（来源：于博宏观札记）
作者：于博 宋筱筱 蒋佳榛
2025年3月24日，财政部公布2025年1-2月财政数据：1-2月，全国一般公共预算收入4.4万亿元，同比下降1.6%；全国一般公共预算支出4.5万亿元，同比增长3.4%。
2025年1-2月财政收支有以下特点：1）财政收入负增，非税继续高增；2）个人所得税增速较高，主要源于2024年同期基数较低，企业所得税负增，指向当前企业盈利修复仍不容乐观；3）财政支出靠前发力，“投资于人”占比提升；4）土地表现仍较低迷，政府性基金支出节奏偏慢。往前看，常规收入部分仍有下行压力，主要是收入端的税收收入以及土地出让收入仍在负增长区间；债务收入将发挥逆周期调节作用，政府债靠前发行、支撑经济；广义财政支出增速或低于预期，财政或需择机加码发力，中央财政已预留充足的储备工具和政策空间。
1、财政收入负增，非税继续高增
2、居民、企业所得税增速背离
3、财政支出靠前发力，“投资于人”占比提升
4、土地出让收入降幅收窄，支出节奏偏慢
5、9.3%面临挑战，财政留有后手
财政收入负增，非税继续高增
财政收入负增，非税继续高增。1-2月，全国一般公共预算收入4.4万亿，同比-1.6%。其中，中央、地方本级收入增速分别为-5.8%、2%，均低于全年预期增速目标；税收、非税收入增速分别为-3.9%、11%，非税继续保持高增，税收修复仍有压力。1-2月公共财政收入完成度为19.9%、与2024年同期基本持平，低于过去5年均值水平（20.7%）。
居民、企业所得税增速背离
居民、企业所得税增速背离。分税种来看：1-2月个人所得税同比增长26.7%，拉动财政收入2pct、是主要贡献，主要缘于春节错位、个人年终奖缴纳个税收入入库时间不同，导致2024年同期个税基数较低（-15.9%），从历史走势来看，1-3月个税增速或有所回落；与个税高增不同的是，在2024年企业所得税同期增长0%的背景下，1-2月企业所得税同比下降10.4%，拖累财政收入2.4pct、是主要拖累，指向当前企业盈利修复仍不容乐观；国内增值税、国内消费税则分别同比1.1%、0.3%，分别拉动财政收入0.4、0.03pct；地产类各税种合计降幅则扩大至-11.4%、合计拖累财政收入0.8pct，指向当前地产对财政的拖累影响仍在持续。
财政支出靠前发力，“投资于人”占比提升
财政支出靠前发力，“投资于人”占比提升。1-2月，全国一般公共预算支出4.5万亿，同比3.4%，公共财政支出进度为15.2%、略低于2024年同期水平，高于过去5年均值水平（14.4%），财政支出靠前发力、整体较为积极。分项目来看：1-2月社保就业、教育、卫生健康等民生支出合计占比约为43.1%、较去年同期提升0.8pct，同比增长5.4%、合计拉动财政支出2.5pct，与政府工作报告提出的“推动更多资金资源‘投资于人’、服务于民生”相吻合。1-2月基建相关支出占比20.2%、较去年同期回落1.9pct，同比下降5.6%、合计拖累财政支出1.2pct，主要是2024年同期城乡社区、农林水支出在2023年增发国债资金支持下增长较快，2025年1-2月该两项增速则分别回落至-6.6%、-10.5%，是主要拖累。此外，1-2月债务付息支出同比增长19.7%，支出占比较去年同期提升0.5pct。
土地出让收入降幅收窄，支出节奏偏慢
土地出让收入降幅收窄，支出节奏偏慢。1-2月，全国政府性基金收入0.6万亿，同比下降10.7%，其中，土地出让收入同比下降15.7%、较2024年降幅有所收窄，但距离企稳回升仍有距离；1-2月政府性基金收入完成度为10.2%、与过去5年均值水平基本持平。1-2月，全国政府性基金支出1.1万亿，同比增长1.2%，主要是因为1-2月新增专项债发行规模高于去年同期，累计支出进度为9.1%、低于过去5年均值水平（9.7%）。
9.3%面临挑战，财政留有后手
9.3%面临挑战，财政留有后手。1-2月广义财政收入、支出增速分别为-2.9%、2.9%，与全年预算目标（0.2%、9.3%）相比，仍有一定差距，主要是收入端的税收收入以及土地出让收入仍在负增长区间，居民、企业的收入改善以及地产投资企稳仍待更多政策积极呵护。
往前看，常规收入部分仍有下行压力，债务收入将发挥逆周期调节作用，广义财政支出增速或低于预期，财政或需择机加码发力。具体来看：
1）从债务总量来看，2025年狭义赤字率、广义赤字率均为历史最高水平。2025年安排赤字5.66万亿、赤字率4%，若进一步考虑新增专项债4.4万亿、特别国债1.8万亿的影响后，广义赤字规模达11.86万亿、较2024年增加2.9万亿，对应广义赤字率约为8.4%。
2）从发债节奏来看，政府债靠前发行。截至3月23日，1-3月政府债同比多增2.5万亿，主要是国债以及化债资金靠前发行，后续随着特别国债加入发行行列，将进一步对经济形成支撑。
3）从支出力度来看，2025年广义财政支出预计同比增长9.3%、但或有高估。根据“支出=常规收入+债务收入+调入资金-调出资金”可以发现，广义财政支出增速要实现9.3%仍有一定压力，主要有两大原因，一是收入端仍有压力，尤其是第二本账的土地出让收入，二是支出端调出资金的年末执行值和年初预算值存在较大差异。若2025年第二本账收入下滑10%（目前1-2月增速为-10.7%）、年末约有1万亿资金结转下年继续使用（2024年约有1万亿），则对应2025年广义财政支出增速将下调至5.1%左右，略高于经济增速目标。后续若经济增长不及预期，财政或需进一步加码发力，对此财政部亦表示“为应对内外部可能出现的不确定因素，中央财政还预留了充足的储备工具和政策空间”。
1、地产修复速度不及预期：地产销售、投资端修复进程较慢，房企拿地积极性较低，从而压制政府性基金收入以及地产相关税种收入的修复。
2、实际执行与年初预算存在差异：随着经济环境以及财政政策的变化，在实际预算执行过程中，政府将对年初预算进行相应调整，最终实际执行结果与年初预算或存在差异。
3、预算执行数与决算数存在差异：目前2024年数据为执行数口径，最终决算数则需经审计署审计、预计会在今年下半年披露，最终决算数或与执行数存在差异。
对外发布时间：2025-03-25
研究发布机构：长江证券研究所
参与人员信息：
于博 SAC编号：S0490520090001 SFC编号：BUX667 邮箱：yubo1@cjsc.com.cn
宋筱筱 SAC编号：S0490520080011 邮箱：songxx3@cjsc.com.cn
蒋佳榛 SAC编号：S0490524080005 邮箱：jiangjz@cjsc.com.cn
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