【报告导读】
1. 2024年轮胎销量持续增长，原材料成本拖累25Q1业绩。
2. 摩洛哥工厂产能放量可期，胶价回落有望减轻成本压力。
3. “黄金三角”应对贸易摩擦，高端配套持续进击。
核心观点
事件：公司发布2024年年报和2025年一季报，2024年实现营业收入85.11亿元，同比增长8.53%；实现归母净利润21.86亿元，同比增长59.74%。25Q1公司实现营业收入20.56亿元，同比下降2.79%、环比下降5.28%；实现归母净利润3.61亿元，同比下降28.29%、环比下降21.52%。
2024年轮胎销量持续增长，原材料成本拖累25Q1业绩。2024年公司实现轮胎销量3140.87万条，同比增长7.34%，系公司高品质、高性能半钢胎具备性价比优势，海外订单持续供不应求；其中，半钢胎、全钢胎销量分别为3049.23、91.64万条，同比分别增长7.12%、15.52%。25Q1公司实现轮胎销量737.74万条，环比下降8.36%；其中，半钢胎、全钢胎销量分别为716.37、21.37万条，环比分别下降8.28%、10.92%，或与海外市场价格竞争加剧、国内市场销量有所收缩有关。此外，公司摩洛哥工厂处产能爬坡前期，预计短期贡献增量有限，参照泰国二期产能释放进度，摩洛哥工厂全年大规模产能放量仍可期。盈利能力方面，2024年公司销售毛利率32.84%，同比增加7.63个百分点；25Q1公司销售毛利率22.75%，环比下降2.46个百分点，或主要与以下两点有关，一是，24Q4天然橡胶、合成橡胶等原材料市场价格上涨，影响公司25Q1原材料成本；二是，24Q4收到美国海关部分退税导致基数偏高。
摩洛哥工厂产能放量可期，胶价回落有望减轻成本压力。一方面，当前摩洛哥工厂产能正逐步爬坡，预计2025年可释放600-800万条产量、2026年实现满产1200万条产量，届时将为公司注入新的成长动能。另一方面，年初至今，天然橡胶、合成橡胶市场价格重心显著回落。截至4月25日，天然橡胶、丁苯橡胶、顺丁橡胶市场价分别为1761美元/吨、12000元/吨、11750元/吨，较年初分别下降12.33%、18.37%、11.99%，预计二季度公司原材料成本压力或有所减轻。
“黄金三角”应对贸易摩擦，高端配套持续进击。短期来看，美国关税政策仍具有较大的不确定性，但公司应对国际贸易摩擦经验丰富。产能方面，公司已形成中国、泰国、摩洛哥全球产能“黄金三角”布局，具有极强的灵活性和能动性。尤其是，公司摩洛哥工厂在出口美国市场较其他国家和地区有突出的比较优势。市场方面，公司在配套市场坚持“高举高打”策略，坚持全球中高端主机厂配套原则。2024年公司已正式向德国大众集团总部批量供应途观车型的冬季胎产品，成为首家向海外国际一线车厂正式供货的中国轮胎品牌。公司通过打开高端配套市场持续提升品牌影响力、知名度，争取更优质的客户及更广阔的市场，有望带动公司产品在全球市场销售溢价的持续提升。
风险提示
国际贸易摩擦加剧的风险，原料价格大幅上涨的风险，产品景气度下滑的风险，新建项目达产不及预期的风险等。
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本文摘自：中国银河证券2025年4月27日发布的研究报告《【银河化工】公司点评_森麒麟_业绩短期承压，静待摩洛哥工厂放量》
分析师：翟启迪
评级体系：
评级标准为报告发布日后的6到12个月行业指数（或公司股价）相对市场表现，其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准，北交所市场以北证50指数为基准，香港市场以恒生指数为基准。
行业评级
推荐：相对基准指数涨幅10%以上。
中性：相对基准指数涨幅在-5%～10%之间。
回避：相对基准指数跌幅5%以上。
公司评级
推荐：相对基准指数涨幅20%以上。
谨慎推荐：相对基准指数涨幅在5%～20%之间。
中性：相对基准指数涨幅在-5%～5%之间。
回避：相对基准指数跌幅5%以上。
法律申明：
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