（来源：华泰证券研究所）
宏观：解析一揽子金融政策：总量与结构并重稳市场、稳经济
今日（5月7日）上午9点，国新办召开介绍“一揽子金融政策支持稳市场稳预期”有关情况的新闻发布会，央行行长潘功胜、金融监管总局局长李云泽、证监会主席吴清出席，为去年9月24日后第二次召开同样规格、相同部委“组合”的新闻发布会。发布会上央行推出10项、金融监管总局推出8项、证监会推出4大类稳市场、稳预期金融政策。简评如下：
1. 概览及主要结论
首先，本次发布会政策意图明确、针对性强。总量政策主要针对活跃资本市场、降低融资成本、释放地产需求。结构性政策主要致力于推动科技产业升级、促进消费、提振股市、稳定楼市、稳定金融体系、以及为困难企业纾困。此外，在美中关税大幅上升、外需不确定性上升之际三大金融监管机构联手举办发布会、并安排于A股开市前向市场集中宣布多项增量金融政策，其稳市场政策意图十分突出。
此外，央行宣布降准50bp，普遍降息10bp，结构性贷款降息25bp外，我们认为本次发布会更大的亮点是各项结构性货币政策工具全面扩容——总计推动基础货币（高能货币）扩容1.1万亿。如果全部落地，有望带动广义货币发行上升9-10万亿元，占今年3月M2存量的2.8%-3.1%，从而有效支撑M2和社融增长。其中，包括科技创新和技术改造再贷款、支农支小再贷款、服务消费和养老再贷款分别扩容3,000、3,000、5,000亿元，3项加总，结构性再贷款总额度上升1.1万亿，占现有结构性金融工具总额度（8万亿）的13.8%（图表1）。
往前看，如果关税冲击进一步显性化，不排除货币、财政政策均有进一步加码的空间。回顾2020-22疫情期间，央行共降准200个基点，降息50基点，并分批次推出总量约4万亿结构性金融工具旨在扩内需、纾困（图表2-4）。4月2日特朗普宣布对等关税后，美国对华关税多次提升、且美国对全球关税水平也大幅攀升，为中国外需和全球经贸体系的稳定带来一定挑战，同时，美国经济衰退的概率也明显上升，预计中国逆周期调节政策将视：①美中关税磋商结果；②关税对中国总需求的具体冲击而进一步调节、加码。
短期内，外需冲击及财政支出力度间的对冲关系是实体经济和总需求走势的主要决定性因素，而货币政策对稳定资产价格和市场预期的作用可能更为明显。具体政策层面，货币政策对支持货币信贷扩张，充裕资本市场流动性，提振资产价格预期的效果更为明显。后续除调降利率和准备金水平外，结构性货币政策工具亦存在进一步扩容空间。另一方面，财政政策对直接提振投资和消费需求的效果更为“立竿见影”。目前为止，美国加征对等关税以来，我国财政政策主要采取“前置”两会提出的财政融资和支出目标对冲短期压力（图表5）——如果关税影响进一步扩大、政府收入增长受到负面影响，则需适时扩大财政预算赤字和/或进一步扩展政策性金融工具额度和用途，以起到更好的逆周期效果。政策支持方向上，科技创新，促进消费，城市更新，生育补贴等均为“长短皆宜”、有较高共识的政策储备。
2. 具体看，这次一揽子金融政策从总量和政策重点层面的分析如下：
发布会上，央行共推出数量型、价格型、结构型三大类十项货币政策措施，金融监管总局推出八项增量政策，证监会推出四大类稳市场政策，具体而言：
首先，从政策总规模层面分析：
1) 降准50基点释放约1万亿流动性。央行宣布自5月15日起、下调金融机构存款准备金率0.5个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构），并阶段性下调汽车金融公司和金融租赁公司存款准备金率5个百分点，预计释放流动性约1万亿元。
2) 普遍降息10个基点+结构性贷款（含住房公积金）降息25个基点，合计效果约等同于普遍降息12个基点，预计每年节约实体经济融资成本约3,000-3,050亿元。央行表示政策利率下调0.1个百分点预计将带动LPR报价下行0.1个百分点。假设LPR报价下调带动所有贷款利率下调0.1个百分点，结合到今年3月底人民币贷款余额为265.4万亿元，预计每年节约实体经济融资成本约2,650亿元。同时，央行表示，结构性货币政策工具利率下调0.25个百分点，预计每年可节约银行资金成本约150-200亿元，假设全部传导至实体经济，将进一步降低实体经济融资成本150-200亿元。此外，公积金贷款利率下调0.25个百分点，预计每年将节省居民贷款利息支出超过200亿元。
3) 各项结构性金融工具额度扩容总计1.1万亿元，扩张基础货币——如果全部发放，则最多推升货币供应约9-10万亿元、或2.8-3.1%。央行宣布，科技创新和技术改造再贷款、支农支小再贷款、服务消费和养老再贷款分别扩容3,000、3,000、5,000亿元，三项合计扩容1.1万亿元，占现有结构性金融工具总额度（8万亿元）的13.8%。如果全部发放，结合今年3月8.65的货币乘数，有望带动广义货币发行上升9-10万亿元，占M2的2.8%-3.1%。
其次，从结构性政策及其意图分析，政策重点如下：
1) 多措并举推动科技创新投融资：包括科技创新和技术改造再贷款政策工具扩容及利率下调，创设科技创新债券风险分担工具、发展科技创新债券等，政策意图拓宽科技型企业的融资渠道，有助于带动更多社会资本进入科技创新领域。
一方面，下调科技创新和技术改造再贷款利率25bp，即从目前的1.75%下调到1.5%。另一方面，将该结构性货币政策工具规模从5,000亿元增至8,000亿元。这项工具是2024年4月由人民银行会同发改委、科技部等部门设立，初始额度5,000亿元，或有助于支持科技型中小企业及重点领域技术改造和设备更新。
创设科技创新债券风险分担工具，由央行提供低成本再贷款资金，可购买科技创新债券，并与地方政府、市场化增信机构等合作，通过共同担保等多样化的增信措施，分担债券的部分违约损失风险，还可以有效降低股权投资机构的发债融资成本，支持其发行更长期限债券。
大力发展科技创新债券。人民银行会同证监会、金融监管总局、科技部等部门，积极准备推出债券市场“科技板”，支持金融机构、科技型企业、股权投资机构这三类市场主体发行科技创新债券。初步统计，目前有近100家市场机构计划发行超过3,000亿元的科技创新债券，预计后续还会有更多机构参与。
2) 支持资本市场：推动保险等增量资金入市+提升股市投资风险偏好，汇金公司等继续发挥市场“托底”作用。
加大保险资金的入市稳市力度：上调权益类资产投资的比例上限，进一步扩大保险资金长期投资的试点范围。同时，调整偿付能力监管规则，将股票投资的风险因子进一步调降10%，推动完善长周期考核机制。
全力支持中央汇金公司发挥好类“平准基金”作用。
互换便利+回购增持再贷款工具继续发挥市场“托底”作用：将总额度8,000亿元合并使用，提升工具便利性。同时，互换便利参与机构及质押品范围均进一步扩大。此外，回购增持再贷款最长期限由1年延长到3年，将上市公司回购增持股票的自有资金比例要求从30%下降到10%等。
会议还提及“创造条件支持优质中概股企业回归内地和香港股市，同时做好投资者合法权益保护”。
3) 推动金融支持消费、尤其服务消费：比如设立再贷款工具5,000亿元定向支持服务业消费及养老，向汽车消费等领域提供金融支持。
设立5,000亿元的服务消费与养老再贷款，激励引导金融机构加大对住宿餐饮、文体娱乐、教育等服务消费重点领域和养老产业的金融支持。
阶段性降低汽车金融公司、金融租赁公司的存款准备金率，从目前的5%降至0%。有望增强这两类机构面向特定领域的信贷供给能力。
4) 继续稳定地产市场：继续强调促进地产市场止跌企稳，降低公积金贷款利率25bp，表示将继续推动地产融资协调机制的扩围增效。
降低个人住房公积金贷款利率0.25个百分点，预计每年将节省居民公积金贷款利息支出超过200亿元，有利于支持居民家庭刚性住房需求。
推动城市房地产融资协调机制扩围增效，完善与房地产发展新模式相适配的系列融资制度，包括房地产开发、个人住房、城市更新等贷款管理办法。
指导金融机构继续保持房地产融资稳定，有效满足刚性和改善性住房需求，强化对高品质住房的资金供给。
5) 稳定金融体系：再次强调完善资本补充机制，表示大型商业银行资本补充工作正在加快实施，大型保险集团资本补充已经提上日程，各地也正在多渠道有序补充中小金融机构资本金。同时，表示将会加快完善监管制度，修订出台公司治理、监管评级、消费者保护等各类制度30余项，综合增强金融体系韧性。
风险提示：中美贸易摩擦超预期，内需进一步下行。
研报《解析一揽子金融政策：总量与结构并重稳市场、稳经济》2025-05-07
易峘 分析师 SAC No. S0570520100005 | SFC AMH263
战略：回应新一轮增量金融政策的四大关切
5月7日，国新办召开“一揽子金融政策支持稳市场稳预期”新闻发布会。从参会规格（金融管理部门——中国人民银行行长、国家金融监督管理总局局长、中国证券监督管理委员会主席出席）、到召开时间（上午9：00），甚至具体举措（时隔半年多再次降准50bps，并下调政策利率10bps）都与去年9月24日增量政策推出之时形成呼应。我们梳理并试图回答投资者关心的几个核心议题：1）金融部门为何选择这个时机出台政策？2）与9·24相比，本轮增量政策的不同之处在哪？3）降准50bps符合预期，而降息落地早于预期，后续增量货币政策有何期待？4）本轮增量政策明确释放稳定和活跃资本市场的政策意图，事实上提供了一个政策底线和较为明确的“托底”信号，我们认为新一轮金融增量政策旨在落实4·25政治局会议精神，但政策仍为未来不确定性外部冲击留有足够余地。
一、金融部门为何选择此时出台新一轮增量政策？
本次出台的增量金融政策旨在贯彻和落实4·25政治局会议主要精神，稳市场&稳预期，即在统筹国内经济工作和国际经贸斗争的背景下，对央行而言，主要职责便是“统筹金融开放与安全，探索拓展央行宏观审慎和金融稳定的功能，坚定维护中国的汇市、债市、股市等金融市场平稳运行”。
4·25政治局会议对金融部门有如下几个要求：1）货币政策：“适时降准降息，保持流动性充裕，加力支持实体经济。创设新的结构性货币政策工具，设立新型政策性金融工具，支持科技创新、扩大消费、稳定外贸等。”2）融资支持：“增强消费对经济增长的拉动作用，设立服务消费与养老再贷款。加大资金支持力度，扩围提质实施‘两新’政策，加力实施‘两重’建设。”3）股市楼市：持续巩固房地产市场稳定态势。持续稳定和活跃资本市场。
5月7日，无论是央行公布的三大类和10项举措，金融监管总局8项增量政策还是证监会三方面工作重点旨在落实政治局会议精神，降准降息和扩容结构性再贷款工具基本在市场预期之内。
具体来看：
1）降准50bps，降准时机和力度符合预期。随着政府债进入发行高峰期，特别国债和超长期特别国债启动发行，央行需要降准予以配合以稳定资金面。
2）降息时点略超预期，但政策利率下调幅度仅10bps仍反映出货币政策整体倾向。因为3月两会期间，央行行长潘功胜指出主要降低结构性货币政策利率；但下调政策性利率10bps（9·24下调20bps），又反映出央行在货币政策方面的整体取向，即货币政策要平衡好短期与长期、稳增长与防风险、内部均衡与外部均衡、支持实体经济与保持银行体系自身健康性的关系。近期人民币汇率升值为人民银行降息打开了一定空间，但银行体系息差稳定仍然是制约利率政策空间的主要掣肘。后续金融管理部门预计会通过利率自律机制，进一步引导商业银行下调存款成本。
3）结构性工具仍然是主要发力方向。结构性政策包括5项，分别是：（1）增加3000亿元科技创新和技术改造再贷款额度，由目前的5000亿元增加至8000亿元；（2）设立5000亿元“服务消费与养老再贷款”；（3）增加支农支小再贷款额度3000亿元；（4）将5000亿元证券基金保险公司互换便利和3000亿元股票回购增持再贷款两个工具的额度合并使用，总额度8000亿元；（5）创设科技创新债券风险分担工具。这里的增量信息是，央行将中国诚通控股和中国国新控股这两个国有资本运营平台纳入到支持范围，两家公司已宣布拟使用工具资金合计1800亿元，用于增持上市公司股票。
另外，政治局会议提出的设立新型政策性金融工具，支持科技创新、扩大消费、稳定外贸等，这一政策关注后续落地节奏。
4）房地产支持政策：公积金利率全面下调25bps，预计每年将节省居民公积金贷款利息支出超过200亿元。此外，5月的5年期LPR报价预计也将同步下调10bp，公积金贷款利率下调也将打开部分地区贷款利率下限。金融监管总局表示将加快完善与房地产发展新模式相适配的系列融资制度，包括房地产开发、个人住房、城市更新等贷款管理办法。指导金融机构继续保持房地产融资稳定，有效满足刚性和改善性住房需求。更多细节有待披露。
二、相比9·24，本轮增量金融政策的不同之处在哪？
新闻发布会选择在盘前召开（9：00），中国人民银行行长、国家金融监督管理总局局长、中国证监会主席集体亮相，形式和规格上都类似9·24。不过，当下形势和9·24有所区别，尽管受关税等外部不确定性冲击，但当前股票市场风险偏好已显著改善，市场已修复4月初因对等关税引发的下跌缺口；同时，4月政治局会议已经召开，下一步政策方向部署已经定调，而上一轮金融部委发布会抢在9·26政治局会议之前，有很强的扭转市场预期的政策效应。
总体看，本轮一揽子金融政策在总量方面的政策实施较为及时，但较大力度的降准和降息或面临一定掣肘，未来货币政策或主要聚焦于结构性货币政策和政策性金融工具的运用和落地。这与9·26日政治局会议时“降低存款准备金率，实施有力度的降息”略有不同。
三、稳市场信号与工具：明确“人民银行作为后盾+中央汇金前方操作”的中国平准基金模式
金融部门新闻发布会明确释放稳股市和活跃资本市场的政策信号，再次明确了央行+中央汇金中国版“平准基金”运作模式——证监会主席吴清介绍，全力支持中央汇金公司发挥好类“平准基金”作用，中央汇金公司在前方进行强有力操作，中国人民银行作为后盾，这是全世界最有力有效模式之一。
中国版平准基金模式背后，中央银行通过再贷款向中央汇金公司提供资金支持，中央汇金公司通过直接购买ETF稳定资本市场。此外，央行还首次披露，将中国诚通控股和中国国新控股纳入到回购增持再贷款的支持范围，两家公司已宣布拟使用工具资金合计1800亿元，预期未来这两家国有资本运营平台也会发挥类“国家队”稳定市场的职能。
证监会主席吴清指出，“不管面临的是轻风细雨还是狂风暴雨，是风高浪急还是惊涛骇浪”，都完全有条件、有信心、有能力实现中国股市稳定健康发展。
政策“组合拳”上，三部门协同：
央行强调1. 针对两项支持资本市场货币政策工具，不断优化工具的政策要素，提高政策的实施效率；2. 向汇金公司增持ETF提供充足的再贷款支持，坚决维护资本市场平稳运行；
金融监管总局预告将1. 进一步扩大保险资金长期投资的试点范围，近期拟再批复600亿元；2. 调整偿付能力监管规则，将股票投资的风险因子进一步调降10%，鼓励保险公司加大入市力度；3. 推动完善长周期考核机制，促进实现“长钱长投”；
证监会重点1. 动态完善应对各类外部风险冲击的工作预案；2. 后续通过出台深化科创板、创业板改革、《上市公司重大资产重组管理办法》和相关监管指引、大力发展科技创新债券等措施，更好地将新质生产力发展融入资本市场；3. 推动中长期资金入市，资产端引导上市公司完善治理、改善绩效，资金端通过《推动公募基金高质量发展行动方案》等完善机构投资者考核，更大力度“引长钱”。
四、后续增量政策的重心是财政
我们认为，本轮应对外部冲击，增量政策的核心是财政政策。3月“两会”上，财政部长蓝佛安曾表示，中央财政要预留充足储备工具与政策空间应对不确定性，4月7日《人民日报》评论员文章也指出，赤字、专项债、特别国债等视情况仍有进一步扩张空间。由于提高赤字和增发特别国债都需要全国人大常委会的授权，因此，短期看6月的全国人大常委会或是观察增量财政政策的第一个时间窗口。
五、支持科技创新：债券市场“科技板”为核心
4·25政治局会议以来习近平总书记已经三次谈及科技创新：1. 4月25日中央政治局组织了以“推动人工智能健康有序发展”为主题的集体学习；2. 4月29日习近平总书记在上海考察时要求加快建成具有全球影响力的科技创新高地，并调研了“模速空间”大模型创新生态社区，与青年创新人才交流，了解人工智能产品；3. 4月30日近平总书记主持召开部分省区市“十五五”时期经济社会发展座谈会时强调，“十五五”时期“必须把因地制宜发展新质生产力摆在更加突出的战略位置”，并要求“以科技创新为引领、以实体经济为根基”。
科技创新也是贯穿一揽子金融政策的主线之一，债券市场的“科技板”是其中核心，以支持金融机构、科技型企业、股权投资机构这三类市场主体发行科技创新债券。根据央行行长潘功胜数据，初步统计已有近100家市场机构计划发行超过3000亿元的科技创新债券，预计后续还会有更多机构参与。央行将创设科技创新债券风险分担工具，重点支持股权投资机构在“科技板”发行长期限的债券融资。央行低息再贷款+央行、地方政府和市场化机构多渠道增信，共同参与分担债券投资人的违约损失风险。
风险提示：政策落地不及预期；关税冲击等外部因素变化超预期；房地产市场变化超预期。
研报《回应新一轮增量金融政策的四大关切》2025年5月8日
研究员 史进峰 S0570524030002 BSX922
研究员 龚劼 S0570519110002 BHG354
策略：抓落实，稳市场，稳预期
5月7日，国新办召开介绍“一揽子金融政策支持稳市场稳预期”有关情况的新闻发布会。我们认为，类平准基金相关表述积极，叠加中美经贸问题有积极变化，有望夯实股指下沿，支撑场内资金的风险偏好。风格上，中期看，推动中长期资金入市，大盘权重股更受益。板块上，科创+消费是政策支持重点再确认。我们维持中期红利+内需+科技的配置建议，短期可适度积极。
关注点1：双降落地，节奏略超投资者预期
首先，降息方面的举措包括：1）政策利率调降10bp，带动LPR及存款利率下行。2）结构性工具，如再贷款、PSL利率调降25bp。3）降低个人住房公积金贷款利率25bp。其次，降准方面，降准50bp。完善存款准备金制度，阶段性将汽车金融公司、金融租赁公司存款准备金率调降至0%。
解读：总量上，双降对权益市场的影响偏中性。贴现率处历史低位，社会融资条件偏松的前提下，政策节奏略超预期，但幅度符合预期，边际增量有限。结构上，金融地产直接受益。双降将缓解银行的净息差压力。地产方面，商贷利率下调空间有望打开，城中村改造、收储存量房成本也有望下降。
关注点2：多项再贷款工具落地，体现政策靠前发力，符合预期
再贷款工具落地：1）设立5000亿服务消费和养老再贷款；2）增加支农支小再贷款额度3000亿；3）科技创新和设备更新再贷款扩容到8000亿。
解读：三项工具属于落实政治局会议部署的范畴，符合市场预期。我们提示两点：1）定向支持的领域体现政策重心，保民生、促科创、扩内需。2）属性上均为增加额度，使用情况取决于实体需求，体现留出空间应对外部不确定性的政策思路。
关注点3：类平准基金相关表态积极，有望夯实市场下沿支撑
其一，央行及证监会表态全力支持中央汇金公司发挥好类平准基金作用，央行进一步表示将向其提供充足的再贷款支持。其二，两项股市支持工具，互换便利和回购增持再贷款额度合并，合计额度8000亿元。股票增持回购再贷款有三点边际变化：1）贷款最长期限由1年延长至3年；2）上市公司回购增持股票自有资金比例要求从30%下调至10%；3）将部分国有资本运营平台纳入支持回购增持再贷款的支持范围。
解读：全力巩固市场回稳向好势头的政策立场明确，工具充足，夯实股指下沿，对场内资金的风险偏好有支撑，仍可挖掘结构性的做多机会。
关注点4：大力推动中长线资金入市，公募新规落地
险资方面，其一，进一步扩大保险资金长期投资试点范围，近期拟再批复600亿元。其二，进一步调降保险公司股票投资风险因子10%。公募方面，发布会后，《推动公募基金高质量发展行动方案》现已正式落地，重点包括：1）优化主动管理权益类基金收费模式；2）强化基金公司与投资者的利益绑定；3）提升行业服务投资者的能力；4）提高公募权益投资的规模和稳定性；5）一体推进强监管防风险促高质量发展。
解读：上述政策有利于继续提升险资、公募等中长期资金入市规模和占比，优化权益市场的投资者结构。从政策导向及中长期资金的偏好出发，目前相对低配的核心指数权重股边际受益。
风险提示：1）外部扰动超预期；2）国内政策落地及复苏节奏不及预期。
研报：《抓落实，稳市场，稳预期》2025年05月07日
何 康，PhD 研究员 SAC No. S0570520080004 SFC No. BRB318
孙瀚文 研究员 SAC No. S0570524040002 SFC No. BVB302
王伟光 研究员 SAC No. S0570523040001
固收：双降落地，曲线走陡
5月7日，央行等三部委举行联合发布会，市场期待已久的“双降”终于落地，具体看：
1）降准0.5%，预计提供长期流动性约1万亿元。
2）完善存款准备金制度，阶段性将汽车金融公司、金融租赁公司存款准备金率从5%调降为0%。
3）7天OMO利率降10BP至1.4%，预计带动LPR下降10BP。
4）再贷款利率从1.75%降低25BP至1.5%，PSL从2.25%降低25BP至2%。
5）降低个人住房公积金贷款利率，从2.85%降25BP至2.6%。
此外，央行还宣布多项再贷款工具的扩容和新设。我们点评如下：
首先，本轮货币政策工具“组合拳”力度不小，是对等关税后稳增长政策的“第一枪”。4月以来，美国对等关税大超预期，对全球贸易和我国出口前景形成较大冲击。4月PMI已经回落至荣枯线以下，高频数据也初现走弱迹象，这是本次双降最核心的触发剂。货币政策作为救急工具，在每一轮稳增长中通常先行，本次也不例外。宽货币落地后，预计其他稳增长工具正在路上，如政治局会议提及的政策性金融。财政同样不会缺席，但短期以落实现有工具为主，年中左右有进一步追加预算或增加特别国债的可能。
其次对市场而言，择机或适时降准降息早有预告，本次降准时间和力度基本符合预期。在我们4月18日开展的问卷调查中，89%的投资者认为未来三个月会降准。我们也认为降准时机基本成熟。一是当前银行超储率水位不高，中长期流动性缺口有待补充；二是降准时间间隔已接近历史平均规律，上一次降准是2024年9月，根据历史规律降准间隔平均为4-8月；三是政府债进入发行高峰，特别国债启动发行，降准有助于稳定资金面。
降息时间略早于预判，但并不意外，幅度为10BP，低于去年9月的20BP。在4月问卷中，认为未来三个月会降息的投资者仅36%，本次降息时间点偏早，但幅度仅10BP。为何降息在此时落地？核心还是未雨绸缪，近日基本面数据出现压力，4月PMI为49%，回落超出季节性，通胀数据预计也将走弱，关税冲击尚未完全体现，需要政策提供更大的对冲力度。此外五一假期期间，人民币汇率大幅升值，也给央行创造了一定宽松空间。
降息幅度较为克制有几点原因：一是政策空间有限，央行仍在避免大水漫灌和强化利率下行预期，今年资金利率持续在政策利率上方运行也体现了这一点。二是降息是大势所趋，但在关税角力的背景下，大幅降息可能被过度解读。三是银行息差面临压力，今年一季度，国有行净息差较去年末降幅平均在10BP左右，大幅降息会进一步挤压银行息差。但前期多家银行已经补降存款利率，预计后续会通过利率自律机制，进一步引导商业银行下调存款成本。
值得注意的是，本次房贷降息力度高于OMO，公积金利率全面下调25BP，符合预期。在此前的刺激消费组合拳当中已经预告了降低公积金贷款。房贷利率下调会通过比价效应作用于消费贷利率、债券利率等，广谱利率有望进一步下行。本月的5年期LPR报价预计也将同步下调10bp，公积金贷款利率下调也将打开部分地区最优贷款利率下限。
其他几项政策工具如何解读？
①结构性货币政策工具利率下调0.25个百分点，对债市影响相对有限。截至2025年一季度末，结构性货币政策工具共存续10项，余额合计5.9万亿元，总规模不高，降息释放的效果相对有限。此外，结构性工具通常针对特定领域，资金用途受限，传导效果不如降准降息一样有全局性。
②科技创新和设备更新再贷款从5000亿扩容到8000亿，同时设立5000亿服务消费和养老再贷款，增加支农支小再贷款额度3000亿元。这三者效果类似，均是增加额度，但实际使用多少取决于实体融资需求。更多体现了用高质量发展的确定性应对外部不确定性。
③两项股市支持工具，互换便利和回购贷款额度合并，额度扩容至8000亿元。同样取决于市场化需求，但央行会上表示“坚定支持汇金公司在必要时实施对股票市场指数基金的增持”，进一步为股市注入信心，夯实股指底部。
此外，潘行长对适度宽松的含义也给予了进一步的阐述。“一是流动性充裕，社会融资条件比较宽松。二是政策实施需要相机抉择，综合评估国内外经济金融形势和金融市场运行情况，运用多种货币政策工具动态调整。三是货币政策的取向，是一种对状态的描述，最近几年人民银行连续多次降准降息，货币政策的状态是支持性的，总量也比较宽松。”
总之，本次双降落地在市场预期中，降息时间略偏早，总体力度不小，充分显示了货币政策的积极态度，也继续印证了“适度宽松”的方向。那么对市场有何影响？
首先对资金面，降准降息均利好资金中枢继续下行。一是降准释放了1万亿流动性，将带动超储率回升。同时降准资金预计会对买断式逆回购等成本偏高的工具形成置换，从而缓解大行的负债端压力，大行融出价格有望继续降低。二是逆回购利率下调至1.4%，成为新的资金中枢，即便考虑市场利率和政策利率维持一定利差，DR007也有望降至1.5%-1.7%区间。
其次，资金宽松对短端利好明确。从历史经验看，降准落地初期资金中枢通常会快速下探，因此双降对短端利好相对直接。目前中短端政金债、存单等也初步出现了正Carry，考虑到关税谈判等不确定性，投资者可能更倾向于用中短端品种过渡。我们前期也比较推荐3、5年左右的城投债、二永债以及存单等品种，目前看效果较好。
最后，长端利率面临方向有利与空间透支的尴尬，短期面临止盈扰动，逢调整买入策略不变。今日盘前商务部公告中美正式接触，本身就对风险偏好有一定提振。当前的市场情绪难比4月初，加上前期债市已经透支了一定的降息预期，今日长债、超长债出现了一定止盈盘。但基本面是决定中期走势的关键，关税缓和可期、反复难免、协议艰难，5-6月出口大概率会继续承压，且房贷利率和存款利率下调会通过比价效应传导至长端，利率下行的大方向依然不变，只是节奏难以预测，关税是最大的波动源，建议继续逢调整买入，从相对价值角度看，地方债、政金债等性价比更高。整体而言，今日的双降导致曲线陡峭。
后续还有哪些关注点？一是20日的LPR报价，如果5年期及以上LPR报价下调幅度大，可能打开长债超长债交易空间。二是关注存款利率下调，根据历次降息经验，OMO、LPR下调之后，大行存款挂牌利率会很快调降，考虑到银行息差压力，本次存款挂牌利率下调幅度预计不小，有可能带来存单等品种的新一轮机会。
风险提示：关税缓和超预期，基本面转弱超预期。
研报《双降落地，曲线走陡》2025-05-07
张继强 分析师 S0570518110002 | AMB145
吴宇航 分析师 S0570521090004
仇文竹 分析师 S0570521050002
欧阳琳 联系人 S0570123070159
银行：降准降息落地，多举措稳经济
降准降息落地，多举措稳经济
5月7日央行等三部门推出政策组合拳，涵盖数量型+价格型+结构型政策三大类。关税扰动下，本轮政策组合拳聚焦以政策的确定性应对外部环境的不确定性，延续4月政治局会议基调。关注点包括：1）降准0.5pct，提供流动性约1万亿元，降低银行资金成本。2）政策利率下调带动LPR下行约0.1pct，同时引导存款利率下调。3）出台多项结构型货币政策，支持科技创新等重点领域。4）金融支持科创力度加码，金融资产投资公司近期将陆续批复；5）推动险资增量资金入市，有望进一步增配高股息银行标的。政策预期向好。
降准力度较大，呵护银行息差
央行宣布自5月15日起降准0.5pct，向市场提供长期流动性约1万亿元。本轮降准0.5pct后，存款准备金率平均水平由6.6%下降至6.2%，向市场注入长期流动性约1万亿元。此次降准幅度较大，充分表明央行稳增长决心，有助于降低银行资金成本。我们测算此次降准对上市银行2025年净息差、归母净利润同比增速的正向贡献分别为0.60bp、0.74pct，结合货币乘数放大效用将衍生更大量级广义货币，助力经济修复。此外，央行提及将完善存款准备金制度，阶段性降低汽车金融、金融租赁公司的存款准备金率（由5%降至0），直接面向汽车消费、设备更新投资等领域提供金融支持。
LPR调降0.1pct，引导存款利率下行
央行宣布从5月8日起，公开市场7天期逆回购操作利率由此前的1.50%调整为1.40%，预计将带动LPR下行约0.1pct。若1年期/5年期LPR分别下调10bp，我们测算对上市银行25/26年净息差影响为-1.7bp/-2.7bp；对归母净利润同比增速影响为-2.1pct/-3.6pct（考虑后续存款利率下调后，实际影响更小）。本轮降息幅度较为克制，是兼顾考虑稳息差和降成本的结果，同时将引导商业银行下调存款利率，缓释息差下行压力。此外，央行宣布下调结构性货币政策工具利率0.25pct，预计节约银行资金成本150亿元~200亿元；下调个人住房公积金贷款利率0.25pct，有助于节省居民利息支出。
结构性货币政策落地，支持重点领域
央行推出多项结构型货币政策，支持科技创新、扩大消费、普惠金融等领域。科技创新方面，央行增加3000亿元科技创新和技术改造再贷款额度，并创设科技创新债券风险分担工具。扩大消费方面，设立5000亿元服务消费与养老再贷款。普惠金融方面，增加支小支农再贷款额度3000亿元。此外将优化两项支持资本市场的货币政策工具（互换便利3000亿元+股票回购增持再贷款5000亿元，合并额度后共计8000亿元），助力资本市场发展。
AIC试点扩容，险资增量资金入市
金融资产投资公司股权投资试点加力扩围，金融支持科创力度加码。25年3月国家金融监管总局推出一系列AIC试点扩容政策，截至目前签约意向性基金规模已突破3800亿元。支持其他符合条件的全国性商业银行设立AIC，近日将陆续批复。监管表示将进一步扩大保险资金长期投资试点范围，近期拟再批复600亿元；此外调降股票投资风险因子10%并推动完善长周期考核机制，鼓励保险公司加大入市力度。在利率持续下行，优质资产稀缺的背景下，出于增厚股息和降低利润波动的考虑，保险公司有望在OCI账户中配置更多高股息标的，银行股经营稳健、股息优势突出，是险资较优选择。
风险提示：政策推进力度不及预期；经济修复力度不及预期。
风险提示
1）政策推进力度不及预期。近期一系列宏观政策接连出台，但实际推进落地节奏仍待观察，若进度不及预期，或影响经济基本面修复速度及市场情绪。
2）经济修复力度不及预期。近期各项高频数据有所回温，但经济复苏的强度与可持续性仍有不确定性。
研报《降准降息落地，多举措稳经济》2025-05-07
沈娟 分析师 S0570514040002 | BPN843
贺雅亭 分析师 S0570524070008 | BUB018
蒲葭依 联系人 S0570123070039 | BVL774
李润凌 联系人 S0570123090022
证券：组合拳落地，助力稳市场
重磅政策“组合拳”再出，奠定稳市场基础
5月7日国新办举行新闻发布会，央行行长潘功胜、金融监管总局局长李云泽、证监会主席吴清出席。会议明确完善资本市场基础制度，如深化双创板改革措施、鼓励并购重组、促进高水平双向开放；加快公募基金改革落地，推动高质量发展改革；合并互换便利及回购增持再贷款额度，支持汇金发挥类“平准基金”作用，同时积极促进险资入市。本次发布会是继去年“924”后的新一轮政策“组合拳”，从制度、生态、资金多维度呵护市场平稳运行。我们认为，在持续稳定和活跃资本市场的基调下，权益市场底部有支撑，关注资产负债表运用能力强、业绩增长稳健的头部券商。
公募基金高质量发展改革落地在即
证监会主席吴清表示将于今日发布推动公募基金高质量发展的行动方案，改革涵盖费率、产品、考核、销售等综合维度。其中，以浮动管理费扭转基金公司“旱涝保收”现象，进一步深化费率机制改革；以投资者保护为本，把业绩是否跑赢基准、投资者盈亏情况纳入考核体系，并设立清晰的业绩比较基准，防范“风格漂移”等问题；在考核激励方面，明确三年以上的考核权重不低于80%，有助于践行长期价值投资理念；提高基金公司高管、基金经理奖金跟投要求、适度延长锁定期，绑定投资者利益；行业生态方面，加快出台公募投顾规定、推出机构直销平台、提升主动权益产品注册效率。
服务新质生产力和对外开放等制度优化
服务新质生产力方面，证监会主席吴清表示将择机发布深化双创板改革政策措施，在市场层次、审核机制、投资者保护等方面进一步增强制度包容性、适应性。同时，会后央行和证监会已联合发布关于支持发行科技创新债券有关事宜的公告。在应对关税影响和对外开放方面，证监会主席吴清表示，对于受关税影响较大的上市公司，将在股权质押、再融资、募集资金使用等方面增强监管包容度。同时将持续扩大机构开放、进一步丰富产品供给，并创造条件支持优质中概股企业回归内地和香港股市，坚定不移推进资本市场高水平对外开放。
优化两项货币政策工具，促进险资入市
央行行长潘功胜提出，将5000亿元互换便利和3000亿元股票回购增持再贷款的额度合并使用。此前互换便利已扩大参与机构和质押品范围并降低费率，再贷款已延长最长期限并下调自有资金占比要求，本次额度打通有利于进一步提升便利性、灵活性，更好满足不同市场主体需求。险资方面，金融监管总局局长李云泽明确，将进一步扩大保险资金长期投资试点范围，近期拟再批复600亿元，同时将股票投资的风险因子进一步调降10%，完善长周期考核机制，调动机构积极性，为市场引入更多增量资金。
支持“国家队”资金发挥稳市场作用
央行行长潘功胜明确，此前已将中国诚通控股和中国国新控股纳入回购增持再贷款支持范围，4月8日二者已宣布拟使用工具资金合计1800亿元用于增持上市公司股票。证监会主席吴清表示将动态完善应对各类外部风险冲击的工作预案，全力支持中央汇金公司发挥好类“平准基金”作用。本轮监管支持“国家队”资金维护资本市场稳定运行的态度明确，且“动态完善”显示出后续相关措施仍将进一步优化。同时证监会主席吴清表示“我们资本市场最重要的特征是‘靠谱’”，为市场注入强心针。
风险提示：政策落地节奏不及预期，改革成效不及预期。
研报《组合拳落地，助力稳市场》2025-05-07
沈娟 分析师 S0570514040002 | BPN843
汪煜 分析师 S0570523010003 | BRZ146
孙亦欣 联系人 S0570123070041
房地产：房贷利率有望重启下行，优化城改和收储空间
5月7日，央行、金融监管总局、证监会在国新办发布会上宣布一揽子金融政策，其中涉及房地产的增量政策主要包括降准降息、公积金贷款和结构性货币政策工具利率下调、房地产融资制度改革和REITs入通等，总体上符合4月政治局会议对于“用好用足适度宽松的货币政策”和房地产相关表述的定调。我们预计增量政策的逐步落地有望巩固房地产市场“止跌回稳”的趋势，后续需要关注财政政策和北上深房地产调控政策是否能够匹配发力。
公积金贷款利率调整落地，结合降准降息有望打开商贷利率下调空间
25年3月国务院《提振消费专项行动方案》提出“实施降低住房公积金贷款利率”，本次会议正式下调公积金贷款利率0.25pct，将5年期以上首套房公积金利率从2.85%下调至2.6%，预计每年节省居民公积金贷款利息支出超200亿元。再结合本次会议提出的降准（下调存款准备金率0.5pct）、降息（下调政策利率0.1pct），我们预计有望重新打开增量商业银行房贷利率的下行空间。根据贝壳的数据，3月百城首套/二套房贷款利率分别为3.12%/3.19%，较24年10月3.06%/3.17%的低点略有上行。
结构性货币政策工具利率下调，为城中村改造、收储存量房带来更多空间
本次会议下调所有结构性货币政策工具利率0.25pct，意味着抵押补充贷款（PSL，主要用于棚户区改造、城中村改造）利率从2.25%下调至2%，保障性住房再贷款（主要用于收购已建成商品房作为保障性住房）利率从1.75%下调至1.5%，有望降低城中村改造和收购存量房的资金成本，提升项目实现资金平衡的可行性，进而提升地方政府推进城中村改造和存量房收储的意愿。
推动房地产融资制度和REITs入通改革
除了货币政策的调整之外，本次会议还提出将加快出台与房地产发展新模式相适配的系列融资制度，包括房地产开发、个人住房、城市更新等贷款管理办法，指导金融机构继续保持房地产融资稳定，满足刚性和改善性住房需求，强化对高品质住房的资金供给。截至5月6日，商业银行审批通过的房地产“白名单”贷款增至6.7万亿元，较24年末增加1.7万亿元；25Q1房地产贷款余额环比增加7500多亿元，金融支持房地产融资取得持续成效。此外，会议提出将REITs等纳入沪深港通标的，有望为公募REITs和港股REITs带来更多增量资金。
投资建议
本次会议增量政策的逐步落地有望巩固房地产市场“止跌回稳”的趋势。我们更加看好以一线城市为代表的核心城市复苏节奏，以及在对应区域拥有储备或新获取资源的房企的估值修复，继续推荐具备“好信用、好城市、好产品”即“三好”逻辑的地产股，同时分红与业绩稳健的物管公司亦有望受益于市场止跌回稳。
风险提示：地产政策波动的风险，地产基本面复苏不及预期的风险，部分房企面临经营风险。
研报《房贷利率有望重启下行，优化城改和收储空间》2025-05-07
林正衡 分析师 S0570520090003 | BRC046
陈慎 分析师 S0570519010002 | BIO834
