（来源：西部证券研究发展中心）
2025年5月市场展望
核心结论
外围冲击后市场温和修复。4月对等关税冲击全球市场，美国市场股债汇“三杀”。长期来看，美债困局（美国财税能力弱化）+美元困局（全球去美元化），已经导致美元信用出现裂痕，而特朗普2.0政策正在加剧美元信用裂痕扩大。国内方面，伴随稳市场政策出台以及美国流动性压力下关税政策松动，市场走出V型反弹走势。短期市场延续温和修复路径，一方面关税带来的情绪冲击释放后，当前缓和预期边际升温，另一方面外需回落背景下基本面压力较Q1环比增加，近期425政治局会议相对保持定力且预留一定空间，存量政策将进一步步入验证期，市场预期以稳为主。
行业配置：美元定价的短久期资产+人民币定价的长久期资产。4月市场在冲击之下转向防御、关税受益和政策对冲板块。短期来看关税扰动与基本面下修风险仍是制约因素，如果关税缓和则影响政策对冲板块弹性，相反“错杀”板块与科技板块有望阶段性改善。与此同时，美国所谓“对等关税”正在加速美元信用裂痕扩大，我们认为美元定价的短久期资产（大宗资源）+人民币定价的长久期资产（国产算力）将成为各类资金的最大公约数。
行业配置与金股：
建议配置以下主线：
1） 外围扰动与政策对冲寻求平衡，以及顺周期（有色、钢铁等）、新消费和低位龙头。
2） 风险释放后“错杀”板块与成长风格有望反弹；关注AI算力与应用（机器人等）、医药、军工、汽车等行业。主题关注可控核聚变。
3） 市值管理叠加中长期资金入市，稳健高股息作为压舱石，持续关注运营商、银行保险、电力电网板块与“中特估”央国企。
基于以上配置策略，2025年5金股组合推荐如下：广联达（计算机）、特锐德（电新）、华峰铝业（有色）、华菱钢铁（有色）、吉利汽车（汽车）、长城汽车（汽车）、极兔速递（交运）、贵州茅台（食品饮料）、泽璟制药（医药）、阿拉丁（医药）、珀莱雅（商社）。
政策推进不及预期，海外经济衰退超预期，产业发展不及预期。
分析师：慈薇薇
5月十大金股
郑宏达副所长、科技首席分析师
S0800524020001
计算机：广联达（002410.SZ）
投资逻辑
下游房地产市场及建筑行业在政策作用下延续止跌回稳走势。
短期逻辑：
1）在关税摩擦导致出口承压的背景下，扩内需成为提振经济的关键，而房地产作为内需的重要一环，“止跌回稳”的相关措施将进一步加速推进；
2）公司核心基本盘业务数字新成本Q4单季新签云合同同比呈现较明显的边际改善，如若未来25Q1及25Q2继续保持这一趋势，将进一步验证公司成本业务的发展韧性。
中长期逻辑：
中长期维度看，建筑行业的数字化是大势所趋，未来行业将逐步进入高质量发展阶段，而数字化、智能化是实现精细化管理的重要抓手。广联达作为建筑业的信息化服务龙头厂商，亦将持续受益于行业数字化转型带来的巨大机遇。
风险提示：
建筑行业持续处于下行期；行业数字化转型不及预期；数字施工业务竞争加剧；设计等新业务推进不及预期。
杨敬梅 电新首席分析师
S0800518020002
电新：特锐德（300001.SZ）
投资逻辑
1-3月全国公共充电桩销售增速较快，同比+75%，公共充电量174亿度电，同比+49%，下游需求旺盛，行业景气度维持高位。
短期逻辑：
业绩持续超预期。
中长期逻辑：
1、中国汽车保有量中新能源车占比约为10%，全国充电需求长期增长确定性高。
2、全国充电桩充电量及充电服务费长期有上涨趋势，将持续改善充电网业务盈利能力。
3、传统箱变业务海外市场持续突破，带动整个板块量利双升。
风险提示：
新能源车销量不及预期，行业竞争加剧。
刘博 有色金属首席分析师
S0800523090001
有色：华峰铝业（601702.SH）
投资逻辑
华峰铝业产品下游用于汽车领域的占比超过 80%，相比传统燃油车，新能源车的汽车热管理系统核心组件价值量翻倍。
短期逻辑：
宏观经济企稳回升。
中长期逻辑：
公司顺应产业发展趋势，高端化、国际化、上游布局电解铝、下游拓展冲压件、产能仍有增长潜力，有望将核心竞争优势持续。
风险提示：
宏观经济波动、竞争对手扩产造成价格战、汇率波动。
钢铁：华菱钢铁（000932.SZ）
投资逻辑
钢铁行业正在从行政化到市场化，高端、绿色、智能、兼并实现供给侧改革。
短期逻辑：
宏观经济企稳回升。
中长期逻辑：
公司下游聚焦高端装备制造、研发投入和资本开支高、安全边际足。
风险提示：
全球经济复苏不及预期、政策风险、企业经营不确定性的风险、原材料价格上升。
齐天翔 汽车首席分析师
S0800524040003
庞博 汽车资深分析师
S0800524060003
汽车：吉利汽车（0175.HK）
投资逻辑
整车行业向电动智能化持续发展，公司在智能化和电动化方面，经过几年的积累和发展，目前正处于厚积薄发的快速转型的成长期。吉利银河、极氪等品牌的新品周期强劲，销量进入上行通道，业绩有望持续改善。
短期逻辑：
25Q1业绩预告发布，利润弹性得到释放。公司新品周期强劲，销量有望持续上行，规模效应有望带动吉利业绩超预期。根据25Q1业绩预告，剔除会计政策变更和汇兑损益影响，公司25Q1归母净利润约为32-35亿元，同增105%-124%，25Q1业绩增长主要系销量增长及新能源业务持续改善的带动。
中长期逻辑：
1、 新品周期强劲，销量有望持续上行。2025年是吉利产品大年，银河25年进入产品放量大年，目前已推出L6、L7、E8的改款、新车星耀8等，后续预计还有3-4款主流细分市场核心产品将陆续推出；极氪25年3款新车，同时拓展增程品类；领克持续新能源转型，25年包括领克900等2个新品；中国星聚焦5-6款核心产品，新电子电器架构和智能化技术持续提升产品力。
2、 完善智能化布局，实现AI+车的转变。①超自然人机交互：布局下一代座舱操作系统；②自动驾驶及自动执行：千里浩瀚五大方案，助力智驾平权、安全平权、油电平权；③车联网大模型量级升维：中国车企最强算力中心星睿智算中心2.0。
风险提示：
银河销量不及预期、行业竞争格局显著恶化。
汽车：长城汽车（601633.SH）
投资逻辑
Q1业绩受车型周期扰动，持续看好25年新车周期+硬派越野&出海&高端智能三大中长期成长逻辑。2025年Q1，公司实现营收/归母净利润400/17.5亿元，同比-6.6%/-46%，环比-33%/-23%，其中营收下滑主要系Q1车型迭代周期所致，业绩下滑主要系销售费用增加（会计准则调整、新车型营销等因素）、税费返还递延等因素影响。公司25年哈弗、魏牌、坦克三大核心品牌迎来新车周期，Hi4-Z新平台强化硬派越野品类优势，高端智能赋能魏牌品牌跃迁；坦克&出口两大高盈利点持续高增，销量结构持续优化，有望进一步提振全年高增确定性。
短期逻辑：
公司25年新车周期全面开启。3月起，公司坦克300+枭龙MAX+高山多款新车型陆续发布，订单表现持续超预期，公司经营思路调整成效显著。往后来看，魏牌、哈弗、坦克多款新车型有望陆续发布，实现多品牌共振向上，带动公司销量实现稳步回升。
中长期逻辑：
1、新能源越野领导者：公司在硬派越野车型赛道具备核心竞争力，Hi4-T/Hi4-Z技术赋能坦克品牌全系车型加速电动化，解决越野车型油耗核心痛点问题。坦克300作为子品牌核心车型，在20-30万元价格区间具备竞争优势，后续大规模上市后，有望成为品牌销量增长核心动力，帮助公司进一步巩固在硬派越野市场的优势地位。同时，Hi4-Z继续强化长城硬派越野品类优势，首款车型坦克500Hi4-Z订单表现超预期，后续坦克400Hi4-Z、坦克700Hi4-Z均有望在年内集中上市，为品牌贡献新增长点。
2、全品牌出海增长可期：公司聚焦“ONE GWM”战略，打造“整车制造+供应链体系”生态出海。目前，公司已在俄罗斯、泰国、巴西完成全工艺产能部署，全球KD工厂持续加码。此外，海外车型价格优势突显，预计未来随着海外销量占比提升，公司盈利能力有望持续向上。
3、高端智能品类拐点已至：蓝山智驾版智能化+渠道+营销战略转型成效显著。展望全年，魏牌多款智驾车型有望陆续发布，标配Coffee OS 3.0+全场景无图NOA，后续中高端车型有望陆续搭载，品牌智能化水平全面进阶。
风险提示：
车型销量不及预期，车市价格战加剧。
凌军 交运首席分析师
S0800523090002
交运：极兔速递（1519.HK）
投资逻辑
东南亚电商市场、电商快递行业仍处于快速发展中。
短期逻辑：
TikTok等电商平台在东南亚各国增长迅猛，极兔作为TikTok的外部第三方快递服务商，包裹量增速有望受益。
中长期逻辑：
1、市场对于公司区域代理商业模式及全球本地化布局战略的发展潜力存在低估。
2、公司有能力在东南亚建立起的份额、服务质量和管理壁垒的基础上，灵活应对竞争，在东南亚市场保持领先优势。
3、中国区作为极兔全球化版图的重要一环，规模效应叠加运营效率优化有望带来盈利改善。长期来看，中国区有望成为集团盈利的增长点。
风险提示：
中国市场电商快递行业价格竞争激烈，可能对公司中国区净利润造成一定影响。
于佳琦 业务所长助理、消费首席分析师
S0800525040008
张弛 食品饮料高级分析师
S0800524040007
食品饮料：贵州茅台（600519.SH）
投资逻辑
白酒行业边际有好转，渠道开始去杠杆，本轮调整期茅台经营策略更加积极主动，领先行业。稳健业绩+股息回报，长期回报稳定可观。
短期逻辑：
公司2025年营收目标增长9%，兼具进取和务实。茅台更加重视动销和维护价格，精准调控供需适配问题，1935控货去库存、解决倒挂问题。近期飞天批价企稳回升。
中长期逻辑：
1.增长确定性高：品牌壁垒独一无二，通过产能扩张和出厂价提升。
2.积极寻找增量：茅台转型聚焦新客群，重视新兴产业。
3.重视股东回报：常态化分红比例提高。
风险提示：
贸易摩擦影响宏观经济、飞天批价波动。
李梦园 生物制品和化药首席分析师
S0800523010001
杨天笑 生物制品和化药首席分析师
S0800524120008
医药：泽璟制药（688266.SH）
投资逻辑
创新药出海，创新分子逐步走向世界舞台。
短期逻辑：
多纳非尼片销量继续增加，重组人凝血酶实现商业化销售。泽璟制药积极推进多纳非尼片进入医院和药房的工作，截至2024年6月30日已进入医院1081家、覆盖医院1844家、覆盖药房934家，多纳非尼片在全国的覆盖范围进一步扩大。重组人凝血酶产品，公司积极推进其商业化及申请纳入新版国家医保目录的各项前期工作，截至2024年6月30日已收到独家市场推广权许可费3.4亿元，合作方于2024年4月实现发货销售。
中长期逻辑：
进一步收购GENSUN，强化早研管线能力布局。（1）后期管线：吉卡昔替尼骨髓纤维化NDA受理，并完成发补材料递交；注射用重组人促甲状腺激素已提交药品上市申请并获受理。（2）早期产品ZG005（PD-1/TIGIT）用于治疗实体瘤患者的临床试验已获NMPA和FDA批准，其在中国的I期剂量爬坡已经完成，I/II临床试验正在开展中；ZG006（CD3/DLL3/DLL3）具备全球FIC的分子形式、具有成为BIC分子的潜力，ZG006处于I期剂量爬坡阶段，将在小细胞肺癌和神经内分泌癌领域进行研究和开发，已获得FDA 孤儿药资格认定。24年7月公告落实收购控股子公司GENSUN，其定位为公司在美国的新药研发中心。
风险提示：
研发不及预期风险，市场竞争加剧风险，行业政策变动风险。
陆伏崴 医疗器械和中药首席分析师
S0800522120002
医药：阿拉丁（688179.SH）
投资逻辑
科研试剂加速替代，高校端增长较快，企业端回暖。
短期逻辑：
关税政策波动带来国产科研试剂加速替代；对外增资收购。
中长期逻辑：
1）科研试剂加速国产替代，国家政策支持国产科研试剂发展；
2）公司作为化学试剂龙头公司，国内市场持续拓宽产品线，高校端增长较快；
3）加速海外布局，随着海外规模提升，有望带来利润改善；
4）投资并购表，外延助力成长。
风险提示：
研发不及预期风险，竞争加剧风险，海外市场进展不及预期风险。
吴岑 商社高级分析师
S0800524100002
商社：珀莱雅（603605.SH）
投资逻辑
1.国货替代加速：2024年国货美妆市场份额持续提升，国货凭借性价比与精准营销加速抢占市场；2.线上渠道主导：兴趣电商（如抖音、快手）成为美妆行业核心渠道，占线上销售约45%，凭借精准流量匹配与高转化效率驱动增长；3.功效科技化：美妆行业加速向“成分党”与“科技护肤”转型，消费者对活性成分、专利技术关注度提升，企业通过研发投入（24年行业平均研发费用率约2.99%）及技术壁垒（如抗衰成分、靶向渗透科技）构建核心竞争力。
短期逻辑：
新品放量+旺季驱动：2024年上市的“光学瓶”美白精华（持双美白特证）凭借独家“双降解美白通路”技术持续热销，叠加2025年Q1推出的“超膜粉管”防晒（防晒+妆效二合一）销售火爆，618大促有望通过组合营销进一步拉动营收增长。
中长期逻辑：
1.多品牌矩阵成型：主品牌“珀莱雅”占比79.69%（2024年收入85.81亿元），子品牌彩棠（彩妆）、OR（洗护）、悦芙媞（油皮护肤）覆盖细分市场，彩棠2024年收入11.91亿元（+19%），新兴品牌形成有效增长接力。
2.研发与全球化布局：杭州/上海/巴黎三地研发中心协同，2024年新增专利64项，自研成分（如燕麦发酵液、环肽）占比提升；东南亚市场试水成功，长期出海空间打开。
3.数字化与效率优势：2024年供应链反应周期显著缩短，存货周转率提升至4.23次（+15.9%），净利率提升至14.71%，新任CDO胡宁波推动AI大模型研发与数据中台建设，通过系统性工程实现“降本增效+研发创新”双轮驱动，持续夯实技术壁垒与运营护城河。
风险提示：
行业竞争加剧；新品推广不及预期；线上流量成本上升。
证券研究报告：《波动过后，如何布局？（2025年5月）》
对外发布日期：2025年4月28日报告发布机构：西部证券研究发展中心
慈薇薇（S0800523050004）ciweiwei@research.xbmail.com.cn
于佳琦（S0800525040008）yujiaqi@xbmail.com.cn
杨敬梅（S0800518020002）yangjingmei@research.xbmail.com.cn
刘博（S0800523090001）liubo@research.xbmail.com.cn
齐天翔（S0800524040003）qitianxiang@research.xbmail.com.cn
陆伏崴（S0800522120002）lufuwei@research.xbmail.com.cn
李梦园（S0800523010001）limengyuan@research.xbmail.com.cn
凌军（S0800523090002）lingjun@research.xbmail.com.cn
吴岑（S0800524100002）wucen@research.xbmail.com.cn
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