3月07日，合肥恒鑫生活科技股份有限公司在创业板迎来首发申购，这家以PLA（聚乳酸）可降解餐饮具为主营业务的“绿色概念”企业，在环保政策东风下曾一度被视为资本市场的潜力股。此次拟发行2,550.00万股募集资金总额为82,832.00万元，其中募集资金53,770.00用于年产3万吨PLA可堆肥绿色环保生物制品项目，8,500.00万元用于智能化升级改造项目，5,562.00用于研发技术中心项目，15,000.00用于补充流动资金。恒鑫生活此次保荐机构为华安证券，值得关注的是此前，华安证券因保荐北交所首例IPO欺诈发行案被质疑执业能力存疑。
研究恒鑫生活招股材料及公开资料发行，公司在财务数据存在异常、信披不充分等问题持续发酵，引发市场对其上市合规性及业务可持续性的强烈质疑。作为主营PLA可降解餐饮具的“绿色概念”企业，恒鑫生活在环保政策红利下备受资本关注，但其潜在的财务风险与治理漏洞或成上市最大障碍。
财务数据真实性成谜，收入调节与成本疑云
恒鑫生活的招股书显示，报告期内公司存在多起财务操作不规范行为，包括通过虚构交易背景的“转贷”获取银行贷款，以及使用“个人卡”收取销售款项。根据深交所问询，2021年至2023年，公司通过供应商转贷资金累计超过1.2亿元，其中部分资金流向与主营业务无直接关联的企业账户，被质疑存在体外资金循环。
更值得关注的是，公司通过个人卡收取的销售款项未完全纳入财务核算。2023年，税务部门稽查发现其少缴增值税及滞纳金逾800万元，若以此反推，公司实际销售收入或与披露数据存在数千万差异。分析人士指出，此类操作可能涉及收入跨期调节甚至虚增业绩，需警惕其财务报表的可靠性.
恒鑫生活的财务数据正被推向舆论的风口浪尖。根据其2023年及2024年两版招股书，2019年至2021年的营业收入出现约9亿元的巨额差异。例如，2019年营收从初版的3.2亿元大幅上调至5.44亿元，2021年数据则从5.8亿元调整为7.19亿元。公司对此仅以“会计调整”笼统解释，却未提供具体调整依据或客户合同佐证，引发市场对其虚构订单或跨期确认收入的强烈质疑。
更为蹊跷的是，恒鑫生活宣称2021年对瑞幸咖啡的销售收入同比激增81.3%，但瑞幸同期财报显示，其原材料采购成本增速仅为23%。这一显著的数据矛盾，被业内人士视为虚增收入的潜在证据。
成本端的异常同样引人注目。报告期内，恒鑫生活毛利率长期维持在26%-28%的高位，远超行业可比公司13%-20%的均值。尽管公司声称其成本优势源于“PLA原材料自主提纯技术”，但招股书未披露任何核心技术专利或研发投入数据。此外，其PLA粒子采购价格长期低于市场均价15%-20%。2024年，PLA粒子市场均价为2.3万元/吨，而恒鑫生活的采购价仅为1.85万元/吨。行业人士指出，若无法证明供应商关联关系或技术降本路径，这一价格差异可能指向成本造假。
信披合规性遭拷问风险隐匿、数据矛盾与关联交易迷雾
信息披露的完整性正成为监管层关注的焦点。根据《上市公司信息披露管理办法》，拟IPO企业需对重大风险进行充分揭示。然而，恒鑫生活招股书对多项关键风险避而不谈：其前五大客户收入占比从2022年的58%攀升至2024年的65%，远超行业30%的均值，却未评估客户集中度过高的潜在冲击；应收账款周转天数从58天延长至98天，存货余额激增47%至2.3亿元，但未解释回款能力恶化原因及存货跌价风险。
行业数据引用的真实性亦遭质疑。公司宣称“可降解餐饮具市场规模年均增长30%”，但未注明数据来源。第三方机构绿色材料研究院的报告显示，2024年实际增速已放缓至18%，且行业产能过剩率达35%。此外，恒鑫生活声称“市场份额位居国内前三”，但中国塑协降解塑料专业委员会数据显示，其2024年市占率仅为6.7%，远低于家联科技等头部企业。
关联交易的披露不完整则暴露出公司治理隐患。实际控制人严德平家族持股高达88.52%，且多名亲属担任高管职务，但招股书对关联交易的披露存在重大遗漏。例如，主要供应商安徽绿源科技的实控人为严德平表弟，但交易定价细节未充分公开；2023年公司向关联方合肥德润投资拆出资金0.5亿元，年利率仅2.5%，远低于市场融资成本，被指涉嫌利益输送。
关联交易隐匿与供应商存在疑点，2023年向某东南亚经销商突增销售额1.2亿元，占外销收入35%，该经销商与恒鑫生活泰国子公司注册地址重合，但未被认定为关联方。其次，公司对2024年两起涉及PLA核心技术的专利侵权诉讼仅以“一般诉讼风险”概括，未披露案件标的金额及败诉对营收30%以上的潜在影响。此外，2023年与供应商的1200万元赔偿纠纷案未在“重大合同”章节披露具体条款。
创业板定位之困技术含金量遭灵魂拷问，突击分红与产能消化隐忧
作为一家拟登陆创业板的企业，恒鑫生活的创新属性备受质疑。招股书披露，公司申报之时仅拥有2项发明专利，其中一项为与江南大学共有的PLA改性技术。深交所在首轮问询中要求公司说明核心技术的原创性及是否存在权属纠纷。
尽管公司强调“掌握PLA淋膜、塑型等全流程工艺”，但行业调查显示，其关键技术指标——如PLA餐饮具耐热性（85℃）与海外竞品（120℃）存在显著差距。此外，公司研发投入占比常年低于3%，2023年研发费用仅4216万元，不足营收的3%，与科创板同类型企业平均5%的投入水平差距明显。
2022-2024年累计现金分红1.8亿元，同期却拟募资1.5亿元补充流动资金。值得注意，公司此次募资扩产存在激进风险。公司拟拟投资5.2亿元建设的“年产3万吨PLA制品”项目，达产后总产能将提升至6.8万吨。但行业数据显示，2024年国内PLA餐饮具需求量仅4.2万吨，且竞争对手金丹科技、金发科技等同期新增产能超10万吨。
客户集中度攀升：前五大客户销售额占比从2021年的35%升至2024年的52%，其中瑞幸咖啡、喜茶等新茶饮客户贡献超六成增量。若大客户订单波动，产能过剩风险将急剧放大。
市场前景阴云密布需求萎缩、技术替代与政策退坡
恒鑫生活的业务前景正遭遇多重夹击。作为其收入支柱的茶饮客户需求增速出现断崖式下跌：2024年对蜜雪冰城、瑞幸等客户的销售收入增速从2022年的81.3%骤降至15.4%。这背后既有头部茶饮企业自建供应链比例提升至40%以上的冲击，也因PLA餐具存在硬度不足、成本高等缺陷，导致部分客户转向传统塑料或新型材料。
募投项目的合理性同样引发争议。公司计划募资8.28亿元扩建年产10万吨PLA餐具产能，但其现有产能利用率已从2022年的85%下滑至2024年的62%。行业数据显示，当前国内PLA餐饮具产能过剩率已达35%，盲目扩产恐加剧库存积压。更严峻的是，新一代生物基材料PHA（聚羟基脂肪酸酯）凭借更优的耐高温性和降解效率，已获星巴克、麦当劳等国际品牌试点采购，而恒鑫生活在PHA领域的技术储备为零，技术迭代风险迫在眉睫。
政策红利的消退更令盈利承压。国家发改委2024年修订的《塑料污染治理行动计划》显示，可降解塑料替代率目标从2025年的30%下调至25%，政策支持力度减弱。2024年起，国家对PLA制品的财政补贴从5000元/吨下调至3000元/吨，导致行业平均利润率压缩3-5个百分点。恒鑫生活2024年政府补助占净利润比重达18%，补贴退坡将直接冲击其盈利能力。
中介机构卷入财务造假案与全链条核查升级
监管环境的趋严让恒鑫生活的IPO之路雪上加霜。审计机构容诚会计师事务所因近年屡次卷入财务造假案，其独立性备受质疑。该机构在恒鑫生活的审计中未对9亿元收入差异、关联交易定价等关键问题出具保留意见，引发市场对执业质量的强烈担忧。其次，华安证券因保荐北交所首例IPO欺诈发行案（高德信虚增收入60%）被质疑执业能力存疑。
证监会2024年11月发布的《关于严把发行上市准入关的意见》，明确要求对拟IPO企业实施“采购-生产-销售-物流”全链条穿透核查。恒鑫生活被曝出多家供应商注册资本低于50万元且集中于同一工业园区，2023年约35%的销售订单缺失物流签收单，这些异常迹象均可能触发监管深度问询。
