转自：中国经营报
本报记者陈茂利北京报道
日前，国产智能驾驶芯片“独角兽”公司地平线通过中国证监会IPO备案，拿到了香港上市的通行证。
今年3月底，地平线向港交所递交招股书，拟发行不超过11.5亿股境外上市普通股，预计筹集约5亿美元资金，用于高级辅助驾驶（ADAS）和高阶自动驾驶（AD）解决方案及技术研发、合营企业、营销及运营等需求。
地平线成立于2015年，其创始人余凯（现地平线董事长）曾担任百度研究院副院长，在百度自动驾驶项目研发创立的过程中发挥重要作用。成立以来获得11轮融资，投资方中明星资本云集，累计融资23.6亿美元（约合人民币170亿元）。此外，地平线还获得了跨国车企巨头大众汽车集团的青睐，拿到约24亿欧元（约合人民币168亿元）的投资。
招股书显示，近年来，地平线经营呈现“高收入、高毛利、高亏损”特点，地平线2023年营收15.52亿元，毛利率70.5%，近三年的收入复合增长率达82.3%。2021—2023年合计经调整亏损净额超46亿元。
此外，地平线还面临大客户收入占比逐年走高的问题。对如何降低大客户收入占比，地平线回复《中国经营报》记者采访称：“未来，公司预测客户集中度将随着客户数量的增加而下降。”
“增长快是因为当下和今后的市场需求旺盛，而亏损则是因为过去多年的巨额投资。这说明地平线正处于快速扩张期，前期的研发、运营、技术等成本很高，当前的收入尚未能覆盖（摊薄）前期投入。”“汽车新四化”产业研究者、知行韬略合伙人杨继刚告诉记者。
估值已超600亿元
地平线成立于2015年，是一家乘用车高级辅助驾驶（ADAS）和高阶自动驾驶（AD）解决方案供应商。成立至今，地平线共完成了11轮融资，上市前最后一轮融资其投后估值超600亿元人民币。
招股书显示，2021—2023年，地平线营收持续大幅增长，毛利率水平稳定在70%左右。
2021年、2022年及2023年，地平线收入分别为4.67亿元、9.06亿元及15.52亿元，2022年及2023年收入增长率分别为94.1%及71.3%。2021年至2023年的复合年增长率为82.3%。
虽然地平线营收保持了高增长，但同期亏损也很大。2021—2023年，地平线分别产生年内亏损20.64亿元、87.2亿元及67.39亿元，期内经调整亏损净额分别为11.03亿元、18.91亿元、16.35亿元。
对于亏损，地平线方面表示，主要由于（产品研发）前期需要大量前期投资，以及规模经济效应尚未释放等原因所致。“受益于消费者对智能汽车的接受度及偏好、更高的驾驶安全标准以及强劲的技术发展，预计未来中国及全球智能汽车市场将保持显著的增长趋势。未来，公司需要采取积极主动的方法，不断推出较高利润率的新解决方案，以维持公司的盈利能力。”
“一般科技独角兽公司，出现‘高增长+高亏损’是正常的。”杨继刚分析，“众所周知，芯片与智能驾驶这两个赛道是‘吞金巨兽’。地平线的产品是两者的结合，芯片设计、算法优化、软硬件集成、顶尖人才（工程师）等都是长期持续的投入，可以说是非常‘烧钱’。”
德邦证券在研报中分析：“公司研发、行政费用等费用开支水平较高，给公司的盈利能力造成了一定压力。”
地平线2021年、2022年及2023年研发支出分别为11.44亿元、18.80亿元及23.66亿元，分别占各年收入的245.0%、207.6%及152.5%。
研发费用支出中，员工福利支出占比最高，2021—2023年占比分别为65.7%、62.5%、60.7%。地平线方面指出，对研发的持续投资对未来的增长至关重要，并预计未来研发开支的绝对金额将会增加。
毛利率达70%
尽管地平线过去三年亏损未能扭转，但其毛利率却高达70%。
招股书显示，2021—2023年，地平线毛利分别为3.31亿元、6.28亿元、10.94亿元，毛利率分别为70.9%、69.3%及70.5%。这显示出地平线的盈利能力相对稳定。
地平线的毛利率高于同行。以近日上市的黑芝麻（车规级自动驾驶计算芯片研发企业）作为对比，其招股书显示，2021年至2023年，黑芝麻的毛利率分别为36.1%、29.4%、24.7%。
为什么地平线毛利率这么高？ 杨继刚认为，这在一定程度上反映了地平线在业内的领先地位，“比如其产品具有较高的定价权，有较强的成本控制能力，其智驾芯片在性能、能效、客户（深度）定制化等层面，具有一定的优势”。
毛利率高达70%，且远高于同行，这是否意味着地平线比同行更容易实现扭亏为盈？ 萨摩耶云科技集团首席经济学家郑磊认为，仅凭毛利率一项指标无法判定它是否比同行更容易扭亏，“是否能更快盈利，还需要看地平线在智能驾驶汽车芯片的市场份额，以及未来的财务指标，如存货周转率、应收账款周转率、流动比率、速动比率等，这些指标可以更全面地反映企业的经营状况和风险”。
“我们未来的盈利水平亦取决于我们能否维持目前的利润水平并推出具有高利润的新解决方案。具体而言，我们预期将通过实施持续创新、供应链管理和完善及业务组合优化来优化我们的毛利率。”地平线方面表示。
对于地平线这类自动驾驶解决方案提供商而言，高收入、高毛利、高亏损意味着公司拥有强大的市场竞争力，但同时也面临较大的风险。
“2030年，中国新能源汽车市场渗透率将高达60%，而智能驾驶又是今后新能源汽车的刚需和标配，从这个角度而言，地平线和其他同行企业都踩在了‘顺势而为’的风口上。”杨继刚指出。
根据灼识咨询的资料，全球高级辅助驾驶和高阶自动驾驶解决方案市场规模在2023年已达619亿元人民币，并预计将以49.2%的复合年增长率在2030年增长至10171亿元人民币。
“过高的研发和营销成本给公司财务带来压力，公司需要保持谨慎的投资和经营策略，以应对可能的风险和挑战。”智驾行业一位不愿具名人士指出。
用可扩展性应对大客户占比高
处于快速扩张期的地平线存在客户集中度高的情况。
招股书显示，地平线的收入来自两大分部：汽车解决方案，包括产品解决方案以及授权及服务，以及非车解决方案。汽车解决方案收入是地平线的主要收入来源，2021—2023年占比分别为87.9%、88.5%、94.8%。
记者分析地平线汽车解决方案发现，该公司大客户收入占比在逐年走高。截至2021年、2022年及2023年，地平线五大客户产生的收入分别占地平线各年度收入总额的60.7%、53.2%及68.8%。
其中，地平线来自最大客户的收入分别为1.15亿元、1.45亿元及6.27亿元，占地平线总收入的24.7%、16.0%及40.4%。
众所周知，客户集中度存在一定风险，失去大客户将对企业收入产生不利影响。就降低大客户收入占比有怎样的举措？ 地平线预测，未来，公司客户集中度将随着客户数量的增加而下降。
“公司拥有高度灵活及可扩展的业务模式。这种灵活性可以帮助公司不断获得新客户并扩大市场份额。”地平线告诉记者，“而且公司的业务模式具有高度可扩展性。通常凭借公司OEM客户的已定点车型上量来扩大解决方案的部署，在他们其中一款车型中使用公司的解决方案取得成功的OEM客户亦通常会将合作扩展至更多车型。此外，我们有机会从我们的产品组合中向客户销售更领先的解决方案及更多组件。这有助于我们构建稳定的在手订单。”
