（来源：民生证券研究院）
策略｜A股策略周报20250420：预期或将回摆
固收｜可转债周报20250420：如何看待转债资金回流？
固收｜流动性跟踪周报20250419：宽货币迎来兑现窗口？
金融工程｜量化周报：成功二次测试，可以逢低加仓
汽车｜汽车和汽车零部件行业周报20250420：上海车展将至 自主竞逐高端+智驾
金属｜有色金属周报20250420：关税不确定性持续支撑避险需求，金价再创新高
金属｜钢铁周报20250420：关税交易或已结束，期待国内宏观政策对冲
能源开采｜煤炭周报：供需两弱煤价筑底，关注稳定高股息投资价值
能源开采｜石化周报：多方因素致使油价回升，短期或维持区间震荡
计算机｜计算机周报20250420：AI Agent的关键拐点：MCP堪比互联网TCP/IP时刻
电新｜电力设备及新能源周报20250420：全球动力电池装车量同比高增，辽宁省下发7GW风光指标
公用事业｜电力及公用事业行业周报(25WK16)：25Q1绿证核发量激增，3月用电量同比+4.8%
非银｜非银行业周报20250420：险企渠道改革提速
▍A股策略周报20250420：预期或将回摆
短期看，贸易冲突中最具话语权的两大经济体的货币最为受损的现象逻辑上存在反复的可能。
全球衰退预期或将回摆，驱动因素在于以下三点：第一，当前中国的内生性修复韧性较强；第二，美国的消费及就业情况均有好转，且财政支出并未收缩；第三，贸易冲突阶段性缓和的预期可能会出现。
中国如果要想维持制造业的产能优势，那么需要为制造业的优势产能寻找合适的需求承接。在这一视角下有以下两个方向值得关注：其一是促销费扩内需，其二是重构外需的需求链。
风险提示：
国内经济修复不及预期，海外经济大幅下行。
▍可转债周报20250420：如何看待转债资金回流？
伴随着关税风波趋缓，本周市场逐步回暖，可转债ETF重获增持。底部至暗时刻或已过去，转债市场修复拐点渐临。此外，本周转债预案审批明显提速，转债供需格局有望持续优化。
策略上，4月为业绩密集披露期，后续将迎来新一轮评级调整周期，短期内建议重点配置高评级稳健型转债，5月开始，半导体、AI算力、机器人、创新药等科技自主类成长性行业有望重回市场视野，建议结合转债剩余期限选择具有条款博弈空间的转债。整体上，除了传统的双低策略外，价格110元附近、估值溢价率50%的低价转债亦有较好的配置性价比。
风险提示：
1）基本面变化超预期；2）权益市场波动剧烈；3）转债估值波动超预期。
本周资金面均衡偏松，资金利率中枢继续下移。4/14-4/18，DR001、R001周均值分别较前周变动-2BP、-4BP，DR007、R007周均值分别较前周变动-2BP、-7BP。银行资金融出规模有所下滑，资金分层现象不明显。
聚焦后续资金面，随着本周超长特别国债发行安排落地，增量财政政策加速落地之下，市场对于宽货币落地的预期进一步强化，降准或可期。
风险提示：
▍量化周报：成功二次测试，可以逢低加仓
择时观点：成功二次测试，可以逢低加仓。
当下流动性保持下行趋势，分歧度上行趋缓，景气度保持下行状态，ERP保持极值状态，三维择时框架继续半仓建议。从技术形态来看，沪深300经历了恐慌抛售、自动反弹后，出现了缩量、振幅缩短并且价格维持于水平线的特征。这意味着供应较弱，市场下跌趋势或终止，可以逢低加仓。
指数监测：科创综指大幅流入。
通过对同一指数对应的ETF规模进行合并并剔除涨跌幅影响，我们计算了各指数ETF产品总体申购/赎回份额情况。近1周ETF产品申购流入增速快的有：科创综指、港股通创新药、科创价格、央企科技创新、恒生创新药。近1周碳中和60、国政粮食、中证2000、上证金融、CS现代农份额流出最多。
资金共振：推荐传媒，消费者服务，非银行金融与建筑。
我们监控两融与大单资金的共振情绪，选择两类资金都看好的行业。两融资金流上周在电子中净流入最多，净流入23.3亿元；大单资金上周在银行中净流入最多，净流入44.4亿元。根据融资融券净流入与主动大单资金的净流入情况，本周推荐传媒，消费者服务，非银行金融与建筑。 因子跟踪：成交量类、一致预测因子表现亮眼。从时间上看，成交量类和一致预测因子表现较好，从不同市值下看，大小市值下成交量类、换手率因子表现较好，整体看小市值下因子超额更高。
量化组合：上周超额收益涨跌互现。
基于研报覆盖度调整的沪深 300 增强组合、中证 500 和中证 1000 增强组合，上周分别实现绝对收益 0.96%、 -0.53% 和 0.61%，分别实现超额收益 0.38%、 -0.09% 和 0.99%，4 月（本月）超额分别为 -0.56%、 -0.93% 和 1.79%，本年超额收益分别为 3.44%、 -1.51% 和 0.10%。
风险提示：
量化结论基于历史统计，如若未来市场环境发生变化不排除失效可能。
▍汽车和汽车零部件行业周报20250420：上海车展将至 自主竞逐高端+智驾
本周数据：2025年4月第2周（4.7-4.13）乘用车销量35.1万辆，同比+13.1%，环比+4.0%；新能源乘用车销量18.5万辆，同比+27.2%，环比+9.9%；新能源渗透率52.8%，环比+2.8pct。
本周行情：汽车板块本周表现弱于市场。本周（4月16-4月18日）A股汽车板块下跌0.39%，在申万子行业中排名第28位，表现弱于沪深300（+1.45%）。细分板块中，汽车服务、商用载货车、摩托车及其他分别上涨2.18%、2.09%、0.28%，乘用车、商用载客车、汽车零部件分别下跌0.29%、0.29%、0.76%。
本周观点：本月建议关注核心组合【比亚迪、吉利汽车、小鹏汽车、小米集团、伯特利、拓普集团、新泉股份、沪光股份、春风动力】。
2025上海车展：“拥抱创新 共赢未来”。第二十一届上海国际汽车工业展览会将于2025年4月23日至5月2日举办，主题为“拥抱创新 共赢未来”，科技巨头、新势力通过智驾体验定义竞争力。华为：尊界S800、问界M8、享界S9增程三箭齐发，以鸿蒙智驾+高压平台技术冲击豪华市场，定位覆盖30万元至百万元级。小鹏G7（双激光雷达+城市NOA）、理想i8（双Orin-X+全场景智驾）、零跑B10（10万元级唯一激光雷达车型）聚焦智能化升级，推动高阶智驾向主流市场渗透。自主新趋势：技术驱动品牌向上 混动+智驾双线突破。比亚迪：王朝网汉L/唐L双旗舰搭载“天神之眼”智驾系统（激光雷达+双Orin-X），方程豹钛3以硬派设计+云辇底盘拓展个性化市场，技术赋能全价位覆盖。吉利银河星耀8、极氪9X依托雷神EM-P混动与Thor芯片；领克900以激光雷达+天地门设计定义豪华新标杆。自主供给呈现高端化、智驾平权特征。
乘用车基本面向上 新车催化密集 智驾平权提振估值。
1）终端需求：根据乘用车上险数据，4月第1/2周乘用车销量分别33.7/35.0万辆，新能源渗透率分别50.0%/52.8%，政策驱动需求，终端销量持续表现亮眼。2）行业催化剂：①新车周期：近期极氪007 GT、小鹏X9改款、问界M8 增程、方程豹 钛3、哈弗 枭龙MAX等多款重点车型上市，后续4月车展将迎新车密集催化，重点新车包括小鹏G7、零跑B10、吉利星耀8、极氪007 GT、比亚迪汉唐L、长城坦克400等。②业绩：预计2025Q1整车业绩同比表现较好的车企包括小鹏、零跑、比亚迪、吉利。2025年为智驾全面加速的一年，比亚迪开启智驾全系标配，开启中国汽车的智驾平权时代，建议关注基本面向上及具有智驾能力的公司。
投资建议：
风险提示：
▍有色金属周报20250420：关税不确定性持续支撑避险需求，金价再创新高
本周（04/14-04/18）上证综指上涨1.19%，沪深300指数上涨0.59%，SW有色指数上涨0.91%，贵金属COMEX黄金上涨4.61%，COMEX白银上涨4.60%。工业金属LME铝、铜、锌、铅、镍、锡价格分别变动+0.68%、+3.08%、-1.27%、+1.98%、+7.29%、+2.69%，工业金属库存LME铝、铜、锌、铅、镍、锡分别变动-2.73%、+1.90%、+60.39%、+16.16%、+0.43%、-10.80%。
工业金属：关税政策进入“暂停-博弈”阶段，美联储降息节奏尚不明确，内需表现良好托底工业金属价格。核心观点：关税政策进入“暂停-博弈”阶段，美联储与特朗普关于降息节点分歧较大，美国关税不确定性仍存；国内一季度GDP增长超预期，展示消费复苏趋势，托底工业金属价格。铜方面，供应端，本周SMM进口铜精矿指数报-34.71美元/吨，周度环比减少3.82美元/吨，冶炼端亏损压力继续加剧。需求端，国内铜线缆企业开工率87.71%，环比增长3.04pct，连续三周上涨，铜线缆企业在手订单充足，且终端需求仍在稳步增长，国内社会库存持续去库。铝方面，国内电解铝运行产能持稳运行，川渝地区复产产能已全部复产并实现产出，成本端氧化铝价格持续走低，需求端因铝价下跌刺激下游备货情绪，周度去库3.5万吨，但部分铝加工板块后续订单量较前期旺季出现下滑，主要系光伏抢装需求进入末期。重点推荐：洛阳钼业、紫金矿业、西部矿业、金诚信、中国有色矿业、五矿资源、中国铝业、中国宏桥、天山铝业、云铝股份、神火股份。
能源金属：刚果（金）禁钴出口政策影响延续，原料库存持续去化加剧供应紧缺局势，惜售情绪或进一步提升，钴价预计进入第二阶段。锂方面，下游企业仅维持刚需采购，备库意愿低迷，观望情绪浓厚，部分锂盐厂已出现小幅减产动作，但由于当前供应总量仍处高位，供应过剩格局未改，预计锂价短期或将维持窄幅震荡。钴方面，钴盐厂保持惜售挺价策略，部分盐厂原材料缺货问题略有显现；钴中间品厂商以保供长单为主，下游原材料缺货情况略有凸显，厂商询盘积极；电解钴库存偏高，下游厂商询盘积极性有所提升；我们预计随着产业链库存逐步消耗，惜售情绪或将进一步提升，后续开始补库时供给紧缺或加剧，钴价有望迎来新一轮上行机会。镍方面，受月初伦镍下行影响，硫酸镍成本支撑走弱，需求侧部分下游暂未完成4月备库，前驱体厂询盘积极，市场活跃度相对有所提升，由于供需偏紧预计硫酸镍价格短期走势或震荡偏强。重点推荐：华友钴业、腾远钴业、寒锐钴业、藏格矿业、中矿资源、永兴材料、盐湖股份。
贵金属：特朗普关税政策不确定性仍存支撑避险需求，金价再创新高，继续看好贵金属价格后续表现。关税政策进入“暂停-博弈”阶段，但仍存在不确定性，避险需求持续为黄金价格提供支撑，美联储与特朗普关于降息节点分歧较大，降息节奏尚不明朗，同时美国3月核心CPI同比2.8%，预值3.0%，美国3月CPI同比2.4%，预值2.5%，美国3月CPI数据放缓拖累美元大跌，黄金价格再度飙升历史高位。中长期来看，去美元中心化+美元信用弱化为主线，看好金价中枢上移。白银价格短期承压更加明显，交易工业需求的回落，一旦金银比创极值+经济企稳，银价弹性相对更高，价格有望创历史新高。重点推荐：万国黄金集团、赤峰黄金、山金国际、招金矿业、山东黄金、中金黄金、湖南黄金，关注中国黄金国际，白银标的推荐盛达资源、兴业银锡。
风险提示：
需求不及预期、供给超预期释放、海外地缘政治风险。
▍钢铁周报20250420：关税交易或已结束，期待国内宏观政策对冲
价格：本周钢材价格下跌。
截至4月18日，上海20mm HRB400材质螺纹价格为3130元/吨，较上周降40元/吨。高线8.0mm价格为3330元/吨，较上周降60元/吨。热轧3.0mm价格为3240元/吨，较上周降90元/吨。冷轧1.0mm价格为3790元/吨，较上周降100元/吨。普中板20mm价格为3470元/吨，较上周升20元/吨。本周原材料中，国产矿市场价格稳中有跌，进口矿市场价格震荡，废钢价格上涨。
利润：本周钢材利润下降。
长流程方面，我们测算本周行业螺纹钢、热轧和冷轧毛利分别环比前一周变化-17元/吨，-45元/吨和-107元/吨。短流程方面，本周电炉钢利润下降。
产量与库存：
截至4月18日，五大钢材产量上升，总库存环比下降。产量方面，本周五大钢材品种产量873万吨，环比升1.65万吨，其中建筑钢材产量周环比减0.37万吨，板材产量周环比升2.02万吨，螺纹钢本周减产3.15万吨至229.22万吨。分不同炼钢方式来看，本周长、短流程螺纹钢产量分别为202万吨、27.22万吨，环比分别+0.09万吨、-3.24万吨。库存方面，本周五大钢材品种社会总库存环比降51.87万吨至1123.79万吨，钢厂总库存459.85万吨，环比降24.03万吨，其中，螺纹钢社库降30.34万吨，厂库降14.26万吨。表观消费量方面，测算本周螺纹钢表观消费量273.82万吨，环比升21.14万吨，本周建筑钢材成交日均值10.87万吨，环比下降2.74%。
投资建议：
关税交易或已结束，期待国内宏观政策对冲。本周钢材表需显著回升，建材、板材表需分别回升11.13%、1.76%，建材需求呈现一定逆周期性，关税政策对板材需求的短期冲击或告一段落。钢材价格因关税政策冲击有所回落，市场情绪消化后钢价或将企稳，关注后续提振内需等宏观政策对冲。长期来看，粗钢仍有产量调控预期，原料端铁矿、焦煤供给趋于宽松，钢企盈利能力有望修复。推荐：1）普钢板块：宝钢股份、华菱钢铁、南钢股份；2）特钢板块：中信特钢、甬金股份、翔楼新材；3）管材标的：久立特材、武进不锈、友发集团。建议关注：高温合金标的：抚顺特钢。
风险提示：
下游需求不及预期；钢价大幅下跌；原材料价格大幅波动。
▍煤炭周报：供需两弱煤价筑底，关注稳定高股息投资价值
供需两弱煤价筑底，长协韧性凸显。
3月中旬以来，煤价在670元/吨左右窄幅波动，一方面需求疲弱难以改善，火电发电持续同比负增长且季节性走弱，非电需求环比提升但节奏缓慢，另一方面持续低煤价下新疆、内蒙古以露天矿为主的地区出现停减产，发运倒挂叠加4月大秦线春季检修，港口到货量减少，供需两弱下港口成交较少、去库缓慢，煤价持续横盘。展望后市，非电需求仍维持缓慢提升，煤价向上动力不足，但考虑国内产量及进口在低煤价下开始收缩，下行压力亦有限。边际产能成本、进口煤价倒挂以及长协基准价对港口煤价有支撑，预计短期现货价仍以窄幅震荡为主，长协价仍表现出低波韧性。
关税贸易冲突持续，稳定高股息价值提升。
伴随关税贸易冲突继续加码，叠加弱需求及国债收益率下行，煤炭板块受中美贸易冲突影响较小、稳定高股息所体现的投资价值再度提升，而高长协龙头企业受益“稳盈利+低负债+高现金+高股息”属性防御价值凸显，同时在保障股东回报基础上利用充沛现金低成本扩张，或在煤炭资源供给刚性下通过一级市场竞拍保障资源接续，兼具中长期成长属性。近期国家能源集团、中国中煤、山东能源集团等多家煤炭央国企启动对旗下控股上市公司的股份增持和资产注入计划，有助于提振市场信心、优化资产结构、提升上市公司中长期成长性和市场竞争力，看好板块估值提升。
焦煤短期或有旺季阶段性小幅反弹，受制需求疲弱空间有限。
当前煤价下部分配焦原煤转为动力煤销售更具性价比，焦煤价格已基本见底，叠加近期进入传统旺季高炉持续复产，铁水产量环比提升，煤价或有阶段性反弹，但需求无根本性改变情况下，涨价空间有限。
投资建议：
标的方面，我们推荐以下投资主线：1）行业龙头业绩稳健，建议关注中国神华、陕西煤业、中煤能源。2）业绩稳健、高净现金成长型标的，建议关注晋控煤业。3）业绩稳健、产量同比增长，建议关注山煤国际、华阳股份。4）煤电一体成长型标的，建议关注新集能源。
风险提示：
1）下游需求不及预期；2）煤价大幅下跌；3）政策变化风险。
▍石化周报：多方因素致使油价回升，短期或维持区间震荡
多方因素致使油价回升，短期或维持区间震荡。
4月16日，OPEC+发布最新的补偿减产计划，涉及减产国包含伊拉克、科威特、沙特阿拉伯、阿联酋、哈萨克斯坦、阿曼、俄罗斯，补偿减产时间从25年4月至26年6月，累计减产457.2万桶/日，其中，4、5、6月分别减产22.2、37.8、43.1万桶/日，同时，OPEC表示，俄罗斯、哈萨克斯坦须对69、130万桶/日的超产石油进行补偿，此番态度相较以往较为强势，后续建议持续跟踪OPEC+的补偿减产情况。此外，于同日，乌克兰批准将乌克兰战时状态和总动员期限延长90天；美国宣布对中国的山东胜星化工有限公司实施制裁，理由是该公司购买了价值超十亿美元的伊朗原油，且美国于次日凌晨再次表示“将伊朗的能源出口降至零”。俄乌、美伊局势尚不明朗，尽管市场对此已有所预期，但由于上周油价已基本触底，本周市场情绪有所回暖，从而在OPEC要求超产国家减产、乌克兰延长战时状态、美国加大对伊朗制裁的共同作用下，油价依然有所回升。短期来看，在没有较大的国际形势的变化下，驱动油价进一步上涨的动力相对不足，预计油价短期或维持区间震荡。
OPEC和IEA大幅下调25年需求增速。
4月石油月报显示，OPEC将25年全球石油需求增速从150万桶/日下调至120万桶/日，主要是中国需求增速下调，同时非DOC供给增速从110万桶/日下调至100万桶/日，主要是非洲供给增速下调；IEA则将25年全球GDP预测从此前的3.1%下调至2.4%，全球石油需求增速从103万桶/日调整至72.6万桶/日。 美元指数下降；布油价格上涨；东北亚LNG到岸价格上涨。截至4月18日，美元指数收于99.23，周环比-0.56个百分点。1）原油：截至4月17日，布伦特原油期货结算价为67.96美元/桶，周环比+4.94%；WTI期货结算价为64.68美元/桶，周环比+5.17%。2）天然气：NYMEX天然气期货收盘价为3.25美元/百万英热单位，周环比-8.27%；东北亚LNG到岸价格为12.20美元/百万英热，周环比+10.81%。
美国原油产量稳定，炼油厂日加工量下降，原油库存上升。
截至4月11日，美国原油产量1346万桶/日，周环比持平；炼油厂日加工量1556万桶/日，周环比-6万桶/日，炼厂开工率86.3%，周环比-0.4pct；美国战略原油储备39701万桶，周环比+30万桶；商业原油库存44286万桶，周环比+52万桶；车用汽油/航空煤油库存分别为23402/3982万桶，周环比-196/-111万桶。
投资建议：
我们推荐以下两条主线：1）油价有底，石油企业业绩确定性高，叠加高分红特点，估值有望提升，建议关注产量持续增长且桶油成本低的中国海油、抗风险能力强且资源量优势强的中国石油、高分红一体化公司中国石化；2）国内鼓励油气增储上产，建议关注产量处于成长期的新天然气、中曼石油。
风险提示：
地缘政治风险；伊核协议达成可能引发的供需失衡风险；全球需求不及预期的风险。
▍计算机周报20250420：AI Agent的关键拐点：MCP堪比互联网TCP/IP时刻
市场回顾
本周（4.14-4.18）沪深300指数上涨0.59%，中小板指数下跌1.15%，创业板指数下跌0.64%，计算机（中信）板块下跌0.98%。板块个股涨幅前五名分别为：天津磁卡、卓易信息、恒锋信息、石基信息、传艺科技；跌幅前五名分别为：中国长城、中国软件、新大陆、汇金科技、东方通。
行业要闻
OpenAI：发布GPT-4.1系列模型 英伟达：公布RTX 5060显卡国内定价，2499元起，5月上市 武汉：中部地区国家高新区联盟成立，工信部火炬中心中部中心落户光谷
公司动态
浪潮软件：4月15日消息，公司拟使用自有资金或自筹资金，以集中竞价交易方式回购公司已发行的人民币普通股，回购股份用途为股权激励，回购金额不低于人民币2,000万元（含）且不超过人民币4,000万元（含），回购价格不超过人民币24.99元/股（含本数），预计回购股份数量为80万股-160万股，占总股本比例0.25%-0.49%。 科达自控：4月16日消息，公司收到美国专利商标局授予的1项《发明专利证书》，具体情况如下：METHOD AND SYSTEM FOR DETECTING OIL ABRASIVE PARTICLE SIZE（一种油液磨粒尺寸检测方法及系统）。
本周观点
MCP协议如同互联网时代的TCP/IP协议，能够实现允许系统向 AI 模型提供上下文信息，并且可以在不同的集成场景中通用化，定义了AI Agent的新范式。与此同时，以腾讯、字节、阿里为代表的互联网大厂纷纷开启通用AI Agent的白热化竞争，并有望通过MCP协议引入大量生态伙伴，推动国内AI Agent产业走向全新纪元，建议关注： 编程：卓易信息、普元信息； 办公：金山办公、合合信息、福昕软件等； ERP：金蝶国际、汉得信息、用友网络、鼎捷数智、赛意信息、能科科技等； OA：泛微网络、致远互联等； 客服：梦网科技、彩讯股份等； AIGC：万兴科技、美图、快手等； 金融：同花顺、新致软件、税友股份； 法律：金桥信息、华宇软件等。
风险提示
▍电力设备及新能源周报20250420：全球动力电池装车量同比高增，辽宁省下发7GW风光指标
本周（20250414-20250418）板块行情
电力设备与新能源板块：本周下跌0.37%，涨跌幅排名第25，弱于上证指数。本周储能指数涨幅最大，工控自动化跌幅最大。储能指数上涨1.07%，核电指数上涨1.06%，新能源汽车指数上涨0.92%，锂电池指数上涨0.60%，风力发电指数下跌0.06%，太阳能指数下跌1.73%，工控自动化下跌1.90%。
新能源车： 2025年1-2月全球动力电池装车量同比增长40.3%，行业集中度进一步提升。 根据SNE数据，2025年1-2月，全球动力电池装车量已达到129.9GWh，同比增长40.3%。从装机量来看，宁德时代以49.6GW遥遥领先；比亚迪以21.9GWh位列第二；中创新航和国轩高科装机量分别为5.0GWh和4.6GWh，分别同比增长42.9%和76.9%。从市场份额来看，宁德时代市占率38.2%，比亚迪市占率16.9%，两家龙头企业市占率合计同比提升3.6个百分点，行业集中度进一步提升。
光伏：辽宁省正式下发7GW风光指标，含5GW光伏 辽宁省2025年第一批风电、光伏发电项目建设规模700万千瓦，其中风电200万千瓦，光伏发电500万千瓦，全部用于支持无补贴风电光伏项目建设。新增风电项目单体规模至少15万千瓦，光伏发电项目单体规模至少10万千瓦，且场址不存在土地、环保、林草、军事和文物等方面问题。同时，文件指出，根据辽宁省未来新型储能布局，以共享储能电站等方式落实项目调峰责任。新增风电、光伏发电项目要按照国家相关规定开展电力市场化交易。
电力设备及工控：3月全社会用电量8282亿千瓦时，同比增长4.8% 近日，国家能源局发布3月份全社会用电量等数据，3月全社会用电量8282亿千瓦时，同比增长4.8%。从分产业用电看，第一产业用电量106亿千瓦时，同比增长9.9%；第二产业用电量5578亿千瓦时，同比增长3.8%；第三产业用电量1484亿千瓦时，同比增长8.4%；城乡居民生活用电量1114亿千瓦时，同比增长5.0%。
本周关注：宁德时代、科达利、中科电气、湖南裕能、东方电缆、明阳电气，厦钨新能，中信博、许继电气、明阳智能等。
风险提示：
政策不达预期、行业竞争加剧致价格超预期下降等。
▍电力及公用事业行业周报(25WK16)：25Q1绿证核发量激增，3月用电量同比+4.8%
本周（20250414-20250418）电力板块行情：
本周电力板块走势优于大盘。截至2025年04月18日，本周公用事业板块收于2318.99点，上涨40.42点，涨幅1.77%；电力子板块收于3,099.51点，上涨54.97点，涨幅1.81%，高于沪深300本周涨幅。公用事业（电力）板块涨幅在申万31个一级板块中排第7位。从电力子板块来看：火电板块表现最优，火力发电上涨2.99%，水力发电上涨1.33%，光伏发电下跌0.17%，风力发电下跌0.06%。
本周专题：2025Q1国家能源局核发绿证6.62亿个。
截至2025年3月底，累计核发绿证56.17亿个。其中，华北区域跨区跨省绿电交易电量达295.1亿千瓦时，同比增长73%；华东区域跨区跨省绿电交易电量达38.55亿千瓦时，同比增长67.83%。25Q1南方区域绿证绿电平台交易规模达1289亿千瓦时，绿证需求激增。25Q1南方区域交易绿证1.289亿个，同比高增长，跨省交易占比高达81%，单独绿证交易规模占全国75%。 1）绿电绿证交易量提升，促进绿色消费。2023年南方区域绿电绿证交易量达95亿千瓦时，同比增长148%；2024年交易量进一步扩大到903.6亿千瓦时，同比增长超850%。其中，2024年南方区域绿电交易电量达到220.7亿千瓦时，同比增长157%；绿证交易规模达到6829万张（折合电量682.9亿千瓦时），同比增长72倍。
2025年 3月单月交易量提高至829亿千瓦时，同比增长4倍。
典型高能耗行业中，铝业、钢铁、化工等行业与电子信息制造、数据中心等新兴产业绿色电力消费占比达80%，产业低碳转型加速。2）绿证资源“西绿东输”凸显，市场价格维持在1-5元/张区间。云南、甘肃、内蒙古、新疆等西部可再生能源富集省份成为绿证供应主力，广东、江苏、浙江等东部经济大省稳居需求前列。市场价格维持在1-5元/张区间，价格波动与电量生产时间、区域供需和电源类型紧密相关。 2025年3月份，全社会用电量8282亿千瓦时，同比增长4.8%。从分产业用电看，第一产业用电量106亿千瓦时，同比增长9.9%；第二产业用电量5578亿千瓦时，同比增长3.8%；第三产业用电量1484亿千瓦时，同比增长8.4%；城乡居民生活用电量1114亿千瓦时，同比增长5.0%。
投资建议：
本周观点：外部关税政策等不确定性因素影响下，防御性板块具备较强的配置性价比。1）关注电力板块高分红、股息率具备一定性价比个股；2）关注业绩稳健且估值相对低位个股。本周关注：【福能股份】、【长江电力】、【川投能源】、【建投能源】、【华电国际】、【龙源电力】、【中绿电】。
风险提示：
用电增速不及预期；电力市场化改革推进不及预期，政策落实不及预期；新能源整体竞争激烈，导致盈利水平不及预期；降水量不及预期。
▍非银行业周报20250420：险企渠道改革提速
人身险个人营销体制改革落地，深化个险渠道“报行合一”。
2025年4月18日，国家金融监督管理总局发布了《关于推动深化人身保险行业个人营销体制改革的通知》（以下简称《通知》），针对当前个人营销体制中存在的问题进行了针对性的约束和引导，头部险企主要以个险渠道为主，《通知》有望推动头部险企渠道端提质增效，负债端质量有望进一步提升。1）优化佣金激励分配机制，引导个险代理人进行长期服务，提升长期服务水平，险企有望建立以业务品质、服务质量为导向的佣金激励设计和递延发放机制，有望提升渠道人力长期留存和长期服务意识，有望推动个险渠道核心人力的占比、产能及收入的稳步提升，NBV稳健增长有望持续。2）深化执行个险渠道“报行合一”：《通知》要求健全完善费用分摊机制，加强总费用与各类费用之间的统筹规划，明确总费用水平和费用结构，有望真正落地实现精算假设费用、预算费用和考核费用相统一，减少费用乱象，提升险企潜在“费差益”水平并有望缓解利率中枢下行带来的潜在利差损压力。
中证协发布《证券公司并表管理指引》（试行稿）。
2016年，证监会即组织启动了并表监管试点相关准备工作。2020年3月27日，证监会表示，中金公司、招商证券、中信证券、华泰证券、中信建投、国泰君安6家证券公司已基本建立能够有效覆盖各类风险、各业务条线、各子孙公司的全面风险管理体系，初步具备实施并表监管条件，纳入首批并表监管试点范围。近年来，证券公司境内外机构持续增加、业务领域不断扩展、复杂程度随之提升，综合化经营面临诸多挑战，强化证券公司治理、资本管理、风险管理、财务管理的重要性及必要性日益突出，尚需出台统一、全面、兼具可操作性与前瞻性的行业性并表管理指引。据证券时报，2024年12月，中国证券业协会起草了《证券公司并表管理指引（试行）》（征求意见稿），向各证券公司征求意见。2025年4月18日，中国证券业协会正式发布《证券公司并表管理指引（试行）》。
引导证券公司完善并表管理架构和模式，提升行业整体风险管理水平。
《指引》共四十一条，主要包括四点主要内容：（一）明确并表管理总则。明确并表管理目的是为加强证券公司整体风险管理能力，维护证券公司稳健运行，防范金融风险跨区域、跨市场、跨境传染。明确并表管理适用于境内依法设立的证券公司，并表管理体系由证券公司及其下设的各级附属机构组成（含境外子公司）。明确并表管理的定义。强调并表管理的要素包括并表管理范围、公司治理、业务协同与内部交易管理、风险管理、资本管理等。（二）明确并表管理的范围及层级。并表主体范围方面，既涵盖会计并表范围机构，同时要求被投资机构所产生的风险和潜在损失足以对证券公司造成重大影响的，也应纳入并表管理范围。并表业务范围方面，明确证券公司应当将纳入并表管理机构的各类表内外、境内外、本外币业务纳入整体并表管理业务范围。（三）明确并表管理各要素的管理要求。《指引》对公司治理、业务协同与内部交易管理、风险管理、资本管理等并表管理构成要素的管理要求做了明确。例如，在公司治理方面，要求委托外部专业机构对并表管理的有效性进行评估，频率为每3年至少进行1次；在资本管理方面，要求证券公司应按照并表风险控制指标计算标准，计算并表管理体系的相关风险控制指标等。（四）对并表管理设置过渡期。考虑到行业实际情况和系统调整等因素，《并表管理指引》根据3类证券公司类型分别设置1-3年过渡期：已正式实施并表监管试点的证券公司，本指引的过渡期为自发布之日起一年；其他下设有境外附属机构的证券公司，过渡期为自发布之日起两年；其余证券公司过渡期为自发布之日起三年。2024年9月证监会修订发布《证券公司风险控制指标计算标准规定》，明确要求将证券公司所有业务活动纳入风险控制指标约束范围，风控指标新规已自2025年1月1日起施行。本次并表管理新规将证券公司及下设各级附属机构、境外子公司均纳入并表管理体系，同时新规从头部券商推广至全行业，我们认为有助于提升证券行业整体风险控制水平。前期已纳入试点范围的6家头部证券公司积累较多经验，《指引》实施影响或较为有限；《指引》对前期未实施并表监管试点券商过渡期较长，有助于实现并表监管制度平稳有序推广实施。在2024年至25Q1证券行业整体业绩持续修复背景下，新规实施有助于推动行业平稳健康发展，提升券商经营稳健性和业绩稳定性。
投资建议：
年初至今政策定调积极，多重政策逐步落地见效，近期稳市力度加大，有望提振市场情绪并推动估值修复，非银板块配置仍在舒适区。保险资金长期投资持续入市，头部险企或更加受益于权益投资空间的打开，长端利率反弹有利于保险债券配置和估值修复。券商方面，并表管理新规平稳推进实施，券商业绩修复趋势有望延续。
风险提示：
政策不及预期，资本市场波动加大，居民财富增长不及预期，长期利率下行超预期。
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