医药：中药肛肠老字号，立足主业谋发展——马应龙（600993.SH）首次覆盖报告
马应龙：中医药肛肠老字号
马应龙药业集团股份有限公司（600993.SH）创始于公元1582年，是一家持续经营440年的“中华老字号”企业。公司以眼药起家，拥有八宝名方，后开发马应龙痔疮膏等一系列明星产品。公司业务布局涵盖医药工业、医药商业、医疗服务三大板块。公司2024一季度实现收入9.55亿元，同比增长14.70%，实现归母净利润1.98亿元，同比增长5.36%。
医药工业：痔疮膏稳健增长，大健康业务快速发展
痔疮作为一种常见的肛肠疾病，具有发病率高、难以根治等特点。随着用药人群的增加，痔疮用药市场规模也在逐年提升，2021年痔疮中成药占痔疮用药市场规模的84.30%，痔疮中药制药市场前景广阔。公司主导产品马应龙麝香痔疮膏、麝香痔疮栓凭借品牌与价格优势，在市场上占据较大份额。同时公司积极优化渠道，清理库存，提升营运能力。公司也积极回归眼药本源，近年来，拓展发展眼部健康产业，大力发展眼部美妆和大健康业务。公司眼药的核心产品为马应龙八宝眼膏，皮肤品类以龙珠软膏为核心，深挖潜力，盘活存量资源，继续研发相关产品。逐步构建形成了以肛肠为核心，以眼科、皮肤等为支柱的产品格局。
医药商业：批发零售稳健发展
公司医药商业包括医药零售和医药批发两大业务。医药零售实行以会员管理中心的健康家运营模式，以线下零售药房为依托，线上业务创新发展为平台。医药商业业务有望继续保持平稳发展，持续与制药主业加强协同效应。
医疗服务：线上+线下协同发力，构建肛肠诊疗大平台
医疗服务是公司立足肛肠健康核心领域、打造肛肠健康方案提供商、拓展肛肠全产业链的重要支点。线下积极发展肛肠专科连锁医院与诊疗中心，线上打马应龙健康云平台“小马医疗”，构建全链条、一体化的肛肠诊疗平台。
马应龙：稳中求进的肛肠治痔老专家
1.1 守正创新的中医药肛肠老字号
马应龙药业集团股份有限公司（股票代码：600993.SH）创始于公元1582年（明朝万历年间），是一家拥有442年历史的“中华老字号”，于1994年设立股份有限公司，并于2004年成功在上海证券交易所上市。马应龙药业集团股份有限公司（以下简称“公司”）以眼药起家，拥有八宝名方，即含有麝香、牛黄、琥珀、珍珠、冰片、炉甘石、硼砂、硇砂等八味中药，在此基础上公司不断创新并推出了一系列产品，如马应龙麝香痔疮膏、麝香痔疮栓、龙珠软膏和马应龙八宝眼霜等，涵盖膏、栓、口服、片剂、洗剂、中药饮片等多种形式，构建了以肛肠为核心、以眼科、皮肤等为支柱的产品格局。多年来，公司贯彻执行“目标客户一元化，服务功能多元化”的发展思路，形成了医药工业、医疗服务、医药商业、大健康的多领域立体产业结构布局。
公司目前无实际控制人，第一大股东是中国宝安集团股份有限公司，占总股本比例为29.27%。
1.2 业绩稳健增长，制药工业占比不断提升
公司收入和利润一直保持稳健增长，公司2023年营收31.37亿元，同比下降11.20%；实现归母净利润4.43亿元，同比下降7.46%，收入和利润端出现下降主要与公司清理渠道库存有关，进入2024年一季度，公司业绩恢复增长，2024Q1实现收入9.55亿元，同比增长14.70%，实现归母净利润1.98亿元，同比增长5.36%。
医药工业是目前公司最主要的收入来源，占比不断提升。同期公司零售、批发业务的收入规模不断扩大，收入从2018年的7.87亿元增长至2023年的10.88亿元。医疗服务的收入规模在近年来也不断增加，自2019年开始启动，收入从2019年的1.54亿元增加到2023年的3.45亿元。
公司治痔类产品是公司的主要毛利贡献来源，系影响公司主营业务毛利率的主要因素。从2018年到2023年，销售毛利率由45%下降到41%左右，在2024年一季度公司毛利率有所恢复，回升至49.32%。近年来，治痔类产品毛利率由2018年的75%减少至2022年72%，零售、批发业务毛利率保持在7%上下，医疗服务自2019年建立就保持稳中向好的趋势，毛利率在13%上下浮动。
公司期间费用率整体保持平稳，2019年开始，销售费用率持续维持在22%左右，管理费用率维持在3%左右，研发费用率维持在2%左右，因为公司利息收入一直多于利息支出，财务费用率一直维持为负。
医药工业：痔疮膏稳健增长，大健康业务快速发展
2.1坚守核心治痔产品，品牌力持续领跑
2.1.1 痔疮药物市场：庞大患者群体下的广阔机遇
痔疮是一种常见的肛肠疾病，发病率高、难以根治，痔疮用药市场潜力巨大。民间流传有“十人九痔”的说法。根据2016年发表的《中国城市居民常见肛肠疾病流行病学调查》文章显示，患有肛肠疾病的成年人占总调查人群的51.14%，其中痔疮的发病率最高，达到50.28%；痔疮的患病率随年龄增加而升高，尤其是在25至64岁的年龄段。痔疮的具体成因尚不明确，但某些增加腹腔压力的因素，如便秘、腹泻、长时间如厕等，可能会提高痔疮的风险。此外，妊娠期间痔疮的发生率也较高。2018年到2022年期间，我国的痔疮用药市场规模逐年提升，从38.54亿元增加至49.73亿元，未来发展潜力巨大。
痔疮通常被称为肛门和直肠静脉曲张，是指肛门和直肠下段内部及周围血管的扩张和膨胀。根据痔疮的位置，可分为外痔、内痔和混合痔。内痔位于直肠内部，通常不易察觉，一般不会引起不适。但在排便时用力过猛或受到刺激时，可能会导致出血。外痔则通常会引起肛门周围疼痛或肿胀，颜色较深；在没有发生血栓或炎症时，通常无明显症状。混合痔同时具有内外痔的特征，主要症状包括脱出、坠胀、疼痛和反复感染。
许多痔疮患者对自己的病情认识不足，常因尴尬而推迟就医，直到痔疮严重时才寻求医疗帮助。实际上，痔疮有多种治疗方法，包括保守治疗、器械治疗和手术治疗。其中保守治疗包含了传统中药的药物治疗。一项综述指出，一些专利草药和人工合成化合物可有效减轻痔疮的部分症状。近年来，中医药行业政策不断利好、规章制度细化，国家在顶层设计上加大了对中医药的支持力度。2021年痔疮中成药占痔疮用药市场规模的84.30%，超过化学药占比的5倍，显示出痔疮中药制药的广阔市场前景。
2.1.2 老字号品牌深入人心，治痔类产品物美价廉
公司坚持传承老字号的中医药配方，在八宝名方（麝香、牛黄、琥珀、珍珠、冰片、炉甘石、硼砂、硇砂等八味中药）的基础上，陆续研制推出了马应龙麝香痔疮膏、麝香痔疮栓等深受用户好评的产品。公司生产的五项治痔类产品（马应龙麝香痔疮膏、麝香痔疮栓、地奥司明片、痔炎消片、金玄痔科熏洗散），涵盖内服和外用多种规模的产品，其中有三项产品被纳入国家医保目录、四项被纳入省级医保目录。
品牌效应吸引力升高。药品市场消费者的需求和偏好因人而异，但总体来说，消费者们倾向于注重药品的疗效、安全性和价格。而在搜集药品疗效和安全性的信息时，知名品牌的产品往往更容易进入消费者视野。经过多年来的苦心经营，公司已成为肛肠治痔领域优势品牌，品牌价值持续提升。2019年，国家工信部发布第四批制造业单项冠军企业（产品）通告，公司治痔膏药获选单项冠军产品，是国内唯一获此殊荣的中药类产品。根据中康资讯《2021年肛肠类市场竞争态势研究报告》显示，2021 年公司整体市场份额和零售终端市场份额均实现同比提升，主导产品马应龙麝香痔疮膏、麝香痔疮栓市场表现良好。在2023中国品牌价值评价信息发布榜单上，公司以903的品牌强度和品牌价值95.19亿元位列中华老字号组第8位，已经连
续8年荣登该榜单。
价格低廉优势显著。马应龙治痔类产品价格低廉、性价比高等特质不断吸引消费者，让顾客粘性增加。目前市场上畅销的治痔类产品有马应龙麝香痔疮膏、麝香痔疮栓、痔炎消片、肛泰痔疮贴、999消痔软膏等。在同类产品中，马应龙治痔类产品价格优势明显，日用药金额相对较低。较低的日用药金额与较为稳定的价格体系为产品未来提供了一定的涨价空间。
从终端零售价格来看，据中康开思数据显示，市场主流治疗痔疮的产品近几年均保持了持续的小幅涨价，马应龙痔疮膏（不分品规）2017年的平均零售价格为11.35元/盒，2022年的平均零售价格为15.66元/盒，年均复合增长率为6.65%。
近年来，公司进一步强化品牌经营战略，通过多种营销网络建设，优化肛肠品类经营，扩大产品生产规模，治痔类产品销售规模稳步提升。截至2022年，治痔类产品的销售量持续增加，呈上升趋势。2021年麝香痔疮膏、麝香痔疮栓和痔炎消片总共占我国市场痔疮用药市场的41.40%。受原材料价格升高和治痔类产品规模扩大影响，治痔类产品毛利率下降至72%。虽然马应龙麝香痔疮膏、麝香痔疮栓发明专利已于2022年10月到期，但仍有其他外围专利进行保护，如原料制备方法等，且中药仿制难度较大，一些产品原料需要进行复杂的中药前处理，具有一定技术门槛，药粉研配工艺也是独家秘方。
本报告摘自国元证券2024年8月11日已发布的《中药肛肠老字号，立足主业谋发展——马应龙（600993.SH）首次覆盖报告》查看原文，具体报告及分析内容请详见报告。若因对报告的摘编等产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。
