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光模块（Optical Modules）作为光纤通信中的重要组成部分，是实现光信号传输过程中光电转换和电光转换功能的光电子器件。光模块的工作原理如图：发送接口输入一定码率的电信号，经过内部的驱动芯片处理后由驱动半导体激光器（LD）或者发光二极管（LED）发射出相应速率的调制光信号，通过光纤传输后，接收接口再把光信号由光探测二极管转换成电信号，并经过前置放大器后输出相应码率的电信号。电信号要转化为光缆可传输的光信号则需要一个转化器件，这就是光模块。
从结构上看，光模块由三大部分组成，分别是光电器件（TOSA/ROSA）、贴有电子元器件的电路板（PCBA）和LC、SC、MPO等光接口（外壳）。
展望未来，光模块的发展主要是伴随着应用市场对其高传输速率、小尺寸封装、低功耗、长距离的要求而发展。这也就对应其对PCB的要求，也即是高速化、微孔细线化、高散热性。
展望2025年，光模块将有投资机遇？中信建投证券TMT研究团队推出【光模块2025年投资机遇展望】：
01 通信视角下的新质生产力：科技自强，先进发展
光模块：1.6T光模块将进入放量周期，硅光、CPO等新技术渗透率加速提升
NVIDIA表示，随着新模型的推出，人工智能领域对计算的需求正在以指数级增长，这需要加速的训练和推理能力。强化学习（Reinforcement Learning）是机器学习的一个分支，它的核心思想是让智能体通过与环境的交互，不断尝试、不断学习，最终找到最优的行动策略，以最大化累积奖励。强化学习有三大优势：在复杂环境中表现出色；减少了对人类互动的要求；针对长期目标进行优化。凭借这些优势，强化学习在个性化营销、优化难题和财务预测上有广泛的应用。随着强化学习模型的快速迭代，推理侧算力需求有望呈爆发式增长。
1.6T光模块有望在2024年底小批量出货，比预期提早一年左右。在AI数据中心中，越来越多的客户倾向于选择更大带宽的网络硬件。带宽越大，单位bit传输的成本更低、功耗更低及尺寸更小。800G光模块的高增速已经能够反映出AI对于带宽迫切的需求，其在2022年底开始小批量，2023年和2024年的出货量都大幅增长。而AI对于带宽的需求是没有极限的，得益于网络较高的性价比，1.6T光模块有望加速应用。从下游客户来看，2025年1.6T光模块的主要需求方预计将是英伟达和谷歌。
布局硅光子技术的海外巨头厂商较多，有望在 AI 浪潮下实现快速发展。硅光子技术是以硅或者硅基材料（Si，SiO2，SiGe）作为衬底材料，利用与集成电路兼容的 CMOS 工艺制造对应的光子器件和光电器件，以实现对光的激发，调制，响应等功能，广泛应用于设备互连、光计算等下游多个领域中。硅基材料具备兼容 CMOS工艺、低成本和低功耗等优势。随着 AI 的快速发展，硅光子技术从通信逐步拓展到算力基础设施及下游应用领域，包括板间芯片光互连、芯片内 chiplet 光互连、光计算和激光雷达等领域。海外巨头厂商纷纷布局硅光子技术，有望实现快速发展。
硅光子技术下游需求旺盛，上游设计方案百花齐放，代工厂积极布局。硅光子技术产业链的上游包括光芯片设计、SOI衬底、外延片和代工厂，中游为光模块厂商，下游分为数通领域和电信领域。一体化布局的厂商优势比较明显。英特尔、旭创、Coherent、思科和Marvell等厂商同时具备PIC设计和模块集成能力，且与下游云厂商和AI等巨头客户保持紧密合作，优势显著，在供应链中的引领作用较为明显。
共封装光学（CPO）是业界公认的未来更高速率光通信的主流产品形态之一，可显著降低交换机的功耗和成本。随着交换机带宽从最初的640G升级到51.2T，Serdes速率不断升级叠加数量的持续增加，交换机总功耗大幅提升约22倍，而CPO技术能够有效降低Serdes的功耗，因此在51.2T及以上带宽交换机时代，CPO有望实现突破。硅光芯片是CPO交换机中光引擎的最佳产品形态，有望在未来得到广泛应用。目前英伟达、博通和TSMC等海外巨头厂商在CPO具有布局。
随着AI的快速发展，多模态大模型的参数量大幅提升使带宽容量也快速扩张，其中也包括服务器或机柜内部的带宽容量。随着带宽的加速增长，电信号传输距离越来越短，在芯片互连领域“光进铜退”目前看来也是势在必行的行业趋势。英伟达与Ayar Labs、台积电等多家公司合作硅光子集成项目。在传统的DGX服务器中，服务器内部GPU与NVSwitch之间用电信号连接，硅光子方案中将GPU和NVSwitch都接入硅光I/O，每个GPU对应2个光引擎，每个NVSwitch对应6个光引擎，双向带宽达到25.6Tbps。数据收发过程单位bit消耗3.5pJ能量，英伟达仍在努力降低功耗，从而提升该方案的性价比。此外，博通和英特尔都推出了OIO产品，有望取得突破。
CPO渗透率提升将带来数通光通信领域市场规模的大幅增长。CPO技术应用的重点并不仅仅在交换机侧实现功耗和成本的降低，更多的是在IO领域突破电信号传输的速率瓶颈。市场对GPU：光模块=1:2.5的换算比例认识较为清晰，但如果在scale up应用CPO，那么GPU：光引擎=1：11.5将成为现实。除了GPU之外，CPU、FPGA、ASIC，甚至三星开始研发的HBM中也会用到。在未来的CPO时代，光模块行业预计将演进为光引擎行业，市场规模有望实现大幅增长，同时在此过程中对于光芯片、封装和设备领域将带来明显的需求拉动和产业格局重塑。
国内光模块厂商实力领先，充分参与海外算力链条，业绩已经陆续兑现高增。当前来看，除了光模块厂商外，更多A股上市公司也积极参与布局海外算力链，包括液冷、铜连接、电源等环节。
风险提示：
AI热点应用及变现能力不及预期可能导致AI算力投资快速回落，进而导致算力板块利润率、业绩预期明显下修；红利资产在估值修复后，可能因业绩增速下降、预期股息率下降或者筹码结构交易因素等导致估值、股价回落；国际环境变化对供应链的安全和稳定产生影响，对相关公司向海外拓展的进度产生影响；人工智能行业发展不及预期，影响云计算产业链相关公司的需求；低空经济行业发展进度不及预期；5G-A基站建设规模低于预期；低轨卫星星座建设成本居高不下，商业化落地进程受阻；市场竞争加剧，导致毛利率快速下滑；汇率波动影响外向型企业的汇兑收益与毛利率，包括ICT设备、光模块/光器件等板块的企业；数字经济和数字中国建设发展不及预期等；电信运营商的云计算业务发展不及预期；运营商资本开支不及预期；云厂商资本开支不及预期；通信模组、智能控制器行业需求不及预期等。
报告来源
证券研究报告名称：《通信行业2025年投资策略报告：通信视角下的新质生产力：科技自强，先进发展》
对外发布时间：2024年11月25日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
刘永旭 SAC 编号：S1440520070014
SFC 编号：BVF090
阎贵成 SAC 编号：S1440518040002
SFC 编号：BNS315
武超则 SAC 编号：S1440513090003
SFC 编号：BEM208
杨伟松 SAC 编号：S1440522120003
汪洁 SAC 编号：S1440523050003
曹添雨 SAC 编号：S1440522080001
尹天杰 SAC 编号：S1440524070016
02 算力为基，自主可控大势所趋，Agent及B端应用崛起
新技术：CPO及MPO自2025年逐步迈向成熟
MPO（Multi-fiber Push-On）是一种高密度光纤连接器，广泛应用于光通信系统中。其设计允许在一次连接中同时传输多路光信号，极大地提高了光纤连接的密度和效率。MPO连接器通常用于数据中心、服务器和其他高性能计算环境，以满足日益增长的数据传输需求。
MPO技术起源于20世纪90年代，最初用于电信行业的高密度光纤连接。随着数据中心和云计算的快速发展，MPO连接器逐渐成为光通信领域的标准配置。近年来，随着大模型对大型算力集群的需求，以及800G和1.6T光模块的普及，MPO技术的应用范围和市场需求进一步扩大。
其主要功能包括：1）高密度连接：支持多达12根光纤的并行连接，显著提高连接密度；2）快速插拔：设计便于快速安装和拆卸，适合频繁更换和维护的场景；3）低损耗：优化的光学设计确保低插入损耗和高回波损耗，保证信号质量；4）兼容性：可与多种光纤类型和标准兼容，适应不同的应用需求。
使用场景：1）数据中心内部互联：用于连接交换机和服务器，提供高带宽的光纤连接；2）服务器集群互联：在高密度服务器环境中，MPO连接器用于实现服务器之间的快速、高效连接；3存储网络：用于连接存储设备和服务器，支持大数据传输和高性能存储操作。
在高性能计算环境中，MPO连接器通常用于光模块与光纤之间的连接。例如在一个CPO中，可能需要多个MPO连接器来实现高密度的光纤连接。如一个800G光模块可能使用两个MPO连接器来支持16条光纤的并行传输。GPU通常需要通过高速光纤网络与其他计算节点连接。MPO连接器用于实现GPU与交换机之间的高带宽连接。
MPO连接器市场主要由几家大型光通信设备制造商主导，包括Finisar、博通、Molex等。这些公司凭借其技术优势和市场份额，在市场上占据领先地位。此外，随着技术的不断进步，越来越多的新兴企业也在进入这一领域，市场竞争日益激烈。
MPO技术凭借其高密度、低损耗和快速插拔的优势，在光通信领域占据了重要地位。随着如英伟达计算集群中服务器数量、单台服务器中的GPU卡数量的快速增加，在未来的超大规模计算集群中，对于MPO互联的需求量一定会快速提升，有望带动MPO整体市场规模的提高。
铜连接：机柜方案成为主流，铜连接需求高速增长
交换网络中常见的连接解决方案包括光模块+光纤、有源光缆（AOC）和直连电缆（DAC）。DAC可以进一步分为有源DAC和无源DAC：
有源光缆由两端的两个模块组成，由在中间的一段光纤连接。光学模块和光缆是集成的，两端的光学模块都需要激光组件。与其他电缆相比，AOC具有许多优点。它提供高传输速率、远距离功能、低功耗、重量轻且易于使用。这些好处是通过采用光传输而实现的，它克服了无源光纤电缆或其他电缆类型的局限性。AOC有源光缆设计轻质紧凑，信号信噪比表现好，抗干扰能力强，是数据中心、HPC计算和InfiniBand交换机互连的理想选择。
DAC（直连电缆）电缆是一种网络电缆，用于连接不同的网络设备（例如交换机、路由器和服务器）以形成网络。它也称为双轴电缆，由两根绞合在一起形成电缆的导线组成。它可以以10Gbps、25Gbps、40Gbps、50Gbps和100Gbps的速度传输数据，具体取决于所连接的网络设备。此外，DAC电缆可以制造为各种长度，例如1m、3m、5m、7m和10m，以适应不同的网络设置。有源DAC电缆不仅可以转换信号，还可以放大信号，它们不易随着距离的推移而丢失信号，非常适合较长的电缆长度。无源DAC电缆是将数字信号转换为模拟信号的简单电缆。这些电缆不需要外部电源，只是通话的“可靠通道”。DAC不包含光电转换器模块，电缆端由简单的电缆连接器组成。这使得它们具有很高的成本效益，由于其经济实惠和高速性能，无源DAC已成为实现短距离传输的优秀解决方案。
通信网络中常见的连接解决方案包括光通信和高速电通信，无源DAC作为电通信的主要解决方案其不包含光电转换器模块，具有很高的成本效益和运营可靠性，成为实现短距离传输的优秀解决方案。目前的铜缆已经实现224G以太网Serdes高速通信技术升级，短距离传输性价比突出，在AI服务器高集成度的趋势下，我们认为铜连接将成为AI服务器的重要组成。
GB200NVL72服务器采用大量的铜连接作为机柜内部通讯方式。GB200NVL72机柜中不同的计算托盘间采用电缆进行互联，内部使用电缆长度累计接近2英里，共有5000多条独立电缆。计算托盘内同样采用大量铜连接作为服务器内的GPU芯片互联。
铜连接的优势：
性价比优势：在短距离内，光模块价格显著高于铜缆以及连接器，铜连接方案的成本相对较低。并且其具有高兼容度并不需要额外的转换设备。
可靠性优势：可靠性用平均无故障时间(MTBF)来衡量。无源铜缆的MTBF大约为50000万小时――通常比光缆的行业标准高出一个数量级。铜缆为可靠的数据传输至关重要的企业数据中心提供了一大好处：避免停运时间。随着数据中心中GPU规模数量的显著提升，通信方式的可靠性成为重要的考量因素。
散热及低功耗优势：DAC消耗<0.1W，相比与有源光缆AOC和有源电缆AEC来说几乎可以忽略不计，相对来说散热更容易。并且铜连接整体设计更加灵活，机柜扩展维护相对更加简单。
GB200NVL72服务器中包含三种铜缆：三种柜内线（NVL72机柜以内的定义为柜内线）以及柜外线（机柜间的互联定义为柜外线）。
计算托盘间的铜缆连接：单张B200对应1条NVLink5.0连接，每条传输双向1.8TB/s带宽，Serdes对应的规格为224Gbps通信协议，铜缆也采用难度更高的224Gbps产品，即单张B200上面通常连接72个差分对（72根线）即可以达到可支持的1.8TB/s的带宽。NVL72单个Rack中共有72张B200，可以得出需要5184根线（72*72），加上eprom线，合计为5544根，平均长度约0.6米。则合计5544*0.6=3326.4米，考虑背板线主要采用高端的26AWG型号的线，单价按照12元/米计算，则单个NVL72机柜中背板线高速铜线价值量为39916.8元/台。
交换机内部互联：NVSwitch芯片全部通信带宽连接背板连接器，总共需要576根overpass线，每根0.3米，9个交换托盘合计1555.2米，单价按照7元/米计算，则合计10886.4元/台。在NVL36解决方案中，NVSwitch芯片一方面连接背板连接器，一方面连前端I/O端口，其中连接背板连接器的OverPass1线共288根，每根0.3米；连接前端I/O端口的OverPass2线目前也为288根（带宽前后端一致），每根0.3米，9个交换托盘合计也为1555.2米，单价按照7元/米计算，则合计10886.4元/台。
计算托盘内部：由PCIE线实现CPU与I/O端口之间的互联，单个tray预计0.4*16*8*4=205米，NVL72合计18个tray盘，则合计为205*18=3690米。单价按照2.5元/米计算，则价值量为9225元。
柜内线高速铜缆市场规模测算：对于中国厂商来说，交付能力、产品质量均处于领先地位，份额仍在不断提升。我们考虑NVL72三部分柜内线，其价值量保守估计约为39916.8+10886.4+9225=60028.2元/台。考虑到明年NVL36、NVL72 机柜整体出货量（等效NVL72预计4万台以及NVL36两种版本合计约3万台），仅柜内线铜缆高速线市场就达到35亿+。目前柜外线大批量出货，高速铜线增量明显。并且，明年AMD、谷歌TPU以及其它大厂也纷纷采用机柜方案，其所用高速铜线规模也较大。
根据线束中国信息，目前安费诺是GB200 NVL72服务器铜连接的供应商，其产品可以支持224G高速通信的批量交付，受限于产能和产品稳定性考量，部分国内企业或成为安费诺供应商从而受益于英伟达NVL72服务器铜连接供应体系。
风险提示：北美经济衰退预期逐步增强，宏观环境存在较大的不确定性，国际环境变化影响供应链及海外拓展；芯片紧缺可能影响相关公司的正常生产和交付，公司出货不及预期；信息化和数字化方面的需求和资本开支不及预期；市场竞争加剧，导致毛利率快速下滑；主要原材料价格上涨，导致毛利率不及预期；汇率波动影响外向型企业的汇兑收益与毛利率；大模型算法更新迭代效果不及预期，可能会影响大模型演进及拓展，进而会影响其商业化落地等；汽车与工业智能化进展不及预期等。
报告来源
证券研究报告名称：《人工智能2025年投资策略报告：算力为基，自主可控大势所趋，Agent及B端应用崛起》
对外发布时间：2024年11月25日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
于芳博 SAC 编号：S1440522030001
方子箫 SAC 编号：S1440524070009
辛侠平 SAC 编号：S1440524070006
03 AI端侧应用兴起，国产高端芯片亟需国产化
高速光模块PCB持续升级，CPO方案短期影响有限
光模块（Optical Modules）作为光纤通信中的重要组成部分，是实现光信号传输过程中光电转换和电光转换功能的光电子器件。光模块的工作原理如图：发送接口输入一定码率的电信号，经过内部的驱动芯片处理后由驱动半导体激光器（LD）或者发光二极管（LED）发射出相应速率的调制光信号，通过光纤传输后，接收接口再把光信号由光探测二极管转换成电信号，并经过前置放大器后输出相应码率的电信号。电信号要转化为光缆可传输的光信号则需要一个转化器件，这就是光模块。
从结构上看，光模块由三大部分组成，分别是光电器件（TOSA/ROSA）、贴有电子元器件的电路板（PCBA）和LC、SC、MPO等光接口（外壳）。
光模块PCB成本占比在3-5%,速率传输区PCB设计和基材选材和影响光模块传输速率
光模块PCB是光模块中的关键组件，它承载着复杂的高速信号传输任务。根据中际旭创招股书披露，光模块成本主要由光器件、电路芯片、PCB板以及外壳构成。其中，光器件占光模块成本最高，在70%，电路芯片15-20%，PCB成本占比在3-5%。
从结构上看，光模块PCB基本都可以分为四个区域，分别是接口区，信号传输区，电芯片BGA区与及光芯片Bonding区。
（1）接口区：接口区也即是经常所说的“金手指”，PCB上为电连接口，作用为将光模块内电信号与外接设备电信号进行互换传输的区域。作为接口，它须与插入的设备进行适配，因而其在物理形态会因为数据传输特定的要求的有一定变化。
（2）速率传输区：速率传输区起到连接接口区和电芯片区域的作用，其是影响光模块传输速率极为重要的部分。通常来说，不同封装方式，调制方式的光模块（本质反应的是光模块的传输要求）对速率传输区内传输线的数量与单通道的传输速率均有特定的要求。以400G光模块为例，其主要采用QSFPDD或OSFP封装，8收8发，单通道传输50Gbps，采用PAM4调制，有效提高了信号传输效率。
PCB基材选型与设计影响光模块传输速率，采用mSAP与SLP工艺。与速率传输区关联最大的是PCB基材的选型，不同协议下对应的材料等级案例。与速率传输关键的另一大重要因素即为信号传输线的设计，随着速率的提升，由于传输协议的限制，光模块的功能密度也在不断增加，因此PCB层数也在一直增加，同样由于板厚在协议中的规定，每层的介厚也在不断减少，由于匹配阻抗，传输线线宽也不断收窄。由于金手指互联与孔传输的反射要求，综合种种因素，导致高端光模块PCB必然走向任意层互联及SLP或mSAP工艺。
（3）芯片连接区。芯片连接区包含电芯片（DSP）封装区与光芯片Bonding区。
光模块速率持续升级，PCB配套高速化、高散热、细线化设计：
展望未来，光模块的发展主要是伴随着应用市场对其高传输速率、小尺寸封装、低功耗、长距离的要求而发展。这也就对应其对PCB的要求，也即是高速化、微孔细线化、高散热性。
根据方正科技官网，其800G光模块产品PCB构成如下：根据方正科技官网数据，该800G光模块PCB层数为10层，采用的基材为联茂EM890K，该基材具有极低的介电常数和损耗因子，且热传导性很高，有利于提升散热效果。其交货套板尺寸为85mm* 210mm，但板厚仅有1.0mm，最小线宽/线隙为2.5mil/2.5mil。
如下图所示，传统的光模块作为易损部件，出于便于维修考虑采用热插拔的形式，但热插拔形式下，光模块光引擎距离交换芯片很远，电信号在PCB中走线很长，在高速尤其是800G光模块等场景下，PCB走线过长造成信号劣化，形成传输瓶颈。
由于网络设备传输速率带宽持续增加，传输系统对传输链路的损耗要求越来越严，为了尽可能地降低网络设备的自身工作功耗以及散热功耗，NPO/CPO技术应运而生。
CPO（Co-packaged optics），也即是共封装光学，即将交换芯片和光引擎共同装配在同一个Socketed（插槽）上，形成芯片和模组的共封装。NPO（Near packaged optics），也即是近封装光学，是将光引擎与交换芯片分开，装配在同一块PCB基板上。
显而易见，NPO是过渡阶段，更容易实现，也更具开放性，但CPO是终极形态。CPO技术可以实现高速光模块的小型化和微型化，可以减小芯片封装面积，从而提高系统的集成度。CPO将实现从CPU和GPU到各种设备的直接连接，从而实现资源池化和内存分解，还可以减少光器件和电路板之间的连接长度，从而降低信号传输损耗和功耗，提高通信速度和质量。
NPO/CPO背后底层是基于硅光技术。硅光，是以光子和电子为信息载体的硅基光电子大规模集成技术，也即是把多种光器件集成在一个硅基衬底上，变成集成“光”路，构成了微型光学系统。
从直接的结果来看，NPO、CPO与传统的可插拔模式相比，因光引擎嵌入交换机内部，光模块处PCB减少，直观上会利空光模块PCB生产企业。
CPO短期受供应链多因素制约，难以大规模应用，对传统光模块PCB企业影响有限。
CPO技术路径通过减少能量转换的步骤，在相同数据传输速率下可以比传统热插拔光模块减少约50%的功耗，将有效解决高速高密度互连传输场景下，电互连受能耗限制难以大幅提升数据传输能力的问题。此外，相较传以II-V材料为基础的光技术，CPO主要采用硅光技术具备的成本、尺寸等优势，为CPO技术路径的成功应用提供了技术保障。
然而，CPO短期也有许多亟待解决的关键技术，如何选择光引擎的调制方案、如何进行架构光引擎内部器件间的封装以及如何实现量产可行的高耦合效率光源耦合。由于目前的技术与产业链尚不成熟等原因，CPO短期内难以大规模应用。
其次，CPO的技术路线在逐步推进的过程中本需要数据中心整体产业链的协同推进，其中涉及到的环节在现有光模块产业链的基础上预计还需要得到交换芯片及设备厂商，以及各元器件厂商的合作。根据产业链调研，现阶段不少光模块PCB企业也在参与光模块企业硅光相关的产品的合作预研。我们认为即使后续CPO方案之间渗透，光模块PCB企业仍有望在产业链升级的对应环节受益。
高速光模块PCB玩家将呈马太效应。光模块PCB产品具有信号传输速率高，线路密度窄、散热要求高等特点，在光模块持续向1.6T/3.2T升级过程，PCB工艺难度加速提升（mSAP工艺），具有极高的壁垒，能够参与的厂商会逐渐变少，马太效应会逐渐显现。此外，在商业模式端，光模块厂商可以选择板厂，光模块企业市场格局相对集中，因此前期持续深耕头部光模块企业有望持续受益客户端产品的升级。
风险提示：
1、未来中美贸易摩擦可能进一步加剧，存在美国政府将继续加征关税、设置进口限制条件或其他贸易壁垒风险；2、AI上游基础设施投入了大量资金做研发和建设，端侧尚未有杀手级应用和刚性需求出现，存在AI应用不及预期风险；3、宏观环境的不利因素将可能使得全球经济增速放缓，居民收入、购买力及消费意愿将受到影响，存在下游需求不及预期风险；4、大宗商品价格仍未企稳，不排除继续上涨的可能，存在原材料成本提高的风险；5、全球政治局势复杂，主要经济体争端激化，国际贸易环境不确定性增大，可能使得全球经济增速放缓，从而影响市场需求结构，存在国际政治经济形势风险。
证券研究报告名称：《电子行业2025年投资策略展望：AI端侧应用兴起，国产高端芯片亟需国产化》
对外发布时间：2024年11月25日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
刘双锋 SAC 编号：S1440520070002
庞佳军 SAC 编号：S1440524110001
范彬泰 SAC 编号：S1440521120001
孙芳芳 SAC 编号：S1440520060001
乔磊 SAC 编号：S1440522030002
章合坤 SAC 编号：S1440522050001
郭彦辉 SAC 编号：S1440520070009
王定润 SAC 编号：S1440524060005
何昱灵 SAC 编号：S1440524080001
