2024年4月19日，广东省农垦集团公司作为原始权益人成功发行2.00亿元“广州天河区-广东农垦知识产权1期资产支持专项计划”（以下简称“广州农垦资产支持专项计划”），优先级证券预期收益率2.2%（1年期），该产品是全国首单农业知识产权ABS产品，也是天河区首单知识产权。本产品除了是首单农业知识产权ABS外，也是全国首单股东借款模式知识产权ABS和全国首单基础资产100%来源于集团内关联方的知识产权ABS。该产品的成功发行，为AAA级主体通过集团内单位构造基础债权发行ABS产品提供了可以借鉴的示范案例，笔者就该产品基本情况进行分析，以供市场各方参考：
一、广州农垦资产支持专项计划要素表
二、广州农垦资产支持专项计划交易结构
三、广州农垦资产支持专项计划基础资产情况
（一）本产品基础资产的基本情况
本产品的基础资产系指基础资产清单所列的由原始权益人在专项计划设立日转让给计划管理人的，原始权益人依据《借款合同》对债务人享有的借款债权及其附属担保权益。该产品入池的基础资产借款人均为原始权益人广东农垦下属企业，均为原始权益人关联方。同时，该产品基础资产通过股东借款的方式形成。本产品基础资产构成情况如下所示：
截至《计划说明书》签署日，初始基础资产对应的借款债权尚未形成，均无账龄，借款合同期限均为12个月，所述行业均为广东省，均为原始权益人下属企业。初始基础资产的利率类型均为固定利率，年化利率水平均为2.90%，债权本金及利息偿付方式均为到期一次还本付息。
（二）本产品主要增信措施
1、农垦集团提供差额支付承诺
差额支付承诺人农垦集团向计划管理人（代表专项计划）出具《差额支付承诺函》。
2、基础资产知识产权质押担保
借款人向原始权益人进行借款融资同时，以其所持知识产权作为质押物提供融资担保，相应知识产权的评估价值与融资金额存在一定的超额保障。
3、其他增信措施
优先级/次级结构化分层、超额现金流覆盖、不合格基础资产赎回机制、信用触发事件。
（三）本产品合格标准（节选）
本产品合格标准节选如下：
(1) 基础资产项下的借款人不属于地方政府或国家金融监督管理总局（原中国银行保险监督管理委员会）平台名单内列明的地方政府融资平台公司，不属于地方政府；
(2) 原始权益人已按照《借款合同》约定将相关借款发放给借款人，每位借款人应履行的《借款合同》项下的债务均已生效，或该等债务生效的前提条件已经满足（如有），借款人的还款义务已经生效；
(3)特定专利、商标无出质人以外的其他方共有；
(4) 根据《借款合同》约定，借款人仅以银行转账方式履行付款义务。
四、广州农垦资产支持专项计划对债权类ABS产品设计的启示
（一）100%集团内基础资产的借鉴意义
本项目初始基础资产共计5笔，且每一笔基础资产对应的借款人、出质人均为原始权益人的关联方。根据ABS产品逻辑和绝大多数产品结构，基础资产中关联方占比一般不超过50%，本产品基础资产100%为原始权益人关联方仍然成功发行，在市场中比较罕见。根据《深圳证券交易所资产证券化业务指南第1号——挂牌条件确认业务办理》《资产证券化业务基础资产负面清单指引》的相关要求，一般分散度要求10笔以上，但对于分散度也有豁免条款，即原始权益人资信状况良好，且专项计划设置担保、差额支付等有效增信措施的，可以免于上述关于债务人分散度的要求。在实务中，不少AAA原始权益人的ABS产品分散度均适用了豁免条款，但全部来源于关联方同时豁免分散度要求的确实少见。该产品的成功发行，为AAA级主体通过集团内单位构造基础债权发行ABS产品提供了可以借鉴的示范案例。
（二）知识产权ABS股东借款新模式
目前，市场上已发行的知识产权ABS的业务模式包括贷款模式（小额贷款、委托贷款、信托贷款）、保理融资债权模式、专利二次许可模式、融资租赁模式，常见业务模式为贷款模式和专利二次许可模式。知识产权贴标主要是以知识产权作为质押物进行借款、知识产权作为许可标的进行许可、知识产权许可形成应收账款以及知识产权作为反担保物进行融资等模式。本产品采用股东借款，子公司通过知识产权质押的方式构造知识产权质押股东借款债权，发行知识产权ABS，丰富了贷款模式类型。在后续知识产权ABS结构设计中，各市场主体可以考虑摒弃银行、信托等通道，直接通过股东借款模式构造知识产权质押贷款债权。
（三）关联方基础资产需要考虑商业合理性和公允性
无论什么类型的ABS产品，均需要考虑其背后的商业合理性，比如二次许可模式下的专利许可，需要明确以独占许可的模式才具有商业合理性，否者及时构造了许可租赁债权，也无法发行知识产权ABS产品。若各市场参与主体后续拟通过关联方构造债权发行ABS产品，需要考虑其商业合理性。就本产品而言，农垦集团财务公司或者类似主体常常向子公司进行借款，且相关借款的利息、质押方式符合外部规定和内部规则，也是其经常性业务，从外规和惯例来看具备商业合理性。就交易价格公允性而言，通过借款合同约定利息不超过LPR4倍及核查交易惯例，要求原始权益人根据公司章程、资金管理办法等制度履行内部审批程序等方式，可以核查和判断交易价格的公允性，并进行披露。因此，在ABS产品结构设计中，无论采用什么样的模式构造基础资产，都需要符合商业合理性及对价公允性的要求。
