筹划两年多，总市值超1500亿元的第三方电驱动龙头汇川技术（300124.SZ）“A拆A”事项迎来实质性进展。
2024年最后一天，汇川技术控股子公司苏州汇川联合动力系统股份有限公司（下称“联合动力”）的创业板IPO申请获受理。通过本次分拆，联合动力将作为汇川技术体系内运营新能源汽车电驱系统和电源系统的唯一主体实现独立上市。
值得关注的是，联合动力几乎已经成长为汇川技术的主要业绩支撑。目前，联合动力超过85%的收入仍来自电驱系统，但其另一主业电源系统产品毛利率2021年至2023年及2024年前6月（报告期内）均低于同行均值。此外，该公司资产负债率水平较高，截至2024年6月底资产负债率达67.86%。
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拆分上市影响几何
招股书显示，本次IPO，联合动力拟募集资金约48.57亿元，主要投向新能源汽车核心零部件生产建设项目、研发中心建设及平台类研发项目、数字化系统建设项目及补充营运资金。
但本次分拆尚需满足多项条件方可实施，包括但不限于履行深交所、中国证监会及其他监管机构相应程序等。本次分拆能否获得上述批准或核准以及最终获得相关批准或核准的时间均存在不确定性。
控制权方面，截至招股书签署日，汇川技术直接持有联合动力94.51%股份，为联合动力大股东；汇川技术董事长、实际控制人朱兴明为联合动力的实际控制人。
招股书显示：2016年，汇川技术为加快新能源汽车业务的发展，成立了联合动力，作为新能源汽车业务发展的核心主体。后者为智能电动汽车部件及解决方案提供商，主要产品包括电驱系统和电源系统等动力系统核心部件。
对于联合动力来说，2023年是个分水岭。当年，公司的电源系统产品销售收入同比大幅增长了437.86%；境外业务收入达到6.2亿元，而前一年仅为2567.84万元；甚至于当年员工大举增加了2000余人。
如今，联合动力无疑成为了汇川技术最具发展前景的业务板块。目前，汇川技术共有四大业务：通用自动化、新能源汽车、智慧电梯、轨道交通。
财报显示：2024年前三季度，汇川技术的通用自动化业务实现销售收入约109亿元，同比增长约4%；智慧电梯业务实现销售收入约36亿元，同比下降约6%；轨道交通业务实现销售收入约3.4亿元，同比下降约9%。
而同期，公司新能源汽车业务实现销售收入约104亿元，同比增长约96%。在四大业务板块中，销售收入占比超过四成，与其他三个“两降一微增”的板块相比，新能源汽车业务增速十分亮眼。
在分拆预案中，汇川技术强调，分拆完成后，汇川技术仍为联合动力控股股东，联合动力的财务状况和盈利能力仍将反映在汇川技术的合并报表中。尽管本次分拆将导致上市公司持有联合动力的权益被摊薄，但是通过分拆，联合动力将进一步聚焦自身业务领域，其发展与创新将进一步提速，投融资能力以及市场竞争力将进一步增强，有助于提升汇川技术整体盈利水平。
不过投资者更为担心的是，分拆将会对汇川技术这家上市公司的价值所带来的影响。在互动平台上，投资者比较集中的提问是新能源业务剥离独立上市，对母公司在业务、资金流、知识产权体系、股价、市值、营收、利润等方面带来的影响。“把有高价值预期的业务拆分出去，留下低价值业务无疑是雪上加霜。”有投资者表达出这样的观点。
实际上，本次拆分上市已经筹划了两年多。2023年，联合动力启动IPO辅导，汇川技术分拆联合动力上市一事初步浮出水面。
2024年4月，汇川技术正式公告分拆联合动力至创业板上市，但二级市场对于该消息却持另一番态度，公司股价连跌3个交易日，并在短暂反弹之后又步入了长达3个月的下跌。
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新能源汽车动力系统行业龙头
有千亿母公司做“靠山”，联合动力的实力也不容小觑。
官网显示，联合动力总部位于苏州，在苏州、常州以及匈牙利米什科尔茨设有生产基地，是国内首家获得ISO26262功能安全管理体系证书的电动汽车电控零部件供应商，具备独立且完善的车规级产品研发、生产、销售体系。
从市场地位来看，据新能源汽车产业服务平台NE时代的数据，2023年度汇川联合动力在国内新能源乘用车市场独立第三方供应商中，电控、电机、驱动总成和电源的市场份额排名分别位列第1、第3、第2、第7。从2024年上半年情况来看，联合动力国内电控产品份额约11%，在第三方供应商中排名第一。
招股书还提到，联合动力近三年境外收入年复合增长率超过500%，并在欧洲、东南亚等多地进行生产布局，系中国业内最早布局海外市场、实现向国际主流汽车品牌大规模批量供应产品的自主品牌之一。
2024年10月，总投资达80亿元、总建筑面积超50万平方米的联合动力总部及生产基地项目在苏州开工，项目建成投产后，预计年产新能源汽车关键零部件1500万套，预计可实现营业收入约300亿元。更早之前的8月8日，联合动力投资了5亿元成立了汇川新能源汽车技术（苏州）有限公司。
近年来，我国新能源汽车行业快速发展。2023年，中国汽车出口量达491万辆，成为世界第一大汽车出口国，其中，中国新能源汽车出口规模已达到120.3万辆，占整体汽车出口规模比例提升至24.5%。2024年1-6月，我国新能源汽车出口比例仍在持续提升，达到27.65%，并预计于2024年突破30%。
乘着新能源汽车的东风，联合动力业绩增长较快。2021—2023年，联合动力分别实现营业收入29.03亿元、50.27亿元和93.65亿元，同期分别实现归母净利润-2.50亿元、-1.79亿元和1.86亿元。2024年上半年，联合动力实现营业收入60.55亿元，实现归母净利润2.85亿元，利润已超过2023年全年。
需要指出的是，在联合动力亮眼业绩的背后，离不开前五大客户的支持。招股书显示，报告期内，联合动力向前五大客户销售收入占营业收入的比例分别为81.74%、71.73%、76.03%和66.28%，客户相对集中且多为头部整车厂。对此，联合动力在招股书中表示，公司客户集中度较高，主要系下游整车产业竞争格局较为集中。
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毛利率偏离行业均值，负债率高企
从研发投入来看，报告期内，联合动力的研发投入金额分别为3.92亿元、5.72亿元、6.26亿元、4.06亿元，高于同行业可比公司，但2023年和2024年上半年的研发投入占比明显低于行业平均数。
联合动力超过85%收入来自电驱系统。报告期内，该公司电驱系统产品毛利率分别为12%、13.96%、14.92%和16.52%，高于巨一科技、英博尔、精进电动、威迈斯等同行公司可比业务毛利率平均值6.8%、7.61%、5.52%、10.29%。
不过，报告期内，联合动力的电源系统产品毛利率分别为13.77%、6.89%、13.17%和12.58%，低于英博尔、威迈斯等同行公司可比业务毛利率平均值21.56%、16.83%、17.84%、16.45%。
可见，无论是电驱系统抑或电源系统，联合动力都与可比公司均值有所偏离。对此，联合动力解释称，公司电源系统产品毛利率低于同行业公司可比业务毛利率平均值，主要系报告期内公司持续开拓优质客户、扩大业务规模，电源系统产品收入规模占比相对较低，规模效应尚未完全显现，此情况具备合理性。
另外，类似的拆分上市，交易所在问询中着重关注的问题之一是其业务独立性，亦有投资者在互动平台上向汇川技术提问。
对此，汇川技术回应称，联合动力具备自身在核心技术与产品方面的成长性特征，自身的技术创新能力亦支撑其持续成长，且联合动力在业务、机构、人员、财务、资产方面与汇川技术是互相独立的。
此外，招股书显示，联合动力资产负债率水平较高，流动比率较同行业上市公司的平均水平偏低。报告期各期末，公司资产负债率分别为70.42%、65.3%、68.45%和67.86%，流动比率分别为1.21倍、1.22倍、1.16倍和1.12倍。
随着业务规模快速发展，联合动力的应收账款金额也随之大增。截至2024年6月末，联合动力应收账款余额为37.99亿元；截至2024年11月30日，公司2024年6月末应收账款期后累计回款36.14亿元，回款比例为95.13%。
联合动力表示，其主要客户的信用状况良好，期后回款处于正常状态；但是，未来如受市场环境变化、客户经营恶化等因素影响导致应收账款不能及时收回或发生坏账，公司的资金周转速度和经营活动的现金流量将受到不利影响，从而对公司生产经营产生一定风险。
