文｜杨帆 玛西高娃 遥远 张黎阳 危思安
进入2月以来，来自美国方面的关税扰动十分频繁。小额包裹免税政策方面，我们测算取消小额包裹免税或涉及2024年我国对美出口金额的4%左右。从行业视角来看，美国取消小额包裹免税政策如果落地的话，会对我国跨境电商行业造成较大影响。对等关税政策方面，综合考虑各经济体在美国贸易逆差中的占比和与美国之间的双向平均关税税率，我们认为印度、韩国、越南等国被美国对等关税政策覆盖的可能性较大，此外欧盟的部分重点行业例如汽车也有可能被美国征收对等关税。此外，2021年以来海关总署公布的贸易顺差数据和外汇管理局公布的贸易顺差数据之间的差值逐年扩大，这主要是因为近年来“无厂制造”模式的盛行和特殊监管区域仓储企业为境外企业提供的仓储服务不断增加。宏观经济运行方面，2025年1月信贷开门红助力经济平稳开局。本周市场关注美国方面的关税扰动、美国1月通胀数据、国内1月金融数据、2024年四季度货政执行报告，下周关注日本1月CPI数据。
▍小额包裹大约占2024年我国对美出口的4.4%，并且该占比自2019年以来上升十分迅速。从行业视角来看，美国取消小额包裹免税政策如果落地的话，会对我国跨境电商行业造成较大影响。
2019年，我国小额包裹对美出口金额为38.1亿美元，仅占当年我国对美国出口的0.9%，此后我国小额包裹对美出口金额和对美国出口比重逐年上升。2024年，我国小额包裹对美出口金额增长至229.6亿美元，占当年对美国出口的4.4%。2024年，我国小额包裹前三大出口目的地（美国、欧盟、马来西亚）在我国小额包裹出口中的占比分别为24.3%、20.1%和9.4%。近年来，随着Temu和Shein等中国平价跨国电商平台大举进入美国市场，“小额豁免”成为其非常重要的运输方式。如果美国取消小额包裹免税政策后续能够落地的话，会对我国跨境电商行业造成较大影响。
▍综合考虑各经济体在美国贸易逆差中的占比和与美国之间的双向平均关税税率，我们认为印度、韩国、越南等国被美国“对等关税”政策覆盖的可能性较大，此外欧盟的部分重点行业例如汽车也有可能被美国征收“对等关税”。
分区域来看，2024年美国商品贸易逆差规模最大的十个经济体分别为中国大陆、墨西哥、越南、爱尔兰、德国、中国台湾、日本、韩国、加拿大、印度。其中，贸易逆差来源最大的三个经济体（中国大陆、墨西哥、越南）在2024年美国商品贸易逆差规模中的占比分别为20.8%、12.1%和8.7%。其中，印度、韩国、越南同时也符合关税税率高于美国较多的特征。根据WTO数据，2024年印度、韩国、巴西、越南对最惠国实施的简单平均关税税率分别为17.0%、13.4%、11.2%、9.4%，均高于美国（3.3%）；2024年印度、韩国、巴西、越南对最惠国实施的贸易加权平均关税税率分别为12.0%、8.4%、6.7%、5.1%，也均高于美国（2.2%）。因此，我们判断印度、韩国、越南等国被美国“对等关税”覆盖可能性较大，此外根据特朗普过往的表态，欧盟的部分重点行业例如汽车也有可能被美国征收“对等关税”。在2月4日美国对华加征10%关税后，中国对美关税已经低于美国对华关税水平，故中国并非此次特朗普“对等关税”主要针对对象，但仍需关注4月初《美国优先贸易政策备忘录》调查结果发布后对华关税的潜在变化。
▍2021年以来海关总署公布的贸易顺差数据和外汇管理局公布的贸易顺差数据之间的差值逐年扩大，这主要是因为近年来“无厂制造”模式的盛行和特殊监管区域仓储企业为境外企业提供的仓储服务不断增加。
根据Wind数据，2021年到2024年，我国海关总署公布的贸易顺差规模分别较国家外汇管理局公布的贸易顺差高出946.4亿美元、1585.8亿美元、2152.8亿美元、2407.9亿美元。上述差异源于二者在统计货物贸易进出口时的统计原则和计价方式有一定不同。在统计原则方面，海关统计的货物贸易是按照跨境原则，只要货物产生跨境的流动，就纳入到海关统计，不管货物所有权是否转移。外汇管理局统计的国际收支的货物贸易的收支差额，是按照所有权转移原则作的统计，它不管货物是否跨境移动。由于我国兼具“加工大国”和“消费大国”双重身份，因此近年来“无厂制造”模式十分盛行，这会使得外管局口径的进口数据高于海关总署口径的进口数据，从而使得外管局口径的贸易顺差数据低于海关总署口径的贸易顺差数据。此外，近年来我国特殊监管区域仓储企业为境外企业提供的仓储服务不断增加，这会使得海关总署口径的出口数据高于外管局口径的出口数据，从而使得海关总署口径的贸易顺差数据高于外管局口径的贸易顺差数据。截至2024年，我国仓储物流服务出口规模达到2632.8亿美元，较2021年增加437.2亿美元，大约占2021年以来海关总署公布的贸易顺差数据和外汇管理局公布的贸易顺差数据之间的差值增加部分（1461.5亿美元）的29.9%。
▍宏观经济运行跟踪：信贷开门红助力经济平稳开局。
2025年1月信贷投放超预期，央行口径下人民币信贷新增51,300亿元，高基数下实现同比多增2,100亿元，打破了连续八个月的同比少增。《2024年第四季度中国货币政策执行报告》对经济运行的判断相对更积极，认为支持经济回升向好的积极因素增多，国内需求具有较大改善潜力，央行强调实施好适度宽松的货币政策和择机调整优化政策力度和节奏。2025年1月的物价数据呈现出“居民侧核心CPI延续转暖，工业侧PPI仍在低位徘徊”的特征。本周市场关注美国方面的关税扰动、美国1月通胀数据、国内1月金融数据、2024年四季度货政执行报告，下周关注日本1月CPI数据。
▍风险因素：
国内政策不及预期，海外地缘政治风险事件超预期，海外货币政策超预期等。
本文节选自中信证券研究部已于2025年2月16日发布的《一周宏观专题述评（第一百三十九期）—“朝令夕改” 的关税扰动：小额包裹免税取消和对等关税 》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。
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