今日要点
●【山证新材料】华恒生物（688639.SH）2024年中报点评：短期业绩承压，新品成长性可期
●【山证纺服】申洲国际2024H1中报点评-核心客户份额稳中有升，2024H1销售毛利率快速修复
●【公司评论】江波龙(301308.SZ)：江波龙2024年中报点评-公司业绩大幅增长，第二增长曲线打开成长空间
●【山证农业】神农集团2024年中报点评-出栏量同比高增，养殖成本稳健下行
●【山证纺服】潮宏基2024H1中报点评-2024H1营收实现稳健增长，盈利水平基本保持稳定
●【山证煤炭】晋控煤业（601001.SH）半年报点评：-煤炭产销稳定，三费下降业绩逆势增长
●【山证非银】国元证券中报点评：-净利逆势增长，投资表现亮眼
●【山证通信】铖昌科技（001270.SZ）-受下游订单节奏影响业绩承压，行业需求拐点正逐步靠近
【山证新材料】华恒生物（688639.SH）2024年中报点评：短期业绩承压，新品成长性可期
冀泳洁 0351-8686985 jiyongjie@sxzq.com
2024年8月28日，公司公布2024年上半年业绩，公司实现营收10.16 亿元，同比+20%，环比-7%；实现归母净利润1.50 亿元，同比-22%，环比-42%。其中二季度实现营收5.15 亿元，同比+15%，环比+3%；实现归母净利润0.63 亿元，同比-43%，环比-27%。
缬氨酸市场供需变化，价格下跌拖累整体业绩。受前期国内企业产能释放影响，缬氨酸价格大幅下降，2024年上半年国内缬氨酸均价约为1.52万元/吨，同比下滑41.53%。2024年上半年秦皇岛、巴彦淖尔、赤峰子公司分别实现营收4.06/3.92/2.51亿元，同比+50%/+10%/无前值；实现净利润0.89/0.62/-0.01亿元，同比+17%/-42%/无前值。秦皇岛与巴彦淖尔基地为公司缬氨酸主要生产基地。
海外业务占比显著提升。2024年上半年海外收入为5.08亿元，占比50%，较2023年提升约9%，毛利率为38%，较国内高约5%。
生物法蛋氨酸中试放大顺利，有望贡献新增长点。2024年7月28日，公司生物法L-蛋氨酸项目顺利通过由中国轻工业联合会组织的科技成果鉴定，已建成国内首条3000吨/年生物法生产L-蛋氨酸生产线。蛋氨酸是人体和动物所必需的唯一含硫氨基酸，市场规模广阔，生物法蛋氨酸后续有望为公司贡献新增长点。
1,3PDO日化+聚氨酯+PTT领域应用有效拓展。2024年上半年公司1,3PDO市场应用有效拓展，凭借品质和减碳优势获得多项奖项，有望在个人护肤品、生物基聚氨酯、PTT纤维等领域打开市场空间。
我们预测2024年至2026年，公司分别实现营收26.82/36.09/51.95亿元，同比增长38.4%/34.6%/43.9%；实现归母净利润4.64/6.26/8.54亿元，同比增长3.3%/35.1%/36.3%，对应EPS分别为2.03/2.74/3.73元，PE为15.8/11.7/8.6倍，维持“买入-B”评级。
风险提示：原材料价格波动风险；行业产能过剩风险；下游需求增长不及预期风险。
【山证纺服】申洲国际2024H1中报点评-核心客户份额稳中有升，2024H1销售毛利率快速修复
王冯 wangfeng@sxzq.com
8月28日，公司披露2024年半年报，2024H1，公司实现收入129.76亿元，同比增长12.2%，实现归母净利润29.31亿元，同比增长37.8%，基本每股收益1.95元/股，同比增长38.3%。公司董事会建议派发中期股息每股1.25港元，派息率58.3%。
2024年上半年公司营收稳健增长，利润弹性充分展现。营收端，2024H1，公司实现收入129.76亿元，同比增长12.2%。量价拆分看，2024H1，预计公司销量同比增长超过20%，销售均价下跌主要由于产品结构变化，即均价相对更低的休闲服装及内衣产品收入占比提升。业绩端，2024H1，公司实现归母净利润29.31亿元，同比增长37.8%。2024H1，公司业绩端表现显著好于收入端，主因产能利用率回升带动销售毛利率同比提升、期间费用率同比下降、利息收入增加及汇兑收益下降。剔除政府补助及汇兑损益影响，2024年上半年，公司归母净利润同比增长61.1%。
2024年上半年基本盘运动服饰增长稳健，内衣产品收入继续高增。分产品看，2024H1，运动服饰、休闲服饰、内衣服饰、其他针织品分别实现收入92.13、27.61、9.03、1.00亿元，同比增长7.6%、20.0%、47.4%、12.2%，收入占比分别为71.0%、21.3%、7.0%、0.7%。内衣服饰快速增长，主因日本市场内衣服装需求上升。
国内品牌客户合作持续强化，欧美市场收入平稳增长。分市场看，2024H1，中国大陆、欧盟、美国、日本、其它区域分别实现收入37.24、25.27、18.81、25.16、27.28亿元，同比增长20.0%、4.4%、2.7%、27.0%、7.4%，收入占比分别为28.7%、19.5%、14.5%、16.3%、21.0%。
2024年上半年四大核心客户收入占比保持稳定，其中优衣库及阿迪达斯表现靓丽。分客户看，2024H1，公司四大核心客户收入占比下滑0.3pct至79.5%，耐克、优衣库、阿迪达斯、彪马分别实现收入32.42、34.01、23.34、13.36亿元，同比增长-6.48%、33.85%、23.75%、0.02%，收入占比分别为25.0%、26.8%、18.0%、10.3%。国内品牌客户收入占比11.2%，同比提升0.4pct。今年上半年，公司在四大核心客户及国内运动品牌客户中，保持采购份额稳中有升，在新客户拓展方面，Lululemon收入同比增长超过60%，并与LACOSTE品牌建立合作关系。
2024H1毛利率恢复到历史较优水平，存货周转天数维持正常水平。盈利能力方面，2024H1，公司毛利率同比提升6.6pct至29.0%，主因：1）2024H1产能利用率同比明显提升；2）海外新工厂员工人数达到了设定规模且生产效率持续提升。期间费用率方面，2024H1，公司销售费用率为0.7%，同比持平；管理费用率为7.3%，同比下滑0.6pct；财务费用率为1.5%，同比提升0.2pct。期间费用率合计下滑0.47pct至9.40%。叠加利息收入增加、汇兑收益下降、有效税率同比提升0.3pct至9.8%，综合影响下，2024H1，公司归母净利润率同比提升4.2pct至22.6%。存货方面，截至2024H1末，公司存货为66.94亿元，同比增长9.3%，存货周转天数127天，同比持平。经营活动现金流净额方面，2024H1，经营活动现金流净额为23.10亿元，同比下降14.6%，截至2024H1末，公司净现金余额126.94亿元。
2024年上半年，公司营收端呈现量增价跌态势，国内市场及日本市场订单需求快速回升，欧美市场订单表现平稳。业绩端受益于产能利用率回升、海外新工厂生产效率提升，业绩增速显著优于营收。展望下半年，预计公司产品均价降幅较上半年有所收窄、销量预计实现双位数以上增长。中长期看，公司面料成衣纵向一体化核心竞争优势不改，产品多元化布局有望继续提升客户份额且丰富客户矩阵，海外成衣产能比重增加有望带动盈利水平持续提升。考虑公司产品均价变化，及公司毛利率恢复快于预期，我们调整公司盈利预测，预计2024-2026年每股收益分别为3.86、4.29和4.79元，8月29日收盘价对应公司2024-2026年PE分别为14.7、13.2、11.9倍，维持“买入-A”评级。
风险提示：欧美市场订单不及预期；汇率大幅波动；海外棉花价格大幅波动。
【公司评论】江波龙(301308.SZ)：江波龙2024年中报点评-公司业绩大幅增长，第二增长曲线打开成长空间
高宇洋 gaoyuyang@sxzq.com
公司发布2024年半年度报告。2024年上半年公司实现营业收入90.39亿元，同比增长143.82%；实现归母净利润5.94亿元，同比增长199.64%；Q2单季度公司实现营业收入45.86亿元，同比增长106.05%，环比增长2.99%；实现归母净利润2.10亿元，同比增长166.47%，环比下降45.41%。
【事件点评】
受益存储行业上行，公司业绩大幅增长。2024年上半年，受益于全球存储市场处于行业上升期，公司提前预判行业趋势，充分发挥规模、技术、封测、供应链、产品和市场品牌等综合优势，公司嵌入式存储、固态硬盘、移动存储、内存条业务均实现强劲增长，整体实现营收90.39亿元，同比增长143.82%，市场占有率显著提升。同时公司第二增长曲线也实现了突破：（1）Lexar在高增长的基础上，全系列产品再次实现快速增长，全球销售收入达16.30亿元，同比增长70.55%；（2）eSSD实现从1到N的突破，企业级存储业务规模增长明显，收入达2.91亿元，同比增长超2000%；（3）小容量存储芯片差异化竞争优势进凸显，已经构建以汽车电子用户为主体、网通工业客户为补充的客户矩阵，累计出货量远超5000万颗；（4）自研主控芯片业务保持上升趋势，两款自研主控芯片（WM6000、WM5000）已批量出货，并实现超千万颗的规模化产品导入。
公司存货规模稳中有增，库存结构不断优化。截至上半年末，公司存货账面价值88.33亿元，较2023年年底存货增长了29.39亿元。存货增长原因一是公司营收规模同环比增长都较快，但与此同时，存货周转效率没有下降，上半年末公司存货周转天数约为191.7天，较2023年底186.6天基本持平，存货增长匹配了业务增长趋势；二是为大客户做有效备份，库存中消费类产品没有增加，增加了DRAM和特定海外、行业市场的备货，包括企业级存储晶圆等原材料的规模进一步提升，可见公司的库存结构在不断优化，为公司未来的业务重点转型做准备。
从传统存储器厂商向存储品牌企业转型，并不断向上游延伸，突破独立存储器厂商的营收天花板。作为全球销售规模和技术积累领先的独立存储器厂商，在全球存储市场复苏的有利环境下，公司向高端品牌和海外发展，构建以元成苏州和巴西Zilia为代表的国内外供应链双循环体系，并进入以高端消费存储、车工规级存储、企业级存储和自研芯片为主要业务的第二增长曲线阶段。同时公司完善产业链布局，提出TCM模式，不断向上游延伸，带来营收规模增长和毛利率提升。展望未来，江波龙能够综合各种有利因素形成合力，突破独立存储器厂商的营收天花板。
【投资建议】
预计公司2024-2026年EPS分别为3.26\2.57\2.72，对应公司2024年8月28日收盘价70.02元，2024-2026年PE分别为21.5\27.3\25.7，公司作为国内存储模组龙头，推动业务向定制化、高端品牌和海外市场发展的同时，聚焦于半导体存储应用产品的全链条能力建设，预计未来第二增长曲线打开成长空间，首次覆盖给予“买入-B”评级。
【风险提示】
晶圆价格周期波动风险：存储晶圆和存储产品市场价格变动对公司毛利率影响较大。存储晶圆价格的周期性波动，主要由存储技术迭代、晶圆原厂产能博弈以及终端需求变化推动。由于存储技术发展具有非线性和市场接受度的不可预测性，在新技术大规模引入时，供需结构可能发生剧烈变化。此外，原厂之间在产能扩张与收缩上的战略竞争，常导致供需失衡，叠加宏观经济环境、突发事件等对终端需求的影响，进一步加剧存储晶圆价格的周期性波动。
研发不及预期风险：半导体存储行业的技术发展迅速，市场竞争日益加剧。尽管公司在多个领域具备领先的技术优势，但行业内企业不断加大研发投入，推陈出新。如果公司未能持续推进技术创新，及时推出符合市场需求的新产品，可能面临市场份额被侵蚀的风险。
宏观经济波动风险：公司的业务覆盖消费电子、数据中心、汽车电子等多个领域，这些市场的需求直接受宏观经济环境的影响。全球经济增速放缓、区域性经济衰退或主要市场的需求波动，可能导致公司订单减少、收入下降。此外，全球经济不确定性还可能影响公司融资能力，增加资本成本，进而限制公司的业务扩展能力和财务稳健性。
商誉减值风险：公司近年来通过并购扩大市场份额，收购活动产生了较大规模的商誉。如果被收购的公司经营状况未达到预期，或所处行业环境发生不利变化，可能导致商誉减值，对公司财务状况和盈利能力产生不利影响。
【山证农业】神农集团2024年中报点评-出栏量同比高增，养殖成本稳健下行
陈振志 chenzhenzhi@sxzq.com
【投资要点】
公司披露2024年半年报。公司2024年上半年实现营业收入2494.41百万元，同比增长46.04%，归属净利润123.95百万元，同比增长146.98%，扭亏为盈，EPS0.24元，加权平均ROE为2.91%，同比上升8.73个百分点。其中，公司2024年Q2实现营业收入1412.04百万元，同比增长73.88%，归属净利润127.51百万元，同比和环比均扭亏为盈。截止2024年2季度末，公司资产负债率为30.78%，在行业中处于较低水平，财务稳健。
出栏量高增长的同时，养殖成本保持稳健下行。公司2024年上半年销售生猪（对外销售+对集团内部屠宰企业销售）109.24万头，同比增长62.83%，其中对外销售92.01万头，对集团内部屠宰企业销售17.23万头；商品猪销售均价14.70元/公斤，同比上涨5.60%。公司养殖成本持续稳健下降，2024年上半年平均完全成本14.2元/公斤。2024年7月，公司生猪养殖完全成本进一步下降至13.7元/公斤，PSY约为28头。截止7月底，公司能繁母猪存栏约10.4万头。此外，公司2024年上半年外销饲料3.67万吨，同比减少37.48%；屠宰生猪（代宰数量+自营屠宰数量）86.16万头，同比增长2.28%。
展望下半年，随着国内生猪价格的高位运行和上游原料成本的下降，预计公司基本面有望环比进一步明显回升。
投资建议
经过前期的产能去化后，下半年以来生猪价格在盈利区高位运行，我们预计公司2024-2026年归母净利润5.21/12.25/11.70亿元，对应EPS为0.99/2.33/2.23元，目前股价对应2024/2025年PE为28倍/12倍,维持“增持-B”评级。
风险提示：畜禽疫情风险，自然灾害风险，原料涨价风险，运输不畅风险。
【山证纺服】潮宏基2024H1中报点评-2024H1营收实现稳健增长，盈利水平基本保持稳定
王冯 wangfeng@sxzq.com
【事件描述】
公司发布2024年半年报。2024H1，公司实现营收34.31亿元，同比增长14.15%，实现归母净利润2.29亿元，同比增长10.04%。公司拟向全体股东每10股派发现金红利1元（含税），派息率38.72%。
【事件点评】
2024年上半年，公司营收与业绩均实现稳健增长。2024H1，公司实现营收34.31亿元，同比增长14.15%。其中，24Q1-24Q2分别实现营收17.96、16.35亿元，同比增长17.87%、10.33%。2024H1，公司实现归母净利润2.29亿元，同比增长10.04%，其中，24Q1-24Q2分别实现归母净利润1.31、0.99亿元，同比增长5.47%、16.76%。2024年上半年，公司营收与业绩均实现稳健增长，主要受益于珠宝业务表现稳健，而女包业务相对承压。
预计自营线下渠道单店销售同比增长，加盟门店开设进度符合预期。截至2024H1末，公司珠宝业务合计门店为1451家，较期初净增加52家。分渠道看，自营渠道，2024H1，实现营收17.25亿元，同比下降3.98%，珠宝业务期末门店数量257家，较年初净减少17家。其中，线上渠道实现营收6.0亿元，同比下降7.88%；线上渠道珠宝产品收入5.36亿元，同比下降4.12%，占珠宝业务收入比重为15.61%。批发渠道，2024H1，实现营收5144万元，同比增长9.26%。公司批发渠道主要为企业客户的礼品定制业务。加盟代理渠道，2024H1，实现营收16.47亿元，同比增长43.66%，珠宝业务期末门店数量1194家，较年初净增69家。2024H1，自营、批发、加盟代理毛利率分别为31.09%、9.38%、17.19%，同比提升-0.71、0.18、-2.72pct。
传统黄金产品收入高增，女包业务上半年销售承压。分产品看，时尚珠宝首饰，2024H1，实现营收16.54亿元，同比增长5.97%，毛利率28.52%，同比下滑3.44pct。传统黄金首饰，2024H1，实现营收14.77亿元，同比增长31.37%，毛利率9.78%，同比提升0.77pct。皮具产品，2024H1，实现营收1.48亿元，同比下降26.07%，毛利率62.26%，同比下滑2.13pct。品牌授权及加盟服务业务，2024H1，实现营收1.23亿元，同比增长41.00%。2024H1，时尚珠宝首饰、传统黄金首饰、皮具、品牌授权及加盟服务营收占公司收入比重为48.21%、43.04%、4.33%、3.60%。
黄金产品占比提升致毛利率下滑，费用管控强化，净利率水平基本稳定。盈利能力方面，2024H1，公司毛利率同比下滑2.7pct至24.1%，主因毛利率相对较低的传统黄金产品销售占比提升，24Q2毛利率同比下滑2.4pct至23.3%。费用率方面，2024H1，期间费用率合计下滑2.7pct至14.6%，其中销售/管理/研发/财务费用率为11.4%/1.9%/0.9%/0.5%，同比-2.7/+0.3/-0.2/-0.1pct。综合影响下，2024H1，公司归母净利率6.7%，同比下滑0.2pct，24Q2归母净利率同比提升0.3pct至6.0%。存货方面，截至2024H1末，公司存货为27.88亿元，同比增长6.34%，存货周转天数189天，同比减少27天。经营活动现金流方面，2024H1公司经营活动现金流净额为3.39亿元，同比下降8.4%。
【投资建议】
2024年上半年，公司珠宝业务线下渠道延续“自营转加盟”策略，线下门店合计净增加52家。虽然销售毛利率伴随产品结构变化，同比下滑，但受益于有效费用管控，2024年上半年，公司净利率水平基本保持稳定，业绩端实现双位数稳健增长。考虑珠宝业务线上销售放缓及女包业务销售较为承压，我们小幅调整公司盈利预测，预计公司2024-2026年EPS为0.45、0.52、0.60元，8月28日收盘价4.48元，对应公司2024-2026年PE为10.0、8.6、7.5倍，维持“增持-A”评级。
风险提示：金价大幅波动；电商渠道费用投放加大；加盟渠道拓展不及预期；商誉减值风险。
【山证煤炭】晋控煤业（601001.SH）半年报点评：-煤炭产销稳定，三费下降业绩逆势增长
刘贵军 liuguijun@sxzq.com
【事件描述】
公司发布2024年半年报：2024年1-6月，公司实现营业总收入73.79亿元，同比变化-0.99%；实现归母净利润14.36亿元，同比变化+3.67%；扣非后归母净利润14.24亿元，同比变化+6.11%；经营活动产生的现金流量净额25.30亿元，同比变化-28.56%；基本每股收益0.86元/股，同比变化+3.61%；加权平均资产收益率为8.4%，同比降低0.93个百分点。
【事件点评】
煤炭产销基本稳定，吨煤售价有所回落。2024年1-6月，公司实现原煤产量1692.75万吨，同比-0.47%；商品煤销量1445.18万吨，同比-0.22%；销售收入71.57亿元，同比-2.05%；平均吨煤售价495.23元/吨，同比-1.83%；煤炭业务毛利率45.7%，比2023年降低5.11个百分点。其中，塔山矿产销量分别变化+0.15%和0.11%；色连矿产销量变化-2.57%和+0.83%；上半年公司产量虽下降，但降幅远小于山西省煤炭产量降幅（-13.34%）。公司计划2024年煤炭产、销量3450、2940万吨，1-6月实际产量未过半，后期有望继续释放产量。
2024Q2销量恢复助力收入环比增长。受安监等影响，Q1公司产销量下滑较大，但Q2色连矿复产助力公司原煤产销稳步增长。Q2公司原煤产量847.84万吨，同比-0.04%，环比Q1变化+0.35%；商品煤销量749.85万吨，同比+0.15%，环比+7.84%；销售收入36.12亿元，同比-1.23%，环比+1.89%；Q2公司平均吨煤售价481.7元/吨，同比-1.38%，环比-5.22%。
受忻州窑矿停产带来的管理费用压降、负债率降低财务费用减少及少数股东损益减少，2024年上半年公司归母利润逆势增长；上半年公司营收减少0.74亿，但受忻州窑矿停产影响，管理费用减少1.21亿；截止到6月底，公司负债率33.47%，同比降低11.91个百分点，财务费用减少0.77亿；利润总额同比基本持平；另外，少数股东损益减少0.71亿元，公司上半年净利润实现逆势增长。
背靠晋控煤业及晋控集团，外延式成长可期。截至 2023年底，公司直接控股股东晋控煤业集团拥有88 座矿井，年生产能力2.42亿吨，资源保有储量合计383.43亿吨。同时，煤业集团所属晋能控股集团是前期山西省动力煤整合主体，公司作为晋控集团动力煤资产上市平台，未来有望获得煤业集团乃至晋控集团在资产注入、新资源获取等方面的支持，从而实现公司外延式成长。
【投资建议】
预计公司2024-2026年EPS（摊薄）分别为1.7\1.85\1.87元，对应公司8月28日收盘价14.22元，2024-2026年PE分别为8.4\7.7\7.6倍。供需平衡下我们预计煤价中枢维持相对高位，公司现金流充沛，分红率、股息率仍有提高空间；同时，公司未来成长可期，继续给予“增持-A”投资评级。
风险提示：宏观经济增速不及预期风险；煤炭价格超预期下行风险；安生产生风险；资产注入不及预期风险等。
【山证非银】国元证券中报点评：-净利逆势增长，投资表现亮眼
刘丽 0351--8686985 liuli2@sxzq.com
公司发布2024年中报，2024年上半年实现营业收入30.84亿元，同比减少0.85%，归母净利润10.00亿元，同比增长9.44%，加权平均ROE为2.84%，同比增长0.11pct。
投资提振业绩表现，财富管理小幅下滑。2024上半年公司业务保持韧性，在控制业务运营成本及费用下，净利润逆势增长。投资业务表现亮眼，资产管理实现增长，投资业务实现收入10.63亿元，同比增长91.70%，资产管理业务实现收入0.71亿元，同比增长64.59%；财富管理实现收入4.41亿元，小幅下滑8.50%；由于股权融资规模大幅收缩，投行业务大幅下滑38.94%至0.63亿元。
扩张固收投资规模，拓展客需及创新业务。公司积极应对市场波动，提升固收投资规模，加大权益板块红利配置比例及非方向性转型力度。截至2024年中，自营类证券及衍生品规模占净资本比重较年初均有所增加，其中权益类证券及其衍生品/净资本增加7.95pct至11.06%，非权益类证券及其衍生品/净资本增加34.63pct至324.79%。受益于固收规模增加及市场收益率曲线平坦下降影响，公司交易性金融资产公允价值变动收益增加，2024年上半年公司公允价值变动净收益达5.52亿元，同比增长1354.22%。公司积极探索FICC创新业务，7月获得上市券商做市业务资格，做市成交金额同比增长59.47倍，2024Q2新三板做市商执业质量评价行业排名升至第3名，较去年末上升 32 位。
健全总分营经营架构，财富管理韧性较强。公司财富管理业务持续探索总部赋能及分支机构转型模式，打造“研投顾中心-财富管理业务总部-分公司-证券营业部”的四级投资顾问赋能体系，同时加强金融科技赋智工程建设，逐步实现“业技”一体化。2024年上半年市场日均股基交易额9847亿元，同比减少7%，公司财富管理具备韧性，上半代理买卖证券业务净收入3.21亿元，同比减少6.40%，小于市场成交额下滑幅度。代销金融产品实现收入0.44亿元，同比下滑15.71%，席位租赁降幅较大，实现收入0.09亿元，同比下降57.06%。
聚焦三大战区，深化产业投行转型。公司坚持区域聚焦、产业聚焦、客户聚焦，深化产业投行和部门精细化管理转型，开展服务新质生产力企业“13445 行动”以及上市公司综合金融服务行动等五大行动。2024年上半年股权融资规模10.04亿元，同比下滑52.55%（行业-73.80%），行业排名提升13位至23名，截至2024年中，在会在审 IPO 项目6单，行业排名第20位。
公司围绕“产业研究+产业投资+产业投行+综合财富管理”赛道，旨在打造具有核心竞争力的一流产业投资银行，2024上半年公司净利润逆势增长，表现出相对优势，随着公司十四五规划的全面推进，看好公司未来发展潜力。预计公司2024年-2026年分别实现营业收入60.24亿元、65.08亿元、70.82亿元。归母净利润20.71亿元、22.88亿元和24.85亿元，增长10.87%、10.51%和8.59%；PB分别为0.75/0.71/0.67，给予“增持-A”评级。
风险提示：金融市场向下波动风险、业务推进不及预期风险、出现较大风险事件风险。
【山证通信】铖昌科技（001270.SZ）-受下游订单节奏影响业绩承压，行业需求拐点正逐步靠近
高宇洋 gaoyuyang@sxzq.com
【投资要点】
公司发布2024年半年度报告。2024H1，公司实现营收0.72亿元，同比-56.55%；实现归母净利润-0.24亿元，同比-137.58%；扣非后归母净利润-0.34亿元，同比-160.06%。单季度来看，公司2024Q2实现营收0.52亿元，同比-58.41%，环比大幅提升163.16%；实现归母净利润-0.09亿元，同比-117.90%，环比+37.07%；扣非后归母净利润-0.17亿元，同比-136.16%，环比-5.02%。
事件点评：
受行业复苏节奏影响，公司2024H1整体经营情况有所承压。行业方面国内低轨卫星发射节奏受到火箭产能等一系列因素影响，新一批增补卫星暂未落单。同时受到军品下游落单节奏影响，地面、车载、舰载产品或增速下滑。财务方面，由于行业价格调整原因，上半年毛利率同比下降5.4pct，同时公司受到计提的信用减值损失增加、研发投入增长及2024年股权激励费用的影响。二季度来看，公司毛利率环比已实现大幅回升，公司将继续进行降本增效，毛利率环比变化有望企稳。客户方面，公司客户主要为国有大型集团科研院所等，应收账款安全性相对较高，后续减值准备或有所回冲。
星载行业领先地位稳固，地面和机载领域继续拓宽产品线。公司继续保持与科研院所和相关优势企业的紧密合作关系，持续进行卫星通信TR芯片解决方案迭代研制，重点研制高宽带、高集成度、轻量化、多功能化、多波束、低功耗MMIC系列产品，并同步迭代面向卫星通信相控阵终端应用芯片解决方案，进一步扩大可达市场。我们认为随着国内遥感、低轨等多星座同步发展，2025-2026年国内卫星产业将迎来爆发式增长。机载领域公司产品主要用于相控阵天线TR芯片用于支撑系统感知体系，公司与客户形成深度合作配套关系，产品在多个型号装备逐步量产。地面方面，公司TR芯片主要用于各类型地面雷达，公司的第三代GaN功放芯片已规模应用于地面领域；小型化相控阵TR芯片具备良好的目标检测、抗干扰和实时处理性能优势，随着客户需求计划恢复，项目已在逐步批产阶段。
长期看，我们认为公司业绩支撑性较强，H2有望出现经营拐点。①下游需求方面，军品、卫星行业基本面不断出现边际改善，下游产业化进程加速，行业规模有望迎来快速增长，公司客户需求已处于恢复状态，根据公司生产计划，下半年有望迎来集中交付。公司半年报存货科目显示原材料、在产品分别较年初增长26%、41%，反映下游订单指引积极。②格局方面，国内从事T/R芯片研发和量产的单位主要是科研院所，公司作为少数能够提供完整、先进T/R芯片解决方案及宇航级芯片研发、测试及生产的民营企业，市场地位稳固。
盈利预测、估值分析和投资建议：整体来看，由于上半年业绩有所承压由于低轨卫星发射节奏调整，我们下调公司2024-2026归母净利润由1.41/2.15/2.86亿元至0.76/1.33/1.96亿元。但我们认为下半年需求拐点临近，我们看好公司在机载、地面装备领域新型号的配套地位，维持“买入-B”评级。
风险提示：下游价格体系变化导致毛利率波动风险；低轨卫星发射不及预期导致星载TR需求减少风险；核心技术人员和管理人员流失风险；下游卫星天线和装备技术迭代公司未能持续跟进风险。
分析师：李召麒
执业登记编码：S0760521050001
报告发布日期：2024年8月30日
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