地炼开工率走低叠加地炼原料成本上升，炼化行业景气有望复苏
2024年以来成品油需求下行，叠加25年初对俄制裁影响，山东地炼开工率持续降低。2025年2月16日当周，山东地炼开工率为48.53%，创2021年以来新低。考虑到我国成品油需求达峰趋势不改、对俄能源制裁长期化等因素，我们预计山东地炼的开工率仍将维持低位运行，从而使得国内炼化产品供给量呈缩减趋势。2025年1月1日起，我国燃料油进口执行税率由1%上调至3%，影响我国地方炼厂原料供应，而主营炼厂、炼化一体化龙头企业受影响较小，有望充分受益于行业供给缩减带来的景气复苏。具体品种方面，我们建议关注（1）受燃料油供给变化影响，短期内价格快速上行的石油焦、沥青等；（2）供需周期调整下景气度上升的乙二醇、PTA-PX等；（3）受益于炼化行业整体景气上行的成品油、乙烯、聚酯等。
石油焦：装置停产叠加进口资源紧张，涨价行情有望持续
截至2025年2月15日，石油焦市场均价为3331元/吨，较年初上涨64%。24年以来我国焦化装置开工率整体走低，石油焦产量逐渐下滑，2025年2月14日当周我国石油焦周产量为54万吨，较24年初下滑16%，开工率为66%，较24年初下滑6.19pct。25H1共有2330万吨焦化产能停工、检修或待检，占总产能的4.2%-6.5%。2025年1-2月，我国石油焦进口仍以中高硫焦为主，低硫焦的紧缺通过进口得到的补充有限，对25年石油焦的整体景气起到助推作用。
沥青：受益于焦化利润走高和库存低位，价格有望高位运行
25年以来焦化装置利润上行，带动炼厂生产渣油积极性较高，沥青原料供应趋紧，价格持续走高。截至2025年2月14日，沥青市场均价为3783元/吨，较年初上涨1.8%。截至2025年2月14日当周，沥青总库存为83.19万吨，库存水平位于历史较低区间。社会库存位于历史低位导致下游补货积极性较高，对于现货价格有所支撑，预计沥青价格有望在当前水平高位运行。
PX-PTA-MEG：下游化纤需求提升，乙二醇供需趋紧景气有望上行
25年以来受炼化整体需求修复、油价中枢下行、下游聚酯开工回升等因素影响，PX、PTA价格有所上涨。目前PX毛利润依然为负，PTA毛利润在成本线上，但较年初均有所好转。2024年以来，随着乙二醇项目投产高峰结束、下游聚酯开工提升利好需求、库存持续走低，乙二醇价格有所上行，煤制乙二醇毛利润显著恢复。截至2025年2月14日当周，乙二醇价格为4769元/吨，较年初上涨0.51%。根据百川盈孚的统计，若不考虑已被搁置的久泰新材料100万吨乙二醇项目，25-26年我国乙二醇新增产能合计为270万吨，占当前有效产能的9.7%。随着环保和耗能政策收紧，未来我国乙二醇供给有望进一步趋紧，从而为景气度上行奠定基础。
风险分析：上游资本开支增速不及预期、原油和天然气价格大幅波动。
发布日期：2025-02-16
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