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裘翔｜中信证券首席A股策略师
S1010518080002
贸易战僵持阶段，超预期的刺激和基于妥协的贸易协议都很难发生；僵持阶段比的是两国的经济韧性，中国的政策选项更多、空间更大、能耗更久，对美国而言，7月前大规模的国债到期可能会是特朗普关税政策的第一个动摇点；A股也是中国贸易战中提振信心的关键环节，应充分相信国家维护资本市场稳定的决心，港股可能是阶段性的薄弱环节，但也要看到内地资金依旧整体明显低配港股。配置上，从规避不确定性的角度，自主科技、受益欧洲资本开支扩张的板块、纯内需必选消费、稳定红利以及不依赖短期业绩的题材料将占优。
风险因素：中美科技、贸易、金融领域摩擦加剧；国内政策力度、实施效果及经济复苏不及预期；海内外宏观流动性超预期收紧；俄乌、中东地区冲突进一步升级；我国房地产库存消化不及预期；特朗普政策侧重点超预期。
秦培景｜中信证券首席策略师
S1010512050004
资金保持低风险偏好，市场呈现出持续高轮动特征，建议根据市场情况均衡配置。我们认为市场将在广义上的内循环、新的科技主题轮动。美国关税对经济增长的长期影响尚待评估，国内维护楼市和股市的政策持续出台对市场预期拖底，科技产业经历了一轮情绪高潮后逐步进入冷静期。从主题环境来看，综合流动性指标和市场风格特征，市场或在低位板块持续轮动。从催化因素分析上看，重点关注国内对内循环的稳楼市/促消费刺激政策、中美关税谈判进展。结合市场环境、催化因素以及综合量化指标研判，建议关注内循环大板块、消费电子、商业航空航天、深海经济主题。
风险因素：中美摩擦进一步激化，地缘冲突加剧，市场资金净流出扩大，国内政策落地不及预期。
杨帆｜中信证券宏观与政策首席分析师
S1010515100001
美国进口商品的典型模式主要有零售商采销模式、品牌商采销模式和跨境电商模式等，不同进口模式渠道生态的差异会左右关税对最终价格和产品竞争力的影响程度。传统的贸易模式中，美国零售商利润压缩空间较小，物流商呈寡头垄断格局，所以供应商或面临降价或供应链转移压力；而在品牌商采购中，品牌实力强的商品则可能主要由代工商和经销商承担关税，竞争性商品各方可能都分担关税；跨境电商模式中，B2C经营者可能根据自身产品特征压降部分环节费用以减轻关税对最终价格的影响，有能力的经营者或转向D2C模式以提升营销效率和品牌实力，而F2C模式的极致性价比优势或遭遇冲击，部分工厂可能更注重品牌价值的运营，或将供应链转移至低成本地区。
风险因素：案例对行业生态的反映存在偏差，美国关税对华关税税率超预期变化，各渠道环节议价能力随关税变化而变化，中美贸易渠道生态超预期变化。
为应对外部冲击，政策层近期高度重视“做大做强国内大循环”。消费方面，政策面临"短期纾困"与"长效培育"的多重目标，在推动长期的供给侧政策同时，或可兼顾短期需求侧刺激，采取以旧换新补贴扩容、提高工资水平、特定群体补贴、服务供给升级等政策组合提振内需。地产方面，防范房价过快上涨与居民对于房价悲观预期的矛盾亟待解决，建议通过加大城中村改造货币化安置、进一步放松“三限”等方式拉动需求，推动房地产市场“止跌回稳”。基建方面，需在隐债追责压力与扩大有效投资之间寻求新平衡，政策层面预计将更好落实“在发展中化债，在化债中发展”。制造业方面，国内转型新质生产力拉动的新增产能与海外贸易摩擦带来的出口压力形成矛盾，政策或通过规范地方招商引资、减少出口退税、推动新一轮产能格局优化等措施综合整治“内卷式”竞争，推动制造业高质量发展。
风险因素：美国经济形势超预期恶化；中美博弈超预期加剧；海外货币政策超预期等；内需恢复不及预期，国内政策不及预期。
尹欣驰｜中信证券汽车行业首席分析师
S1010519040002
经过美国上任政府和此任政府的多轮关税加征，目前汽车行业对美税率已经在55%-200%以上不等。对于整车板块，我们测算自主品牌几乎没有对美出口敞口；汽车零部件绝大部分公司没有直接对美出口敞口，有直接对美出口敞口的公司敞口多在10%以下，5%左右。两轮车板块公司同样也在积极应对，包括更深入的墨西哥本地化供应以及加速完工美国工厂等。由于美国此轮与全球多国的关税纠纷，欧盟也重新开启与中国的新能源车进口新的谈判；同时，墨西哥汽零产业链在本轮关税纠纷中暂不受损，且相对竞争力提升。
风险因素：中美政治关系进一步恶化，关税税率或者其他限制进一步提升的风险：美墨加政策调整的风险：美国需求大幅度萎缩的风险：美国OEM调整供应关系的风险；美国政策扰动带来的相关公司短期运营成本超预期的风险。
李想｜中信证券公用环保行业首席分析师
S1010515080002
新能源快速成长提升电力系统调峰需求，抽水蓄能投资成本及寿命优势突出；两部制电价全面执行后，成本疏导模式基本清晰，合理投资回报率将得到保障，叠加电力现货市场与辅助服务市场建设推进有望进一步增厚项目收益，抽水蓄能电站开发获投资方青睐；两网加速储备项目核准开发，为行业中长期规划目标达成奠定基础，此外电力央企集团正积极加速资源获取，打造抽水蓄能业务作为新增长点。装机成长明确&回报保障合理，行业步入快速增长周期。
风险因素：项目建设进度不及预期；抽水蓄能电站运维成本上行；电力现货市场建设进度不及预期；购售电价价差不及预期；辅助服务需求不及预期。
姜娅｜中信证券消费产业首席分析师
S1010510120056
社会服务｜消费政策或向何方？服务业预期升温
服务消费一直是促消费政策的重要抓手，一方面从供给端而言，服务消费仍有扩容升级空间，一方面从需求而言，居民在服务消费上的倾向更高，服务消费本身处于相比商品消费的更高增长阶段。在扩内需政策预期升温的背景下，市场将服务消费作为重点支持的预期方向之一。而其中文旅产业具有容量大、范围广、韧性高、带动强的特征，期待升温。虽然政策能否落地、如何落地尚不得而知，但基本面而言，近期五一预订数据显示旅游需求韧性强，我们预计民航日均旅客量同比增7.6%，亦有望形成情绪催化。建议积极关注酒店、景区及OTA等潜在受益的产业链环节相关标的配置机会。
风险因素：服务消费支持政策落地或力度不及预期；经济增速下行超预期，消费降级趋势超预期；境内外出行政策超预期变动风险；出境签证办理政策超预期变动风险；跨境航空运力恢复不及预期；市场竞争加剧等。
肖斐斐 ｜中信证券银行业首席分析师
S1010510120057
银行｜经营稳定，积极增配
已披露经营情况的6家银行情况看，一季度财务指标和资产质量总体稳健。此外，上周银行板块表现乐观，核心驱动要素在于市场波动率加大背景下，银行板块受益于其稳定回报和股指权重的两大优势。展望未来，短期看中美贸易摩擦对市场预期仍有影响，在此背景下低波板块具有配置价值；中期看，在宏观“审慎”和“走弱”的两种假设情形下，银行板块相对于大部分行业而言，基本面具备相对稳健特征，相对价值显著，建议积极增配。
风险因素：宏观经济增速大幅下行；银行资产质量超预期恶化；监管与行业政策超预期变化；各公司发展战略执行不及预期。
徐涛｜中信证券科技产业联席首席分析师
S1010517080003
结合慕尼黑电子展及近期调研反馈，关税反复对于本土半导体厂商的负面影响有限，业内厂商仍观望，但国产加速趋势不动摇，其中模拟芯片板块确定性最强；当前板块景气度已企稳或开始修复，同时厂商积极布局AI场景，新品争艳。建议关注两条投资主线：1）国产替代加速下的核心受益公司；2）前瞻布局AI、机器人、汽车电子等领域，实现中高端突破的厂商。
风险因素：下游需求复苏节奏不及预期，市场竞争日益加剧，国产芯片厂商高端产品突破不及预期等风险。
华鹏伟 ｜中信证券电新行业首席分析师
S1010521010007
美国“对等关税”来势汹汹，但虎头蛇尾，而中国光伏在长期面对“双反”、301、201等高额关税的情况下，对美出口已与关税脱敏，主要通过东南亚等海外基地实现对美间接出口。“关税战”冲击虽造成中国光伏厂商海外产能成本上升并进一步挤压盈利，但相较于美国本土制造成本，或仍具相对优势，美国光伏制造回流进程充满不确定性，中期内难改光伏产品进口依赖的窘境。面对复杂多变的贸易和政策环境，加大非美市场开拓，推动技术升级和品牌塑造，实现市场多元化+业务本地化+向解决方案服务商转型，或将成为对冲风险和盈利回升的关键。
风险因素：光伏装机增长不及预期，海外贸易壁垒进一步抬升，市场竞争加剧，海外国家新能源发展战略和支持政策转向，原材料价格大幅上升等。
陈俊云｜中信证券前瞻研究首席分析师
S1010517080001
北京时间4月17日凌晨，OpenAI发布o系列多模态推理大模型o3与o4-mini。该系列模型在大规模强化学习与图像思维链整合技术的加持下，多模态推理能力显著增强，工具应用能力大幅提升。推理性能提升同时推理成本亦显著降低，o3定价与o1相比降低了33%；o4-mini定价亦低于性能可比的Gemini 2.5 Pro和Claude 3.7 Sonnet定价的50%。投资层面看，o3与o4-mini多模态推理能力的进步有效的开阔了其应用场景；训练与推理阶段呈现出的计算量提升带来模型性能提升的特点亦证明了Scaling Law仍在延续。随着通用推理能力的进步，我们认为AI爆款应用有望在科研、编程等高价值场景率先解锁，软件、互联网有望受益。除去应用端的投资机会，我们认为硬件端的需求也必然会随着多模态技术的进步与应用而不断提高，中期维度，我们仍持续看好 AI 算力板块的投资机会。
风险因素：AI核心技术发展不及预期风险；科技领域政策监管持续收紧风险；私有数据相关的政策监管风险；全球宏观经济复苏不及预期风险；宏观经济波动导致欧美企业IT支出不及预期风险；AI潜在伦理、道德、用户隐私风险；企业数据泄露、信息安全风险；行业竞争持续加剧风险等。
明明｜中信证券首席经济学家
S1010517100001
Q1经济数据超预期叠加股市修复韧性，市场对政策预期有所分化。近期官方密集释放积极政策信号，但强调精准把握时机，短期预期管理或占主流。特别国债发行计划落地，而宽货币预期下资金面压力或整体可控。货币政策余量充足，使用节奏或稳健，预计债市短期区间波动。关注后续海外经济体货币政策动向，或为我国政策操作创造更好条件。
风险因素：货币政策、财政政策超预期；央行公开市场操作投放超预期；信用违约事件频发等。
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