流动性 | 6月存单到期4万亿+

郁言债市

2025.06.0116:35

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来源：郁言债市

央行加力呵护流动性，资金利率先下后上

5月26-30日，面对近1万亿元的逆回购到期，央行持续较大力度投放，跨月（跨假期）资金面平稳。本周逆回购到期9460亿元，为今年以来周度到期量的相对高位，不过央行投放力度更大，全周累计投放16026亿元，净投放6566亿元。

在央行呵护之下，跨月资金面平稳。周内来看，资金价格整体呈先下后上的态势，R001从前一周五的1.61%连续下行至周三的1.46%，DR001同样由上周五的1.57%逐日走低，并于周四触及周内低点1.41%。其后，随着月末时点临近，资金价格拐头向上，至5月30日，R001上行至1.57%，DR001同样回升至1.48%。7天资金利率走势与之类似，26日（周一）税期截止叠加跨月需求，R007、DR007单日均上行7bp，随后回落；但周三起资金价格再度抬升，截至30日，R007、DR007分别报1.70%、1.66%。

全周来看，隔夜和7天资金利率分化，其中隔夜利率较前一周回落，DR001、R001周均值较上周分别下行7、6bp。而与历史同期相比，以R001为例，2021年以来同期隔夜利率均在上行，幅度介于4-14bp之间。7天资金利率小幅上行，DR007、R007分别环比上行5、10bp，上行幅度也小于历史同期。以R007为参考，本轮上行幅度处于近四年同期的低点，2021-24年5月最后一周R007上行幅度多在15bp以上。可见，央行对当前资金面偏呵护的态度。

银行融出意愿有所回升，本周（5月26-30日）日均银行体系融出规模回升至3.56万亿元，前一周为3.02万亿元。周内来看，银行净融出规模整体攀升，从前一周五的2.91万亿元持续增至周四的3.89万亿元，仅周五因跨月小幅回落至3.33万亿元。不过存单一级加权发行利率仍在抬升。5月26-30日，同业存单加权发行利率为1.70%，环比上行3bp，前一周升幅为2bp。这背后或是银行负债端还有压力，6月存单到期量将大幅提升至4.2万亿元，资金面依然有赖央行呵护。

此外，月末央行中长期资金操作结果出炉，2025年5月，央行未开展买卖国债操作，累计开展7000亿元买断式逆回购操作，其中3个月（91天）4000亿元和6个月（182天）3000亿元，当月有9000亿元3个月买断式逆回购到期，净回笼2000亿元。不过考虑到此前MLF净投放3750亿元，5月中长期资金仍实现增量投放1250亿元，且在结构上，相当于用1年期MLF替换买断式回购，有利于银行流动性指标改善。

往后看，月初首周（6月3-6日）资金面利好因素偏多，隔夜利率或将进一步回落至1.4%-1.5%水平。一方面，5月末财政支出，或对6月初的流动性形成支撑。参考2021-24年，5月末财政支出规模分布在1.7-1.9万亿元。在此背景下，月初资金利率通常下行，2021-24年跨月前后一周，R001周均值下行幅度分布在1-9bp区间；R007同样走低，各年份降幅均超10bp。另一方面，跨月后，政府债净缴款规模降至千亿元以下，为782亿元（节前一周为3531亿元），对资金面的扰动相对有限。

不利因素在于，跨月周大额投放的逆回购到期后，将形成较大的资金缺口。下周（6月3-6日）资金面将再度迎来1.6万亿元+的逆回购到期。回溯2021-24年同期，逆回购到期量均不大（分别为500、500、870、6140亿元），因此央行在以往6月初多采用缩量续作的方式，月初前5个交易日累计投放逆回购规模均在500亿元以内。本次或更接近今年5月初的情形，当时同样面临1.6万亿元的逆回购到期，而央行选择适度加大投放规模，5月首周累计投放8361亿元，资金面如期转松，R001、R007周均值分别较跨月前一周下行3、11bp。考虑到当前央行“宽货币”基调未变，预计6月初将继续通过适当加大公开市场操作力度来对冲到期压力，或无需担忧。

超储更新

根据2025年4月金融机构资产负债表、信贷收支表数据，测算4月末超储率约0.9%，较2025年3月末下降0.1pct，去年同期为1.3%。4月超储回落至2.6万亿元。

2025年5月1-30日，公开市场累计净投放资金0.6万亿元。其中逆回购净回笼152亿元，MLF净投放0.375万亿元，国库定存净投放0.2万亿元；买断式回购净回笼0.2万亿元；政府债净缴款1.5万亿元；央行降准1万亿，合计影响超储下降约0.1万亿元。

公开市场：6月3-6日，逆回购到期1.6万亿+

2025年5月，央行未开展买卖国债操作，累计开展7000亿元买断式逆回购操作，其中3个月（91天）和6个月（182天）分别为4000亿元、3000亿元，5月有9000亿元3个月买断式逆回购到期，净回笼2000亿元。

5月26-30日，央行公开市场净投放6566亿元，其中逆回购投放16026亿元，到期9460亿元。截至5月30日，逆回购余额16026亿元，较5月23日的9460亿元大幅提升。

6月3-6日，央行逆回购到期16026亿元，到期压力大幅抬升。

票据市场：利率同比升高，大行持续卖票

5月末周（5月26-30日），票据利率同比升高，大行持续卖票。截至5月30日，1M、6M转贴现票据利率分别较前一周下行8bp、3bp至1.10%和1.06%，3M票据利率则上行7bp至1.16%，不过与去年相比，1M票据利率周均值同比高19bp。在此期间，大行净卖出807亿元，5月累计净买入1762亿元（2024年5月累计净买入2143亿元）。

月末票据利率和大行买入量指向信货可能边际好转。5月以来，票据利率整体高于去年同期。以1M票据为例，5月票据利率均值为1.19%，较去年同比高15bp。从大行行为来看，5月1-16日，大行持续买票，期间累计净买入规模同比高802亿元，指向5月上旬市场信贷需求可能偏弱；不过16日后，大行开始持续净卖出，期间仅20、23日净买入票据，而去年同期大行仅在下半月零星卖票，或表明5月信贷投放好于去年同期。

政府债：6月3-6日净缴款降至782亿元

政府债缴款压力大幅降低，净缴款规模为782亿元。按发行日计算，6月3-6日，政府债计划发行量为3856亿元，较上周2282亿元有所回升。其中，国债计划发行2760亿元，地方债计划发行1096亿元。

按缴款日计算，政府债净缴款为782亿元，较前一周的3531亿元明显回落，主要由于下周五（6月6日）有1710亿元的国债集中发行，缴款压力将递延至下下周。此外，地方债净缴款量也大幅回落，较前一周环比降1122亿元至484亿元。

同业存单：发行利率持续上行，6月到期压力抬升

存单加权发行利率持续上行。5月26-30日，同业存单加权发行利率为1.70%，较前一周上行3bp（上周环比上行2bp）。以1年期存单发行利率为参考，各机构类型周度平均值全线上行，其中城商行上行幅度最大，环比升4bp至1.79%，其余类型银行环比上行幅度在1-3bp不等。

二级市场方面，存单到期收益率曲线陡峭化。其中，1个月AAA同业存单大幅下行，环比降7bp至1.55%，其余期限AAA同业存单均在上行，幅度分布在0-1bp区间。

同业存单净融资规模转正，为115亿元。5月26-30日，同业存单发行6685亿元，净融资115亿元，前一周（5月19-23日），同业存单发行7127亿元，净融资-322亿元。募集率方面，5月26-30日，同业存单募集率升至93.25%，前一周为91.67%。

存单发行期限持续拉伸。5月26-30日，同业存单加权发行期限进一步拉伸至8.9个月，前一周为6.2个月。分期限结构观察，银行主要发行期限为1年（占58.7%），其次是6个月（占21.5%）。分机构观察，仅农商行发行期限小幅压缩0.2个月至6.5个月，其余类型银行均拉伸，其中，国有行和股份行发行期限拉伸幅度较大，分别拉伸3.8、1.6个月至10.1、6.3个月，6M以上期限发行占比分别环比升44.9、11.9pct至76.0%、30.6%。

往后看，存单到期压力有所回落。下周（6月3-6日）存单到期6070亿元，规模略低于前一周的6570亿元，不过后续一周存单到期压力将显著提升，到期规模超过1.2万亿元。整体来看，5月同业存单到期规模接近2.5万亿元，与4月基本持平，而6月存单到期量将大幅提升至4.2万亿元，为历史单月到期最大规模。银行需要发行大量存单进行对冲，6月存单供给压力抬升。