稳健资产
浙商研究所认为稳健资产为王！稳健资产不是下半场的开始，而是长周期的开始！浙商研究全行业、多方位为投资者挖掘两类稳健资产，即稳健价值股和稳健成长股，特推出全新系列，助力机构投资者掘金。
深度白马
机械——徐工机械（000425.SZ）
推荐起始日期：2024年5月6日
推荐首席
机械、国防、汽车领域10次新财富最佳分析师（2次第一名、4次前三名）。
新财富机械行业2次第一、5次前三，多次获水晶球、金牛奖前三名。
浙商证券机械团队
团队特色：承第一品质，做深度研究
标签推荐：徐工机械，三一重工，中联重科，中国船舶，中船防务，杭氧股份，北方华创，晶盛机电，微导纳米，罗博特科，赛腾股份，上海沿浦，东睦股份
团队成员：邱世梁，王华君，张杨，李思扬，何家恺，胡飘，张菁，王一帆，陈姝姝，姬新悦，吴天佑，周向昉，张筱晗，徐琛奇
推荐理由
中国工程机械龙头，混改效益逐步凸显，出口、新兴产业等驱动增长。
超预期点
市场预期：国内工程机械仍处于下行期，房地产需求预期不足，同时担心基建资金到位情况不及预期，开工率持续承压，2024年行业整体仍处于低迷期。
我们预测：对国内行业需求逐渐筑底上行，海外持续修复向上更加乐观，2024年行业内需筑底，国内更新周期有望逐渐启动。公司核心产品市占率提升、国际化快速推进。混改深化，规模效应及经营效率有望进一步释放，驱动公司业绩与估值上行。
驱动因素
1、国内工程机械需求有望筑底向上。基于挖机8年更新高峰期，预计2024年国内挖机更新需求有望逐步触底改善。边际上房地产政策持续利好，万亿国债加大基建投入。
2、国际化布局快速推进，全球市占率有望逐步提升。2023年公司境外营收同比增长34%，营收占比达到40%，同比提升超10pcts。国际化收入创历史新高点。2020-2023年公司境外业务收入占比8%、15%、30%、40%，占比逐年提升。
3、产品结构持续优化，战略新兴产业收入高增。2023年战略新兴产业收入增长近30%，占比提升4.5pcts，贡献度超20%。矿机收入高增，新能源矿车增长4倍。叉车事业部收入增长近30%。农机公司收入增长10倍。
4、股权激励等措施落地，盈利能力有望逐步向上。公司最新股权激励考核要求，考核目标除净利润外，特别增加盈利能力考核，要求2023-2025年净资产收益率不低于9%、9.5%和10%， 且不低于同行业平均水平或对标企业75分位水平。
5、资产负债表优化+分红比例提升，内在价值有望重估。公司2023年底应收账款较2022年底下降1%，存货下降8%。融资租赁回购义务余额较2023年中下降11%。2023年分红比例40%。另拟3-6亿元回购股份并注销。
核心壁垒
品牌壁垒&成本壁垒：公司为工程机械龙头企业，规模效应显著。2022年8月公司混改完成，原徐工有限旗下挖掘机械、混凝土机械、矿业机械、塔式起重机等工程机械生产配套资产全部注入徐工机械实现整体上市。预计伴随混改和国企改革深化，公司各板块协同效应将进一步增强，长期盈利能力有望提升。
海外龙头对比
卡特彼勒2023年营收671亿美金（约4750亿人民币），净利润103亿美金（约732亿人民币），截至2024年5月6日最新市值近1.2万亿人民币。徐工机械2023年营收928亿人民币，归母净利润53亿人民币，截至2024年5月6日最新市值884亿人民币。徐工机械2023年营收为卡特20%，利润为卡特7%，市值为卡特7%，徐工机械潜在盈利能力和估值有较大提升空间。
2022年KHL发布的全球工程机械制造商50强排行榜，卡特彼勒全球市占率为16.3%（全球第一），徐工集团全球市占率为5.8%（全球第三，中国第一）。
盈利预测
我们预计公司2024-2026年收入为1029、1197、1471亿，同比增长11%、16%、23%；归母净利润为67、83、105亿元，同比增长26%、24%、26%，截至2024年5月6日收盘价，对应PE为 13、11、8倍，维持买入评级。
风险提示
基建、地产投资不及预期；出口不及预期；应收账款等风险敞口。
关于浙商深度白马
产品级别：AAA（最高）
产品亮点：与众不同的视角，深度剖析大白马。
认准【浙商深度白马】标识。
产品定义：
全所严格甄选出的“深度白马”标的，全市场最深度研究，致力于挖掘长期业绩优、回报率高，具有较高投资价值的股票。
