【广发如是说】系列围绕最新市场热点，传递广发研究观点。本期关于：4月中央政治局会议。中共中央政治局4月25日召开会议 ，分析研究当前经济形势和经济工作。广发总量及行业团队围绕政治局会议相关细节带来联合解读。
宏观：四个细节和四个抓手：政治局会议精神学习理解
中共中央政治局4月25日召开会议，分析研究当前经济形势和经济工作。会议肯定年初以来经济的高开，指出“经济呈现向好态势”及“社会信心持续提振”，同时又重视外部环境的新变化，指出“外部冲击影响加大”及“要强化底线思维”。
会议有四个关键的表述细节，从中可以看出在外部环境变化下，政策取向更为积极：
细节一：提出“四稳”，其中“稳就业”为先。这显示出政策对于就业问题的重视。我们理解就像建筑业影响地方政府和居民资产负债表一样，出口则主要影响制造业订单和居民就业。商务部2019年曾指出“外贸直接和间接带动就业人数1.8亿左右，占全国就业总数的20%以上” ，稳就业是外需变化背景下稳定宏观面的基本盘。
细节二：提出“加紧实施”，这一表述较为少见。我们理解含义之一是更加积极有为的宏观政策之前已有部署，目前要加快既定的存量政策实施落地，“用好用足”也是同一指向；含义之二是目前稳增长具有一定的紧迫性，政策重视并且希望较快看到稳增长效果，后续政策节奏有望加快。
细节三：提出“创设新的结构性货币政策工具”、“设立新型政策性金融工具”，具体用于“科技创新、扩大消费、稳定外贸”。科创之前已有科技创新与设备更新再贷款；消费可能主要聚焦服务类消费，会议同时指出“设立服务消费与养老再贷款”；外贸的结构性工具目前线索较少，参考2020年疫情期间保市场主体的做法，我们理解工具可能主要为引导银行加大对受关税冲击较大的外贸中小微企业的贷款支持，提供短期流动性，帮助企业渡过难关。新型政策性金融工具亦值得关注。“政策性”一词意味着具备逆周期调节属性，且可能由政策性银行来主导，2022年央行曾推出政策性开发性金融工具支持基建，此次在消费、外贸等领域可能也会有类似的方式。
细节四：重提“加强超常规逆周期调节”，指出“根据形势变化及时推出增量储备政策”。我们这是一个很重要的定调，“超常规”刻画政策量级，“924”稳增长时段政策也提出过超常规；“增量储备政策”意味着后续可能视情况进一步加码。
从政策抓手来看，“内需对冲外需”是一个核心思路。四大抓手涵盖了建筑业、制造业、服务业，又发力点相对聚焦。
抓手一：加快广义财政进度，带动地方财政弹性和基础设施投资。会议指出要“加快地方政府专项债券、超长期特别国债等发行使用”；“加力实施两重建设”；“加力实施城市更新行动”。今年一季度化债类地方债占比较高，项目类推进速度有待提升。从投入产出表来看，基建对经济的贡献依然不低；而且它链条较短，经验上见效较快。在二季度外部环境存在压力的背景下，加快专项债、特别国债落地进度，带动重大项目建设，可以有效稳定固定资产投资需求和实物工作量。
抓手二：加快构建房地产新发展模式，稳定地产相关需求链。会议指出“加大高品质住房供给”，“优化存量商品房收购政策”、“有力有序推进城中村和危旧房改造”。我们理解这实际上是由三个部分组成的框架：一是围绕住房升级需求，培育一个增量市场；二是用收储改善存量市场的供求关系；三是以旧房改造升级居住体验，带动衍生需求。其中对于存量房收储，政策用的词是“优化”，估计在具体收购政策上可能会针对目前推进痛点进一步改进，比如收购定价、再贷款利率等环节，以推动收储放量。
抓手三：从中低人群收入、服务类消费这两个点着力，拉动消费需求。收入是消费的前提，从政策空间来看，提高中低人群收入的方式包括加快调整最低工资、提高农村养老金等，相关政策如落地，则对于大众消费品需求将形成带动。服务类消费是另一政策看点， 2024年全国居民人均服务性消费支出占居民人均消费支出比重达46.1%，是一个比较大的门类。在家电汽车等耐用商品需求释放之后，政策希望进一步撬动服务类消费势在必然。具体手段包括“设立服务消费与养老再贷款”，即从货币政策端进行支持。
抓手四：通过打造一批新兴支柱产业，带动增量投资。从今年一季度数据来看，高技术产业工业增加值增速为9.7%、固定资产投资增速为6.5%，依然明显快于整体。这是中国经济相对最活跃的一部分，对外需敏感度又相对较低，进一步加快其增速对于总量将形成一定带动，也有助于结构升级。政策提到的具体内容包括推进关键核心技术攻关、债券市场科创板、人工智能+、重点产业提质升级。
综合来看本次政治局会议，我们理解它的特点之一是主线明确，“以高质量发展的确定性应对外部环境急剧变化的不确定性”。特点二是政策具备广谱性，有带动固定资产投资的政策，也有带动消费的政策；有带动传统部门的政策，也有带动新兴部门的政策。特点三是政策整体集中于见效较快的领域。在前期报告《如何理解后续政策节奏》中，我们曾猜测4月底政治局会议后将是见效较快的“短久期政策”落地的时段，包括专项债、超长期特别国债预计将加快发行和使用进度；在信用扩张存在抓手的基础上降息、降准；加快存量住房收储、进一步激活地产合理需求；稳定外贸产业链市场主体。随着外部环境的进一步清晰化，年中政治局会议预计将进一步部署扩内需政策，更为框架性的、对中长期影响深远的“长久期政策”具备时间窗口。
风险提示：外部经济和金融环境变化超预期；地缘政治风险加剧；逆全球化关税下外需波动幅度超预期；地产领域量价继续低位徘徊；狭义基建投资回升幅度不及预期；消费短期回升幅度不及预期；社融扩张存在堵点。
相关报告：《广发宏观：四个细节和四个抓手：政治局会议精神学习理解》2025-04-25；报告作者：郭磊 S0260516070002
地产：成交走平，推盘五一节前回升
中央政策方面，本周中共中央政治局会议召开，维持适度宽松的货币政策和更加积极的财政政策。地产工作方向上，提出要加力实施城市更新，推进城中村和危旧房改造；加大高品质住房供给，优化存量商品房收购政策，持续巩固房地产市场稳定态势。
网签认购均有回升，关注后续政策节奏。根据Wind、克而瑞及中介数据，本周新房、二手网签规模均有小幅回升，其中二手规模依然维持高位，超过24年周均规模25%，而新房受制于前期供给约束、推盘放量不足，网签绝对水平依然不高，在24年周均74%左右。当前新房推盘规模依然没有出现明显爆发，未来新房及二手间分化或仍延续。前端表现来看，本周二手来访、认购环比回升，在连续下滑1个月后首次同时回升，当前较25年以来高点下降20%左右，较24Q4高点则分别-6%、+1%，总体购房需求依然存在。
4月25日政治局会议再次提及城中村改造、存量收储及高品质住宅供给，调整供给结构、优化供给水平或是未来政策的重要发力点，当前供需结构差异依然是房地产市场的主要矛盾之一，若后续政策持续有效落地，市场供需结构改善，景气度或有望延续改善，关注政策落地节奏、力度及市场基本面反馈。
风险提示：未来基本面表现不及预期，包括行业政策面改善力度不及预期，三四线需求大幅下滑，库存累积快于预期，居民端需求持续性不及预期等；未来融资环境进一步收紧，对于渠道管控更加严格，信贷投放量减少；供给侧改革下行业出清，对于市场情绪产生扰动。
相关报告：《房地产及物管行业25年第17周周报：成交走平，推盘五一节前回升》2025-04-27，作者：郭镇 S0260514080003；邢莘 S0260520070009；谢淼 S0260522070007；李怡慧 S0260524040001
银行：汇率贬值压力下降，存款自律预计先行
流动性层面：上周我们在跨境流动性周报观点中提到预计人民币对一揽子货币将开始企稳回升，主要逻辑在于，根据政治局会议内容，国内稳增长政策将进入落地期，政策不仅聚焦在财政和货币端，也在对外开放层面落地加码，国内回报率预期较贸易冲击初期有所回升；另外，为减少对非美经济体的出口冲击，人民币汇率相对一揽子货币从策略上来看也预计应该有所回升，因此汇率对国内资产表现预期将呈现中期支撑。从央行给出的人民币兑美元中间价趋势看，过去两周呈现企稳回升特征，且本周人民币对一揽子汇率升值0.26%，印证了我们的看法。
货币政策层面：政治局会议对降准降息的表述从“择机”变成“适时”，考虑到二季度财政发力和季节性流动性需求，我们估计降准降息即将在近期落地。从利率政策选择而言，央行降息会更优先存款挂牌利率的调整而非LPR调整，一方面兼顾对银行体系息差的呵护，另一方面也兼顾了人民币汇率的稳定性考虑。我们预计本轮挂牌利率调整可能会先从中小银行自律上限的调整开始，从而减少对大行的负债规模冲击，以保证对国债主要配置者的流动性支持，因此我们预计将先看到中小银行存款挂牌利率普降。
政治局会议也提到了结构性和政策性金融工具对科技创新、扩大消费、稳定外贸三大领域进行支持，考虑到历史结构性政策工具的规模及当前贸易对经济的潜在影响，我们预计本轮新增结构性和政策性政策工具规模大约在5000～8000亿，后续也可能跟随稳增长需求进一步加码。
风险提示：（1）经济表现不及预期；（2）金融风险超预期；（3）政策落地不及预期；（4）利率波动超预期；（5）国际经济金融风险超预期等。
相关报告：《银行投资观察20250427：汇率贬值压力下降，存款自律预计先行》2025-04-27，作者：倪军 S0260518020004；许洁 S0260518080004
非银：政策取向更加积极有为，关注板块估值修复空间
保险：一季度预定利率研究值公布预示Q3调降新单负债成本，叠加万能险监管新规出台均利好防范利差损，中央政治局会议表态稳增长政策将更加积极，利好保险股估值修复，建议积极关注保险板块。一季度预定利率研究值公布为2.13%，当前传统险预定利率2.5%高出研究值37bp，若2季度研究值再次低于2.25%，则险企或于Q3调整预定利率以改善新单负债成本，且分红险浮动收益优势凸显有望推动产品结构调整，双管齐下防范利差损。加强万能险监管新规出台，允许万能险合理调整最低保证利率，建立结算利率平滑和动态调整机制，利于行业防范利差损风险且利好合规经营且投资能力凸显的头部险企。本周长端利率企稳，中央政治局会议表示，稳增长政策将更加积极以应对外部冲击影响，继续观察后续关税落地后的影响以及我国后续的政策空间。
风险提示：资本市场大幅波动、行业竞争加剧、行业政策变动等。
相关报告：《非银金融行业：政策取向更加积极有为，关注板块估值修复空间》2025-04-27，作者：陈福 S0260517050001；刘淇 S0260520060001；严漪澜 S0260524070005
建材：房地产市场“提质增量”进一步清晰，关注建材板块底部机会
中央会议定调“巩固房地产市场稳定态势”，房地产行业“提质增量”路径进一步清晰。据新华社，4月25日中央政治局会议召开，从房地产定调上来看，会议延续24年年末及25年全国两会对房地产“止跌回稳”的基调不变，表述变为“持续巩固房地产市场稳定态势”，反映24年Q4以来，稳楼市各项政策显效，房地产市场持续向着止跌回稳的方向迈进。关于房地产的表述有三个关键词“加大高品质住房供给”“优化存量商品房收购政策”“加力实施城市更新行动，有力有序推进城中村和危旧房改造”，我们认为包括三个部分框架：（1）围绕住房升级需求，开拓增量市场：25年“好房子”首次写入政府工作报告，3月住建部发布国家标准《住宅项目规范》，并在5月1日落地实施，未来相关政策或进一步完善，“好房子”供应有望放量；（2）用收储改善存量市场的供求关系：对于存量房收储，政策用的词是“优化”，估计在具体收购政策上可能会针对目前推进痛点进一步改进，比如收购定价、再贷款利率等环节，以推动收储放量；（3）以旧房改造优化存量住房：城市更新的范围包括城市市政基础设施更新、老旧小区改造以及城中村和危旧房改造等，对稳投资、带动上下游产业的作用显著。
从地产成交高频数据来看，年初以来二手房成交同比继续表现较好，环比有所下滑。据Wind、克而瑞，截至2025/4/25，（1）新房成交，46城新房成交面积：24年同比-22.2%，25年累计同比+0.5%，25年Q1同比-0.3%，4月前24天同比-1.2%。Wind统计30大中城市商品房新房成交面积：24年累计同比-22.3%，25年累计同比-2.39%，25年Q1同比+1.4%，4月前24天同比-15.36%。（2）二手房成交，12城二手房成交面积：24年同比+13.6%，25年累计同比+33.3%，25年Q1同比+34.8%，4月前24天同比+22.0%；84城中介二手房认购套数：24年同比+30.5%，25年累计同比24年+34.4%/同比23年+22.4%，25年Q1同比+36.7%，4月前24天同比+22.5%，最近一周环比+2.1%。72城二手房中介来访：24年同比+15.9%，25年累计同比+26.8%，25年Q1同比+28.7%，4月前24天同比+16.6%，最近一周环比+1.5%。
当前政策定调积极：财政加力、提振消费、积极扩大有效投资、持续用力推动房地产市场止跌回稳，后续应能看到各类政策落地：如支持地方化债、家装国补、旧改和城市更新、重大工程项目推进、房地产推进收储等，有利于行业基本面企稳；中美关税升级背景下，对美出口面临一定压力，提振国内消费、扩大投资等内需政策或持续加码，有望拉动建材行业需求，我们继续看好建材板块的投资机会。过去几年建材景气跟随地产持续下行，各子行业均在过去一年见到盈利底部（水泥和玻纤24Q1见底、浮法玻璃24年9月见底、消费建材部分品类价格战见底），供给端对盈利修复形成有力支撑（消费建材中小企业持续出清，水泥继续加强自律错峰，玻璃冷修缩产，玻纤龙头冷修呵护市场），且结构性景气仍在：二手房和存量房翻新需求支撑下零售建材韧性强、玻纤热塑风电和电子纱需求好、水泥基建需求形成支撑，因此年后水泥、部分玻纤品类、部分零售建材品类均有涨价，在盈利底部、行业持续发生积极变化，一旦需求持续显著改善将带来更大的修复空间，建议把握板块底部配置机会，2025年是建材板块盈利修复的一年，供给端带来强支撑，需求端提供潜在弹性，竞争力强的龙头公司盈利率先修复。建议关注成长性较强、估值弹性较大的消费建材板块（首推零售建材），和盈利处于底部、供给端出现积极变化的水泥玻纤玻璃龙头，和部分结构性景气赛道（药玻和风电等）。
风险提示：宏观经济继续下行风险，货币房地产等政策大幅波动风险，行业新投产能超预期风险，原材料成本上涨过快风险等。
相关报告：《建筑材料行业：房地产市场“提质增量”进一步清晰，关注建材板块底部机会》2025-04-27，作者：谢璐 S0260514080004；张乾 S0260522080003；吴红艳 S0260525020003
