2024年第一季度，不动产ABS（包括CMBS/CMBN和类REITs）合计发行规模291.43亿元，同比增长13.60%。受经营性物业贷款政策放松影响，部分企业通过获取经营性物业贷款置换存量CMBS/CMBN，使得其净融资额呈净流出状态；类REITs产品则保持良好的发行势头。从发起机构来看，一季度不动产ABS中仍以国有企业为主，其中CMBS/CMBN的发起机构以国有地产类公司为主，类REITs发起机构则呈多元化，涵盖能源类国企、从事保障性住房业务的国企和拥有优质物业的城投类企业等。
一季度不动产ABS发行利率整体下行，除个别产品发行利率偏高，AAAsf级证券发行利率整体维持3%左右，AA+sf级证券发行利率大部分位于3.5%以内。
从底层物业的业态来看，办公物业仍是不动产ABS第一大底层物业，同时类REITs底层物业中清洁能源基础设施占比上升较快。CMBS/CMBN的底层物业半数以上位于上海，区域环境较好；类REITs的底层物业中，办公、酒店、零售物业等商业物业分布在江苏、上海和广东等经济发达区域，清洁能源基础设施则位于四川、宁夏和广西等自然资源丰裕的区域。
一、2024年第一度不动产ABS总体发行情况
1.一季度不动产ABS发行热情不减，类REITs持续受到青睐
2023年以来，不动产ABS整体发行规模保持稳定，其中类REITs产品的占比上升较快，与之相比，CMBS/CMBN的发行规模占比有所下降。类REITs的特点是项目公司的股权发生转让，相较于CMBS/CMBN在出表以及投资人退出方面更具灵活性，此外，并表型类REITs也成为央企或优质国企优化资产负债结构的重要金融工具，因此类REITs受到发行主体青睐。
2024年第一季度，不动产ABS合计发行了25单，发行规模为291.43亿元，同比增长13.60%。分产品来看，2024年第一季度，CMBS发行了15单，发行规模为177.70亿元，同期，CMBN未有发行。2024年第一季度，类REITs发行了10单，发行规模为113.73亿元。其中，8单类REITs产品在交易所市场发行，合计规模97.72亿元；2单类REITs产品在银行间市场发行，合计规模16.01亿元。
2.经营性物业贷款政策放松，CMBS/CMBN净融资额呈净流出状态
从净融资额来看，2024年第一季度，不动产ABS的净融资额为147.99亿元，同比下降27%，主要系2024年第一季度，CMBS/CMBN净融资呈净流出状态，合计净流出61.69亿元。在地产下行周期，暴雷房企无法通过CMBS/CMBN进行融资，此外，随着1月份经营性物业贷款新规[1]出台，部分优质企业获得银行贷款的融资渠道更为通畅，如印力、龙湖等企业纷纷通过获取经营性物业贷款置换存量CMBS/CMBN。
与之相比，类REITs产品的净融资额呈净流入，2024年第一季度，交易所市场的类REITs和银行间市场的类REITs净融额分别为179.24亿元和29.02亿元，依旧保持良好的发行势头。
3.CMBS/CMBN发起机构以地产类国企为主，类REITs发起机构呈多元化
2024年第一季度，不动产ABS的发起机构仍以国有企业为主。地产类、城投类和国有控股类公司作为发起机构的CMBS/CMBN发行规模占比分别为56.79%、32.62%和10.59%，地产类公司成为CMBS/CMBN的发行主力。其中，一季度规模最大的发起机构为红星美凯龙家居，发行CMBS的规模为36.41亿元，占总发行规模的20.49%，由此可见，建发股份控股红星美凯龙家居后，的确为其公开市场融资提供了便利。
城投类公司中，浦东金桥开发区的核心开发主体金桥集团及其子公司浦东金桥各发行了一单CMBS，合计规模27.73亿元，占总发行规模的15.60%。其余首次亮相的城投类公司还包括昆山城建、泉州城建和苏州相城等。
国有控股类公司中，除了中核兴业是央企中核集团的子公司，其余3单均为地方国有企业。其中山东通汇资本发行规模为5.71亿元，安徽农垦发行规模为4.80亿元，山东城乡绿投发行规模为4.00亿元。
与CMBS/CMBN的发起机构相比，类REITs发起机构更加多元化，涵盖能源类国企、从事保障性住房业务的国企和拥有优质物业的城投类企业等。2024年第一季度，类REITs中，发行规模最大的发起机构为中国康富租赁，共发行了2单基础设施类的类REITs产品，发行规模合计为20.83亿元，占总发行规模的18.32%。康富租赁作为国电投体系内的企业，为国电投发行类REITs产品充当非特定原始权益人的角色，一般来说作为LP构造有限合伙企业，后续将其持有的有限合伙企业份额转让给专项计划。
一季度并表权益类REITs受到市场青睐，其中厦门象屿的子公司厦门金牛兴业创投发行了全国首单供应链行业并表权益类REITs产品，无锡市国联发展(集团)有限公司发行了全国银行间首单换股型并表权益类REITs。
二、2024年第一度不动产ABS发行利率情况
1.发行利率整体下行，不同产品略有差异
从证券发行利率走势来看，2024年第一季度货币政策宽松、基准利率持续下行，AAAsf级证券发行利率走势与基准利率基本趋同。其中，发行利率相对较高的产品包括，红星美凯龙发行的CMBS产品利率为4.2%；厦门象屿子公司发行的CMBS产品利率为4%；金桥集团发行的CMBS产品利率为3.75%，相较于其子公司浦东金桥所发行的同类产品利率略高75BP，这一差异可能在一定程度上反映了市场对于仓储物流物业与办公物业的不同认可程度。其余不动产ABS-AAAsf级别证券的发行利率基本在3%左右。值得关注的是，三单清洁能源类REITs均成功获得了较低的发行利率，也反映出投资者对绿色类REITs产品的信心。
相对来说，不动产ABS-AA+sf级证券发行利率的方差较大。其中，山东商业集团有限公司旗下子公司发行的CMBS产品的发行利率为5%，广州科学城集团发行的CMBS产品的发行利率为4.10%，其余产品的发行利率在3.5%以内，安徽省农垦集团发行的CMBS产品的发行利率更是下探到2.95%。
三、2024年第一度不动产ABS底层物业情况
1. 办公物业仍是不动产ABS第一大底层物业，类REITs底层物业中清洁能源基础设施占比上升较快
从底层物业的业态来看，2024年第一季度，以办公物业为底层物业的CMBS/CMBN产品共计5单，发行规模为90.83亿元，规模占比为51.11%。办公物业既有产业园区的办公楼，也有市中心的写字楼。由此可见，运营稳定的办公物业依然是CMBS/CMBN的首选资产。
以零售物业为底层物业的CMBS/CMBN共计4单，发行规模为50.84亿元，规模占比为28.61%。零售物业包含购物中心和家居卖场等。其余CMBS/CMBN底层物业的业态还包括混合类、物流仓储和酒店。
2024年第一季度，以办公物业为底层物业的类REITs共计3单，规模为34.51亿元，规模占比为30.34%。
以基础设施为底层物业的类REITs共计3单，规模为33.84亿元，规模占比为29.75%，均为清洁能源发电设施。具体为国家电投旗下的水电站和风电场，以及北京能源集团旗下的光伏电站。在政策支持鼓励下，具有稳定现金流的清洁能源基础设施已经成为类REITs市场的重要构成。
其余类REITs产品的底层物业还包括酒店、公寓和零售物业等。
2.商业物业位于经济发达地区，清洁能源位于自然资源丰裕区域
从底层物业的区位分布来看，2024年第一季度，CMBS/CMBN产品的底层物业大部分位于上海、江苏和广东等经济发达地区。其中，底层物业位于上海的CMBS/CMBN共计4单，规模为93.53亿元，规模占比为52.63%。
2024年第一季度，类REITs的底层物业中，办公、酒店、零售物业等商业物业分布在上海、江苏和广东等经济发达地区，清洁能源基础设施则位于四川、宁夏和广西等自然资源丰裕区域。
[1] 1月24日，中国人民银行、国家金融监督管理总局联合印发《关于做好经营性物业贷款管理的通知》（简称“经营性物业贷款新规”），细化经营性物业贷款的管理口径、期限、额度、用途等要求。
作者：新世纪评级金融结构评级部
