中信建投证券研究“本周精选”栏目与你一起回顾4月20日-4月26日受投资者青睐的精品研究报告。
目 录
策略：短期红利占优，市场静待买点——建投策略周思考20250420
策略：加仓科创周期，中游制造拥挤度提升——2025Q1基金持仓全景扫描
宏观：关注内需政策预期的博弈 ——全球大类资产周观点（53）
海外经济：美债的到期与供给，压力多大？美债周观点（2）
政策研究：全球贸易格局重构
房地产：业绩与经营表现分化，各赛道龙头优势更加明显——经营服务行业2024年年报综述
人工智能：Coze智能体上线，OpenAI及豆包相继推出最新推理模型
计算机：信创&工业软件板块复盘及发展趋势分析
计算机：如何看待跨境支付现状及未来趋势？
汽车：“232关税”落地，汽车零部件影响相对较小，关注北美建厂零部件机会
No.1策略
短期红利占优，市场静待买点——建投策略周思考20250420
市场对关税数字本身的反应淡化，关注重点聚焦至内需政策。由于3月和一季度经济数据整体表现较强，4月政治局会议预计以稳为主，但也不排除政策前置发力的可能性。预计4-5月后续政策可能以货币政策为主，5-6月有望看到更多财政政策发力落地，叠加90天豁免到期、联储议息会议等，6-7月尤其是7月政治局会议可能是更关键的时点。微观资金面仍有各方呵护，将对市场底线形成有力支撑，下行波动风险较为有限，从资金偏好来看，大盘价值风格更加占优。短期聚焦红利+内需方向，中期维度静待市场买点，择机布局新消费、自主可控、AI、机器人等方向。行业重点关注：银行、公用事业、交通运输、社会服务、商贸零售、美容护理、食品饮料、农林牧渔等。
联储警告通胀风险，A股出现一定修复。美联储主席鲍威尔就特朗普的关税政策影响发出了强烈警告，市场对美联储降息的预期进一步降温。相较于两周前，市场预期美联储5月维持利率决议不变的概率从66.7%提升至86.8%，预期6月和7月降息的概率则从63.9%、61.6%下降至54.2%、47.5%。随着市场对关税数字本身的反应淡化，A股市场出现了一定程度的修复，4/8-4/18日期间的市场表现来看，商贸零售、房地产、社会服务等行业领涨，投资者关注重点聚焦至内需政策方面。
政策陆续接力，6-7月可能是更关键时点。由于3月和一季度经济数据表现较强，4月政治局会议预计以稳为主，但从经济数据的部分细节来看，宏观经济的复苏动能仍然面临一些结构性问题，因此也不排除政策前置发力的可能性。预计4-5月后续政策可能以货币政策为主，5-6月有望看到更多财政政策发力落地，叠加对等关税90天豁免到期、联储议息会议等，6-7月尤其是7月政治局会议可能是更关键的时点。
资金面仍有呵护，市场下行波动风险有限。当前微观资金面仍有各方呵护，将对市场底线形成有力支撑，从资金偏好来看，大盘价值风格更加占优。本周股票型ETF再度流入350亿元；4月截至20日，上市公司公告的贷款金额上限达到238.5亿元，创下回购增持再贷款工具设立以来的最高水平；险资长期投资试点也在加速落地中，目前批复的试点规模从500亿元增至1620亿元，有望为市场带来长期稳定增量活水。
短期聚焦红利+内需，静待买点到来。1）短期聚焦红利+内需方向，高股息低估值板块提供安全垫，能够持续稳定创造股东回报的能力在新的时代环境下将更为稀缺，贸易战倒逼内循环加速，政策端发力消费扩容、增质提效，后续服务消费方向的机会同样值得关注；2）中期维度静待市场买点，择机布局新消费等内需增长点和自主可控、AI、机器人等科技题材，结合市场状态来看，成长风格占优的必要条件之一是市场交易热度升温，因此可能还需等待市场情绪回暖和产业更多催化的出现。
风险提示：
（1）内需支持政策效果低于预期。如果后续国内地产销售、投资等数据迟迟难以恢复，通胀持续低迷，消费未出现明显提振，企业盈利增速持续下滑，经济复苏最终证伪，那么整体市场走势将会承压，过于乐观的定价预期将会面临修正。（2）美国对华加征关税风险。如果美国对华加征关税幅度超出市场预期，同时通过各种制裁措施和威胁手段阻止中国产品通过转口贸易等渠道进入美国，可能对中国出口和经济增长带来较大负面冲击，同时影响A股基本面和投资者风险偏好。（3）美股市场波动超预期。若美国经济超预期恶化，或美联储宽松力度不及预期，可能导致美股市场出现较大波动，届时也将对国内市场情绪和风险偏好造成外溢影响。
证券研究报告名称：《短期红利占优，市场静待买点——建投策略周思考20250420》
对外发布时间：2025年4月20日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
夏凡捷 SAC 编号:S1440521120005
李家俊 SAC 编号:S1440522070004
No.2 策略
加仓科创周期，中游制造拥挤度提升——2025Q1基金持仓全景扫描
核心观点：2025年1季度，主动权益基金股票仓位达到 84.3%，环比提升0.9pct。在科技叙事突破和顺周期复苏的预期下，主动权益基金加大了对科创板（+2.2pct）和周期风格（+1.7pct）的配置力度。行业配置方面，增配较多行业主要有：汽车、有色金属、电子、机械设备；配置拥挤度较高行业主要有：有色金属、钢铁、电力设备、国防军工、汽车、家用电器、电子，美容护理等可选消费板块配置拥挤度也有所提升。
股票仓位：提升0.9pct至84.3%，历史分位92%
普通股票型、偏股混合型、灵活配置型基金股票仓位分别达到88.3%、87.2%、74.9%，分别环比变化+0.7pct、+0.7pct、+1.0pct，分别处于2010年以来63%、85%、77%的历史分位水平。
板块配置：加仓科创和周期风格
分板块来看，主板的配置比例下降0.5pct，创业板的配置比例下降1.6pct，科创板的配置比例则提升2.2pct。分市值来看，以沪深300为代表的大盘板块配置比例下降5.6pct，中小微盘的配置比例分别提升2pct左右。分风格来看，主动权益基金主要增加了对周期风格板块的配置力度，配置比例提升1.7pct。
行业配置：中游制造板块拥挤度有所提升
1）增配较多行业：汽车、有色金属、电子、机械设备；
2）减配较多行业：电力设备、通信；
3）配置拥挤度较高行业：有色金属、钢铁、电力设备、国防军工、汽车、家用电器、电子。
港股市场：增配TMT板块为主
2025年一季度，主动权益基金在港股市场主要增配商贸零售、电子、传媒、医药、有色金属等行业，主要减配消费者服务、石油石化、电力公用、交通运输等行业。
风险提示：持仓分析基于基金定期报告中披露的前十大重仓股情况，与全部持股存在差异，无法全面反映基金全部持仓情况，统计和计算方法可能存在一定误差，并且存在数据披露的时间滞后性问题，难以反映最新情况，未来存在新基金发行遇冷、存量基金赎回超预期等风险因素，因此基于历史数据分析得到结论的指导意义相对有限，机构投资者的历史行为与未来行为并不存在必然联系，本报告内容不构成任何对市场走势的判断或建议，不构成任何对板块或个股的推荐或建议。
证券研究报告名称：《加仓科创周期，中游制造拥挤度提升——2025Q1基金持仓全景扫描》
对外发布时间：2025年4月24日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
黄文涛 SAC编号：S1440510120015
李家俊 SAC编号：S1440522070004
No.3 宏观
关注内需政策预期的博弈 ——全球大类资产周观点（53）
AH股外需板块孱弱。A股避险和内需板块相对占优。中债利率经历之前一波下行之后，近期偏震荡。
中国股债表现背后的定价逻辑较为清晰。
①对关税博弈带来的冲击，中国资产已展开一轮定价。
②债市对偏热的Q1经济和社融数据，总体反应平淡；A股外需板块仍孱弱，说明市场仍高度关注未来关税博弈进展，股债暂时未对关税博弈展露过多乐观情绪。
③4月政治局会议临近，市场已启动内需政策博弈。关注4月政治局会议政策定调及具体政策信息。
海外市场定价主线也依然是关税博弈。
①美国资产定价关税博弈和美联储货币刚性之间挣扎。即便美债风暴已过，美国资产仍在震荡。
②全球大宗定价总需求向弱和不确定性增高，金价持续突破新高，铜油偏震荡。
本周全球大类资产表现一览：
沪指走出八连阳，外需板块仍孱弱。美股小幅下跌，美债抛售情绪缓解，美元指数在99到100间震荡。金价周内再度刷新历史高位，原油价格反弹，铜价震荡。
一、中国股票市场：护盘资金推动下，沪指走出八连阳
A股回顾：护盘资金推动下，上证指数走出八连阳。深证、创业板和科创板均有小幅下跌，两市成交额明显缩量下行，周四周五连续两日跌破万亿。银行、房地产和综合板块领涨，国防军工、农林牧渔和计算机板块领跌。
港股回顾：关税博弈延续，南向资金大幅流入，港股反弹延续。金价涨幅较大，带动黄金股走强，铜、铝相关个股亦随金属价格有所反弹，能源板块跟随油价亦有反弹。前期涨幅较多的医疗保健业及海外敞口较大的工业板块本周较弱，港股银行与A股银行同步走强。消费板块整体疲弱。
A股展望：关税不确定仍未消除，当前A股风险偏好仍偏弱。4月政治局会议临近，市场或在短期内高度博弈内需政策预期。
港股展望：对等关税靴子落地，各国进入关税博弈深水区，关税博弈风险仍存。配置主线与A股较为类似，避险以及内需主题相对占优。
二、中国债市：经济金融数据超预期，未改债市震荡回调。
本周债市回顾： 本周债市总体震荡回调，市场主要围绕股债跷跷板、中美关税扰动以及后续国内对冲政策预期展开交易。全周长端震荡，短端受税期扰动走弱。
中国债市展望：虽然经济金融数据超预期，但是美国关税扰动不确定性仍强，市场预期内需政策尤其是二季度货币宽松。近期有降准降息必要，二季度债市依旧有做多机会。
三、美联储偏鹰，美股小幅下跌，美债抛售情绪缓解。
美国资产回顾：美股小幅下跌。关税仍然处于既有框架博弈，尚未出现重要边际变化。美国可能限制英伟达出口芯片引发科技板块调整。美股因鲍威尔偏鹰的表态而有所承压。
美债抛售情绪缓解，流动性冲击暂退。4月17日2Y、10Y国债收益率分别为3.81%、4.34%，相比上周分别下降15 BP、下降14 BP。美国国债市场从之前的抛售潮中趋于稳定。鲍威尔表态偏鹰压制国债利率下行。
美国资产展望：美股：继续关注关税谈判，关税谈判趋缓有助于美国风险资产修复，但是美股整体尚未企稳。
美债：美联储货币政策偏鹰，关税对于通胀影响尚未明朗，美债收益率偏高位震荡。
四、商品市场：黄金和原油出现联动上涨
本周商品市场回顾：贸易谈判和政治局势影响周内市场走势，主要大宗商品表现分化。
其一，伊朗局势仍是短期内油价关注焦点。特朗普政府加大对伊朗能源出口的施压力度，油价反弹。
其二，关税博弈进一步深化美元信用问题，金价延续强势表现。
其三，受贸易前景的不确定性拖累，伦敦工业金属大多走低。
全球大宗展望：黄金：二季度全球关税浪潮持续演绎，关注避险需求扩容对金价的支撑，即央行购金节奏，和新兴市场黄金配置或较一季度提速。
原油：短期地缘对油价的脉冲影响持续性有限，二季度关注加码的关税政策以及OPEC+的增产空间对油价的拖累，中期油价风险仍偏向下行。
铜：关税博弈之下，全球衰退预期不减，铜价整体偏弱。未来铜价走势，建议紧盯全球航运、贸易、制造业PMI等数据。
五、政策与经济数据：政策对预期管理重视度提升，增量政策有望尽快落地。
政策回顾：中国东南亚合作力度加大，政策对预期管理重视度提升。
美国随意加征关税，东南亚国家亦首当其冲，习近平主席对越南、马来西亚、柬埔寨进行国事访问，推动达成上百项合作成果，和周边国家加强协调配合，共同抵御阵营对抗暗流。
李强主持“加强预期管理，协同推进政策实施和预期引导”国务院专题学习。提出要注重预期管理与引导讲究政策时机，在一些关键的时间窗口，推动各方面政策措施早出手、快出手，对预期形成积极影响。
未来政策及国内经济数据展望：
当前美对华加征关税态度有所软化，表示可能降低关税，同中国达成相关协议。从现实看，中美贸易停摆、关税收入流失也不符合美国利益，因此与主动中国谈判的概率确实明显增大。但短期二季度我国对美出口预计难以明显修复，经济仍有压力，而在“推动各方面政策措施早出手、快出手，对预期形成积极影响”要求下，内需增量政策有望尽快落地。
证券研究报告名称：《关注内需政策预期的博弈 ——全球大类资产周观点（53）》
对外发布时间：2025年4月20日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
周君芝 SAC 编号:S1440524020001
研究助理：谢雨心
No.4海外经济
美债的到期与供给，压力多大？美债周观点（2）
市场热议美债的到期偿付压力，这里存在一定误解，美国国债的到期偿付和新增供给规模确实不低，但并未边际恶化，近几年一直在深水区运行。真正需要关注的问题在于：第一，美国企业债市场面临到期与基本面恶化的双重压力；第二，美国国债的真正供给考验，或在下半年债限解决和减税落地，预计联储会开启新一轮结构性QE进行配合。
（一）美国国债的到期偿付和新增供给规模不低，但并未边际恶化，近几年一直在深水区运行
市场热议美债的到期偿付压力，这里存在一定误解：
（1）2025年美债出现到期规模尖峰是“假象”，主因到期主力短期国库券的期限在1年内，任何时点统计未来的到期分布，均会发现下一年是高峰。
（2）今年到期总金额很高+边际上升，但主要是短期国库券，附息国债到期额反而下降。
（3）中长期美债的总供给压力（续作+新增）其实未边际恶化。
整体看：近年来美国国债的到期和新增一直不低，并非今年独有；此外，美债违约概率低，眼下利率水平高，将低利率到期老券置换成高利率新发券，对市场有吸引力。因此，单纯从到期偿付规模来论证美债市场存在风险，逻辑上有瑕疵。
（二）到期偿付压力更多体现在美国信用债市场
美国企业债临三大问题：
（1）2025年到期规模继续攀升。
（2）疫情期间超低利率发行的债券，在2025年到期的规模继续上升，借新还旧时将面临较高的重置成本。
（3）美国经济在后续大概率走弱，基本面对企业债市场不友好，高收益债信用利差或继续走阔。
但是，需要指出的是，企业债市场恶化，并不一定意味着流动性危机，如果没有系统性冲击，压力未必向美国国债市场传导。
（三）美国国债在供给端的真正考验时点，或在下半年债限解决和减税落地
（1）3季度前后，债务上限结束后，会出现短债供给潮：一方面，当前SOFR中枢有上行迹象；另一方面，当财政部存款大幅上升时，美债走势往往偏弱。
（2）4季度前后，减税法案落地，财政部可能提高中长期美债发行规模。2023年8月，财政部类似操作后，10Y美债收益率上冲5%。
（3）预计联储会结束缩表，开启结构性QE，并放松银行监管（补充杠杆率等），对冲美债后续的供给压力。
（4）相比于供给端压力，更应该关注美债需求端的恶化风险。
风险提示：美国通胀上行超预期，美国经济增长超预期，导致美联储货币政策继续收紧，美元大幅升值，美债利率上行，美股继续下跌，商业银行破产危机，以及新兴市场出现货币和债务危机。美国经济衰退超预期，导致金融市场出现流动性危机，联储被迫转向宽松。欧洲能源危机超预期，欧元区经济陷入深度衰退，全球市场陷入动荡，外需萎缩，政策面临两难。全球地缘风险加剧，中美关系恶化超预期，大宗商品、运输出现不可控因素，逆全球化程度进一步加深，供应链持续被破坏，相关资源争夺恶化。
证券研究报告名称：《美债的到期与供给，压力多大？美债周观点（2）》
对外发布时间：2025年4月23日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
钱伟 执业证书编号：S1440521110002
No.5政策研究
全球贸易格局重构
当前全球贸易正面临着保护主义上升、供应链重构以及全球产业格局变化等挑战。根据GTAP模型，中美贸易战将使中国的出口、净出口和宏观经济增速分别下降4.27%、12.98%和1.02%，但是考虑到转口贸易和内需拉动，实际负面影响可能小于预期。大国间的贸易摩擦尤其是中美贸易战加剧全球经济的不确定性，但新兴市场国家的崛起，以及区域贸易协定的深化，为全球贸易带来新的机遇与挑战。未来，全球贸易格局可能将进一步向区域化、数字化、高附加值商品和服务贸易方向发展，进而推动全球经济结构的调整。
全球贸易在过去几十年中表现出显著的增长和结构性变化，尤其是在1995年世界贸易组织（WTO）成立后，全球贸易规模迅速扩大。全球贸易不仅促进了市场和生产力的提升，还推动跨国资本流动和技术进步。2024年，全球商品和服务贸易总额达到33万亿美元，增长主要受到服务贸易的推动，其中中国和印度的表现尤为突出。
然而，全球贸易也面临着诸多挑战，尤其是近年来贸易保护主义的抬头。美国及其他西方国家通过加征关税、产业回流等手段加剧贸易摩擦，全球供应链因此出现重新配置的现象，区域化趋势逐渐增强。根据GTAP模型，中美贸易战将使中国的出口、净出口和宏观经济增速分别下降4.27%、12.98%和1.02%，但是考虑到转口贸易和内需拉动，实际负面影响很可能小于预期。当前全球供应链的重构成为贸易的新特征，尤其是美国推动“近岸化”和“友岸外包”政策，加速产业链的区域布局。此外，欧洲通过绿色转型和数字化发展，推动全球供应链的绿色化与数字化。与此同时，新兴经济体，特别是中国和印度，在全球产业链中的地位日益重要，尤其在制造业和服务贸易领域的突破，使它们成为全球贸易的增长引擎。
全球贸易的结构性变化体现在商品与服务贸易的分化，以及高附加值商品的增长。在商品贸易中，传统行业的贸易额下降，而高科技领域如信息与通信技术、绿色技术产品等快速增长。服务贸易也日益成为全球贸易的重要组成部分，特别是在数字化服务领域，云计算、大数据等技术推动贸易结构的深度调整。展望未来，全球贸易将继续向区域化和高附加值领域发展，新兴经济体在全球贸易中的话语权将逐渐增大，但同时，全球贸易也可能面临更多的不确定性与挑战。
风险提示：
（1）既有政策落地效果及后续增量政策出台进展不及预期，地方政府对于中央政策的理解不透彻、落实不到位。（2）经济增速放缓，宏观经济基本面下行，经济运行不确定性加剧。（3）近期房地产市场较为波动，市场情绪存在进一步转劣可能，国际资本市场风险传染也有可能诱发国内资本市场动荡。（4）土地出让收入大幅下降导致地方政府债务规模急剧扩大，地方政府债务违约风险上升。（5）地缘政治对抗升级风险，俄乌冲突不断，国际局势仍处于紧张状态。
证券研究报告名称：《全球贸易格局重构》
对外发布时间：2025年4月23日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
胡玉玮 SAC 编号:S1440522090003
研究助理：杨旭泽
No.6
房地产
业绩与经营表现分化，各赛道龙头优势更加明显——经营服务行业2024年年报综述
纵观2024年不动产经营服务行业表现，物管/商管行业整体增收不增利，在管面积增速放缓，业绩分化加剧，关联方为绩优房企（通常为央国企背景）的头部物管公司在业绩及规模增长、回款效率等方面均有明显优势。头部交易中介商贝壳、我爱我家的2024Q4单季度营收均出现明显改善，在住房交易服务业务稳健增长的同时，积极培育第二增长曲线业务，业务规模持续稳健扩张。代建服务商龙头绿城管理控股新拓面积逆势增长，市占率进一步提升。扩内需背景下，房地产行业整体发展持续受政策支撑，我们继续看好经营服务赛道，推荐头部交易中介商与绩优房企关联物企。
物管商管：盈利整体承压，在管增速放缓，绩优房企关联的头部物企表现更佳。2024年20家重点物管及商管公司合计实现营业收入2191.5亿元，同比增长4.9%，增速较上年下降4.7个百分点；实现归母净利润87.4亿元，同比下降17.6%，降幅较上年扩大8.3个百分点。19家重点物企在管面积合计64.1亿方，同比增长6.6%，增速较上年下降4.0个百分点。行业分化持续，关联方为绩优房企（通常为央国企背景）的头部物管公司在业绩及规模增长、回款效率等方面均有明显优势。央、国企背景物企归母净利润同比增长1.8%，民企下降626.1%。
交易及其他服务：中介与代建赛道的头部效应更加明显。（1）交易中介商：2024Q4营收明显改善，头部企业规模扩张持续。随着2024年四季度以来房地产市场止跌回稳成效的持续显现，头部中介商贝壳、我爱我家的营收均明显改善，2024Q4单季度营收分别同比增长54.1%、25.0%。二者在保持交易服务业务稳健增长的同时，积极培育第二增长曲线业务，以GTV衡量的业务规模均持续稳健扩张。（2）代建服务商：代建龙头市占率进一步提升。受制于行业竞争加剧、回款难度有所增加，典型企业绿城管理控股2024年归母净利润同比下降17.7%。2024年代建行业整体新拓面积同比下降5%，公司新拓代建面积逆势增长3.4%，市占率提升1.7个百分点至22.1%。（3）资管服务商：资产运营与融通实现协同发展。代表公司首程控股2024年营收同比增长37.5%，资产运营与融通业务营收均高增，协同发展势头良好。
投资建议：看好头部交易中介商与绩优房企关联物企。
风险提示：
1、运营服务商：房地产市场修复不及预期，一方面会减少母公司内生输送的合约面积增长，另一方面也会直接影响物企的案场管理咨询等非等业主增值服务。同时市场外拓竞争的加剧、人工成本的上升，都将导致物管企业的利润空间承压，存在盈利能力不及预期的风险。此外，物企应收账款规模持续走高，收缴率不及预期，将对其流动性造成不良影响。
2、代建服务商：代建市场不确定性风险及品牌商誉减值风险。代建业务分商业代建和政府代建，市场前景依赖中国宏观经济表现、房地产市场景气度、公共住房建设政策目标等诸多因素，业务经营存在不确定性；代建服务商的品牌价值是其核心竞争力，当项目拥有人或其他对手方无法履行对代建服务商的合约义务时，造成的商誉减值可能会对其声誉、业务、财务状况及经营业绩造成负面影响。
证券研究报告名称：《业绩与经营表现分化，各赛道龙头优势更加明显——经营服务行业2024年年报综述》
对外发布时间：2025年4月22日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：竺劲 SAC 编号:1440519120002
SFC 编号：BPU491
黄啸天 SAC 编号:S1440520070013
No.7 人工智能
Coze智能体上线，OpenAI及豆包相继推出最新推理模型
1.字节推出最新通用Agent产品Coze空间，其拥有以下几个特点：1）特定任务训练的专家级agent，2）探索和规划双模式，更好的用户交互，3）网页和代码结果等更好的可视化结果呈现，4）支持MCP等更多工具调用。
2.OpenAI发布两款最新推理模型o3和o4-Mini，o3是其迄今推出的最强大推理模型，在编程、数学、科学、视觉理解等多个领域的均取得了突破性进展。首次实现“图像即推理要素”，展现强大的多模态能力。
3.新发布的o4-mini重构成本效率比，输入定价1.1美元/百万Token，日均调用量达o1的3倍，非STEM任务表现超前代。
4.字节发布最新豆包1.5•深度思考、文生图模型3.0、视觉理解模型。1.5•深度思考模型在推理能力和视觉理解能力领域提升显著；视觉理解模型在视觉定位以及视频解析领域提升显著。
1.1 Coze智能体上线
4月18日，字节跳动旗下产品Coze正式上线新产品Coze空间，是一款基于Coze生态开发的通用Agent产品，支持MCP调用和模型自主规划任务。
扣子空间构建了企业级智能体协作中枢，基于多模态任务编排引擎与动态扩展协议（MCP），实现从意图理解到执行闭环的端到端任务执行框架。其核心功能如下：
1）智能任务执行架构：基于多模态意图理解与分层任务分解算法，系统可自主解析复杂任务需求（如市场分析、数据建模、流程自动化），实现从问题识别到执行闭环的端到端处理，显著提升长周期任务处理效率。以生成旅游规划为例，用户提交任务后，智能体开启自动化搜索相关信息、生成网页以及UI设计，最终生成结果可直接打开链接在网页中查看。
2）垂直领域知识引擎：平台集成多个领域的预训练专家Agent集群，覆盖金融、医疗、法律等核心行业的预训练专家Agent集群，通过领域自适应迁移学习框架（Domain-adaptive TL）深度集成行业知识库与业务规则，为专业场景提供精准决策支持。
3）协作模式灵活调整：支持人机协同双模式：1. 探索模式：AI快速响应，基于已有的知识和算法快速生成回答，响应速度快，满足用户对即时信息的需求；2.规划模式：AI深度思考与执行，会对任务进行更全面、深入的规划，充分考虑任务的各种因素和条件，运用复杂的算法和分析结合可视化任务图谱与实时反馈机制，实现关键节点的人工校验与策略优化。用户既可以选择让 AI Agent 自动处理任务，也能开启规划模式进行人机协作。这种灵活度可以充分结合用户和 AI Agent 的优势，适用于高难度任务场景。
4）动态能力扩展框架：通过模块化扩展协议（MCP）支持多形态能力注入，包括API服务集成、自定义脚本嵌入及第三方工具链对接，有效突破传统AI Agent的功能边界。目前，Coze已经集成高德地图，飞书，图像工具等MCP，即将支持开发者使用Coze开发平台发布MCP至Coze空间，进一步拓展Agent能力边界。
1.2 OpenAI发布最新推理模型o3、o4-Mini
4月17日，OpenAI发布了o3与o4-mini两款新款推理模型。根据OpenAI官网，o3与o4-mini两款多模态模型作为OpenAI旗下o系列推理模型的最新版本，能同时处理文本、图像和音频，并且能作为Agent智能体自主组合并使用ChatGPT内如网络搜索、图像生成、代码解析等工具以及深度思考模式。
自4月17日起，ChatGPT Plus、Pro和Teams用户均可在模型选择器中自由选择o3、o4-mini和o4-mini-high，ChatGPT Enterprise和Edu用户将在一周后获得获得访问权限，免费用户亦能通过Think模式使用o4-mini。
根据OpenAI官网，o3是其迄今推出的最强大推理模型，在编程、数学、科学、视觉理解等多个领域均取得了突破性进展。模型测试结果显示：1）通用知识方面，在不使用外部工具的前提下，o3模型通用知识测试GPQA-Diamond正确率高达83.3%，数学测试AIME 2025正确率高达88.9%（o1为79.2%）； 2）代码能力方面，o3的SWE-Bench Verified测试集正确率为69.1%； 3）多模态能力方面，o3的MMMU测试集正确率为82.9%（o1为77.6%），MathVista正确率为87.5%。此外，根据外部专家评估，o3的重大错误率比OpenAI o1降低了20%，在编程、商业/咨询和创意构思等领域表现也很出色。
O4-Mini则在效率与性能间实现平衡，以更小巧的模型实现更高的推理能力，尤其适合高频词调用场景，在成本可控下保持高吞吐量。测试数据显示，o3的数学测试AIME 2025正确率92.7%、编程能力测试SWE-Bench Verified6正确率68.1%，在非STEM任务（科学、技术、工程、数学）上的表现也超越了上代模型o3-mini。
推理能力方面，此次推出的新模型首次实现“图像即推理要素”能力，突破传统“先识别后推理”的串联流程，将图像直接作为推理链的一环，支持在解析过程中实时调用工具（如缩放、旋转、格式转换），实现“边看边想”的动态分析。推理过程中，模型在向量空间同步编码图像与文本信息，基于视觉线索提出假设（如识别图表趋势后推导成因），并联动文本知识进行验证。
OpenAI官方称o3和o4-mini在多数情况下都比各自的前代o1与o3-mini更高效，也更节省成本。在AME2025基准测试中，性价比都远远超过前代模型。
定价方面，根据OpenAI官网，o3模型的定价为输入10美元/百万Token，输出为40美元/百万Token，较上一代模型o1（输入15美元/百万Token，输出60美元/百万Token）降低了33%；而轻量版o4-mini的定价为输入1.1美元/百万Token，输出为4.4美元/百万Token，与同性能竞品Gemini 2.5 Pro预览版（输入2.5美元/百万Token，输出15美元/百万Token）和Claude 3.7 Sonnet（输入3美元/百万Token，输出15美元/百万Token）相比定价低50%+。
成本优势支撑高频场景应用，早期测试显示，o4-mini在编程辅助、商业咨询等场景日均调用量已达o1的3倍。目前，ChatGPT Plus/Teams用户已优先接入新模型，生物医药、能源管理等领域客户正基于其多模态能力开发自动化分析工具。
OpenAI在官方博客中表示，他们在o系列模型中重走了与GPT系列类似的扩展路径——这次是在强化学习领域，通过增加训练计算量和推理时间的思考步骤，模型性能获得了明显提升。此开发步骤进一步验证了Scaling Law（规模定律）在多模态模型训练与推理阶段的持续有效性。在训练阶段大规模强化学习呈现计算规模与模型能力正相关；在推理阶段，“思考时间”延长显著优化结果质量。
1.3 豆包1.5•深度思考、文生图模型3.0、视觉理解模型上线
4月17日，火山引擎总裁发布豆包1.5•深度思考模型，升级豆包•文生图模型3.0、豆包•视觉理解模型。同时，面向Agent服务，发布OS Agent解决方案、GUI Agent大模型——豆包1.5•UI-TARS模型；面向大规模推理，发布AI云原生•ServingKit推理套件。
豆包 1.5・深度思考模型包含两个版本，第一个主线版本是大语言模型 Doubao-1.5-thinking-pro，第二个是具备多模态能力的视觉版 Doubao-1.5-thinking-pro-vision。前者推理能力更强，后者支持视觉推理，开发者可以按需使用。
经多项主流基准测试评估，Doubao-1.5-thinking-pro 在数学推理、编程竞赛、科学推理等专业领域任务以及创意写作等通用任务中均表现突出。
豆包1.5•深度思考模型通过MoE（专家混合）架构设计实现技术突破，总参数量达200B但单次推理激活参数仅20B，在算力资源利用效率上形成显著优势。同时支撑每秒超百万次的高并发请求，响应延迟压缩至20毫秒级别36。其核心突破在于动态任务分配机制，可根据输入内容自动匹配最优专家子模型，例如在编程任务中优先调用代码生成模块，在数学推理场景激活逻辑分析单元，实现效率与精度的双重跃升。
在推理能力迭代上，该模型首创"即时搜索-推理融合"范式，打破传统"先检索后决策"的线性流程。以露营装备规划为例，模型通过三轮动态搜索完成需求拆解：首轮筛选基础装备性能参数，次轮结合儿童安全需求优化选择，最终整合天气数据推荐防水方案，形成端到端的智能决策链。
视觉理解能力的升级推动模型进入多模态深度推理阶段，通过融合图像切片编码与文本逻辑链对齐技术，模型可对2K分辨率图像进行像素级解析。例如在医学影像诊断中自动放大病灶区域、比对病理数据库，并生成可追溯的推理报告。实测显示，其数学试题图片解析准确率达100%（8/8高考真题全对），发票信息结构化提取效率较传统OCR提升。在自动驾驶训练场景，模型支持多目标3D定位与速度感知，可实时解析道路视频流中的障碍物轨迹。
全新升级的豆包•文生图模型3.0，树立了生成式视觉技术的工业级应用标杆。具体来说，它实现了三大突破性升级：更好的文字排版表现、实拍级的图像生成效果、2K 的高清图片生成。
首先是中文小字和长文本的生成。新模型不仅较好地解决了小字和长文本的生成难题，更大幅提升了海报排版的美感，还在精准生成的基础上还做到了完美融合；其次，在人像生成领域，豆包文生图 3.0 模型能做到真实还原皮肤质感、表情走向、衣服的纹理等细节，还实现了不需要二次处理的2K高清直出。
在最新的文生图领域权威榜单 Artificial Analysis 竞技场中，已超越业界诸多主流模型，跻身全球第一梯队。
最新发布豆包•视觉理解模型具备更强的视觉定位能力，支持多目标、小目标、通用目标的框定位和点定位，并支持定位计数、描述定位内容、3D 定位。可应用于线下门店的巡检场景、GUI agent、机器人训练、自动驾驶训练等。
同时，新版本在视频理解能力上也有大幅提升，比如记忆、总结理解、速度感知、长视频理解等。豆包•视觉理解模型结合向量搜索，可直接对视频进行语义搜索，广泛适用于安防、家庭看护等商业化场景。
在与GPT4o模型的视觉能力对比实测中，豆包的视觉理解模型在豆包在专业垂类场景（如中国传统元素、冷门物体）表现更精准，且具备每秒43 tokens的高响应速度，结合0.003元/千tokens的超低定价（仅为行业均价15%），实现了多模态技术的高性价比落地。
在大会中，火山引擎正式推出OS Agent开发框架，构建覆盖轻量级至复杂场景的智能体开发体系。面向基础场景的Code Use与Browser Use，开发者可通过veFaaS平台直接调用预封装的大模型API，实现零代码搭建自动化脚本与浏览器操作Agent；针对GUI交互等高阶需求，则依托ECS弹性计算与云手机技术，结合自研的豆包1.5•UI-TARS多模态模型，完成界面元素识别、操作指令生成、跨应用流程串联等复杂任务。同步发布的UI-TARS模型突破传统RPA工具规则依赖，实现视觉理解-逻辑推理-操作执行的端到端闭环，已在火山方舟平台开放商用。
同时，为解决Agent规模化部署的算力瓶颈，火山引擎推出云原生推理套件ServingKit。该套件支持671B参数大模型在2分钟内完成云端部署，引擎冷启动时间压缩至13秒。通过KV Cache动态压缩技术，将高频请求场景的缓存命中率提升10倍，在100% cache 命中场景下 TPS 吞吐量可提高至5倍以上；结合对算子、AI 网关、VKE 编排调度的优化和升级，可以大幅度降低 GPU 消耗单位，这一技术突破为大模型驱动的自动化浪潮提供了可扩展的算力基座。
风险提示：北美经济衰退预期逐步增强，宏观环境存在较大的不确定性，国际环境变化影响供应链及海外拓展；芯片紧缺可能影响相关公司的正常生产和交付，公司出货不及预期；下游需求不及预期影响公司正常生产和交付，导致收入及增速不及预期；信息化和数字化方面的需求和资本开支不及预期；市场竞争加剧，导致毛利率快速下滑；主要原材料价格上涨，导致毛利率不及预期；汇率波动影响外向型企业的汇兑收益与毛利率；人工智能技术进步不及预期；汽车与工业智能化进展不及预期。
证券研究报告名称：《Coze智能体上线，OpenAI及豆包相继推出最新推理模型》
对外发布时间：2025年4月22日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
于芳博 SAC 编号:S1440522030001
No.8 计算机
信创&工业软件板块复盘及发展趋势分析
复盘信创及工业软件高景气行情，初期以政策催化和市场空间演绎为主，中后期则主要受益于行业订单高增以及重点企业业绩释放。根据历史招投标数据以及相关产品限价标准，结合党政与行业从业人员数量和工信部设备更新政策综合测算，党政信创市场空间约为6200亿元，行业信创市场规模约8097亿元；工业软件及工业操作系统潜在空间超2000亿元。当前信创相关招投标数目环比稳定，反映信创板块景气度持续回升。
随着相关政策进一步出台，以及后续相关资金重点对于党政信创、工业软件领域的支持，信创及工业软件有望复刻2018年下半年至2021年的高景气行情。
风险提示：
政策出台及落地不及预期：信创及工业软件国产化需要顶层政策支持，政策出台力度及后续落实情况影响国产替代进度及节奏。
宏观经济下行风险：信创及工业软件涉及下游政府及广泛行业，宏观经济下行压力下政府预算以及行业IT支出不及预期将影响板块需求。
应收账款及坏账风险：信创及部分工业软件业务以项目制形式开展，需要验收后才可收到回款，下游客户付款周期拉长可能导致应收账款及坏账增加，并可能进一步导致资产减值损失。
国际环境变化影响：当前国际贸易摩擦加剧，美国关税政策等变化不确定性较强，可能影响市场需求以及相关企业与一带一路等国家地区的贸易。
证券研究报告名称：《信创&工业软件板块复盘及发展趋势分析》
对外发布时间：2025年4月22日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
应瑛 SAC 编号:S1440521100010
SFC 编号:BWB917
王嘉昊 SAC 编号：S1440524030002
No.9 计算机
如何看待跨境支付现状及未来趋势？
全球跨境支付模式主要包括代理行模式、互联模式、单一平台模式以及点对点模式四大类，基于SWIFT的代理行模式在跨境支付中占据主导地位。SWIFT已成为全球覆盖面最广、使用频率最高的金融通讯基础设施，但资金流与信息流“双轨制”以及治理结构导致弱势中心化，逐步沦为美国金融制裁工具。 未来的发展路径主要包括：1）基于SWIFT体系，打造以本币为结算货币的支付系统。2）基于本国支付体系，通过单边连接或者双边连接等方式，拓展延伸覆盖范围。3）第三方支付以移动支付场景为切入口，构建独立的支付网络体系。 4）基于区块链技术，全新构建基于数币以及货币桥的支付体系。
风险提示：
（1）国际地缘政治博弈风险。我国跨境支付体系建设可能触动现有国际金融格局，引发地缘政治博弈。欧美可能通过监管审查、技术壁垒等方式阻碍我国支付体系全球化，部分国家对人民币国际化的谨慎态度亦可能在支付系统互联中设置政治障碍，加剧全球支付网络 “阵营化” 风险。
（2）CIPS 拓展的合规与路径压。CIPS 全球拓展面临多法域监管壁垒。各国对支付系统准入、反洗钱规则及数据治理要求差异显著，接入海外金融机构需适配复杂合规框架，推高运营成本。同时，系统初期对美元清算体系仍存部分依赖，跨境交易需与传统货币网络协同，若国际政治经济形势波动，可能面临清算路径受限或流动性调配压力，影响稳定性。
（3）数字货币与货币桥的技术政策挑战。数字货币应用受限于区块链技术成熟度，智能合约漏洞、分布式系统缺陷可能引发资金安全与数据泄露风险。其跨境流动亦对现行外汇管理、货币政策传导形成冲击，监管难度显著增加。货币桥建设则受制于多国央行政策协调困境，金融市场开放程度与监管诉求差异易导致清算规则碎片化，降低跨境支付效率。
（4）支付平台出海的市场与合规风险。海外市场已由 PayPal 等巨头主导，我国平台需投入巨额资源突破品牌认知与用户习惯壁垒，本地化改造成本高企。数据安全方面，欧美对数据跨境流动监管严格（如 GDPR），平台存储架构、传输链路若不合规，可能面临审查、罚款甚至业务暂停，直接威胁海外运营可持续性。
证券研究报告名称：《如何看待跨境支付现状及未来趋势？》
对外发布时间：2025年4月22日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
应瑛 SAC 编号:S1440521100010
SFC 编号:BWB917
研究助理：张敏
No.10 汽车
“232关税”落地，汽车零部件影响相对较小，关注北美建厂零部件机会
美国时间4月2日，美国总统特朗普签署行政令，对全球国家征收10%全面关税，部分国家面临“对等关税”的更高税率。汽车整车及零部件关税仍采用3月26日“232关税”版本，不与本轮“对等关税”重叠。本轮关税后，对中国/墨西哥&加拿大/泰国汽车关税累计加征力度为45%/25%（非美部分）/25%。本轮关税目的是促进“美国制造”回流，影响力度上，墨西哥和加拿大<泰国等东南亚国家<中国。我国整车和汽车零部件，直接对美出口敞口不大。汽车零部件对墨西哥出口增速>整体出口增速>美国，且墨西哥仍是我国车企出海首选地之一。欧盟有望用最低售价机制替代电动车关税，利好车企盈利，未来有望进一步深化合作，赴欧洲建厂实现从出口到出海的转变。
美国时间4月2日，美国总统特朗普签署行政令，对全球国家征收10%全面关税，部分国家面临“对等关税”的更高税率（如中国34%、欧盟20%、日本24%、泰国36%），目前最新动态为4月9日宣布“暂缓90天执行对等关税”。
汽车整车及零部件关税仍采用3月26日“232关税”版本，不与本轮“对等关税”重叠。3月26日加征的汽车关税已于4月2日落地，适用于进口乘用车、轻型卡车以及关键汽车零部件（发动机、变速箱、动力总成零部件和电气元件）。即使符合美墨加协定的整车和零部件，不在美国制造部分也将征关税。本轮关税后，对中国/墨西哥&加拿大/泰国汽车关税累计加征力度为45%/25%（非美部分）/25%，边际上对墨西哥、加拿大压力有所减轻，零部件关税尚在讨论中。本轮关税目的是促进“美国制造”回流，影响力度上，墨西哥和加拿大<泰国等东南亚国家<中国。
我国整车和汽车零部件，直接对美出口敞口不大。2024年全年我国汽车出口约585.9万辆，同比+19.3%。2024年我国对美国整车出口11.6万辆，同比+55.3%，对美直接出口仅占比不足2%。墨西哥成为我国整车出口重要增长极。2024年我国对墨西哥整车出口44.5万辆，同比+7.2%，高速增长到2020年（3.5万辆）的12倍。汽车零部件对墨西哥出口增速>整体出口增速>美国，且墨西哥仍是我国车企出海首选地之一。
欧盟有望用最低售价机制替代电动车关税，利好车企盈利。24年10月欧盟对中国电动车加征17.0-35.3%不等的关税，而25年4月10日欧盟发言人表示，双方已经同意研究最低售价，以替代此前加征的关税。中国和欧盟在汽车领域关系边际缓和，未来有望进一步深化合作，赴欧洲建厂实现从出口到出海的转变。
风险提示：
1、出口政策风险超预期。出口受国际形势、国家政策、汇率等多方因素影响，目前关税影响整车及零部件对外出口，未来海外销量增长有波动风险。
2、行业竞争格局恶化。汽车电动智能化趋势下，国内整车厂和零部件供应商竞相布局，随着技术进步、新产能投放等供给要素变化，未来行业竞争或加剧，整车和零部件企业的市场份额及盈利能力或将有所波动。
3、客户拓展及新项目量产进度不及预期。汽车电动智能化趋势下，现有整车和零部件供应链格局迎来重塑，获得新客户和新项目增量的零部件公司有望受益，而部分零部件公司市场份额可能受到影响。
证券研究报告名称：《内需改善及科技成长共振，关注车展新车密集发布》
对外发布时间：2025年4月21日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
程似骐 SAC 编号:S1440520070001
SFC 编号:BQR089
陶亦然 SAC 编号:S1440518060002
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