五矿期货微服务
农产品高级分析师
王 俊
从业资格号：F0273729
交易咨询号：Z0002942
农产品分析师
斯小伟
从业资格号：F03114441
报告要点
9月最新的两份优良率报告又下调了一些州的优良率，10月报告单产或小幅下调。同时，当下进入巴西种植季节，9月偏干，但月底又预报有雨。需求端，巴西近月升贴水持续高于美豆，且巴西上半年出口速度较快，10-1月巴西卖货意愿可能有所下降，美豆销售或持续获得青睐，成为支撑。国内豆粕方面，表需近期较好，开机率较高，9月买船少，豆粕有去库窗口，大豆库存仍较高。同时，美国将于11月5日举行大选，豆粕01合约隐含一定贸易战预期。因此，巴西卖压小、美豆销售较好及巴西干旱播种进度慢目前支撑美豆盘面，贸易战预期及消费有所转好支撑国内盘面。
美豆观点：因南美中期降雨恢复概率大，北美近两周优良率下调影响产量幅度小，预计大方向偏空，10月后巴西大豆出口下降，市场延续对美豆购买，美豆盘面预计小幅反弹；11月之后跟随贸易战及南美种植情况而定，若未出现大幅减产预期，未来美豆将持续低于成本运行，反弹抛空，直到2025年4-5月美豆种植或才见转机。
豆粕观点：9月至12月底，大豆市场面临巴西种植、美国大选以及国内豆粕去库(建立在表观消费正常基础之上）、大豆库存较高的基本面。期间巴西若降雨恢复，可能带动市场预期未来将有大供应存在，美豆及豆粕盘面重回下跌。考虑到11月5日美国大选，因特朗普宣称加60%关税，盘面或有贸易战担忧，01合约在2900-3000元/吨附近有贸易战预期的支撑，若最终民主党胜选，叠加南美种植正常，可能会有进一步下跌压力。
一、大豆高库销比预期维持，部分利多支撑盘面
9月美豆月报未作太多调整，美豆新作库销比预期为12.52%，全球大豆新作库销比预期33.4%。8月略干燥的负面影响被前期充沛降雨抵消，月报之前截至9月1日的优良率报告仅俄亥俄州优良率同环比大幅下滑，因此9月报告并未下调美豆单产。美豆在此供需宽松预期下难以获得持续反弹动力，大方向仍偏空。
9月最新的两份优良率报告又下调了一些州的优良率，10月报告单产或小幅下调。同时，当下进入巴西种植季节，9月偏干，但月底又预报有雨。需求端，巴西近月升贴水持续高于美豆，且巴西上半年出口速度较快，10-1月巴西卖货意愿可能有所下降，美豆销售或持续获得青睐，成为支撑。国内豆粕方面，表需近期较好，开机率较高，9月买船少，豆粕有去库窗口，大豆库存仍较高。同时，美国将于11月5日举行大选，豆粕01合约隐含一定贸易战预期。因此，巴西卖压小、美豆销售较好及巴西干旱播种进度慢目前支撑美豆盘面，贸易战预期及消费有所转好支撑国内盘面。
二、北美预计丰产，南美若降雨恢复丰产可能性大
美豆的生长期一般在5月到10月，9月中旬成熟率过半且开始收割，在10月中旬时一般美豆收获进度达50%。历史上8月底之后大幅下调单产的年份较少，2003、2013、2019年在9月10号的月度报告中下调较多，也引发了一波反弹行情。而10月报告大幅下调单产引发反弹行情的为2019年，当年9月底美豆产区出现暴风雪灾害。
9月上半月美豆天气偏干，部分州优良率又有所下降，下调较多的州为俄亥俄及堪萨斯州，优良率分别为40%、51%，产量合计占美国大豆约11%，其他大主产州有小幅调降优良率但仍大幅高于近五年同期。下半月预计降雨偏多，短期无灾害预报。预计10月可能小幅下调美豆单产，但不改美豆丰产格局。
根据CONAB数据，巴西大豆种植成本主要由三个板块组成，其中固定成本（维护、保险、租赁、折旧）占比23%，要素成本（土地租金，自有土地机会成本）占比17%，可变成本占比最大，各州占比水平为58%-73%之间。可变成本中，最大项为农药、肥料、种植及机械费用。由于化肥、农药价格在2023年年中便大幅下降，今年巴西大豆化肥、农药成本预计小幅下降。通过加权巴西各州可变成本下降幅度，预计2024/25年度巴西大豆可变成本下降约4.73%。同时，固定成本下降幅度约2.7%，要素成本下降幅度约5.18%。预计24/25年度巴西大豆成本下降至900美分/蒲左右，因此，在有一定利润情况下预计巴西大豆可能仍然小幅扩种。
拉尼娜今年的发展不及预期，6月时NOAA曾预测7月NINO3.4指数转负，并在7月进入拉尼娜现象，且中性预测为11月左右达到-1.5的中等强度拉尼娜气候，但目前为止尚未进入拉尼娜，且中性预测的峰值强度在-1以内，成为弱拉尼娜，并在2月左右转为ENSO中性气候。
巴西大豆早期种植在9月中旬开始，阿根廷则相应慢一个月。目前是阿根廷、巴西的旱季，叠加预报之后8月及9月的巴西比旱季常态还更干旱，成为市场上讨论巴西推迟播种的原因。目前预报显示，9月底之后降雨将在巴西中部有所回归，但仍然较干旱，短期支撑盘面。
季节性上，10月降雨量一般会快速回升，需观察巴西、阿根廷降雨恢复进度。总体来看，24/25年度美豆在单产较高、种植面积增加情况下预计增产700万吨，巴西大豆预计恢复性增产1600万吨。南北美预计形成丰产格局。
三、新作大豆需求增速落后供应，预期宽松
全球豆粕需求仍然在缓慢增长，不过增长率看起来已经很低，目前全球前十豆粕消费国占全球豆粕消费超75%，且已经维持在这个水平超过10年。豆粕的需求增长基本围绕这十个国家变动，前十需求国需求量的变动占全球豆粕需求量变动的70%以上，其余国家（占全球豆粕消费25%）的年平均豆粕需求增长为4%，相当于对全球豆粕需求的变动能有正向贡献1%即约245万吨。中国对全球豆粕消费变动占据了绝对的支配地位，体现在单个国家近几年豆粕需求变动能超过100万吨的只有中国。
目前，中国人均蛋白消费已经见顶，动物蛋白跟日本水平接近，超过全球平均水平。中国大豆进口已经连续六年对大豆的进口在9000万-1亿吨，23/24年度（以10月至次年9月计算）中国进口约9900万吨大豆，24/25年度大豆进口能否继续增加是个伪命题。
豆油端的增长对大豆需求的增长也较为稳定。据EIA数据，2023年1-12月，美国可再生柴油生物柴油中豆油消耗约为13044百万磅约590万吨豆油，按2023年EPA的法规，其使用量已经达到了2025年的要求。2024年前6月，可再生燃料累积消耗豆油约6288百万磅，同比略增3%。美国可再生柴油产能大量投产，超过了EPA法规中的最大需求，也导致了当前RINs的价格大幅下降。因此，美国的豆油生柴需求对大豆的需求或许稳定。
巴西参议院近期通过了第 528/2020 号法案，旨在扩大生物柴油和其他生物燃料（如乙醇、绿色柴油和生物甲烷）的生产和使用。该法案目前已返回众议院进行最终表决。到2030年，柴油中的生物柴油含量将从14%上升至20%。因此，巴西的生柴掺混比例每年或提高1%，带来约50万吨豆油消耗量的增长，即约250万吨大豆压榨需求。
全球大豆需求增长来自豆粕的压榨需求在300万吨左右，叠加生物柴油的总需求预计增加550万吨。供大于求背景下，库销比预期较高，触及往年低于成本运行时期水平，因此目前CBOT大豆价格在成本之下运行。
四、大方向偏空，季节性豆粕有支撑
据ANEC数据，巴西23/24年度已出口103.92百万吨大豆，已达到年度出口目标，叠加近期巴西升贴水持续高于美豆，巴西10-1月的出口量季节性下降，美豆出口季节定价权提升，有利于CBOT盘面获得支撑。
截至9月13日机构预估9月买船626.4（-3.3）万吨，10月买船658.5（+127.7）万吨，11月买船173.7（+1.1）万吨。从到港预估、压榨量预估及国内表观消费情况来看，未来几个月豆粕或进入去库季节，但大豆库存仍然较高，供应整体宽松，阶段性取决于油厂开机节奏。
因此，美豆方面，预计大方向偏空，10月后巴西大豆出口下降，市场延续对美豆购买，美豆盘面小幅反弹；11月之后跟随贸易战及南美种植情况而定，若未出现大幅减产预期，未来美豆将持续低于成本运行，反弹抛空，直到2025年4-5月美豆种植或才见转机。
豆粕方面，9月至12月底，国际大豆面临巴西种植、美国大选以及国内豆粕去库(建立在表观消费正常基础之上）、大豆库存较高的基本面。期间巴西若降雨恢复，可能带动市场预期未来将有大供应存在，盘面重回下跌。考虑到11月5日美国大选，因特朗普宣称加60%关税，盘面或有贸易战担忧，01合约在2900-3000元/吨附近有贸易战预期的支撑，若最终民主党胜选，叠加南美种植正常，可能会有进一步下跌压力。
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（转自：五矿期货微服务）
