（转自：德邦证券研究）
张浩 S0120524070001 宏观组组长
连桐杉 S0120124070006 宏观组研究助理
● 核心观点：2025年4月中国出口金额（美元计价）同比+8.1%，进口同比-0.2%，出口增速超预期上行源于转口贸易+国产创新+小单快反，进口增速降幅收窄主因机电进口增长有效对冲大宗价格下跌。
一、4月出口增速维持韧性
（一）出口增速维持韧性主要源于转口贸易+国产创新+小单快反
2025年4月份，出口金额（美元计价）同比+8.1%，前值为+12.4%，关税摩擦下出口同比并未大幅回落，Wind一致预期为+0.80%。
分商品来看，前4个月，我国出口机电产品5.04万亿元，增长9.5%，占我出口总值的60.1%。按量价来看，价格方面，手机+0.97%是主要拉动项，汽车-0.37%和船舶-0.29%是主要掣肘项，数量方面，手机0.86%、成品油-0.82%，分别是主要拉动项和主要掣肘项。分地区来看，东盟为我国第一大出口伙伴，2025年4月我国对东盟、欧洲、美国、日韩的美元计价出口同比分别增长+20.8%、+8.3%、-21.0%和+3.7%。
我们认为出口增速维持韧性主要有三点原因，一是转口贸易支撑，4月，中国对美国出口同比出现大幅度下滑，同比-21.0%，前值为9.1%，但是同期对东盟、日韩出口同比均较上个月上升，分别出口同比20.8%和3.7%，前值为11.6%和2.9%也是验证；二是国内产业创新持续发力，我国的船舶和海洋工程装备出口连续4年保持增长势头，一季度继续增长10.8%；专用装备出口连续9年增长，一季度增长16.2%。我国的新能源产品继续在全球绿色转型中发挥重要作用，一季度，风力发电机组、锂电池、电动汽车等出口分别增长43.2%、18.8%和8.2%；三是“新品”“潮品”“爆品”，推动竞争力“焕新”，玩具、服装等行业，通过小订单、多批次、快速反应的“小单快反”模式，将交货周期从原来的1个月大幅压缩到1周以内，显著提升了国际竞争力。在消费品领域，国货潮品也是不断涌现，在世界各地赢得了广泛的认可和赞誉。一季度，我国对欧盟出口体育用品，对东南亚出口化妆品都是两位数增长。
（二）中期出口可以相对乐观
出口韧性逻辑一：一带一路国家对我国出口额形成有力支撑。2025年前四个月，我国对共建“一带一路”国家合计进出口7.25万亿元，增长3.9%。其中，出口4.15万亿元，增长9.6%；进口3.1万亿元，下降2.8%。2024年我国对美国出口5247亿美元，增长4.9%，对美出口占我国总出口的比例不断下行，2023年为14.8%，因此特朗普可能的关税政策对我国出口读数扰动较为有限。2024年12月2日，习近平总书记在北京出席第四次“一带一路”建设工作座谈会强调，在当前严峻复杂的国际环境下，推动共建“一带一路”高质量发展机遇和挑战并存，但总体上机遇大于挑战，我们判断，一带一路定调积极，有望带动沿线国家出口合作，成为我国出口新动力。
出口韧性逻辑二：出口价格指数支撑名义出口增速读数，出口韧性犹存。由于出口和进口价格指数分别领先出口和进口，2025年3月出口价格指数为96.0（前值为97.9），进口价格指数为98.3（前值为98.6），出口价格指数同比维持高位，对名义出口起到一定支撑效果，出口韧性犹存，无需过度担忧，进口价格指数下行是进口增速读数较低的主要原因。
出口韧性逻辑三：出口新旧动能加速转换，防疫物资→宅经济产品→新三样。出口领域的新旧动能加速转换源自我国完整且持续迭代升级的产供链，创新、优质、有竞争力的中国制造和中国创造不断涌现，出口增长动能有序转换、接替发力。前4个月，我国出口机电产品5.04万亿元，增长9.5%，占我出口总值的60.1%。其中，自动数据处理设备及其零部件4587.1亿元，增长5.6%；集成电路4051.5亿元，增长14.7%；汽车2649.8亿元，增长4%。同期，出口劳密产品1.3万亿元，下降1.6%，占15.4%。其中，纺织品3291.7亿元，增长4.9%。出口农产品2355.7亿元，增长6.1%。
（三）出口的中期挑战无需过度担心
一是“关税战”会不会持续？
目前看“关税战”预计还要持续，特朗普比较反复，预计对美出口仍将承压。4月9日，中国政府发布《关于中美经贸关系若干问题的中方立场》白皮书，中美经贸关系的本质是互利共赢，是经济规律作用的结果，具有强大的内生动力。2025年一季度，在美国政府滥施关税的干扰和冲击下，中美双边贸易仍保持增长，进出口规模1.11万亿元，增长4%。贸易分歧尚未解决，预计“关税战”仍将持续，在节奏上，短期美国或将面临滞胀风险，中国出口增速存在掣肘，美国中期选举政治压力或促使特朗普调整策略，长期来看全球供应链面临调整，例如半导体形成“美日韩”与“中国-东盟”两大阵营。
二是前期“抢出口”，当前“抢转口”
3月出口数据中对美出口增速较高指向“抢出口”，2025年3月中国对美国出口当月同比+9.1%，前值为-9.8%，指向“抢出口”。4月高频数据指向“抢转口”正在发生，我们在《出口维持韧性，冲击或被高估——2025年3月进出口数据点评》中强调：关注“抢转口”，越南当地时间4月4日晚，越南领导人苏林与特朗普通电话，称越南愿意将美国商品关税降为零，换取美国对越南商品采取对等措施，避免加征高达46%的“互惠关税”同时欢迎美国更多投资，这些国家的关税下降，意味着我国可能继续通过转口来解决。
三是在一和二都无法解决的情况下，对美出口怎么看？
在“关税战”无法避免且转口贸易等受限的情况下，我国对美出口可能面临下滑风险，总量层面，我们可以通过非美贸易去对冲，但从产业链的维度去看，对非美国家出口和对美国出口的价值量区别较大，一带一路国家等更受益于我国中低端制造业产品，而原来出口美国的一些中高端制造业产品需要更多的开拓欧洲、中东等市场，或通过“转内销”的方式解决。
二、扩内需政策发力见效或支撑中长期进口读数
（一）进口降幅收窄主因机电进口增长有效对冲大宗价格下跌
2025年4月份，进口金额（美元计价）同比-0.2%，前值为-4.3%，进口同比增速降幅收窄。
分商品来看，前4个月，我国进口铁矿砂3.88亿吨，减少5.5%，同期，进口机电产品2.23万亿元，增长5.7%，二者形成有效对冲。按量价来看，价格方面，集成电路1.02%，原油-1.30%，分别是主要拉动项和主要掣肘项，数量方面，原油0.78%，粮食-0.73%，分别是主要拉动项和主要掣肘项。分地区来看，1-4月我国对东盟、欧盟、美国、日韩的美元计价进口同比分别增长2.5%、-16.5%、-13.8%和+4.9%。
我们认为进口增速下滑主要受国际大宗商品价格下跌影响，前四个月，我国进口原油1.83亿吨，增加0.5%，每吨3936.7元，下跌8%；煤1.53亿吨，减少5.3%，每吨569.6元，下跌22.2%；天然气3899.4万吨，减少9.2%，每吨3318.3元，下跌6.1%；大豆2319万吨，减少14.6%，每吨3283.2元，下跌15%；成品油1292.2万吨，减少25.6%，每吨4381.8元，上涨1.6%。此外，进口初级形状的塑料952.5万吨，减少1.1%，每吨1.05万元，下跌0.5%；未锻轧铜及铜材174.2万吨，减少3.9%，每吨6.9万元，上涨8.5%。
（二）进口中期读数仍有一定支撑
2025年政府工作报告把扩内需放在了首要任务的位置上，内需位置的提升或对中长期进口读数存在一定的支撑。2025年政府工作报告指出“大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求”。2025年以来，宏观经济政策把提振消费摆到更加突出位置，是扩大内需、做大做强国内大循环的重中之重，其一，2024年12月中央经济工作会议在定调2025年重点任务时，将“大力提振消费”置于重点任务之首；其二，国常会2月10日研究提振消费的具体措施，是落实中央部署的重要体现；其三，各地方政府两会、集体学习及调研等来看，提振消费均是重点议题，且针对性提出来一系列应对方案。其四，在“去地产化”背景下，消费领域在过去两三年表现相对较弱，这是居民“用脚投票”的结果，大力提振消费是决策层直面问题，要提升居民幸福感、获得感的一大体现，政策部署重在以人为本；其四，我国的消费市场平稳向好，也带动了消费品进口增加。春节期间国内消费市场的火热，也充分展现了我国消费领域的生机和活力。
从政府工作报告来看，政策仍有空间和后手，考虑关税带来的潜在冲击，预计扩内需政策进一步扩围加码的概率在提升，我们预计7月政治局会议再度出台相关政策的概率较高。
三、贸易顺差：2025年1-4月贸易顺差边际下行
2025年4月人民币计价贸易顺差6899.9亿元；美元计价贸易顺差961.8亿美元。在2025年1月13日的新闻发布会上，王令浚针对贸易顺差问题也做出回应：“第一，中国不追求贸易顺差，具体的出口、进口规模和贸易差额是国际供需关系、产业分工、市场竞争等综合因素的结果，不是什么人为的。第二，中国的贸易顺差占GDP的比重处于合理区间，相对于历史高点已经明显降低，也低于世界上其他一些主要出口国家。第三，一些国家滥用出口管制，限制对中国出口，我想进口甚至想进口更多，但你不让我进，你却对贸易顺差过度焦虑，这本身就是自相矛盾。”
我们认为，当前贸易顺差结构较为健康，一方面可以有助于维持国际收支平衡，对经济总量构成支撑，另一方面也有助于呵护人民币汇率，稳定外汇储备。此外，2025年2月国际货物和服务贸易差额当月同比+331%（前值为7.7%），假使服务贸易维持较高景气度对冲商品贸易掣肘，2025年贸易顺差改善存在一定可能，在此情形下，市场对关税摩擦→出口恶化→经济中枢下行→倒逼内需政策加速出台的逻辑链条或较难成立，我们认为7月政治局会议前后出台相关政策的可能性较高，短期不宜对大幅度扩内需政策押注过多，关注结构性扩内需下新消费相关方向。
●风险提示：美联储货币政策超预期；稳增长政策对内需的拉动效果不及预期；经济恢复不及预期；三大工程进展不及预期；地缘政治危机超预期
证券研究报告：关税摩擦下出口韧性仍存 ——2025年4月进出口数据点评
证券分析师：张浩（S0120524070001 宏观组组长）
研究助理：
连桐杉（S0120124070006 宏观组研究助理）
对外发布时间：2025年5月10日
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