（转自：研报虎）
工程机械板块稳健增长，利润率中枢抬升。
1）板块收入基本持平。25Q1年十二家工程机械公司合计营收884亿元，同比增长10.7%，达到最近7个季度以来的最高增速。由国内挖机开始持续增长，且海外出口保持正增长，我们认为板块的收入上行趋势将持续。
2）利润稳健增长。25Q1十二家工程机械公司合计归母净利润86.2亿元，同比增长33.9%，增速达到了最近1年的最高值；绝对值层面，25Q1单季度利润已经创下最近4年来的最高值。我们认为板块随着土方机械的销量改善，有望持续保持可观利润增长。
3）利润率中枢抬升。25Q1十二家工程机械公司合并毛利率为24.6%，修复至近年较高水平。一方面由于企业积极出海，拉高整体毛利率；同时企业也在逐步提升自身的制造及运营效率。25Q1板块净利率达9.8%，修复至近4年的季度高位。
业绩的核心驱动在于出口，主机厂重视高质量发展。
1）24年出口产品和区域存在分化。根据工程机械协会数据，24年挖机出口台数出现下滑，非挖产品出口数量保持正增长。内销端，与出口趋势反向，挖机表现显著优于非挖。造成国内与出口错配的因素，或是前几年挖机出口后的高基数，国内修复、产品出口顺序，都是沿着挖机到非挖。看好后续挖机出口的回暖，以及国内非挖降幅的收窄。2025年，看好非洲、印尼、拉美等市场的表现，也建议积极关注西欧市场的修复趋势。
2）出口增收又增利，是影响未来业绩走向的核心变量。24年四家主机厂的海外毛利率均高于国内市场，且柳工已经比国内市场高11.2pct，三一和中联海外市场比国内毛利率分别高出9.0pct和8.0pct。主机厂出海，实现了增收且增利，未来板块业绩核心驱动就是出口的表现。
3）主机厂重视高质量发展，板块资产负债表修复。24年主机厂的风险敞口有所优化，存货压力渐小。且经营性现金流净额情况较好，重视盈利能力、现金流、回款情况，高质量发展是本轮主机厂强调且逐步兑现的。
投资建议：看好工程机械板块业绩随着挖机出口增长、内需企稳而稳健增长，利润率中枢上行。建议关注主机厂：三一重工、徐工机械、中联重科、柳工、恒立液压等；建议关注底部的浙江鼎力。
风险提示：主机厂海外市场及渠道拓展不及预期、海外需求波动的风险、国内市场需求疲软的风险等。
