文｜李翀 崔嵘 贾天楚
2024年8月美国新增非农就业人数低于预期，教育和保健服务以及休闲酒店业是主要贡献行业。新增非农前值下修，美国就业市场继续降温，但当前就业市场在历史周期中仍然偏紧，7月飓风影响消退，目前就业市场走弱幅度不至于导致美国经济衰退。联储对美国就业市场的判断不依赖单一的失业率，近期失业率受劳动力供给影响较大，黄金年龄段的人口就业情况保持健康。美联储理事沃勒发言表示货币政策决议依赖于数据，对降息的规模和速度持开放态度。8月的非农数据仍在联储的“舒适区”内，我们预计联储将于9月FOMC会议首次降息25bps，全年有3次25bps降息，年内10Y美债收益率将在3.5-4.2%区间运行。
▍事项：
美国2024年8月新增非农就业人数14.2万（预期16.5万，前值8.9万）；失业率为4.2%（预期4.2%，前值4.3%）；薪资同比增长3.8%，环比增长0.4%（前值分别为3.6%和0.2%）；劳动力参与率62.7%（预期62.7%，前值62.7%）。
▍2024年8月美国新增非农就业人数低于预期，教育和保健服务以及休闲酒店业是主要贡献行业。
8月美国新增非农就业人数为14.2万人，低于市场预期的16.5万人，高于修正后的前值8.9万人。薪资增速同比增速为3.8%，高于修正后前值3.6%；环比增速0.4%，高于前值0.2%，薪资增速高于市场预期。失业率为4.2%，持平预期，低于前值4.3%。分行业来看，商品生产部门8月新增就业1万人，其中建筑业新增3.4万人，为本月商品生产类别新增就业的主要贡献；采矿和伐木业没有新增就业；制造业总体减少2.4万人，其中非耐用品新增0.1万人，耐用品减少2.5万人，耐用品中的汽车及零部件行业减少0.59万人。服务生产部门新增就业10.8万人，其中，教育和保健服务新增4.7万人（其分项医疗保健和社会救助服务新增4.41万人），休闲酒店业新增4.6万人，二者是此次服务生产类别新增人数的主要贡献行业。政府部门新增就业2.4万人，较修正后前值1.5万人有所增加。8月私人部门整体就业扩散指数为53.2，前值由49.6下修至47.8；8月制造业就业扩散指数为42.4，前值由45.1下修至43.1。此外，8月劳动力参与率为62.7%，与预期和前值持平。
▍新增非农前值下修，美国就业市场继续降温，但当前就业市场在历史周期中仍然偏紧，7月飓风影响消退，目前就业市场走弱幅度不至于导致经济衰退。
新增非农就业前值下修幅度较大显示就业市场继续走弱。6月和7月新增非农就业人数合计下修8.6万人，其中7月下修2.5万人，6月下修6.1万人（6月新增非农终值较初值下修8.8万人）。但整体来看，就业市场的走弱不至于导致美国经济衰退。我们曾在7月的非农数据点评中提到7月的就业市场数据或有所脱离美联储的“甜点位”但并未离开其“舒适区”。一方面，飓风Beryl对7月非农数据存在一定影响，随着风暴影响的逆转，8 月的就业数据出现反弹，本月暂时性失业人数从7月的106.2万人下降到8月的87.2万人便是线索（4月为87.1万人；5月为83.6万人；6月为81.3万人）。另一方面，8月2日，7月非农数据发布后至今，5周初请失业金人数未有超预期情况（4周低于预期，一周与预期持平）。再者，7月失业率取两位小数为4.25%，8月为4.22%。综合以上，美国就业市场并没有7月4.3%失业率展现出来的疲弱。另外，8月薪资增长超预期也再次提示就业市场供需矛盾并未完全弥合，正如鲍威尔在Jackson Hole会议上表示的当前的就业市场比2019年的就业市场松一些，从V/U值来看也是如此，但需要注意的是2019年在历史周期中是就业市场偏紧的年份。
▍联储对美国就业市场的判断不依赖单一的失业率，近期失业率受劳动力供给影响较大，黄金年龄段的人口就业情况保持健康。
一直以来，美联储对就业市场的判断都不依赖于失业率单一指标，鲍威尔在Jackson Hole会议上也描述了招聘率、离职率和名义薪资增速等指标。本轮失业率上升受劳动力供给增加影响较大，而非企业大规模裁员所致（图3：本轮未出现以往衰退周期中失业及“完成临时工作的人+退职者”变化显著大于“新进入者+再进入者”变化的特点）。另外，从25-54岁壮年人口就业比例来看，该指标自2023年开始一直稳定在80%上方，且7月和8月升至新高80.9%（图4），显示美国就业市场中黄金年龄段的人口就业情况保持健康。
▍美联储理事沃勒发言表示货币政策决议依赖于数据，对降息的规模和速度持开放态度。
8月非农数据发布后，纽约联储主席威廉姆斯和美联储理事沃勒均有公开发言。就业市场方面，二者的发言也均强调最近失业率的上升是供给侧驱动的现象。经济展望方面，沃勒表示其不认为美国经济正陷入衰退，也不一定会很快陷入衰退，劳动力市场和经济表现稳健，持续增长和创造就业的前景良好；威廉姆斯预计今年美国 GDP 增长率将在 2% 至 2.5% 左右。货币政策路径方面，威廉姆斯表示对9月降息幅度不持个人看法；沃勒在演讲中提到“front-loading”一词，意在表示其对降息的规模和速度持开放态度。他表示货币政策决议是数据依赖的，而不是基于任何先入为主的观念。原文为：If the data supports cuts at consecutive meetings, then I believe it will be appropriate to cut at consecutive meetings. If the data suggests the need for larger cuts, then I will support that as well. I was a big advocate of front-loading rate hikes when inflation accelerated in 2022, and I will be an advocate of front-loading rate cuts if that is appropriate. Those decisions will be determined by new data and how it adds to the totality of the data and shapes my understanding of economic conditions.
▍8月的非农数据仍在联储的“舒适区”内，我们预计联储将于9月FOMC会议首次降息25bps，全年有3次25bps降息，年内10Y美债收益率将在3.5-4.2%区间运行。
我们预计8月总体CPI环比0.18%，核心CPI环比0.24%，总体CPI同比2.7%，核心CPI同比3.2%，目前通胀不再居于首要位置，美联储偏向控制经济增长风险。保罗沃尔克时代后降息周期中首次降息50bps的情况分别是2001年互联网泡沫破灭、2007年金融危机以及2020年新冠疫情。其中2000年3月纳指从高点开始回落，2001年1月3日联储降息50bps，2007年7月下旬标普500从高点回落，联储2007年9月17日降息50bps。当前经济数据并不足以证明美国陷入衰退，金融市场的波动也尚未造成联储迫切大幅降息的必要。我们认为当前美国经济尚有韧性，联储大概率不会偏离降息的基准情形，预计联储9月将首次降息25bps。鉴于经济下行风险有所加大，我们预计联储将于11月和12月分别再次降息25bps。据CME，9月6日，市场预期9月降息25bps概率为73%，11月降息50bps概率为58%，12月降息50bps概率为43.5%。目前市场降息预期较为激进，不过联储开启降息托底经济后，若后续经济数据企稳回升，10Y美债利率有再次上行的风险，我们维持此前判断，预计年内10Y美债利率将在3.5-4.2%区间运行。
▍风险因素：
美国就业市场变动超预期；美国后续CPI数据超出预期。
本文节选自中信证券研究部已于2024年9月8日发布的《2024年8月美国非农数据点评—如何看待不温不火的非农数据与“front-loading rate cuts”？ 》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。
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