（二）通胀回归目标，仍有反弹风险
英国CPI增速已从2022年的峰值11%回落至英国央行政策目标附近，在全球主要发达经济体中处于较低水平。2024年6月英国CPI同比增长2%，核心CPI同比增长3.5%。英国当前CPI走势主要受三方面因素影响：
图6：英国CPI分项贡献走势
数据来源：英国央行
1.基数效应导致能源通胀回落
受俄乌冲突影响，2021年10月起英国能源价格飙升，能源CPI增速于2022年10月达到峰值89.7%。随着战争影响逐步消化，能源供应企稳，价格自高点回落。
图7：英国能源商品CPI走势
数据来源：英国国家统计局
2024年6月，英国能源CPI增速为-27.2%，较上月下降0.1个百分点，带动当月CPI下降1.1%，是通胀回落的重要推动因素。鉴于能源价格已于2023年7月起明显回落，下半年基数效应对通胀的缓解作用将会弱化。此外，中东局势发展迄今为止对能源价格影响有限。综上，预计下半年能源CPI通缩幅度将收窄。
2.成本压力缓解推动非能源商品通胀放缓
产出PPI是英国非能源商品CPI的前瞻指标，通常领先于非能源商品CPI约10个月。2022年下半年以来，随着全球大宗商品供应压力减弱及英镑升值，英国进口价格指数（IPI）增速从高点迅速回落，商品制造成本压力得到缓解，英国产出PPI增速同步回落至负值，带动非能源商品CPI增速走弱。
2024年6月，英国非能源商品CPI增速为0.7%，与上月持平，带动当月CPI增长0.3%。英国鉴于进口价格指数当前仍维持负增长，预计2024年下半年英国非能源商品CPI增速仍将维持低位。
图8：英国非能源商品CPI走势
数据来源：英国央行、英国国家统计局
3.薪资增长制约服务业通胀回落
根据英国央行构建的服务业CPI变动归因模型，工资增长是当前服务业通胀回落的最重要因素。截至2024年 4月份的三个月内，私营部门的常规平均周薪(AWE)增长率为5.8%，较上一统计周期下降 0.3 个百分点。
图9：英国服务业CPI增长归因
数据来源：英国央行
2024年6月，英国服务业CPI增速为5.7%，与上月持平，带动当月CPI增长2.8%。英国央行根据工资单员工数据、商业调查和银行代理人就业评分等多项指标判断，目前劳动力需求已小幅放缓。英国央行/益普索通胀态度调查的短期通胀预期中位数在 5 月份降至 2.8%，已低于历史平均水平。综合就业市场和通胀预期情况，预计2024年薪资增速将逐步回落，带动服务业CPI缓慢下行。
整体而言，在能源通缩收窄、非能源通胀平稳及服务业通胀仍有韧性的背景下，市场预计2024年末英国CPI将回升至2.6%，并逐步回落至2%的合意水平。
（三）英国央行可能较晚开启宽松周期
2023年，为应对大幅偏离均衡水平的通货膨胀，英国央行于2至8月连续加息5次，累计加息175基点至5.25%，并维持该水平至今。虽然英国通胀已回落至2%的合意水平，但能源价格基数效应对通胀的平抑作用即将消退，英国薪资增速仍较美国及欧元区高约2个百分点，英国央行及市场均预期英国通胀将在三季度迎来回升。
2024年6月的货币政策委员会会议中，7名票委同意维持现有基准利率，已有2名票委投票降息25基点至5%，投票结果分布与前次会议一致。目前利率互换市场定价英国央行已经结束本轮加息周期，最迟于2024年11月开始首次降息，并在全年完成1至2次25基点降息。
我们认为，基于基本面和通胀走势，2024年英国央行启动降息大概率会晚于美联储，包括英国央行在内的许多全球央行将寻求美联储的方向指引。鉴于工资增速仍是制约英国通胀正常化的最重要因素，预计英国央行将在确认工资通胀回落后启动降息。
（四）英镑预计将继续保持坚挺
首先，英国经济基本面支撑英镑保持高位。目前，英国经济已经摆脱衰退担忧，宏观经济数据表现良好，市场预期英国的经济活动将保持现有活力。与此同时，新一届政府的财税改革和开放政策对后续政环境给予市场积极预期。因此，从经济基本面角度，英镑不具备高位下滑的基础。
第二，英国央行货币政策放松节奏或支持英镑稳定。鉴于当前英国通胀虽已降至政策目标附近，但实则仍具结构性回升的可能性，通胀前景具备不确定性。英国央行政策大概率将与美联储保持基本同频的调整节奏，但仍有较大可能晚于或慢于美联储进行宽松操作。因此英镑可能不会因本轮全球降息周期的开始而大幅贬值。
第三，英镑外部环境预计将获得改善。目前美元指数仍处在相对高位，降息预期下美元下行压力已经开始释放。此外，拜登退选后，市场预期特朗普当选下一任美国总统概率提升。若特朗普当选后推行弱美元策略，预计将进一步为英镑升值构建有利环境。
综上所述，我们预计到 2024 年底英镑对美元将维持 1.30附近，英镑对欧元维持在 1.20水平。
