文｜吴威辰 王喆 尹欣驰 李景涛
李越 拜俊飞 汪浩 柯迈
需求端，2024Q2尽管欧美地区新能源汽车销量增速放缓，但国内新能源汽车销量稳定增长、月度渗透率持续提升，叠加国内外储能装机的高速增长，需求环比持续提升；供给端，2024Q2锂电大多数环节的资本开支增速进一步放缓，固定资产和在建工程合计同比增速甚至低于下游需求增速，供需格局持续优化；盈利端，电池、结构件、整车等环节体现出较强的盈利韧性，多数材料环节受益于稼动率提升，2024Q2盈利环比有所修复，少数如铁锂环节盈利仍然承压。展望后续，我们认为国内新能源汽车市场仍将保持稳定增长，欧美市场在政策考核趋严、新车型周期释放等因素刺激下有望在2025-2026年恢复增长态势，全球储能需求在成本下降、经济性提升等因素驱动下预计将维持高速增长。我们持续看好经历周期验证，在技术、成本、盈利方面竞争优势进一步扩大的产业链各环节头部公司。
▍总结：24Q2随产能利用率提升，多数环节盈利能力环比显著修复。
电池与能源管理产业链上市公司近期披露2024年半年报，我们选取了其中104家上市公司作为分析的样本，将其划分16个子板块，包括：上游——碳酸锂；中游——电池、电机电控、三元前驱体、三元正极、铁锂正极、负极、隔膜、电解液及六氟、结构件、铜箔&铝箔、辅材/添加剂、锂电设备；下游——整车、储能。产业链整体收入2024H1同比-1.9%，其中24Q2环比+17.8%，铁锂正极24Q2环比增速+42.4%为全产业链最高。2024H1行业整体归母净利润同比-28.8%，其中电池、结构件、整车盈利稳定增长，铁锂正极亏损幅度收窄；随着产能利用率逐步回升，2024Q2行业整体归母净利润环比+51.2%，盈利显著改善，其中碳酸锂、铜箔&铝箔环比扭亏为盈，多数环节盈利水平进一步回升。展望后续，在下半年需求旺季的带动下，行业盈利水平有望进一步提升，此外，行业资本开支增速持续放缓，供需格局有望进一步优化，带动产业链盈利进入持续向上通道。
▍上游资源：锂价逐步企稳带动碳酸锂环节收入和盈利环比回升。
2024H1锂价下滑幅度明显收窄，逐步呈现企稳态势，2024H1资源端整体营收为380亿元，同比-50.5%，其中2024Q2营收206亿元，同比-47.2%，环比+18.7%，环比出现小幅回升；2024H1归母净利润为-23.8亿元，同比-111%，其中2024Q2归母净利润4.00亿元，同比-96.0%，环比扭亏为盈；2024H1碳酸锂环节毛利率29.2%，同比-24.1pcts，其中2024Q2毛利率33.9%，同比-15.2pcts，环比+10.2pcts。整体看，2024Q2碳酸锂环节收入、利润均边际改善。
▍中游环节：电池、结构件环节盈利能力稳定，资本开支持续放缓。
电池端，2024Q2收入1362亿元，同比-6.0%，环比+13.9%，归母净利润144亿元，同比+14.1%，环比+21.6%；收入环比增长主要系下游需求环比恢复，叠加降本增效措施，利润增速环比高于收入增速。锂电材料端，多数环节伴随开工率上行，利润环比有所修复，例如：三元前驱体环节归母净利润环比+17.1%，三元正极环节归母净利润环比+325%，负极环节归母净利润10.6亿元环比+39.0%，铜箔&铝箔归母净利润环比扭亏为盈，结构件行业头部公司净利率水平保持相对稳定。此外，2024Q2材料端资本开支增速进一步放缓，在建工程占比持续下降，以铁锂正极为例，24Q2资本开支金额同比-69.2%，环比-9.8%，在建工程占固定资产比例34%，同比-17.7pcts，环比-3.7pcts。
▍下游环节：新能源整车毛利率保持稳定，储能环节盈利改善明显。
1）新能源整车：随着新能源汽车渗透率进一步提升，2024年上半年整车环节实现营收6810亿元，同比+8.93%，归母净利润307亿元，同比+15.1%；其中2024Q2营收4677亿元，环比+18.9%，归母净利润186亿元，环比+54.2%，毛利率连续三季度保持稳定。细分来看，比亚迪、赛力斯表现优异，收入及利润环比明显增长。
2）储能：2024H1储能环节整体收入157亿元，同比-20%，主要系储能产品竞争加剧，产品价格持续降低，虽出货量提升但营收整体规模仍有所下滑；2024Q2储能环节整体营收81亿元，环比+7.8%，为2023Q1以来首次实现环比增长。利润端看，2024Q2归母净利润2.5亿元，环比+37.7%，环比修复趋势显著，储能环节盈利已连续两个季度得到修复。
▍风险因素：
新能源汽车销量不达预期；终端价格竞争加剧；成本降幅不达预期；新能源汽车政策波动；技术进步不及预期；原材料价格波动；储能装机需求不及预期；地缘政治风险等。
▍投资策略：
需求端，2024Q2尽管欧美地区新能源汽车销量增速放缓，但国内新能源汽车销量稳定增长、月度渗透率持续提升，叠加国内外储能装机的高速增长，需求环比持续提升；供给端，2024Q2锂电大多数环节的资本开支增速进一步放缓，固定资产和在建工程合计同比增速甚至低于下游需求增速，供需格局持续优化；盈利端，电池、结构件、整车等环节体现出较强的盈利韧性，多数材料环节受益于二季度稼动率提升，盈利环比有所修复，少数如铁锂环节盈利仍然承压。展望后续，我们认为国内新能源汽车市场仍将保持稳定增长，欧美市场在政策考核趋严、新车型周期释放等因素刺激下有望在2025-2026年恢复增长态势，全球储能需求在成本下降、经济性提升等因素驱动下预计将维持高速增长。我们持续看好经历周期验证，在技术、成本、盈利方面竞争优势进一步扩大的产业链各环节头部公司。
本文节选自中信证券研究部已于2024年9月8日发布的《电池与能源管理行业2024年中报总结—盈利环比显著修复，资本开支持续收紧》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。
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