摘 要
本周（1216－1220）海外方面联储鹰派降息，围绕这一事件美债10Y最高反弹越过4.5%，美元也创2022年11月以来新高，可以说，联储决议在一定程度上背书并支撑了前期一度中断回落的“特朗普交易”。 回溯来看，美债10Y以联储9月降息50bp为契机，启动修复行情，我们在1021－1025观点中认为“……美元全年形态或更接近“N”型，美债收益率或更接近“M”型。”我们在特朗普胜局已定后依然坚持了这一观点，如1104－1108观点所述“……（联储）货币政策正常化进程或出现一定延宕……这一方面在短期会掣肘其他国家央行货币宽松的决心，另一方面在中期反而增加了比如中美利差收敛的可能性，市场如果针对中期逻辑定价，我们将很快看到美债收益率长端磨顶的迹象”。之后虽然美债10Y在11月下旬开始回落，但我们认为这不是“M”型的趋势回落，如1125－1129观点所述“……美元、美债收益率的同步回落为对前期特朗普交易的一次超调修复，而非新的趋势确认。” 我们认为近期美债10Y无论回落还是反弹修复，都较难确认为趋势，当前左侧布局的风险侧时间维度大于空间维度，即后市美债10Y大概率更长时间在一个相对局部的箱体区域内震荡磨顶。 国内方面，高利率、强美元自2023年以来一直被认为是压制国内权益表现的重要因素之一，目前这一因素边际有所加强，权益市场整体承压难以避免。因此我们在前期总结转债投资人面临的宏观环境时总结1）权益偏向箱体，趋势信号的确认或需等到大盘标的有所表现，而非小盘标的；2）国债收益率探底过程会对转债债底有所支撑，会对转债估值—即平价溢价率—有所支撑。我们在近期已经看到一些平价溢价率修复的迹象，如果国债收益率继续探底，纯债与转债之间的置换或会继续对中低价、高评级标的的估值修复提供动力。 本周预测转债下修概率最大的前十名分别为：文科转债、紫银转债、首华转债、鲁泰转债、中装转2、蓝帆转债、东时转债、青农转债、金能转债、好客转债。 本周转债平价溢价率修复潜力最大的高评级、中低价前十名分别为：美锦转债、金铜转债、万凯转债、景兴转债、核建转债、鹰19转债、百川转2、希望转2、通裕转债、长集转债。 |
风险提示：1）正股退市和信用违约风险；2）流动性环境收紧风险；3）权益市场超跌风险；4）地缘政治危机影响；5）行业政策调控超预期。
周度市场回顾
权益市场方面，本周（12月16日-12月20日）权益市场总体下跌；上证综指累计下跌0.70%，收报3368.07点；深证成指累计下跌0.62%，收报10646.62点；创业板指累计下跌1.15%，收报2209.66点；沪深300累计下跌0.14%，收报3927.74点。转债市场方面，转债市场整体下跌，下跌幅达0.80%，收报416.61点。
本周（12月16日-12月20日）权益市场总体下跌，全指数收跌。两市日均成交额较上周缩量约0.00亿元至20457.32亿元，周度环比回升15.59%。
具体来看，周一（12月16日）上证指数、深证成指、创业板指分别下跌0.16%、1.30%、1.51%；总体上个股跌多涨少，全市场超3400只个股下跌，但仍有逾百股涨停或涨超10%。两市成交额1.7万亿，较上个交易日缩量3694亿。盘面上，冰雪产业、铜缆高速连接、零售、养老概念等板块涨幅居前，游戏、半导体、消费电子、人形机器人等板块跌幅居前。周二（12月17日）上证指数、深证成指、创业板指分别下跌0.73%、0.35%、0.02%；总体上个股跌多涨少，全市场超4700只个股下跌。两市成交额1.51万亿，较上个交易日缩量1894亿。盘面上，足球概念、元件、白酒等少数板块上涨，影视、IP经济、冰雪产业、零售等板块跌幅居前。周三（12月18日）上证指数、深证成指、创业板指分别上涨0.62%、0.44%、0.04%；总体上个股涨多跌少，全市场超2800只个股上涨。两市成交额1.36万亿，较上个交易日缩量1498亿。盘面上，脑机接口、AI眼镜、半导体、国企改革等板块涨幅居前，旅游、冰雪产业、食品、养鸡等板块跌幅居前。周四（12月19日）上证指数下跌0.36%，深证成指、创业板指分别上涨0.61%、0.52%；总体上个股跌多涨少，全市场2800只股票下跌，两市成交额1.44万亿，较上个交易日放量836亿。盘面上，铜缆高速连接、算力、互联网电商、抖音概念等板块涨幅居前，白酒、零售、农业、煤炭等板块跌幅居前。周五（12月20日）上证指数、深证成指、创业板指分别下跌0.06%、0.02%、0.18%；总体上个股涨多跌少，全市场超3500家个股上涨，超100家个股涨停或涨超10%。两市成交额1.52万亿，较上个交易日放量710亿。盘面上，微信小店、算力芯片、高速连接器、AI眼镜等板块涨幅居前，煤炭、钢铁、汽车整车、电力等板块跌幅居前。
行业方面，本周（12月16日-12月20日）31个申万一级行业中3个行业收涨，其中2个行业涨幅超2%；通信、电子、银行涨幅居前，分别上涨4.27%、3.55%、0.81%；轻工制造、建筑材料、商贸零售、社会服务、传媒跌幅居前，跌幅分别达-5.01%、-4.70%、-4.56%、-4.33%、-4.25%。
本周（12月16日-12月20日）中证转债指数下跌0.80%，29个申万一级行业中5个行业收涨。通信、电子、机械设备、银行、非银金融涨幅居前，分别上涨1.33%、0.18%、0.05%、0.04%、0.04%；社会服务、食品饮料、商贸零售、美容护理、建筑装饰跌幅居前，分别下跌2.88%、2.55%、2.54%、2.14%、2.03%。本周转债市场日均成交额为677.81亿元，大幅缩量72.53亿元，环比变化-9.67%；成交额前十位转债分别为利德转债、欧通转债、精达转债、起步转债、明电转债、佳力转债、松原转债、远信转债、银信转债、白电转债；周度前十转债成交额均值达118.14亿元，成交额首位达255.58亿元。从转债个券周度涨跌幅角度来看，约21.22%的个券上涨，约8.41%的个券涨幅在0-1%区间，8.22%的个券涨幅超2%。
转股溢价率方面，本周（12月16日-12月20日）全市场转股溢价率回升，本周日均转股溢价率45.32%，较上周上升了3.11pcts。分价格区间来看，除100-110元和110-120元区间走窄外，其余价格的转债日均转股溢价率均走阔，其中90-100元价格区间的转债日均溢价率走阔幅度最大，达21.50pcts。分平价区间来看，除90元以下和110-120元区间走窄外，其余价格的转债日均转股溢价率均走阔，其中100-110元平价区间的转债走阔幅度最大，达2.87pcts。
从各行业溢价率变化来看，本周27个行业转股溢价率走阔，其中21个行业走阔幅度超2pcts；社会服务、食品饮料、建筑材料、家用电器、电力设备等行业走阔幅度居前，分别达22.93pcts、9.02pcts、8.52pcts、7.70pcts、6.62pcts；轻工制造、非银金融等行业走窄幅度居前，分别达-5.37pcts、-1.09pcts。
转股平价方面，本周4个行业平价有所走高，其中3个行业走阔幅度超2%；非银金融、纺织服饰、公用事业、电子等行业走阔幅度居前，分别达8.01%、7.06%、5.25%、1.54%；计算机、通信、家用电器、传媒、医药生物等行业走窄幅度居前，分别达-8.60%、-6.78%、-4.91%、-4.53%、-4.44%。
本周（12月16日-12月20日）转债、正股市场周度加权平均涨跌幅、中位数均为负，且相对于正股，转债周度涨幅更大。从成交额来看，本周转债市场成交额环比下跌9.67%，并位于2022年以来64.80%的分位数水平；对应正股市场成交额环比减少38.84%，位于2022年以来91.20%的分位数水平；正股、转债成交额均大幅缩量。从股债涨跌数量占比来看，本周约27.50%的转债收涨，约24.32%的正股收涨；约69.55%的转债涨跌幅高于正股；相对于正股，转债个券能够实现的收益更高。综上所述，本周转债市场的交易情绪更优。
具体到交易日：周一（12月16日）转债的涨跌幅加权平均值、中位值均为负值，正股的涨跌幅加权平均值、中位值均为正值，且正股涨幅更大；转债成交额环比下跌0.02%，正股成交额环比下跌14.30%，分别位于2022年以来54.80%、92.80%的分位数水平；转债总体跌多涨少，正股总体涨多跌少，约19.55%、83.64%的转债、正股上涨，约86.59%的正股涨跌幅高于转债；总体上看，周一正股市场交易情绪更佳。周二（12月17日）转债、正股的涨跌幅加权平均值、中位值均为负值，且转债涨幅更大；转债成交额环比下跌3.22%，正股成交额环比下跌8.87%，分别位于2022年以来51.40%、87.50%的分位数水平；转债、正股总体跌多涨少，约13.86%、13.41%的转债、正股上涨，约78.18%的转债涨跌幅高于正股；总体上看，周二转债市场交易情绪更佳。周三（12月18日）转债、正股的涨跌幅加权平均值、中位值均为正值，且正股涨幅更大；转债成交额环比上涨23.03%，正股成交额环比下跌7.47%，分别位于2022年以来70.90%、79.70%的分位数水平；转债、正股总体涨多跌少，约76.82%、50.23%的转债、正股上涨，约58.18%的转债涨跌幅高于正股；总体上看，周三转债市场交易情绪更佳。周四（12月19日）转债、正股的涨跌幅加权平均值、中位值均为负值，且转债涨幅更大；转债成交额环比下跌6.37%，正股成交额环比上涨8.79%，分别位于2022年以来65.60%、87.90%的分位数水平；转债、正股总体跌多涨少，约35.91%、40.45%的转债、正股上涨，约54.32%的转债涨跌幅高于正股；总体上看，周四正股市场交易情绪更佳。周五（12月20日）转债、正股的涨跌幅加权平均值、中位值均为正值，且转债涨幅更大；转债成交额环比上涨3.65%，正股成交额环比上涨1.76%，分别位于2022年以来68.60%、89.80%的分位数水平；转债、正股总体涨多跌少，约82.27%、70.91%的转债、正股上涨，约56.59%的正股涨跌幅高于转债；总体上看，周五转债市场交易情绪更佳。
后市观点及投资策略
本周（1216－1220）海外方面联储鹰派降息，围绕这一事件美债10Y最高反弹越过4.5%，美元也创2022年11月以来新高，可以说，联储决议在一定程度上背书并支撑了前期一度中断回落的“特朗普交易”。
回溯来看，美债10Y以联储9月降息50bp为契机，启动修复行情，我们在1021－1025观点中认为“……美元全年形态或更接近“N”型，美债收益率或更接近“M”型。”我们在特朗普胜局已定后依然坚持了这一观点，如1104－1108观点所述“……（联储）货币政策正常化进程或出现一定延宕……这一方面在短期会掣肘其他国家央行货币宽松的决心，另一方面在中期反而增加了比如中美利差收敛的可能性，市场如果针对中期逻辑定价，我们将很快看到美债收益率长端磨顶的迹象”。之后虽然美债10Y在11月下旬开始回落，但我们认为这不是“M”型的趋势回落，如1125－1129观点所述“……美元、美债收益率的同步回落为对前期特朗普交易的一次超调修复，而非新的趋势确认。”
我们认为近期美债10Y无论回落还是反弹修复，都较难确认为趋势，当前左侧布局的风险侧时间维度大于空间维度，即后市美债10Y大概率更长时间在一个相对局部的箱体区域内震荡磨顶。
国内方面，高利率、强美元自2023年以来一直被认为是压制国内权益表现的重要因素之一，目前这一因素边际有所加强，权益市场整体承压难以避免。因此我们在前期总结转债投资人面临的宏观环境时总结1）权益偏向箱体，趋势信号的确认或需等到大盘标的有所表现，而非小盘标的；2）国债收益率探底过程会对转债债底有所支撑，会对转债估值—即平价溢价率—有所支撑。我们在近期已经看到一些平价溢价率修复的迹象，如果国债收益率继续探底，纯债与转债之间的置换或会继续对中低价、高评级标的的估值修复提供动力。
本周预测转债下修概率最大的前十名分别为：文科转债、紫银转债、首华转债、鲁泰转债、中装转2、蓝帆转债、东时转债、青农转债、金能转债、好客转债。
本周转债平价溢价率修复潜力最大的高评级、中低价前十名分别为：美锦转债、金铜转债、万凯转债、景兴转债、核建转债、鹰19转债、百川转2、希望转2、通裕转债、长集转债。
（1）正股退市和信用违约风险；（2）流动性环境收紧风险；（3）权益市场超跌风险；（4）地缘政治危机影响；（5）行业政策调控超预期。
（转自：李勇宏观债券研究）
