黄梓钊
新材料高级分析师
执业编号：S0950523120001
锑需求的昨天与今天：新质生产力重塑锑的中长期需求格局。我们预计24~26年锑需求分别为17.24/18/19.12万吨，YOY+4%/+4%/+6%。展望2026年，预计光伏对锑需求的占比将从21年的10%提升到25%，阻燃剂需求将逐步交棒于玻璃陶瓷领域，其中光伏玻璃对锑的消费产生重大影响。
报告摘要
锑需求的昨天与今天：新质生产力重塑锑的中长期需求格局。我们预计24~26年锑需求分别为17.24/18/19.12万吨，YOY+4%/+4%/+6%。展望2026年，预计光伏对锑需求的占比将从21年的10%提升到25%，阻燃剂需求将逐步交棒于玻璃陶瓷领域，其中光伏玻璃对锑的消费产生重大影响。
锑需求中过去几年增量的光伏玻璃领域在锑价历史新高后，下一阶段其需求驱动存在三个问题。
1、光伏玻璃澄清剂在生产过程中的必要性？
去泡是光伏玻璃生产制造中重要一环。光伏玻璃即应用于光伏组件产业的盖板或背板玻璃，起到封装保护、机械支撑和透光散射的作用。去除生产环节铁元素，降低制造环节气泡留存是保证玻璃质量的两大关键。光伏玻璃澄清剂对降低产品气泡起着关键作用。
2、现阶段光伏玻璃澄清剂在光伏玻璃中的成本占比？
目前锑系澄清剂占光伏玻璃成本比重在10%左右，超越石英砂，在主材成本占比中仅次于纯碱。焦锑酸钠与氧化锑两方案在成本占比中的差别并不明显。
3、锑价涨到目前为止，光伏玻璃企业的成本抵抗是否会出现？
综合性价比仍具优势，目前不会。从配方的性价比、生产环保安全，焦锑酸钠都是目前光伏玻璃澄清剂的综合最优选择。从成本结构占比维度，锑价目前已超石英砂成为第二大主材构成，后续我们预计锑价到20万/吨，有望成为第一大主材成本构成，下游已经注意到锑价显著的涨幅。从光伏玻璃行业盈利能力来看，目前对焦锑酸钠涨价存在一定承受能力。
我们预计下游对锑价目前水平有一定容忍度，但在生产经营上采取随用随补的采购策略，目前光伏玻璃头部企业，并未有大规模更换澄清剂方案的举动。
报告目录
报告正文
需求的昨天与今天：光伏需求重塑锑需求的中长期格局
锑需求结构正在经历重构，传统需求将逐步交棒于新质生产力需求。根据华经产业研究院，锑的下游应用主要集中于阻燃剂、玻璃陶瓷、铅酸蓄电池、聚酯催化和军工等领域。其中，阻燃剂占比55%，铅酸电池占比15%，聚酯催化占比15%，玻璃陶瓷占比10%，其它合计5%。
新质生产力对锑需求的影响有望持续，光伏在26年需求占比有望达到25%。过去几年，伴随全球光伏高速增长的装机需求。光伏玻璃澄清剂中锑需求份额有望逐渐抬升；21年玻璃陶瓷占锑终端需求10%（光伏玻璃涵盖在本科目中），2023年，玻璃陶瓷占比已提升至19%，接近翻倍；展望2026年，锑的需求结构的重构有望持续，阻燃剂仍是锑需求的“基本盘”，但已经从前期的55%进一步回落到42%；作为边际弹性贡献的“光伏”需求——玻璃陶瓷领域，有望从19%抬升到25%。
问1：什么是光伏玻璃？其产品质量要求聚焦于哪些要点？
光伏玻璃即光伏超白压延玻璃的简称，主要应用于光伏组件产业的盖板或背板玻璃，起到封装保护、机械支撑和透光散射的作用。该产品主要特点为低铁、高透光率，采用压延成形的工艺方式。所以1）去除生产环节铁元素，2）降低制造环节气泡留存是保证玻璃质量的两大关键。
铁元素控制主要通过生产原料与工艺控制两类手段。1）原材料采用低铁化工原料和矿物原料；2）生产过程中的机械铁元素带入控制；3）窑炉内玻璃液处于氧化气氛，降低铁元素从二价向三价转变。
降低光伏玻璃制造环节的气泡留存，除了让气泡中的化学组分溶于玻璃液外，增大气泡面积使其排出玻璃液是目前产业的主流方法。为了加速玻璃液的澄清过程,除了提高玻璃液的澄清温度以外,最常用的方法就是向玻璃配合料或玻璃液中加入澄清剂。
问2：现阶段澄清剂在光伏玻璃中的成本占比如何？
目前锑系澄清剂占光伏玻璃成本比重在10%左右，超越石英砂，在主材成本占比中仅次于纯碱。基于百川资讯8月9日报价，目前焦锑酸钠占光伏玻璃成本结构9.88%，氧化锑+硝酸钠合计占比9.92%。
问3：锑价上涨后，光伏需求成本抵抗是否会出现？
我们认为取决于两个维度，一个是否有性价比的替代品；另一个是下游景气度具备怎样的成本韧性。
1、光伏玻璃生产中有没有能满足的替代方案？替代的优缺点如何？
1）从环保、生产安全出发维度，含锑系澄清剂方案比三氧化二砷（芒硝）更佳。常用的澄清剂有变价氧化物(三氧化二砷、三氧化二锑、氧化铈)、硫酸盐、硝酸盐、氟化物、铵盐及复合澄清剂等。三氧化二砷和氟化物不仅对人体有毒,也对环境有害。安全环保维度生产光伏超白玻璃常用的澄清剂是三氧化二锑（氧化锑）与硝酸钠或者复合澄清剂焦锑酸钠。
稀土元素化合物氧化铈虽然价格多年底部，但稀土目前实行开采配额制度，远期供给的收紧趋势，不利于后续产业规模化应用推广。
2）锑系两个方案彼此间可以替代，但氧化锑效果没焦锑酸钠好。其次从效率层面，焦锑酸钠与三氧化二锑方案相比，焦锑酸钠在1）分解温度范围内,不必经过由低价到高价的转变,就能直接分解放出氧气；2）在使用中，按照0.2~0.4%的质量配比，复配芒硝于两种澄清剂的澄清温度大致集中在相同的温度范围,能协同起到更好的澄清作用；3）焦锑酸钠可提高玻璃的透明度；4）焦锑酸钠的着色度比三氧化二锑低很多,砷和铅的含量也较低;5）焦锑酸钠可做脱色剂,能抗暴晒,灯工性能好。
此外，氧化锑方案替代焦锑酸钠，也并解决澄清环节对锑元素的依赖。
3）从成本层面，焦锑酸钠比氧化锑方案具备相对成本优势。基于2020年《浅谈降低光伏超白玻璃原料成本的方法》以某650t光伏玻璃厂设定玻璃成分,其它原材料价格都不作变动前提下，使用三氧化二锑与硝酸钠作为澄清剂与单独使用焦锑酸钠作为澄清剂的测算。焦锑酸钠方案原料总成本每日可以节约9536.6元,每年可节约348.09万元。
焦锑酸钠与三氧化二锑的方案横向比较下，焦锑酸钠的锑金属单耗更小，转换为三氧化锑并不会影响到锑需求总量。
综合分析下，从配方的性价比、生产环保安全，焦锑酸钠都是目前光伏玻璃澄清剂的综合最优选择。
2、下游是否会关注一个辅材的价格？取决于辅材占产品成本结构中的占比，与行业景气度是否具备成本承担的韧性？
首先锑价上涨对光伏需求的影响估算下，预计锑锭涨至20万/吨，其将取代纯碱成为主材成本第一大构成。假设纯碱价格在1500-2500元/吨区间，锑锭价格在11-20万元/吨价格区间测算。纯碱在1700元/吨为中枢的前提下；锑锭价格在突破20（万元/吨）时，其成本占比有望会成为主材成本中第一大构成。
其次光伏玻璃行业的Q2净利润来看环比走阔，预计光伏玻璃企业对锑酸钠成本上行容忍度相对可控。24年二季度光伏玻璃单平利润2.7元/平米，环比上升0.3元/平米；单吨利润502元/吨，环比上升64元/吨。
综合分析，锑锭价格在突破20（万元/吨）时，其成本占比有望会成为主材成本中第一大构成。下游景气度维度，玻璃的单位利润边际持稳定。我们预计下游对锑价进一步上涨仍具备一定宽容度。
风险提示
1、宏观经济波动风险。锑下游需求中的多个领域近年增长与宏观经济增速基本一致，我国作为最大的消费国，宏观经济的边际变化，将直接影响锑需求的波动，从而对锑价起到负面作用。
2、下游需求的替代风险。锑下游需求从结构上看，阻燃剂是最大的锑需求基本盘，而光伏玻璃澄清剂是需求最大的边际变化领域。由于本轮锑价显著高于上一轮11万元/吨高点，阻燃剂中卤系阻燃剂存在被无卤阻燃剂替代的风险；光伏玻璃澄清剂领域中，伴随今年锑价格的抬升，锑在原料中成本占比即将赶超石英砂、纯碱等主材。澄清剂存在被其它方案替代或者锑减量配方应用的风险。
3、产品价格波动风险。锑价在在历史上曾在3~11万元/吨区间波动，2024年初锑价从8万元/吨涨幅90%+，供需格局的紧张也抬升了锑产品价格大幅波动的潜在风险。
以上内容节选自五矿证券已经发布的研究报告《锑系列深度一：三问光伏玻璃需求》，对外发布时间：2024/08/30，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。若因对报告的摘编产生歧义，应以完整版报告内容为准。
黄梓钊（分析师） 登记编码：S0950523120001
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