（转自：华龙证券研究）
核心观点
2024 年证券行业自营与经纪业务仍是业绩核心驱动力。2024年四季度受 924 政策催化影响资本市场成交活跃度显著提升，拉动券商业绩增长。2024 年证券行业整体呈现出增长态势，42家上市券商合计实现营业收入 5088.47 亿元，同比增长7.32%，实现归母净利润 1478.35 亿元，同比增长15.88%。收入结构来看，自营业务依然是券商的主要收入来源，2024 年四季度市场交易量放大后，券商的佣金收入相应增加，经纪业务全年收入转为增长，IPO节奏放缓后投行业务收入持续下行，2024 年投行业务收入同比仍然下降，受市场成交活跃度提升，投资者杠杆交易频繁，两融余额的持续提升拉动利息业务收入增长较快，资管业务仍处于公募化转型的过程中，整体业绩收入同比持平。
2025 年一季度上市券商营收为1259.30 亿元，同比增长24.60%，归母净利润为 521.83，同比增长83.48%。自营和经纪业务收入提升依旧是业绩改善的主因。2025 年一季度市场交易活跃度进一步提升，经纪业务收入增长较为突出。受固定收益类投资保持稳健和权益类投资方面提升，自营业务营收同比高增。
投资建议：在长期资金持续推进过程中，资本市场资金供给规模和市场交易活跃度将持续提升，市场稳定性的提升与投资生态的改善，为券商自营业务创造更有利的环境。同时监管对市场的呵护态度鲜明，央行两项创新货币政策工具将持续维护市场流动性，股市温和向上的基础牢固，在成交和投资两端拉动下，券商板块业绩有望显著改善。而目前券商估值、机构持仓均处于低位，行业基本面和估值存在明显错配，有较大修复空间。同时并购重组有望在 2025 年加速推进，头部券商强强联合、中小券商优势互补的可能性犹存。券商并购催化和业绩支撑影响下，维持证券行业“推荐”评级，建议关注绩优标的如中信证券（600030.SH）以及并购重组相关标的如国泰海通（601211.SH）。
风险提示：市场价格波动风险；券商业绩盈利不确定性；技术更新风险；政策不及预期风险；黑天鹅等不可控风险；数据统计偏差风险。
正文：
1 券商业绩总览
2024 年证券行业自营与经纪业务仍是业绩核心驱动力。2024年四季度受 924 政策催化影响资本市场成交活跃度显著提升，拉动券商业绩增长。2024 年证券行业整体呈现出增长态势，42 家上市券商合计实现营业收入5088.47 亿元，同比增长 7.32%，实现归母净利润1478.35 亿元，同比增长15.88%，收入结构来看，自营业务依然是券商的主要收入来源，2024年四季度市场交易量放大后，券商的佣金收入相应增加，经纪业务全年收入转为增长，IPO 节奏放缓后投行业务收入持续下行，2024 年投行业务收入同比仍然下降，受市场成交活跃度提升，投资者杠杆交易频繁，两融余额的持续提升拉动利息业务收入增长较快，资管业务仍处于公募化转型的过程中，整体业绩收入同比持平。
2025 年一季度上市券商营收为 1259.30 亿元，同比增长24.60%，归母净利润为 521.83，同比增长 83.48%。自营和经纪业务收入提升依旧是业绩改善的主因。2025 年一季度市场交易活跃度进一步提升，经纪业务收入增长较为突出。受固定收益类投资保持稳健和权益类投资方面提升，自营业务营收同比高增。
证券行业 2024 年 ROE 水平为 4.97%，同比提升0.43 个百分点，2025年一季度提升至 5.94%。2024 年杠杆率由2023 年的3.46 倍下滑至3.35倍。受债券市场强劲影响、以及股市三季度末以来波动上行，上市券商自营投资净收益同比增长较快，成为推动 ROE 提升的重要因素。
2024 年头部券商优势进一步提升，无论业绩情况以及资产规模均呈现集中度提升态势，同时 CR5 相比较 CR10 集中度提升幅度更快，监管推动下行业并购重组将持续进行，在行业标的合并的背景下，行业集中度的提升趋势有望延续。
2024 年中信证券以营收 638 亿元、归母净利润217 亿元稳居榜首，华泰证券和国泰海通利润位列二三名。头部券商ROE 较高，中信证券（7.4%）、华泰证券（8.10%）、国泰海通（7.63%）依托自营业务高收益和资本管理能力领跑。头部券商平均杠杆率相对较高，中信证券（4.6 倍）、国泰海通（5.38 倍）均高于行业均值，头部券商通过债券融资及衍生品业务扩表，推动资产规模增长，同时能够提升风险敞口稳定性。头部券商凭借自营业务α收益、并购整合红利及高杠杆运营能力，在盈利能力与资本效率上形成“强者恒强”格局。
2 业务结构及分项业务情况
2.1 投资仍是影响业绩的核心因素，经纪类业务维持稳定
从业务结构看，2024 年自营业务成为核心增长引擎，贡献收入占比35%，经纪业务受益于市场活跃度提升占比21%，资管业务保持稳定（占比 9%），投行业务和利息业务则因政策调整及市场波动承压，分别占比6%和 7%。
2.2 分业务结构分析
经纪业务：交投活跃驱动增长，头部市占率稳固
2024年42家上市券商总体经纪业务收入1060 亿元，同比增长10%。分券商看中信证券以 107 亿元领跑，国泰海通（78 亿元）、广发证券（67亿元）分列二、三位。中小券商中，国联民生证券（39%）、财达证券（34%）增速亮眼。代销金融产品收入与分仓佣金收入下降，显示财富管理转型仍需深化。
随着市场交易量的放大，券商的佣金收入相应增加。2025 年第一季度，经纪业务继续保持增长态势，实现收入327 亿元，同比增长49%。头部券商凭借其广泛的营业网点和强大的客户基础，经纪业务收入增长更为显著。中小券商通过加强线上渠道建设，提升客户服务体验，经纪业务收入增长较为突出。从发展趋势来看，随着金融科技的不断发展，券商的经纪业务将更加注重线上渠道的建设和服务质量的提升，以满足客户多样化的需求。
自营业务：业绩胜负手，头部与中小券商分化显著
2024 年 42 家上市券商总体自营业务合计收入1789 亿元，同比上升32%，其中头部券商占据主导地位，中信证券以298 亿元自营收入居首，华泰证券 153 亿元、国泰海通 149 亿元紧随其后。中小券商弹性突出,债券及权益配置或为增长主因，长江证券增长744%，红塔证券增长199%，华林证券扭亏为盈，头部券商注重非方向性投资及衍生品策略，中小机构则偏重单边行情。
2024 年权益类投资和固定收益类投资增长或是券商自营增长的原因，在权益类投资方面，部分券商通过优化投资组合，加强风险管理，实现了稳健增长。2025 年第一季度，自营业务继续保持增长态势，合计实现收入487 亿元，同比增长 45%。券商在固定收益类投资方面保持了稳健的收益水平，通过参与定增项目和开展场外衍生品业务，进一步丰富了自营业务的收入来源。自营业务的增长得益于券商在投资策略上的优化和风险管理能力的提升。
资管业务：收入微降，公募化转型加速
2024 年资管业务收入 441 亿元，同比2023 年持平，中信证券（105亿元）广发证券（69 亿元）华泰证券（41 亿元）等头部机构收入居前。中小券商分化显著，南京证券（111%）、财达证券（120%）增速领先，部分中小券商增速位居上市券商末尾。随着资管新规的逐步落地，券商资管业务在去通道、主动管理转型方面取得了显著成效。券商通过加强投研团队建设，提升产品创新能力，实现了资管业务的稳健增长。券商在产品创新和客户服务方面不断发力，进一步提升了资管业务的竞争力。资管业务的增长得益于券商在主动管理转型和产品创新方面的努力，未来将继续朝着专业化、多元化的方向发展。
利息业务：两融回暖，但利差收窄压制盈利
2024 年利息净收入 351 亿元，同比下降11%。头部券商息差管理能力较强业绩稳定，行业整体受信用风险敞口扩大及利率下行拖累，中小券商太平洋证券、财达证券收入逆势下滑。融资融券业务是信用业务的主要组成部分，随着市场交易活跃度的提升，融资融券业务规模不断扩大。部分券商通过优化信用业务风险管理制度，加强客户信用评估，实现了信用业务的稳健增长。券商在信用业务风险控制方面不断加强，进一步提升了信用业务的稳定性。
投行业务：整体承压，中小券商逆势突围
2024 年投行业务收入 306 亿元，同比下降27%，IPO承销节奏放缓是投行业务收入下行的主要原因。头部券商收入规模较大，中信证券42亿元、中金公司 31 亿元排名靠前，中小券商中，首创证券（91%）和第一创业（46%）逆势增长。监管导向下未来 IPO 质量将持续提升，头部券商加速向并购重组、财务顾问等高附加值业务转型。
3 投资建议
在长期资金持续推进过程中，资本市场资金供给规模和市场交易活跃度将持续提升，市场稳定性的提升与投资生态的改善，为券商自营业务创造更有利的环境。同时监管对资本市场稳定性态度鲜明，央行两项创新货币政策工具将持续维护市场流动性，股市稳定向上的基础牢固，在成交和投资两端拉动下，2025 年券商板块业绩有望进一步改善。当前券商估值、机构持仓均有助于券商板块价格稳定，行业基本面提升下，估值有望进一步提升。同时并购重组有望在 2025 年加速推进，头部券商和中小券商均将迎来并购导向下的综合实力以及差异化能力提升。券商并购催化和业绩支撑影响下，维持证券行业“推荐”评级，建议关注绩优标的如中信证券（600030.SH）以及并购重组相关标的如国泰海通（601211.SH）。
4 风险提示
市场价格波动风险：资本市场价格受宏观经济的波动、全球经济形势的变化以及投资者情绪的波动等影响，非银金融行业的业绩受此影响将面临风险。
券商业绩盈利不确定性：证券行业盈利预测和未来业绩变化存在一定的不确定性。
技术更新风险：新兴技术的快速发展将影响金融机构技术变革，可能增加券商业务成本和技术创新等不确定性。
政策不及预期风险：金融行业受政策面影响较大，政策出台会影响市场预期，带来政策不及预期风险。
黑天鹅等不可控风险：金融市场出现黑天鹅等不可控因素影响，由此造成的风险将超出预期。
数据统计偏差风险：本报告所引用的数据有可能出现统计偏差等问题，由此造成结论偏差的风险。
本文摘自报告：《上市券商2024 年及2025 年一季度业绩综述：长期资金入市支撑市场 券商业绩有望保持稳定》
报告发布日期：2025年5月20日
报告发布机构：华龙证券
分析师 杨晓天：S0230521030002
