行业近况
截至11月29日，中国公募REITs51只上市标的总市值为1354亿元，中证REITs全收益指数本月下跌0.42%，价格指数下跌1.04%；美国、新加坡和中国香港REITs总回报指数本月分别+3.46%、-3.29%、-3.45%。
评论
板块有所轮动，成交活跃度略有下降。经过3个月的同涨同跌后，11月经营权（+0.43%）与产权（-1.33%）有所分化。分板块来看，11月保租房、能源、高速公路板块指数分别收涨4.12%、1.27%、0.14%，这三个板块10月分别-4.21%、-0.16%、-0.98%；10月唯一收涨（+1.32%）的消费板块11月收跌0.65%；市政环保、产业园、仓储板块11月延续跌势，分别-0.53%、-1.77%、-4.12%，市政环保板块跌幅收窄。我们认为11月板块表现主要体现为1）11月长端利率大幅下行后，10月有所回调的弱周期板块的回补及2）部分相对低估值、高货车占比高速公路REITs的反弹。市场整体成交活跃度略有下降，我们测算本月市场日均换手率0.67%，环比微降0.02ppt，剔除本月新发项目后全市场日均成交额为3.94亿元，环比下降5.3%。
估值比价压力进一步缓解。我们统计11月底产权REITs市值加权远期分派率为5.09%、经营权REITs市值加权中债IRR为7.14%，与十年期国债收益率利差分别环比走阔17bps、3bps至306bps、511bps。
政策多方面推进。如图表21所示，扩容扩类方面，本月商务部文件、安徽省人民政府文件及四川省水利厅召开的REITs申报项目梳理会分别提到支持大宗商品储运重点项目、康养项目、水利设施项目发行REITs。信息披露方面，11月29日沪深交易所发布REITs定期报告指引，完善以“管资产”为核心的基础设施REITs存续期信息披露规则体系，督促基础设施REITs市场参与主体归位尽责，持续提升信息披露的及时性、有效性和规范性。
我们重申在《REITs2025年展望：攻守兼备，价值为锚》中所述的重视结构性配置机会观点。接近年底，我们认为市场仍可能受到投资组合调整、止盈等资金行为影响，但利率保持低位、或有进一步下行的环境中对于“安全资产”的配置需求有望支撑REITs市场稳定运行。中期维度我们仍建议沿三条主线均衡布局：1）关注强周期标的（如消费、一线产业园、部分高速）的弹性；2）重视弱周期标的（如保租房、公用事业）回调后的配置机会；3）结合稀缺性、稳定性及一二级价差（如有）择机参与打新机会。
风险
市场情绪波动超预期；项目经营改善不及预期；无风险利率大幅上行。
C-REITs月度市场回顾
图表1：截至11月29日，C-REITs总市值为1354亿元
注：数据截至每月底
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表2：已上市公募REITs限售解禁情况
注：1）数据截至2024年11月29日；2）蓝色为已解禁份额 资料来源：REITs基金发售公告，中金公司研究部
图表3：C-REITs市场11月收益情况
注：数据截至2024年11月29日 资料来源：Wind，中金公司研究部
图表4：C-REITs加权平均总回报与C-REITs市场情绪指标走势
注：1）为了方便对比，我们对中证REITs价格指数及中证REITs全收益指数进行起始日期标准化调整；2）数据截至2024年11月29日；3）C-REITs市场情绪指标根据我们2023年3月24日发布的《公募REITs市场情绪初探》中描述的模型计算，并剔除了所有项目上市首日的换手数据
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表5：C-REITs市场收益波动率
注：数据截至2024年11月29日 资料来源：Wind，中金公司研究部
图表6：C-REITs市场成交额及换手率
注：1）数据截至2024年11月29日；2）换手率基于自由流通份额计算 资料来源：Wind，中金公司研究部
图表7：C-REITs市场月度大宗交易金额
注：数据截至2024年11月26日 资料来源：Wind，上海交易所，深圳交易所，中金公司研究部
图表8：11月资金价格有所下降
注：数据截至2024年11月29日 资料来源：Wind，中金公司研究部
图表9：11月底十年期国债利率相对10月底下行10bps
注：数据截至2024年11月29日 资料来源：Wind，中金公司研究部
图表10：C-REITs市场及其他大类资产风险收益对比
注：数据统计区间为2021年6月至2024年11月
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表11：各大类资产价格指数动量与估值分位数对比
注：1）数据截至2024年11月29日；2）C-REITs估值为市值加权P/NAV，股指估值为P/E(TTM)，可转债估值为百元溢价率
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表12：C-REITs与债券到期收益率走势对比
注：1）数据截至2024年11月29日；2）中债IRR数据起始日为2021年8月13日
资料来源：Wind，REITs招募书，中金公司研究部
图表13：产权REITs分派率（TTM）与股指股息率（TTM）对比
注：1）分派率（TTM）= 最近4个季报披露的单位可供分配金额之和除以市值，少于4个季报的项目的可供分配金额按天数年化；2）新上市项目从第一个季报发布日期起纳入计算；3）数据截至2024年11月29日
资料来源：Wind，REITs季报，中金公司研究部
图表14：C-REITs市场表现与其他大类资产相关性（上市至今）
注：1）数据截至2024年11月29日；2）相关性系数基于日收益率计算 资料来源：Wind，中金公司研究部
图表15：C-REITs与股债收益率60日滚动相关系数
注：1）REITs与债券及权益的关系分别采用中债综合全价指数、沪深300指数计算；2）数据截至2024年11月29日
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表16：产权类及经营权类REITs与股债收益率60日滚动相关系数
注：1）REITs与债券及权益的关系分别采用中债综合全价指数、沪深300指数计算；2）数据截至2024年11月29日
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表17：C-REITs全市场P/NAV走势
注：1）数据取自2021年6月21日至2024年11月29日；2）按市值加权 资料来源：Wind，中金公司研究部
图表18：产权REITs历史P/NAV走势
注：1）数据取自2021年6月21日至2024年11月29日；2）按市值加权 资料来源：Wind，中金公司研究部
图表19：经营权REITs历史P/NAV走势
注：1）数据取自2021年6月21日至2024年11月29日；2）按市值加权 资料来源：Wind，中金公司研究部
图表20：C-REITs 11月交投及估值情况
注：1）数据截至2024年11月29日；2）2024年年度管理人预期可供分派率基于各REITs招募书中的管理人预测2024年度可供分配金额计算，未年化；24Q3YTD实际可供分派率（年化）基于各REITs2024年三季报披露的本年累计可供分配金额（为缓解期初现金影响，易方达深高速REIT剔除首次分红中的现金增补部分，工银河北高速REIT与华夏特变电工新能源REIT剔除24Q3之前的可供金额）计算，按天数年化；年化可供分派率（近4个季度实际或管理人2024年预期）的计算中，有历史季报的REITs基于各REITs23Q4至24Q3累计可供分配金额（为缓解期初现金影响，中金山东高速REIT与易方达深高速REIT剔除首次分红中的现金增补部分，工银河北高速REIT与华夏特变电工新能源REIT剔除24Q3之前的可供金额）计算，没有历史季报的REITs按招募书中的管理人预测2024年度可供分配金额计算，均按天数年化；C-REITs全市场、产权类REITs及经营权类REITs分派率采用总市值加权法计算；3）未发布2024年中报的REITs采用拟募集金额测算NAV，已发布2024年中报的产权REITs项目的NAV测算方式为（期末基金净资产+资产评估公允价值-投资性房地产-等同于发行溢价部分的商誉（如有））/发行份额，除华泰江苏交控REIT以其2024年中报披露的期末基金份额公允价值参考净值计算外，已发布2024年中报的经营权REITs项目的NAV均以账面净资产价值计算；4）NAV均剔除分红
资料来源：Wind，中债估值，中金公司研究部
图表21：部分近期REITs相关政策与动态
注：以上政策及文件依次来源于https://www.gov.cn/zhengce/zhengceku/202411/content_6989304.htm；http://www.sse.com.cn/lawandrules/sselawsrules/reits/；https://www.szse.cn/lawrules/index.html；http://www.guizhou.gov.cn/zwgk/zcfg/szfwj/qfbh/202411/t20241125_86132244.html；https://www.mofcom.gov.cn/zwgk/zcfb/art/2024/art_6e404fff08fe4b57ae0bd9d537a466ef.html；https://mp.weixin.qq.com/s/_OMHG9HEHMMa1mYEc0X04g；https://www.financialnews.com.cn/2024-11/08/content_411899.html；http://slt.sc.gov.cn//scsslt/ssyw/2024/11/15/bbb02c005a8143c39f99a4f454569fba.shtml；http://jxjr.jiangxi.gov.cn/art/2024/11/13/art_37664_5059396.html；https://njna.nanjing.gov.cn/njsjbxqglwyh/202411/t20241111_5004974.html；https://www.ah.gov.cn/public/1681/565370731.html；http://www.csrc.gov.cn/xiamen/c101757/c7517958/content.shtml；https://www.sz.gov.cn/cn/xxgk/zfxxgj/zwdt/content/post_11693161.html。
资料来源：商务部，上海证券交易所，深圳证券交易所，贵州省人民政府，新疆发展改革委公众号，中国金融新闻网，四川省水利厅，江西省地方金融管理局，南京江北新区管理委员会，安徽省人民政府，中国证监会厦门监管局，深圳政府在线网，中金公司研究部
境外REITs市场回顾
图表22：美国REITs市场走势
注：1）以2010年1月数据为基准，基准=100；2）数据频率为月度；3）数据截至2024年11月29日
资料来源：Wind，彭博资讯，中金公司研究部
图表23：美国REITs股息率与美国十年期国债收益率对比
注：1）数据截至2024年11月29日，数据频率为月度；2）股息率根据过去12个月股息及总市值计算
资料来源：Wind，NAREIT，中金公司研究部
图表24：美国权益型REITs P/FFO情况
注：NAREIT最新数据截至2024年三季度, 数据频率为季度 资料来源：NAREIT，中金公司研究部
图表25：美国权益型REITs同店NOI同比增速
注：NAREIT最新数据截至2024年三季度, 数据频率为季度 资料来源：NAREIT，中金公司研究部
图表26：中国香港REITs市场走势
注：1）以2010年1月数据为基准，基准=100；2）数据频率为月度；3）数据截至2024年11月29日
资料来源：Wind，彭博资讯，中金公司研究部
图表27：中国香港REITs股息率与香港政府十年期债券收益率对比
注：1）数据截至2024年11月29日, 数据频率为月度；2）股息率根据过去12个月股息及总市值计算
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表28：新加坡REITs市场走势
注：1）以2011年1月数据为基准，基准=100；2）数据频率为月度；3）数据截至2024年11月29日
资料来源：Wind，彭博资讯，中金公司研究部
图表29：新加坡REITs股息率与新加坡政府十年期债券收益率对比
注：1）数据截至2024年11月29日, 数据频率为月度；2）股息率根据过去12个月股息及总市值计算
资料来源：Wind，彭博资讯，中金公司研究部
图表30：中国香港REITs P/B
注：1）数据截至2024年11月29日，数据频率为月度；2）取各REITs最新披露的账面价值测算P/B
资料来源：彭博资讯，中金公司研究部
图表31：新加坡REITs P/B
注：1）数据截至2024年11月29日，数据频率为月度；2）取各REITs最新披露的账面价值测算P/B
资料来源：彭博资讯，中金公司研究部
图表32：美国各板块REITs总回报情况
注：1）2018-2023年数据为年度总回报率，2024年11月数据为月度总回报率；2）数据截至2024年11月29日
资料来源：NAREIT，中金公司研究部
本文摘自：2024年12月3日已经发布的《公募REITs月报（2024-11）：板块有所轮动，关注配置结构》
裴佳敏 分析员 SAC执证编号：S0080523050004 SFC CE Ref：BRY581
张星星 分析员 SAC执证编号：S0080524020008
顾袁璠 分析员 SAC执证编号：S0080523080008
谭钦元 分析员 SAC执证编号：S0080524020010
孙元祺 分析员 SAC执证编号：S0080521050008 SFC CE Ref：BOW951
张宇 分析员 SAC执证编号：S0080512070004 SFC CE Ref：AZB713
杨 鑫 分析员 SAC执证编号：S0080511080003 SFC CE Ref: APY553 CFA
陈健恒 分析员 SAC执证编号：S0080511030011 SFC CE Ref: BBM220
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