风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。
作者：ericwarn丁宁
来源：雪球
连续暴跌之后，很多人都有一个疑问：牛市是否已经结束？实际上，但凡有牛市，“进二退一”都是正常的。仅从这个指标来看，牛市并未结束！
1.“进二退一”并未跌破
本轮上证指数起涨最低点是2689点，最高点是3674点，平均值是3181.5点。也就是说，低于3200点之后，“进二退一”才会跌破！
如果以收盘价来看，上证指数起涨最低点是2704点，最高点是3489点，平均值是3096.5点。也就是说，低于3100点之后，“进二退一”才会跌破！
本轮沪深300起涨最低点是3145点，最高点是4450点，平均值是3797.5点。也就是说，低于3800点之后，“进二退一”才会跌破！
如果以收盘价来看，沪深300起涨最低点是3159点，最高点是4256点，平均值是3707.5点。也就是说，低于3700点之后，“进二退一”才会跌破！
虽然“进二退一”这个指标过于简单粗暴，但回测一下便知，国内股市的历次牛市还是比较遵循这一规律的。考虑到投资是一门概率学，所以我相信牛市并未结束！
2.牛市策略与非牛策略完全不同
牛市策略：涨到内在价值之后才开始越涨越卖。多数仓位均可完整享受到估值修复，少量仓位甚至还可享受到估值泡沫！
非牛策略：涨到内在价值附近便开始越涨越卖。涨到合理估值便已彻底清仓，大概率与估值泡沫彻底无缘！
3.计算内在价值：我用市赚率
为了学习巴菲特，我发明了一个“市赚率”。其公式为：市赚率=市盈率/净资产收益率（PR=PE/ROE）。考虑到ROE是个百分数，所以真实公式其实是：PR=PE/ROE/100。当市赚率等于1PR为合理估值，大于1PR和小于1PR则为高估和低估。巴菲特4折5折6折买股，我也照猫画虎4折5折6折买股！
针对国内“赚假钱”的公司，我又以50%股利支付率作为标杆，加入了N这个修正系数（PR=N*PE/ROE/100）。股利支付率≥50%的公司，修正系数为1.0（50%除50%）；股利支付率≤25%的公司，修正系数为2.0（50%除以25%）；50%＞股利支付率＞25%的公司，例如40%的公司，修正系数为1.25（50%除以40%）。修正市赚率仅适用于ROE稳定的价值股，周期股别用（因为景气年份才会加大分红）、科技股别用（因为经常用回购代替分红）、成长股别用（因为需要留存利润用于成长）。
考虑到PE=PB/ROE，所以市赚率还可推导出第二公式：PR=PB/ROE/ROE/100。在投资周期股时，可以把现值PB和景气周期里ROE最低的一年代入到第二公式，从而计算出比较保守的市赚率估值。
以中国海油H股为例，现值1.24PB，景气周期ROE最低值为15.36%。最保守市赚率=1.24/15.36%/15.36%/100=0.526PR。
以中国神华H股为例，现值1.62PB，景气周期ROE最低值为13.64%。最保守市赚率=1.62/13.64%/13.64%/100=0.871PR。
以中远海控H股为例，现值0.84PB，景气周期ROE最低值为11.80%。最保守市赚率=0.84/11.80%/11.80%/100=0.603PR。
考虑到H股的流动性和股息率均有劣势，所以卖出区间可以设定为8折9折10折。上一轮景气周期里，海油H和神华H均出现了高估卖出信号。
4.市赚率角度来看：至少4000点以上才会普遍高估！
本周收盘，我关注的A股热门价值股没有任何一只1PR以上的。半年报业绩不理想的，悲观视角人为+0.1PR。医药行业面临集采，清一色+0.1PR。泸州老窖有压货传闻，格力电器修订股东回报规划比较随意，成都银行可转债强赎之后会摊薄利润，爱玛科技实控人被立案，所以估值上同样人为+0.1PR。不过即便如此，仍然没有市赚率超过1PR的。
本周收盘，我关注的H股热门价值股也没有一只1PR以上的。但建筑行业的几只股票已经普遍涨到了0.8PR以上，包括中建国际、中国铁建、中国交建都不太便宜了。我自己仅持有一点点观察仓，预计再涨涨就会彻底清仓建筑行业了。
本周收盘，我关注的H股热门周期股仅有一只1PR以上的。选取的ROE，几乎都是景气周期里ROE最低的一年。不过即便如此，也仅有中国宏桥一家高估。除此之外，腾讯控股和中国飞鹤也一并放入这个表格，并采用了扣非ROE（非国际财会标准）进行估值。
5.写在最后：市赚率的初级科普！
除非是全面大牛市，否则一个行业当中的股票不可能全面高估，所以就需要找一个行业标杆。行业标杆高估之后，一并卖出所有同行业股票。白酒我选贵州茅台，家电我选美的集团，煤炭我选中国神华H股。AH都有的股票，以H为标杆，H高估之后一并卖出A。
对于ROE稳定的企业，笔者最常采用TTM PE搭配TTM ROE进行估值，只有这样才最贴近企业现状。A股的TTM ROE取值，可以采用同花顺PC版→F10→财务→单季度→净资产收益，把最近四个季度的ROE数值加起来即可。H股的TTM ROE取值，笔者最常采用雪球网PC版。以石药集团为例，就是今年上半年的ROE+去年下半年的ROE。今年上半年ROE=8.88%，去年下半年ROE=18.53%-9.57%=8.96%。由此可得，石药集团的TTM ROE=8.88%+8.96%=17.84%。
（转自：券研社）
