24Q1 收入利润表现亮眼，高分红提升投资吸引力23 年实现收入90.63 亿，同比+1.63%，归母、扣非净利润为6.9、5.8 亿，同比+54.7%、+68.3%；23Q4 单季实现营收33.3 亿，同比+9.5%，归母、扣非净利润为2.3、2.1 亿，同比+311.4%、+1213.3%，增速较快主要系22Q4低基数以及23Q4 减值损失同比减少1 亿。24Q1 公司实现营收14.8 亿，同比+33.4%，归母、扣非净利润为0.9、0.8 亿，同比+18.8%、38.3%。23年公司计划现金分红4.56 亿（含税），分红比例为66%，对应4 月24 日股息率为5.6%，公司发布2024-2026 年股东回报规划，满足条件的情况下公司每年现金分红不低于可分配利润的50%，高分红提升投资吸引力。我们预计公司24-26 年实现归母净利润为7.9、9.2、10.7 亿（前值24、25 年为7.90/9.21 亿），给予24 年14 倍PE，目标价13.24 元，维持“买入”评级。
装饰材料业务实现稳健增长，全年毛利率小幅改善分业务来看，23 年装饰材料和定制家居业务分别实现收入68.6、21.2 亿，分别同比+3.23%、-2.77%，毛利率为16.52%、23.77%，同比变动+0.64pct、-0.32pct；其中柜类业务营收17.09 亿，同比-2.98%，毛利率为25.2%，同比-0.77pct，品牌使用费为4.4 亿，同比+13.99%。定制家居业务坚持“零售+工程”双轮驱动战略，全屋定制业务实现收入5.96 亿元，同比+15.48%，青岛裕丰汉唐实现收入11.47 亿元,同比-10.50%，公司定制家居专卖店共782 家（同比增加9 家）。23 年综合毛利率为18.4%，同比+0.24pct，23Q4及24Q1 单季毛利率分别为17.68%、17.86%，同比下滑0.48pct、4.88pct。
多元业务渠道加速拓展，加速拓展渠道客户
分渠道看，经销、直销分别实现收入56.9、29.3 亿，同比+1.99%、-0.68%，占比分别为63%、32%。传统零售渠道，23 年公司装饰材料业务完成乡镇店招商744 家，完成乡镇店建设627 家，截至23FY 公司装饰材料门店共3765 家，其中易装门店909 家，分别同比增加968、56 家；家具厂渠道，经销商体系合作家具厂客户达16000 多家，同比增加约5000 家；同时开展12 个核心城市的家装公司拓展计划，推出基础材料套餐、易企装服务模式以及易装定制多种合作模式；新零售中心与公司共同构建1+N 的新零售矩阵，有近400 家专卖店实现新零售高质量运营。
费用率小幅下滑，现金流大幅改善
23 年期间费用率同比下滑1.72pct 至6.78%，销售、管理、研发、财务费用率分别同比变动-0.41、-0.91、-0.03、-0.37pct，管理费用同比下降22.5%主要系股权激励同比减少0.69 亿。23 年资产及信用减值损失为2.36 亿，同比减少1.04 亿，投资净收益同比增加0.3 亿，综合影响下23 年净利率为7.84%，同比+2.66pct。23 年公司CFO 净额为19.1 亿，同比多流入9.8亿，收付现比分别同比+5.47、-4.44pct。23 年应收账款同比减少2.46 亿，主要为裕丰汉唐加强回款以及信用减值计提增加。
风险提示：地产下行压力较大、减值风险、原材料大幅涨价。
