文｜明明 余经纬 秦楚媛 周昀锋
今年以来，公募REITs二级市场表现亮眼，一级市场热度攀升。尤其是在固收“长债”策略失效的环境下，“固收+”投资的诉求激增，继续催化了REITs的配置需求。展望下半年，一方面，预计公募REITs一二级市场同类型标的的估值价差仍存在，积极参与公募REITs一级市场或是胜率较高的策略，参与一级市场打新仍是市场共识；另一方面，二级市场投资建议聚焦分红“抢息”、解禁、扩募三大策略，同时机会与风险的博弈又回到分子端，对投资研究也提出了更高的要求，机会的博弈存在于资产基本面预期反转、或意外事件引发市场风险偏好下行导致的错杀机会（例如关税冲击），同样风险也存在于部分资产分子端波动下行。
▍市场复盘：债市逻辑下的公募REITs。
2024年底至今，分母端无风险收益率的快速下行叠加机构欠配进一步催化了REITs二级市场行情，分子端较为稳定的品种更受青睐。但今年3月中旬以来，或是由于欠配压力导致存量公募REITs投资人惜售，同时债券收益率陷入震荡行情使得固收“长债”策略失效，“固收+”投资的诉求激增，继续催化了REITs的配置需求，可以看到公募REITs和债券的相关性先降再升，且整体弱于去年底至今年初水平。
▍底层资产基本面：板块的共性与分化：
1）高速公路REITs——2024年全年，由于恶劣天气天数增多、部分区域路网结构变动、宏观基本面弱修复，多数高速公路REITs业绩承压。但2024年下半年至2025年4月，部分路产延续修复态势。
2）公用事业REITs——2024年以来，各公用事业REIT的价格端保持稳定，业绩波动源于量的波动。
3）能源REITs——2024年至2025年一季度，能源REITs量价两端均面临波动，不同类型发电基础设施的业绩分化明显。
4）产业园区REITs——自2024年至今，产业园区REITs板块内部各标的基本面分化明显，多数资产面临量价两端的压力，管理人及运管机构采取“以价换量”优先稳住出租率，厂房业态和少部分研发办公类型的资产经营呈现相对韧性。
5）仓储物流REITs——去年以来，国内大部分区域的非保税仓行业仍面临新增供给和去化压力，运管积极作为以争取稳定出租率，“以价换量”现象明显。
6）保障房REITs——2024年至今年一季度，保障房REITs 底层资产的经营整体较为平稳，少部分资产出租率有所波动。
7）消费基础设施REITs——自2024年上市以来，消费基础设施REITs的运管团队充分发挥主动管理能力，大部分底层资产运营稳中有升。
▍公募REITs二级市场策略思考：
1）分红“抢息”策略——过去一段时间，公募REITs分红呈现出频次加快、“抢息”效应明显、具备基本面支撑的REITs以及刚上市即将首次分红的REITs的分红“抢息”突出等新特征。结合当下的市场环境，我们认为博弈分红“抢息”有望成为REITs重要的交易策略之一。参考历史规律，季度频次分红多在基准日后的一个季度内进行分配，因此时点方面重点关注6-7月的分红博弈。板块和个券方面，建议关注具备业绩支撑的标的以及新上市个券。
2）解禁策略——伴随着2024年公募REITs步入常态化发行，2025年市场也将迎来解禁放量。在市场投资者存在明显欠配压力的背景下，公募REITs仍是“固收+”的主要策略之一，由于当前公募REITs一级配置赛道拥挤，打新胜率较高，投资者难以在一级市场配置到较大规模的份额，今年限售份额解禁窗口期或成为二级市场的重要配置时点和战配止盈下的大宗机会。
3）扩募策略——新发和扩募“双轮驱动”下存量REITs市场规模进一步扩大，推动扩募常态化料将成为C-REITs未来的长期叙事，预计今年有较多的存量上市项目将聚焦扩募。考虑市场情绪高涨、扩募份额获取难度较大以及可能溢价发行的预期下，投资者选择通过二级市场提前持有相关标的也能享受到一定的扩募红利，若扩募溢价有限，则直接参与扩募投资也能一定程度享受到收益增厚。
▍下半年策略展望：
预计公募REITs一二级市场同类型标的的估值价差仍存在，积极参与公募REITs一级市场或是胜率较高的策略，参与一级市场打新仍是市场共识。展望下半年，一二级市场价差带来的一级市场配置机会仍然值得关注。横向对比可以看到，各板块待上市REITs与存量同类型REITs间均存在分派率/IRR价差，其中分子端较为稳定的生态环保REITs、保障房REITs和消费基础设施REITs或是市场热度最高的板块。此外，新上市的数据中心REITs、能源REITs、厂房类型的产业园区REITs、现金流相对稳定且存在估值性价比的仓储物流REITs同样值得关注。
二级市场聚焦分红“抢息”、解禁、扩募三大策略，同时积极关注分子端预期差下的机会与风险。当前，长端利率继续下破或仍需等待，因此，一方面阶段性市场的机会在于捕捉二级市场的性价比机会，建议聚焦“抢息”、“解禁”、“扩募”三大策略。另一方面，市场机会与风险的博弈又回到分子端，对投资研究也提出了更高的要求，机会的博弈存在于资产基本面预期反转、或意外事件引发市场风险偏好下行导致的错杀机会（例如关税冲击），同样风险也存在于部分资产分子端波动下行。
▍风险因素：
REITs底层资产所在行业出现超预期政策；国内经济基本面修复不及预期或对底层资产经营产生负面影响；地缘政治因素等不确定性因素影响市场风险偏好；REITs新发政策超预期；历史经验和规律对于未来趋势的借鉴作用有限。
本文节选自中信证券研究部已于2025年5月27日发布的《公募REITs 2025年下半年投资策略（资产配置篇）—持盈固本，攻守兼备》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。
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