核心观点：
化债方案落地，看好环卫板块报表修复及长期需求改善。环卫板块应收账款体量大，截至24Q3 各类应收账款及合同资产合计约275 亿元，占总资产比重为33%。板块整体存在账龄拉长（截至24H1，1 年以内应收账款占比降至71%）、坏账准备计提增加（部分公司2019 年~23年累计信用减值/23 年归母净利已超过75%）等现象，但拉长来看板块3 年以内（2020~2023 年）回款率在97%以上，回款风险整体可控。
近期十万亿化债落地，一方面在应收账款回收、坏账减值损失冲回下，环卫板块基本面有望得到修复；另一方面，我们更应该重视中央层面对于滚动化债、持续政策加码，以及推动经济复苏的决心，看好长期地方政府投资需求恢复、环卫板块需求/盈利/回款修复的投资潜力。
环卫服务：需求刚性，轻资产运营彰显稳定性。环卫服务保民生运营属性明显，根据环卫司南统计，2022 年以来市场需求在逐步回暖，2024H1 合同总额达1214 亿元（同比+3.2%）、年化合同总额达464 亿元（同比+5.9%）。但行业激烈的竞争仍在持续，2024H1 开标中大规模项目中超过60%均低价成交。好在环卫龙头在手订单充沛，玉禾田、侨银股份、福龙马、盈峰环境分别为556、462、365、613 亿元，可保障未来的营收稳定性。特别是侨银股份、玉禾田两家以环卫服务为主的公司，除2020 年因疫情期间的税收优惠政策导致公司利润增厚外，两家公司均保持稳健的收入、业绩增长，2018-2023 年的归母净利润复合增速保持20%以上。根据Wind 一致预期2024/2025 年环卫服务板块平均PE 仅为12/10x。建议关注：玉禾田、侨银股份。
环卫装备：静待需求回暖，新能源、智能化打开想象空间。2021 年以来地方基层财力紧张，环卫运营企业资金紧张，进一步影响了各地环卫装备采购的积极性。根据环境司南及盈峰环境定期报告，环卫车销量连续下滑，2023 年仅为7.63 万辆（同比-6%），与2020 年的11 万辆相比下滑了47%，2024 年1-10 月更是同比下滑近15%。相对应的宇通重工、福龙马、盈峰环境的环卫装备销量、营收近年来均为下滑趋势。
我们认为，新能源及智能化为环卫装备公司的重要发力方向：（1）伴随国家对新能源领域的支持，2024 年1~10 月新能源环卫车销量达6584 辆（同比+39%），且渗透率已经提升到了13%。（2）近期无人驾驶环卫车亦引发市场关注，并且环卫作业低速、路线固定等特征让其具备较早应用推广可能，环卫公司已在尝试装备与无人化结合，他们仍是实际环卫服务运营的重要载体，期待智能化、无人化为其打开想象空间。建议关注：盈峰环境、宇通重工、福龙马等。
风险提示。政府支付能力下降风险；市场竞争加剧；应收账款坏账等。
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