23 年收入/归母净利同比+17.8%/+33.0%，维持“买入”23 年公司实现收入/归母净利156.8/17.5 亿元，同比+17.8%/+33.0%（调整后），其中23Q4 收入/归母净利45.0/5.1 亿元，同比+29.5%/+645.4%；24Q1收入/归母净利38.6/4.4 亿元，同比+23.2%/+292.3%，归母净利位于业绩预告中值（4.4 亿元）。考虑今年浮法玻璃价格呈下行趋势，我们预计公司 24-26年归母净利为18.8/22.1/26.4 亿元。可比公司Wind 一致预期均值对应24年13xPE，考虑浮法玻璃需求及价格或承压，但公司光伏玻璃快速放量，给予公司24 年13xPE，目标价9.10 元，维持“买入”。
光伏玻璃销量及收入大幅增长，Q4 毛利率同环比均延续改善23 年公司浮法玻璃/光伏玻璃销量分别为1.1 亿重箱/1.9 亿平米，同比+5.6%/+201.7%。23 年浮法玻璃/节能玻璃/光伏玻璃收入90.7/27.8/34.1 亿元，同比+4.0%/+8.2%/+114.1%；毛利率为27.2%/20.7%/21.6%，同比+4.2/-0.5/+13.5pct，浮法玻璃价格回升以及光伏玻璃产能释放带动公司毛利率显著改善。23 年公司毛利率25.0%，同比+3.8pct，Q4 为29.1%，同/环比+19.2/+1.4pct。据卓创资讯，24Q1 全国5mm 白玻均价105 元/重箱，同/环比+18.0%/-1.3%，今年以来呈下降趋势但同比仍有增长，叠加原材料纯碱成本下降，预计上半年公司盈利能力仍有望维持稳健。
期间费用率小幅提升，经营性净现金流显著改善23 年公司期间费用率11.1%，同比+1.1pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.1%/5.4%/3.6%/1.0%，同比+0.1/+0.2/-0.1/+0.9pct，除研发外各项费用率均有所提升，主要系光伏玻璃产能扩大，相应的人员及财务支出增多。23 年公司归母净利率11.2%，同比+1.3pct，23Q4 为11.3%，同/环比+9.3/-2.6pct，环比下降主要系期间费用及减值损失增多。23 年公司经营性净现金流15.4 亿元，同比+171.9%，Q4 为6.6 亿元，同比+84.1%，现金流明显改善主要系销售收入增加。
24Q1 盈利能力延续同比改善，光伏玻璃海外布局进一步扩大24Q1 收入/归母净利38.6/4.4 亿元，同比+23.2%/+292.3%；毛利率/期间费用率为26.1%/11.9%，同比+12.7/+1.6pct，浮法玻璃盈利能力显著改善且光伏玻璃贡献增量。据公司年报及卓创资讯，截至24Q1 公司光伏玻璃在产产能达8200t/d，3600t/d 产能有望于今年投产。同时，公司公告将于马来西亚新建第三条1200t/d 产线，预计建设周期为15 个月。我们认为光伏玻璃业务的快速成长有望成为公司未来的重要增长点。
风险提示：玻璃价格大幅下跌，地产需求下行，光伏玻璃投产低于预期。
