和绿电的ROE提升，实现稳定的合理利润。火电水电已经扭转了年初对业绩下滑的悲观预期，大概率后续业绩再超预期，攻防兼备且低配，将成强势红利。
风险提示：改革不及预期；煤价超额上涨；绿电装机进度低预期。
选自报告：《公用事业行业深度跟踪：两部委发文推动绿电直连，关注电力在红利中的改善》2025-06-02，作者：郭鹏 S0260514030003；姜涛 S0260521070002；许子怡 S0260524010002；郝兆升 S0260524070001
