本文为本系列文章第二篇，第一篇见。前文分析了今年城投公司发行ABS整体情况，收费收益权类ABS发行案例及相关启示，并提出了现阶段监管环境下城投公司ABS融资的一些策略。本文接续前文，继续分析城投公司不动产类ABS发行情况、新增案例，文章最后探讨了一些出险或违约不动产ABS的案例，以及不动产ABS处置不动产面临的一些难点。
三类不动产ABS特点
不动产类ABS主要有CMBS、类REITs、持有型不动产ABS，对于不动产类ABS，项目除了有主体信用增信措施外，专项计划还持有不动产产权或拥有不动产抵押权，不动产评估价值通常高于专项计划发行规模，专项计划偿付安全性相对较高，比较容易获得投资人青睐，交易所也鼓励开展不动产类ABS，尤其是权益属性更强的持有型不动产ABS。
三类不动产ABS特点比较
2024年城投公司不动产ABS发行情况
2024年，城投公司共发行12单不动产类ABS，11单为CMBS，一单为类REITs，共计融资117亿元，规模基本接近第一大基础资产类型——供应链金融。
2024年城投公司不动产ABS发行情况
这12个项目的底层资产，资产类型丰富，有传统的不动产ABS主力业态如酒店、商场、商业+办公综合体、家居广场，还有近年来涌现的新资产类型如商业街资产、工业厂房、科研办公用房等，12个项目中有9个项目底层资产包含2个以上物业，大多数项目入池物业包含两种以上业态，其中，萧山智造产业集群项目，更是实现了工业地产、酒店、可研、科教办公用房、停车楼等多种业态打包入池。
2024年城投公司不动产ABS入池物业情况
观察这些项目，其中部分项目发行主体属于典型城投主体，在公司债只能借新还旧，通过CMBS或REITs实现了新增融资，下文分析三个比较有特色的项目。
三个典型新增案例
中信建投-青岛红树林度假世界资产支持专项计划，发行时间2024年7月25日，融资规模7.31亿，底层物业资产为6栋珊瑚酒店（不含商业裙楼）及8栋宴会中心，物业估值10.49亿，抵押率69.69%，接近70%。项目公司为青岛红树林旅业有限公司，增信方为其母公司青岛西海岸新区海洋控股集团有限公司，wind分类城投，近期该主体公司债为借新还旧，通过发行CMBS实现了债券融资新增。
平安-高新配套资产支持专项计划，发行时间2024年5月30日，融资规模3.95亿元，底层物业为服务外包示范基地二区+施耐德生产厂房，两处物业评估价值共计8.11亿，抵押率48.7%，相对较低，或许因为该物业存在非市场化运营、存在获得政府补助、空置率较高、土地使用权系划拨等部分瑕疵事项，导致融资规模相对较低。项目公司为西安高新区综保基地配套建设有限公司,西安高新区基础设施配套建设开发有限责任公司，增信方为西安高科集团有限公司，wind分类非城投，近期该主体公司债为借新还旧，通过发行CMBS实现了债券融资新增。
渤海汇金-国君-济南城市建设集团绿色资产支持专项计划(碳中和)，发行时间2024年3月12日，融资规模18.5亿元，底层物业资产原名为“山东黄金国际广场”，现名为“城市建设大厦”，评估价值19.01亿元，抵押率97.31%，本项目为类REITs产品，发行规模基本接近于物业估值。本项目公司为山东黄金启东置业有限公司，增信方为济南城市建设集团有限公司，wind分类城投，近期该主体公司债为借新还旧，通过发行类REITs实现了债券融资新增。
结论
与本系列文章第一篇结论一致，通过CMBS或类REITs等不动产类产品新增债券类融资，对于发债受限企业可行性相对较高。城投新增发债受限，主要是因为对地方政府债务管控规定，但不动产类ABS有资产作为资产支持证券偿付保证，一定程度上可以脱离主体信用，这或许也是交易所相对鼓励不动产类ABS原因。
另一个角度从公开招投标信息来看，不完全统计，8月份以来已经有苏州太平国有资产投资管理有限公司、阜阳市颍东盈田置业发展有限公司、厦门国有资本运营有限责任公司、广州开发区投资控股有限公司、浙江仙城城市产业集团有限公司、南昌轨道交通地产开发有限公司、深圳市安居集团有限公司等十余家地方国有企业发布了公开招标CMBS或类REITs项目承销商或管理人的信息。需要招投标的项目往往为国有企业，不动产类ABS招标信息比例是远高于其他类型基础资产证券化项目的，亦或可印证上述结论。
不动产类ABS违约处置情况
本文最后，花点篇幅展开探讨不动产类ABS违约后，专项计划的偿付情况。自2014年 5 月 21 日中信启航私募REITs项目发行后，揭开了国内不动产ABS序幕。2014年底企业资产证券化实行备案制后，不动产类ABS实现了井喷式发展。近年来，随着房地产公司及部分民营企业出现债务违约，其发行的不动产类ABS也出现了偿付风险，梳理类REITs、CMBS违约后的处置情况，可以观察到几个特点：
部分不动产ABS出险后处置情况
（1） 无可争议的一点是，不动产类ABS在相关主体违约后，获得受偿的可能性远高于其他仅依赖于主体信用的ABS产品。
（2） 处置价值的不确定性。几单类REITs项目均得到了处置，但部分产品处置价值要低于评估价值，而类REITs产品发行规模接近物业评估价值，处置价值可能受物业资产的区位、处置时的市场环境等多重因素影响，如处置价值过低，可导致投资人仍需遭受一定的损失。
（3） 处置时间的不确定性。处置时间不确定性有以下几个原因，一是，物业价值通常较高，在所在地未必有活跃的交易市场，交易对手方难寻。二是，作为计划管理人的券商或资管不是专门的商业地产专家，往往需要聘请专门的顾问进行处置，同时管理人代表持有人利益，重大事项须经持有人会议审议，多重委托代理关系及繁琐的决议程序，一定程度上也增加了处置所需时间。三是，需要处置物业的项目，往往参与主体已经陷入困境，无力偿还债务，在CMBS项目中，管理人获得的是项目抵押权，并非产权，拥有优先受偿权，但如果涉及的违约主体经营庞大，或面临诉讼集中管辖，债务集中处置的可能性，无法通过单独拍卖物业实现优先受偿。
