投资要点
事件：国联证券发布2024 年一季报，公司2024Q1 实现营业总收入1.73亿元，同比下降74.44%，归母净亏损2.19 亿元，较23Q1 由盈转亏。
重资产业务表现待提升，自营业务造成较大拖累：1）自营业务收入受制于市场行情大幅波动。2024 年一季度公司自营业务收入（投资收益-对联营企业的投资收益+公允价值变动净收益）-1.50 亿元，较23Q1（3.73亿元）大幅下降，构成了公司一季度业绩下滑的主要原因，我们预计主要系一季度市场行情大幅波动情况下公司权益自营及股权衍生品业务遭受较大负面影响。2）利息净收入由正转负。2024Q1 公司利息净收入同比-149%至-0.27 亿元，主要系公司融资规模上升、处置其它债权投资规模下降综合所致。此外，我们预计公司两融业务规模有所收缩，造成两融利息收入不及23Q1（截至24Q1 末，公司融出资金较23Q1 末-4%至97 亿元）。
轻资产业务情况偏中性，并表国联基金驱动资管业务收入高增：1）交投活跃度回升，经纪业务收入下滑预计系佣金率下降：2024Q1 全市场日均股基成交额10,292 亿元，同/环比分别+4%/+8%。公司经纪业务净收入同比-3%至1.08 亿元，我们预计系佣金率同比有所下滑。2）投行业务受政策限制较大。受IPO 及再融资阶段性收紧影响，2024Q1 公司未有IPO 及再融资发行，公司投行业务净收入同比-13%至0.78 亿元。
3）资管业务并表国联基金，收入同比增幅较大。2024Q1，公司资管业务净收入同比+350%至1.43 亿元，主要系并表国联基金。
筹划收购民生控制权，整合进程正式启动：2024 年4 月25 日，国联证券公告称公司正在筹划通过发行A 股股份的方式收购民生证券，将于4月26 日开市起停牌不超过10 个交易日。同时公司决定终止此前定增事项并撤回申请。本次公告标志国联与民生的协同整合再次迈上新台阶，充分契合监管支持头部机构通过并购重组做优做强的表态，国联证券有望在大幅提升体量的同时与民生证券实现优势互补。
盈利预测与投资评级：考虑公司一季度同比由盈转亏，我们下调此前盈利预测，预计2024-2026 年公司归母净利润分别为4.03 /8.40 / 9.87 亿元（前值分别为7.65 /9.12 /10.74 亿元），对应增速分别为-40.01% /108.45%/17.52%，对应EPS 分别为 0.11 /0.24 /0.28 元，当前市值对应2024-2026年PB 估值分别为 1.65 /1.45 /1.41 倍。我们依旧看好公司后续内生增长与外延扩张并驾齐驱，维持“买入”评级。
风险提示：1）权益市场大幅波动；2）行业监管政策趋紧；3）并购整合效果不及预期。
