Abstract
摘要
中债登托管量2024年3月净增2034亿元至106.68万亿元；上清所托管量净增5841亿元至36.72万亿元；合计净增7875亿元。
债券发行与净增方面：
利率债：2024年3月总计发行2.06万亿元、净增5298.1亿元，分别较2月增加4849.1亿元和增加2036.5亿元。1-3月累计发行5.25万亿元，较去年同期减少8540.5亿元；累计净增1.26万亿元，较去年同期减少13399.1亿元。
1) 国债：2024年3月记账式国债发行量为9200.0亿元，净增量为1411.8亿元。1-3月记账式国债累计发行2.42万亿元，高于去年同期2980.0亿元，累计净增量为4824.9亿元，较去年同期高2000.4亿元。
2) 地方债：2024年3月地方政府债发行6294.5亿元，净增2848.0亿元。1-3月地方债累计发行1.57万亿元，较去年同期减少约5358.1亿元，累计净增量为0.96万亿元，较去年同期减少约7905.9亿元。
3) 政策性金融债：2024年3月政金债总计发行5076亿元，净增量1038.3亿元。1-3月，政金债累计发行1.26万亿元，较去年同期减少6162.4亿元，累计净增-1766.1亿元，较去年同期减少7493.6亿元。
同业存单：2024年3月同业存单发行量有所上升，全月发行2.92万亿元，净增483.2亿元。发行加权期限为6.92个月，较2月有所减少。
信用债：3月信用债供给放量、净增量抬升较多，券种上净增主要由中票贡献，企业债、定向工具净偿还量扩大，评级期限上3-5年、高等级贡献多数净增量，非城投央国企净增量抬升较多。
分机构投资者净增持方面:
1) 商业银行：继续增配债券，对利率债、信用债和同业存单均增持。2024年3月商业银行增持10508亿元债券。具体来看，增持6756亿元利率债，其中对国债增持2700亿元、对政金债增持823亿元、对地方债增持3233亿元。对信用债转为增持1658亿元。对同业存单增持2094亿元。
2) 广义基金：减配债券，大幅减持同业存单，同时减持利率债，增持信用债。2024年3月广义基金减持1446亿元债券。分品种来看，3月对利率债减持530亿元，其中对国债减持646亿元、对政金债减持230亿元、对地方债增持347亿元。对信用债增持899亿元。同时，对同业存单大幅减持1815亿元。
3) 境外机构：整体延续增持，主要增持同业存单，减持利率债和信用债。2024年3月境外机构增持338亿元债券。分品种来看，分别减持833亿元国债、增持5亿元政金债，减持1亿元地方债。对信用债小幅减持21亿元。同时，对同业存单增持1188亿元。
信用债持有结构方面：从3月的托管数据看，在收益率继续下行、信用债净增环比抬升的背景下，商业银行转为增持，广义基金增持规模减少，券商自营及保险增持规模抬升。
统计口径变化，导致数据不可比。
Text
各类型债券发行与净增
2024年3月利率债发行与净增情况：
利率债：2024年3月总计发行2.06万亿元、净增5298.1亿元，分别较2月增加4849.1亿元和增加2036.5亿元。1-3月累计发行5.25万亿元，较去年同期减少8540.5亿元；累计净增1.26万亿元，较去年同期减少13399.1亿元。
（1）国债：2024年3月记账式国债发行量为9200.0亿元，净增量为1411.8亿元。1-3月记账式国债累计发行2.42万亿元，高于去年同期2980.0亿元，累计净增量为4824.9亿元，较去年同期高2000.4亿元。
（2）地方债：2024年3月地方政府债发行6294.5亿元，净增2848.0亿元。1-3月地方债累计发行1.57万亿元，较去年同期减少约5358.1亿元，累计净增量为0.96万亿元，较去年同期减少约7905.9亿元。
（3）政策性金融债：2024年3月政金债总计发行5076亿元，净增量1038.3亿元。具体来看，2024年3月国开、农发和口行债分别发行2020亿元、1490亿元和1566亿元，分别净增150亿元、303亿元和585.3亿元。1-3月，政金债累计发行1.26万亿元，较去年同期减少6162.4亿元，累计净增-1766.1亿元，较去年同期减少7493.6亿元。
同业存单：2024年3月同业存单发行量有所上升，全月发行2.92万亿元，净增483.2亿元。分银行类型来看，大行发行6150亿元，净增-1518亿元；股份行发行11483亿元，净增1491亿元；城商行发行9056亿元，净增307亿元；农商行发行2092亿元，净增114亿元。发行加权期限为6.92个月，较2月有所减少。
图表1：2024年3月利率债和存单发行量及净增量（单位：亿元）
注：上图汇总列不包括储蓄国债；统计时点为：2024年4月16日资料来源：Wind，中金公司研究部
2024年3月信用债发行与净增情况：
3月信用债供给放量、净增量抬升较多。截至2024年4月23日统计，随春节假期影响消退，3月非金融类信用债的供给环比抬升148%，达1.61万亿元，净增量随之大幅抬升161%至3100亿元。
分品种来看，3月净增主要由中票贡献，企业债、定向工具净偿还量扩大。3月截至2024年4月23日统计，中票净增量分别达2641亿元，贡献绝大多数净增，私募公司债转正至296亿元。环比来看，多数品种净增环比抬升，但定向工具和企业债均因到期量收缩更多，净偿还量环比扩大，其中企业债净偿还量由61亿元扩大至413亿元。
3月3-5年、高等级贡献多数净增量，非城投央国企净增量抬升较多。3-5年净增量达2397亿元，贡献多数净增量，且创2017年来新高，1年及以下净增量则转负至410亿元，1-2年净偿还量由104亿元扩大至203亿元；外部评级上AAA评级净增量达2451亿元，而AA及以下净偿还量由82亿元扩大至214亿元；企业性质上，国企、非国企净增量分别达3670亿元和-610亿元，国企内部央企和地方非城投国企净增量抬升较多，增幅均超800亿元，而城投净增量小幅转正至77亿元。
图表2：2024年3月非金融信用债发行与净增统计（按发行起始日）（单位：亿元）
资料来源：Wind，中金公司研究部
机构债券净增持动态
2024年3月机构整体增持8634亿元债券[1]，分机构来看：
（1）商业银行：继续增配债券，对利率债、信用债和同业存单均增持。2024年3月商业银行增持10508亿元债券。具体来看，增持6756亿元利率债，其中对国债增持2700亿元、对政金债增持823亿元、对地方债增持3233亿元。对信用债转为增持1658亿元。对同业存单增持2094亿元。
（2）广义基金：减配债券，大幅减持同业存单，同时减持利率债，增持信用债。2024年3月广义基金减持1446亿元债券。分品种来看，3月对利率债减持530亿元，其中对国债减持646亿元、对政金债减持230亿元、对地方债增持347亿元。对信用债增持899亿元。同时，对同业存单大幅减持1815亿元。
（3）保险：增持债券，具体增持政府债券和信用债，减持政金债和同业存单。2024年3月保险机构增持486亿元债券，其中对利率债增持306亿元，具体增持210亿元国债和256亿元地方债、减持160亿元政金债。对信用债增持203亿元。对同业存单小幅减持23亿元。
（4）券商：继续减持债券，具体减持政府债券和同业存单，增持政金债和信用债。券商2024年3月减持423亿元债券，分品种来看，减持401亿元利率债，其中分别减持252亿元国债、增持303亿元政金债、减持451亿元地方债。对信用债增持245亿元。此外减持266亿元同业存单。
（5）境外机构：整体延续增持，主要增持同业存单，减持利率债和信用债。2024年3月境外机构增持338亿元债券。分品种来看，分别减持833亿元国债、增持5亿元政金债，减持1亿元地方债。对信用债小幅减持21亿元。同时，对同业存单增持1188亿元。
图表3：中债登+上清所按投资者分类的主要券种净增量（上）及存量（下）分布结构
注：数据截至2024年3月末；中债于2021年3月起停止公布中票数据，表中数据假设2021年3月起中债的中票规模与2021年2月持平，下同
资料来源：中债登，上清所，中金公司研究部
图表4：商业银行月度增持结构
资料来源：中债登，上清所，Wind，中金公司研究部
图表5：广义基金月度增持结构
资料来源：中债登，上清所，Wind，中金公司研究部
图表6：境外机构月度增持结构
资料来源：中债登，上清所，Wind，中金公司研究部
信用债持有者结构
按照短融超短融、中票、企业债、定向工具的合计口径，3月信用债托管总量净增加2629亿元。仅信用社和境外机构减持信用债，其余机构均增持信用债。广义基金增持规模继续降至899亿元，商业银行由减持391亿元转为增持1658亿元，券商自营转为增持，保险增持规模升至200亿元以上，创2020年来的新高。市场份额上广义基金和商业银行分别环比变化-0.39ppt和0.67ppt。若再考虑公司债，信用债总托管量转为净增加3493亿元，因银行理财减持公司债规模较多，广义基金增持规模收缩至228亿元，商业银行增持规模小幅收缩至1577亿元，广义基金持有占比下降0.58ppt，而商业银行抬升0.32ppt。
① 短融超短融：3月短融超短融托管量净增加63亿元。投资者结构变化方面，仅商业银行增持短融超短融，其余机构减持短融超短融。具体而言，商业银行由减持转为增持主力，增持604亿元，持有占比随之抬升2.53ppt。广义基金、政策性银行、保险、券商自营、信用社和境外机构分别减持341亿元、46亿元、21亿元、21亿元、8亿元和2亿元，持有占比随之下降1.64ppt、0.2ppt、0.09ppt、0.09ppt、0.03ppt和0.01ppt。
② 中票：3月中票托管量净增加3030亿元。仅境外机构减持中票，其余机构均增持中票。增持机构中，广义基金和商业银行为增持绝对主力，增持规模分别为1250亿元和1219亿元，持有占比随之变化0.65ppt和-0.7ppt。券商自营、保险、政策性银行和信用社分别增持280亿元、241亿元、137亿元和4亿元，市场份额随之变化0.11ppt、0.16ppt、0.02ppt和-0.01ppt。境外机构减持17亿元，持有占比随之下降0.03ppt。
③ 企业债：企业债（不含铁道）3月托管量净减少396亿元，各机构均减持企业债，转托管规模继续收缩。商业银行、广义基金、券商自营、保险和境外机构分别减持136亿元、38亿元、39亿元、16亿元和2亿元，市场份额分别变化-0.26ppt、0.33ppt、-0.07ppt、-0.03ppt和-0.01ppt。信用社减持规模不足1亿元，持有占比几乎不变。3月企业债转托管至交易所的规模为-164亿元，但因减持量相较原始持仓有限，市场份额反而抬升0.03ppt。
④ 定向工具：定向工具3月托管量净减少68亿元。仅广义基金和券商自营增持定向工具。广义基金和券商自营分别增持28亿元和24亿元，持有占比随之抬升0.31ppt和0.12ppt。商业银行和信用社分别减持29亿元和3亿元，市场份额分别下降0.07ppt和0.01ppt。境外机构减持规模不足1亿元，持有占比几乎不变。
⑤ 上交所公司债：根据上交所公布的公司债主要券种投资者结构数据，3月上交所公司债（公募和私募）总托管量净增加653亿元，广义基金仍为净减持绝对主力，减持规模达667亿元，市场份额随之下降0.82ppt。券商自营和银行自营分别减持93亿元和81亿元，持有占比分别下降0.1ppt和0.13ppt。保险增持168亿元，市场份额随之抬升0.1ppt。其余增持规模主要由信托贡献，增持规模达1346亿元，持有占比抬升0.97ppt。
⑥ 深交所公司债：根据深交所公布的公司债主要券种投资者结构数据，3月深交所公司债（公募和私募）总托管量净增加211亿元，保险和券商自营分别增持45亿元和19亿元，持有占比随之抬升0.13ppt和0.05ppt。广义基金减持3亿元，市场份额随之下降0.78ppt。其余增持规模主要由信托贡献。
注：各券种根据托管数据月度净增量与前文发行与净增的各券种净增量之间存在差异主要系统计口径差异，时间划分上后者为发行起始日。
从3月的托管数据看，在收益率继续下行、信用债净增环比抬升以及理财季末回表的背景下，商业银行转为增持，广义基金增持规模减少，券商自营及保险增持规模抬升。在收益率延续下行、信用债净增环比抬升的背景下，银行配置需求仍较强，转为增持信用债。非银机构上，在不含公司债口径下广义基金增持规模有所收缩，券商自营、保险增持规模均有抬升，保险增持规模更创历史新高。考虑公司债后，广义基金增持规模收缩较多。
今年前3月境外机构、信用社减持信用债，增持机构中广义基金、商业银行贡献多数增持规模。如考虑公司债后，广义基金和商业银行仍是信用债增持主力。从托管数据可以看出，今年以来仅境外机构和信用社减持信用债，其余机构均增持信用债，且广义基金增持规模最大。若将信用债按照不含公司债的口径，2024年1-3月，广义基金、商业银行、保险和券商自营分别增持4280亿元、2222亿元、268亿元和116亿元，持有占比分别变化0.56ppt、0.63ppt、0.09ppt和-0.11ppt。净减持的投资者中，境外机构和信用社分别减持45亿元和6亿元，市场份额分别下降0.04ppt和0.01ppt。若按照含公司债的口径，2024年1-3月广义基金仍是各类型投资者中净增持规模最大的，净增持信用债2671亿元，因增持规模相对原始持仓有限，持有占比下降0.41ppt；商业银行和保险分别净增持2000亿元和599亿元，市场份额分别抬升0.29ppt和0.09ppt，券商自营减持161亿元，持有占比下降0.15ppt。
图表7：2024年1-3月信用债（不含公司债的口径）持有人结构变化情况
注：数据截至2024年3月末资料来源：中债登，上清所，中金公司研究部
图表8：2024年1-3月信用债（含公司债的口径）持有人结构变化情况
注：数据截至2024年3月末资料来源：中债登，上清所，中金公司研究部
图表9：商业银行月度增持结构
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表10：广义基金月度增持结构
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表11：券商自营月度增持结构
资料来源：Wind，中金公司研究部【
图表12：保险月度增持结构
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表13：信用债持有人结构
注：数据截至2024年3月末资料来源：中债登，上清所，中金公司研究部
[1] 统计口径包括国债、地方债、政金债、同业存单、企业债、中票、短融、超短融以及定向融资工具，下同。
本文摘自：2024年4月25日已经发布的《境内机构配债行为分化，境外机构增配同业存单——2024年3月中债登、上清所债券托管数据点评》
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