301调查落地，关注五一旺季出行 ——交运物流行业2025年4月报
市场表现：2025年3月，沪深300指数下跌0.07%，中信交运指数上涨0.27%，跑赢沪深300指数0.34pct。其中，港口板块涨幅最大，上涨5.38%。
公路：货运持续增长。2025年3月，公路客运量9.66亿人，环比-2.04%，同比-0.52%；公路货运量37.28亿吨，环比-1.21%，同比+4.9%。以快递运输为代表的轻量公路货物需求仍然强劲，2025年3月，中国公路物流运价指数为104.73点，同比+2.20%，预计将持续推动高速公路货车流量的提升。
航空：关注五一旺季出行。2025年3月，国内航线日均执行航班量约12326班次，环比-10.56%，同比-0.91%；国际航线日均执行航班量约1662班次，环比-5.71%，同比+21.15%。3月，民航正班客座率83.3%，环比-2.1pct，同比+1.7pct。航空迎来五一出行旺季，航班管家预测，2025年五一假期日均航班量约1.59万架次，同比2024年增长4.0%；日均旅客量约214.5万人次，同比增长7.6%。
集运：运价回落，SCFI（反映集运公司订舱价格）报1371点，较上月环比下跌0.9%，关注301法案影响下，美线中大型集装箱船运力转移，或对欧线形成压力；长期看，未来两年集装箱船集中交付，运价或将承压。干散：BDI指数上涨，波罗的海干散货指数（BDI）报1353点，较上月环比上涨5.3%，中长期来看，行业供需处于紧平衡阶段，其中新能源、新材料等产业发展趋势向好，灵便型干散船运价有望提升。油运：VLCC运价回升，VLCC-TCE运价49414美元/天，较上月环比上涨5.3%，长期来看，油运订单处于相对低点，叠加船队老龄化，油运运价有望上涨。
快递：包裹货值下行，业务量持续高增长。2025年3月，快递业务量166.6亿件，同比增长20.3%，得益于消费降级以及直播电商持续发力，快递需求仍然维持较高景气度。平均包裹单价下行，3月，单件快递对应实物商品网上零售额67.92元/件，同比-4.5%。快递轻小件化趋势下单票价格回落，3月单票价格7.48元/件，同比-8.2%，环比+2.6%。快递轻小件化、拆单率提升，叠加龙头企业重新强调份额诉求，价格博弈有所恢复，但考虑到监管对行业底线仍有约束，恶性价格战的可能性较小。
美国公布针对中国船舶产业的《301调查》结论，启动港口费用和建造限制措施。明确指出，不仅对中资航运企业、在中国建造的船舶施加费用，还首次将政策扩展至所有非美国建造的汽车运输船（Car Carriers）以及未来对LNG船的建造来源提出限制要求。点评：征费措施将对航运企业、价格和船厂订单造成不同影响。中国船东/运营商（包括在中国香港和中国澳门注册的机构）面临较大不确定性或转向非美市场运营，其他国际船东则可能通过运力调配来规避征费：基于船舶建造国的价格分层现象可能在运费、租船和二手船市场出现，但考虑到美国进口易量有限，预计分层程度有限；措施对新造船决策的直接影响减弱，船东将在成本与船队灵活性中作出选择，短期内，中国以外地区（如韩国）的新造船订单可能获得有限的增长机会以应对美线贸易需求。
（作者：王正成 葛源方）
“对等关税”对医药行业影响跟踪：医疗器械篇
美国东部时间4月2日，美国总统特朗普在白宫宣布对贸易伙伴征收“对等关税”，中国政府随即对美国关税政策进行反制措施。“对等关税”对医疗器械行业整体影响相对有限，但对部分细分行业影响较为明显，因此，本文重点分析关税政策对医疗器械行业的影响，并对相关风险进行提示。
1、医疗器械进出口现状：2024年我国医疗器械进出口贸易额达到791亿美元，占我国货物进出口贸易总额的1.23%。其中，出口额440亿美元，进口额351亿美元，整体处于贸易顺差。我国出口的医疗器械以医用口罩、医用手套、注射器、注射针头、康复医疗器械等低值耗材或器械为主，进口的医疗器械以中高端产品为主，包括体外诊断试剂（免疫诊断试剂）、无源植入器械（心血管介入、神经介入、电生理器械）、高端医用成像设备（如大型CT扫描仪、MR磁共振成像仪）以及手术机器人等精密器械。
2、医疗器械对美进出口现状：美国是我国医疗器械进出口贸易第一大合作伙伴，2024年贸易总额超过200亿美元。“对等关税”后，医用注射器、手套、影像设备等部分医疗器械的税率达到200%上下。2024年我国医疗器械对美国出口额117.6亿美元，占出口医疗器械总额的24.1%，同比增长9.4%，从美国进口额85.2亿美元，同比下滑8.1%。“对等关税”之前，美国对我国的部分医疗器械产品已有额外加征措施，并附加有20%的“芬太尼税”，叠加“对等关税”后，税率达到较高水平：如注射器和针头此前税率为120%，加征后税率达到245%；医用、外科用手套此前税率为70%，加征后达到195%，并且在2026年1月将达到245%；X射线断层检查仪（CT机）、彩超诊断仪、核磁共振装置等产品此前为55%，加征后将达到180%。
3、出口影响：对医药行业整体影响有限，但对部分细分领域如低值耗材版块影响较为明显，行业可能出现新一轮去库存周期。2023年我国医疗器械整体行业规模达1.3万亿元，其中出口美国的比例仅占5%至6%，因此“对等关税”对整个医疗器械行业的影响相对有限。从细分领域来看，征收“对等关税”之后，我国的低值耗材产品相对其他国家而言在出口美国的时候已不具备成本优势，相关企业在中短期需要通过拓展多元化的市场来应对，例如将目标转向国内市场或其他如欧洲、南美以及东南亚等市场，在一定时间内可能会导致这些区域的供给过剩，从而使得相关的低值耗材领域出现新一轮去库存周期，产品价格会承受较大压力，企业盈利能力受到较大影响。而我国高端医疗器械相对起步晚，产品力及客户粘性相对进口产品仍有不少差距，很少出口至美国，因此受影响较小。
4、进口影响：高端医疗器械的进口比例较高，在我国的反制措施下，预计进口会受一定影响，从长期来看国产替代进程有望加速。在高端医疗器械领域，国内市场仍以进口为主，国内企业出口美国的比例较低，尤其是大型医疗设备、高值耗材、高端医学影像设备等领域，如手术机器人、心血管高值耗材、骨科植入物、神经介入耗材、心脏起搏器、眼科耗材、高端CT、磁共振检查仪等产品。一方面国内市场空间较大，仍然有大量未满足的临床需求；另一方面，这些行业国内起步晚，国产品牌在产品性能和客户粘性上还不足以撼动进口品牌地位。在反制措施下，预计对进口产品会形成较大压力，从长期来看，国产替代进程有望加速。
作为反制措施之一，商务部对医用CT球管发起产业竞争力调查，并对美国、印度生产的CT球管发起反倾销调查。对医用CT球管发起的产业竞争力调查是我国首次使用的工具，与反倾销调查相辅相成。短期来看，反倾销措施可能限制低价进口产品冲击，为国产企业争取市场份额和价格空间。但是长期来看，国产替代仍然需要持续突破高端技术壁垒，并完善产业链配套。国家《“十四五”医疗装备产业发展规划》中将CT球管列为攻关关键零部件项目，叠加资本投入，有望加速国产CT球管的产业化发展。
风险提示：行业去库存导致价格战风险、产能转移导致生产成本提升风险、原材料及零部件采购成本上涨风险。
（作者：谢博涛 屈昳）
日本养老机构的盈利能力、竞争优势与供给特征——日本养老模式镜鉴（下篇）
在《日本如何释放机构养老需求——日本养老模式镜鉴（上篇）》中，我们分析了日本养老机构的不同类型，重点研究需求端，即日本如何释放机构养老的有效需求。本文则重点分析日本养老机构的盈利能力、竞争优势，以及供给端区域布局与土地供给，最后总结对我国的可借鉴经验。
商业模式与运营主体：（1）商业模式方面，日本养老机构主要包括“自持”、“二房东转租”与“管理输出”三类，其中私立机构以前两类为主，“管理输出”主要存在于公立项目；收费方式方面，主要包括大额预收费与高额月费两类，以高额月费为主（无预收费用）。（2）运营主体方面，日本私立养老机构运营方以护理服务业为主，医疗行业与不动产行业分列第二、三位；针对高端项目，主体主要为不动产行业。
盈利能力：在人力成本高、服务质量好等因素影响下，日本养老项目的入住率盈亏平衡线（约80%）高于我国（约50%），但由于入住率普遍较高（85%-90%之间），仍能保证较好的盈利性。日本养老机构入住率高主要得益于老年人较强的“支付能力”：（1）收入端，通过购买力平价汇率折算，日本老年人的每月可支配收入明显高于我国；（2）费用端，通过对比养老项目月费与周边可比住宅租金水平，日本养老机构的收费相对合理。
运营能力：在运营阶段，日本养老机构围绕护理规范性与医养结合两大抓手，提高市场竞争力，进一步巩固项目入住率。（1）加强护理规范性：为减少虐待老人等不当行为，日本政府不断完善监管法规体系，同时养老机构采取加强护理知识培训、加入责任赔偿保险等方式，以应对护理知识不足、护理高危老人时员工压力大等痛点。（2）完善医养结合体系：养老机构采取医养一体化布局（医护机构与养老机构同一楼栋或相邻）、加强医院合作（绿色通道）、增加夜间职员等方式，形成康养、护理与医疗高度融合的机构养老运营模式。
区域布局与土地供给：日本私立养老项目主要集中于首都圈等三大都市圈，呈现小型化与属地化特点，服务当地养老客群。城市空间分布方面，日本主城区和郊区之间可实现较好的供需平衡（我国存在较严重的供需结构性失衡现象）。（1）供给端，日本的各类居住与商业用地均可新建或改造为养老项目，同时政府对片区内项目数量未做约束，主城区与郊区的项目供给均不受限制；而我国养老项目主要建设于养老用地，主城区由于养老用地资源稀缺而项目供给不足。（2）需求端，日本的主城区与郊区项目的医养结合能力均保持在较高水平，郊区项目可实现机构养老需求的分流；而我国优质医疗资源主要集中于主城区，郊区项目医养结合能力弱，导致城区优质项目“一床难求”，郊区项目整体入住率较低。
通过研究日本养老模式，可为我国提供以下经验借鉴：
（1）规范医护服务：出台防范虐待老人等不当行为的法律法规，加大惩处力度，减少老年人选择机构养老的顾虑；加强管理层与员工的培训，持续提高专业能力；加入护理责任赔偿保险，减轻员工护理高危老人时的工作压力等。
（2）加强医养结合：通过转型、新建等方式增加老年病医院与康复医院供给，尤其是在郊区补充优质医疗资源；同时，通过扩大医疗与护理专业招生人数等方式推动医护人才培养。
（3）提升盈利能力：释放机构养老有效需求是实现盈利的关键，而重点在于提高老年人群的“支付能力”。结合我国国情：一方面，推动长护险体系发展，有效覆盖护理费用；另一方面，通过挖掘老年人力资本、完善社保体系等途径，提高老人可支配收入。
（4）推进完善长护险：制度设计方面，注重平衡居民负担与财政负担，例如针对高收入人群合理提高自费比例等；实操细节方面，目前亟需完善老年人护理等级评估体系，建立全国统一的评估标准与流程。
（5）缓解城市空间供需失衡：在供给端，结合我国国情，由于养老用地的主城区供给较少，可通过城市更新等路径实现存量建筑的养老导向改造，尤其是在老龄化程度较深、老年人可支配收入较高的地区；可采取包括简化既有建筑功能转换手续、鼓励城市更新相关资金重点倾斜等支持措施。在需求端，在郊区项目周边补齐医疗资源，可通过转型、新建等方式新增综合性医院、老年病医院、康复医院等，有助于提高郊区项目入住率。
（作者：张伟康 钱炜武）
木片：短期供应充足，长期供需趋紧——造纸木片专题报告
本文重点分析国内造纸用木片短期供需格局与中长期展望。
造纸木片2025年预计供应充裕。过去三年，由于国内房地产市场的下行，叠加部分地区退林还耕、清桉行动等政策影响，国内木材产量增加，原用于建筑家居的木材减少，部分转而流向造纸行业，国内造纸木片供应充足。美国地产景气下行影响越南家具出口，使得越南木片对中国出口供应也相对充足。因此尽管国产木浆产能释放带动木片需求增长，但木片价格近三年整体仍呈下行态势。
未来三年造纸木片供需逐步趋紧。国内浆纸一体化产能未来三年仍有接近1000万吨要投产，若2028年前完全达产，木片需求将达5770万吨，较2024年用量增加约1500万吨。供给方面，国内人工林蓄积量不断增长，预计到2028年木材产量增长15%，造纸用木片用量占比从41%增加到50%，可满足约1000万吨的增量需求。越南木片供应能力接近极限，预计至多可提供100万吨增量供给，仍有400万吨缺口，需要从其他东南亚国家或者南美、大洋洲等区域进口。
长期来看，随着自产浆比例的逐步提升，国内造纸原料的瓶颈将从木浆进一步上移至木片环节。参考全球经验，世界造纸工业解决原料的成功经验是“林纸结合”，国内规模造纸企业可凭借自身团队和资源优势，到海外低成本区域建设纸浆林，以巩固成本优势。
（作者：杨志威，王正行）
