编者按：为响应中央经济工作会议关于“唱响中国经济光明论”的号召，估值之家精心策划推出“唱响A股好公司系列”文章，本文系本系列中的第三十六篇。
中国作为全球最大的制造国和重要的消费国，改革开放以来飞速的经济发展孕育了一批又一批“高质量发展”的好公司。A股市场的好公司，呈现出业绩增长稳定、经营性现金流稳定、盈利能力（ROE）强悍且稳定、股东分红回报稳定、管理层锐意进取等优秀特征。
但我们需要提醒的是，本系列文章推出的好公司与股价表现无关，股价表现更与宏观变量、行业预期、市场风险偏好等不确定性因素高度相关，因此本系列文章不构成任何投资建议，股市有风险，投资需谨慎。
今天，估值之家给大家带来的是江西省一家具有较高知名度的乳品企业——阳光乳业。这家公司的规模虽然不及伊利、蒙牛、光明，但也经过了历史的考验，在江西地区具有较好的市场口碑。
江西阳光乳业股份有限公司(以下简称“阳光乳业”或“公司”)起源于1956年，已具有近68年的历史，公司地址位于江西省南昌市青云谱区岱山东路1号，2022年5月于深交所上市，股票代码为001318。截至2024年三季度末，公司的控股股东为江西阳光乳业集团有限公司，持股比例为55.86%；实际控制人为胡霄云，持股比例为26.91%。
阳光乳业主营业务是液态乳、含乳饮料等产品的研发、生产、销售。公司的主要产品为低温乳制品系列、低温乳饮料系列、常温乳制品系列、常温乳饮料系列等产品。公司拥有“阳光”和“天天阳光”两大核心品牌，拥有“华好牧场”、“贝加尔湖”、“爵达”、“赣鲜活”等多个注册商标子品牌。
公司目前销售模式分为经销模式、直销模式两种，其中经销模式为公司主要销售模式。经销模式下主要销售渠道为：送奶上户、零售店、线上销售、酒店销售等特殊渠道，直销模式下主要销售渠道包括：商超、企业事业单位、机关、幼儿园学校、政府机关等。
根据阳光乳业2024年上半年年报数据，按产品分类：乳制品销售收入2.33亿元，收入占比91.52%；乳饮料销售收入0.21亿元，收入占比8.44%；乳粉销售收入8.58万元，收入占比0.03%。按地区归类，江西省内占比95.24%，江西省外占比4.76%。详见下图。
一、乳制品市场空间大且竞争激烈，阳光乳业因稳健经营策略和对研发的重视保持多年稳定业绩
我国乳制品市场已经历七十余年的持续革新，目前整体进入相对成熟的低速成长期。2023年乳制品市场规模为5738.6亿元，预计到2027年市场规模将达到6,639.95亿元，预计2023-2027年CAGR为3.71%。
中国人均乳制品消费量呈现逐年上涨态势，但仍远低于世界平均水平。根据农业农村部统计数据，目前我国人均乳制品消费量仅为世界平均水平的1/3，是发展中国家的1/2，奶业发达国家的1/7，我国乳制品的人均消费量与发达国家相比仍存在较大差距，未来消费的增长潜力较大。消费者已充分认识到乳制品对提高身体免疫力的重要性，乳制品的消费理念正发生着潜移默化的转变。随着国民经济的发展和居民生活水平的不断提高，乳制品成为居民日常营养食品，在国民经济中的比重不断提高，未来发展潜力巨大，消费结构升级低温化将成为未来乳制品消费的重要方向。
根据乳制品工业协会相关资料，2022年我国规模以上乳制品企业622家，但市场份额主要集中在头部企业，形成了“两超多强”的竞争格局，少数几家全国性龙头企业、多家深耕一个或多个省市的区域性乳制品企业及众多限于单个省份或城市内经营的地方性乳制品企业，而阳光乳业就属于后者。
作为一家享誉江西全省的乳制品企业，我们来看看阳光乳业这家公司这些年有着怎样的业绩表现呢？
低温乳制品：它是阳光乳业的第一大业务，公司的毛利主要来自于它，近些年已经达到90%以上。从2018年到2023年，低温乳制品业务的营业收入从4.22亿元增长12%至4.74亿元，CAGR为2.37%。该项业务的收入、毛利占比和毛利率均较为稳定。详见下表、图。
单位：亿元
其他产品和业务：阳光乳业还有低温乳饮料、常温乳制品、常温乳饮料等产品和业务，但这些产品的收入和毛利占比仍然较小，公司的主营仍然集中在低温乳制品上。
阳光乳业虽然不像业务范围遍布全国的伊利、蒙牛有那么大的业务规模，但它能够在某个省份稳打稳扎守住自己的市场，并多年来保持较为稳定的业绩和优秀的现金流，在2024年还入选了“中华老字号”名单，属于典型的“小而美”公司。
估值之家认为这得益于它稳健的经营策略和将产品创新放在重要的战略位置。公司的销售费用和管理费用近些年都控制在较低水平，但研发费用却并未有明显减少。公司虽然于2022年进入资本市场，但公司并没有采取激进融资和高分红的方式，反而是资产负债率极低、分红率也并不高。2022年IPO募集资金的投向使用也还在有条不紊地推进中。
二、公司盈利能力强、营运能力优；业绩较为稳定、净利润现金含量高；资产负债率低、股利支付率不高
盈利能力方面：从2018年到2023年，阳光乳业的ROE（加权）在8.90%~23.22%间。公司近三年的ROE分别为23.22%、11.57%和8.90%。公司因为2022年成功上市，净资产规模增加，因此ROE有所下降。从2018年到2024年三季度，阳光乳业的销售毛利率在34.35%~43.19%，近三年一期毛利率分别为38.53%、34.35%、36.36%和36.95%，公司的毛利率整体较为稳定。阳光乳业的销售净利率在19.02%~21.97%，近三年一期销售净利率分别为21.25%、19.02%、19.87%和21.97%。公司的规模尽管不大，但这样的销售净利率已说明公司具有较强的盈利能力了。
成长性方面：从2018年到2023年，阳光乳业的营业收入从5.4亿元增长5.56%至5.7亿元，CAGR为1.09%。2021年涨幅最大（+20.68%），2023年涨幅最小（+0.06%）。2022年降幅最大（-9.68%），2020年降幅最小（-3.76%）。可以看出公司的业务规模不大，这几年成长性不足，稳定性有余。
归母净利润从1.12亿元增长3.57%至1.16亿元，2018-2023年间的CAGR为0.7%。其中2021年涨幅最大（+29.32%），2020年涨幅最小（+0.62%）。2022年降幅最大（-18.29%），2019年降幅最小（-7.09%）。
2024年前三季度，营业收入降低8.72%，归母净利润降低9.81%，主要受全球经济形势和国内消费降级等因素影响。在当下竞争激烈的市场环境中，仍能保持这样稳定的成绩已属不易。
2018年到2024年三季度末，资产总额从6.43亿元增长1.26倍至14.53亿元；归母净资产从5.86亿元增长1.35倍至13.76亿元。
单位：亿元
营运能力方面：从2018年到2024年三季度末，阳光乳业应收账款周转天数在18.24~26.65天，近三年一期分别为18.24天、19.65天、18.49天和26.65天；应付账款周转天数15.58~29.79天，近三年一期分别为23.79天、28.67天、29.79天和28.28天。公司的应收和应付周转天数相差不大，并且都较短。存货周转天数在32.40~45.00天，近三年一期分别为34.53天、45.00天、41.42天和36.12天。近三年一期净营业周期天数在28.98~35.97天。从上述指标可以看出，公司的营运能力强，资产周转较快，符合消费行业的特性。
近三年一期，公司净利润现金含量分别为130.53%、144.38%、145.55%和98.14%，公司的经营净现流表现十分优秀。
偿债能力：从2018年到2024年三季度末，阳光乳业的资产负债率在4.7%~23.67%，近三年一期的资产负债率分别为23.67%、6.13%、5.74%和4.70%。近三年一期流动比率在2.60~18.21，速动比率在2.23~9.74，均大于1。
截至2024年三季度末，公司账面货币资金5.09亿元，其他流动资产4.5亿元（主要是定期存款），无有息贷款。公司账面资金充足，无有息负债，债务风险极低。
股利支付率：公司2022年和2023年的股利支付率分别为38.24%和39.05%。公司现阶段业务主要集中于江西省，业务规模整体较小，公司的资产负债率较低，可以看出公司的经营风格整体偏稳健，公司在上市后能够有这样的分红率倒也不奇怪了。
三、公司业绩预期仍以稳定为主，现估值处于正常区间，过往资本市场表现不算好
根据iFind预测，2024~2026年的营业收入分别为5.36亿元、5.68亿元、6.25亿元，归母净利润分别为1.13亿元、1.27亿元、1.48亿元，PE分别为27.2、24.28、20.86。公司的成长预测依然不高，仍然以稳定为主。
结合历史数据，阳光乳业PE（TTM）最大值为60.29，最小值为24.27，PEG（历史）最大值为8.37，最小值为-2.70。截至2025年2月12日收盘，阳光乳业总市值为32亿元，PE（TTM）为29.88，分位数为28.52%，处于正常估值区间。
阳光乳业市值最高时为2022年6月1日，总市值为82.48亿元，现市值距离最高值降幅为61%。截至2024年12月31日，阳光乳业2024年的市值下降23%，2024年的市场表现并不好。
估值之家认为阳光乳业整体而言是一家优秀的“小而美”公司，小而稳健注定了现阶段它的业绩仍是稳定波动，经营风险也相对较低。业绩是否会大规模增长可能会取决于它接下来的募资项目落地和消费市场情况。
