投资要点：
1、立足传统封装，电镀液及配套试剂向先进封装延伸
2、自产负性光刻胶已批量供应
3、紧握客户资源优势，先进封装领域收入快速增长
4、盈利预测
艾森股份(688720)
一、立足传统封装，电镀液及配套试剂向先进封装延伸
电镀液是半导体制造过程中的核心材料之一，受益于先进封装，电镀液及配套试剂市场有望持续增长。根据TECHCET发布的预测数据，2023年全球半导体电镀化学品市场规模预计为9.92亿美元，而2024年预计达到10.47亿美元，预计增速为5.6%，主要增长动力包括集成电路中互连层的增加、先进封装中对RDL和铜凸块的使用等。2021年国内集成电路封装用电镀液及配套试剂市场需求为1.5万吨，预计到2025年将增长至2.3万吨。
2020-2022年，艾森股份电镀液及配套试剂产品应用于集成电路封装领域的收入占比分别为60.23%、59.42%和67.08%，为电镀液及配套试剂产品的主要构成部分。公司的电镀液主要用于传统封装及电子元件的引脚表面镀锡，已被长电科技、通富微电、华天科技、日月新、国巨电子等封测及电子元件头部企业广泛使用。
2020至2022年，公司在集成电路封装用电镀液及配套试剂市场占有率（按销售量计算）均超过20%，排名国内前二，已成为国内前二的半导体封装用电镀液及配套试剂生产企业。公司的先进封装电镀产品主要用于Bumping工艺凸块的制作，目前公司先进封装用电镀铜基液（高纯硫酸铜）已量产并向华天科技批量供应；电镀锡银添加剂已通过长电科技的认证，尚待终端客户认证通过；电镀铜添加剂正处于研发及认证阶段。
二、自产负性光刻胶已批量供应
光刻胶作为支撑半导体产业链的关键材料，目前高端产品线基本被日本、美国等国外厂商所垄断，国产化替代需求强烈，预计未来将成为公司销售收入的主要增长点之一。公司以光刻胶配套试剂为切入点，成功实现附着力促进剂、显影液、去除剂、蚀刻液等产品在下游封装厂商的规模化供应，同时，积极开展光刻胶的研发。
公司光刻胶的主要收入来源为先进封装领域，应用于Bumping凸块制作，其他领域的少量光刻胶收入主要来源于显示面板和晶圆制造领域。先进封装用g/i线负性光刻胶已于2022年通过长电科技、华天科技的测试认证并开始批量供应；应用于两膜层的OLED阵列制造用正性光刻胶产品已通过京东方的测试认证并实现小批量供应，应用于全膜层的产品仍在京东方测试认证中；晶圆制造用i线正性光刻胶也已通过华虹宏力的认证并进入小批量供应阶段。
2023年上半年，公司自研光刻胶实现销售收入为255.34万元，占全部光刻胶收入的54.52%。根据在手订单、已通过认证的客户需求以及新客户的测试认证进度综合测算，公司预计2023年先进封装用g/i线负性光刻胶的销售收入在2000-3000万元。
三、紧握客户资源优势，先进封装领域收入快速增长
在封装领域技术积累的基础上，公司产品研发方向逐步向显示面板、晶圆制造等领域延伸。其中，在晶圆制造相关的电镀领域，与A公司进行合作，共同开展大马士革铜互连工艺镀铜添加剂等产品的研发，并获得A公司关于高纯硫酸钴电镀基液生产的技术许可。
大马士革铜互连工艺镀铜添加剂主要应用于晶圆铜互连工艺，以实现晶圆内部的线路连接。目前，产品已完成实验室小试，正处于中试阶段，有望在2024年实现量产。超高纯硫酸钴主要用于14nm及以下制程的电镀钴工艺，已完成中试产线建设并完成样品生产，目前处于客户验证阶段。
公司在南通募投扩充产能，丰富产品储备，募投项目“年产12,000吨半导体专用材料项目”中涉及电镀液及配套试剂产能4,700吨、光刻胶配套试剂产能4,100吨、光刻胶产品2,000吨、PSPI产品500吨、电子元件用导电银浆、铜超粗化液、油墨等电子化学品产能700吨。公司与三大主流封测厂商长期合作，优质的客户资源是公司进一步发展的重要保障，能为新产品、新增产能奠定良好市场基础。
四、盈利预测
平安证券预计，2023-2025年公司的EPS分别为0.41元、0.63元和0.85元，对应1月31日收盘价的PE分别为90.2X、58.7X和43.4X，我们看好国内厂商先进封装扩产浪潮背景下，公司在先进封装用湿电子化学品及光刻胶市场的市场份额提升潜力，首次覆盖，给予“推荐”评级。
风险提示：1）行业需求不及预期的风险；2）客户认证及量产不及预期的风险；3）市场竞争加剧的风险。
