来源：汇至通HZT
上周，主力合约（SP2401）结算价环比大跌300点（近两周累跌超550点）至5500，创8月18日以来的最低价，期间最低价跌破5400整数关，持仓大降6万手（近两周累降10万手）。日均成交41万手，成持比略增至12，合约流动性仍处于高位。由于浆价短时内跌幅较大，市场信心被进一步冲击。
表1：纸浆期货主力合约周度走势
说明：
来源：上期所，汇鸿浆纸
上期所的标准仓库环比微降1000吨，连续第四周小幅流出（四周累计下降2.3万吨）。库存自4月7日以来至11月上旬持续增长，净增量累计约24万吨。此外，近期中储广州、建发仓储东莞分别获批1.5万吨、2万吨的库容，期货仓库辐射地首次扩至广州；厂库方面，金翌贸易、建发两个厂库已经保持了多周的满库状态。今年以来纸浆库存持续攀升，或许体现了下游终端需求不佳和/或市场信心不足。
11合约进入交割，交割价5662元/吨，数量约6.7万吨；而此前合约09的交割量创下历史最高，接近15.7万吨，加上期转现交割3000吨，09合约的交割量达到16万吨！
图2：交割库库存（上：标准仓库，下：厂库仓单）
图3：交割情况
盘面收跌358，现货银星跟跌200，现货鹦鹉跌125。基差（现货漂针-期货收盘价）走强至247；需注意这里基差使用的现货漂针品牌是银星，而期货背后代表主要是俄浆。因为针叶跌幅更大，针阔差从575缩至500。
从2022年以来至今的运行来看，针阔差运行区间约为700-800点，而2020年之前几年的平均中轴约为250点，由此可见，在2020年之后，针阔差发生异动，2021年触顶，整体来说，2020年国内禁废之后，针阔价差重心有所上移。
图4：每日漂针浆价格及基差
注：现货价格采用卓创-山东-银星市场价，后同。
图5：每日现货市场针阔价差
说明：纸浆现货价格采用卓创-山东市场-银星及鹦鹉的现货价格数据，以此计算价差。
来源：卓创，汇鸿浆纸
整个11月，文化纸需求较稳，生活纸有所走弱。生活纸环比10月收跌150至6500，双胶纸上涨150至6150，漂针-325，漂阔-215。
相较上半年，目前整体浆价处于中位，在后续走势上，欧美造纸需求走弱，中国造纸需求初步显示触底复苏，但市场信心仍然不稳定，在经过近两周的下跌情绪释放后，预期短期内纸浆行情震荡整理。
图6：月度浆纸价格
说明：
1、当月未完结时，按当周均价代替月度价格（月末）进行更新。
2、造纸利润指基于当前浆与纸价差的估算，并未考虑原料配比、产出率、加工费等情况。
3、双胶纸=山东晨鸣70g云镜出厂含税，生活纸=河北大轴
来源：卓创，汇鸿浆纸
今年上半年，我国造纸产量增速延续2022年的缓慢势头，仅增长了0.2%/17万吨，增速进一步放缓，或许体现了整体消费需求不佳、纸张需求疲软以及上半年企业的浆价成本处于高位带来的不利影响。
8月、9月、10月，造纸产量持续释放回暖信号，同比增幅分别达到14%、11%、7%，9月、10月份的造纸产量绝对值也达到历史峰值！由此或能体现随着国内经济温和复苏，叠加浆价回落，造纸产量率先修复。
图7：造纸产量
来源：统计局，汇鸿浆纸
10月，纸浆到港量同比继续实现双位数增长，其中针叶同比+32%/18万吨，阔叶+50%/49万吨。
从进口来源国来看，10月的针叶同比增量18万吨主要来自芬兰（+7万吨），美国（+3），俄罗斯（+2）；阔叶同比增量49万吨主要来自巴西（+20万吨），印尼（+9），智利（+9），乌拉圭（+7）。
阔叶在APRIL（2022末投产、106万吨产能）、Arauco MAPA（156万吨产能、2023上半年抵达中国市场）、UPM乌拉圭（210万吨产能、2023年Q3抵达中国市场）三大阔叶项目陆续投产的背景下，1-10月累计同比增加254万吨。
图8：纸浆到港量
来源：海关
说明：纸浆进口量指漂针、漂阔、化机、本色四类木浆的总和。
自9月开始，木片进口量触底反弹，9月进口160万吨木片，环比增加22万吨，10月进口140万吨，同比基本持平。今年1-10月，木片进口量同比累计减少了353万吨，跌幅为23%，假设1.25吨木片出一吨化机浆，则国产化机浆同比减少282万吨。随着进口浆价反弹至中位，而木片价格处于历史低位，自制浆的经济性边际增加，或带来木片进口量继续回暖。
图9：木片进口量
备注：根据晨鸣/华泰2022年的相关公开数据，1.25吨木片可以出1吨化机浆。
截至2023年8月，刨除2022年12月的异常数据，行业利润已经有21个统计期都属于缩减、负增长的状态（无论是表示绝对值的浅蓝色线条，还是代表同比增速的藏青色线条都处于历史底部）。
8月-10月，造纸行业生产积极性率先回暖，9月-10月均实现了超过60亿的单月利润值，同比分别增加44%、34%，体现造纸端在经济温和修复、逐步消耗低价浆的背景下，景气度从8月开始触底复苏。但一方面，我们注意到去年9月、10月行业盈利状况已经处于低谷，导致今年同比增速较快，另一方面，考虑到宏观复苏进程缓慢，比如房地产的萧条周期，出口外需的疲弱，以及社会消费难言乐观，难以以支撑浆价过快、过大的反弹。
图10：造纸利润总额
来源：统计局，汇鸿浆纸
美联储自2022年至2023年7月持续加息，联邦基金上限调至5.25%至5.5%。三周前，美国公布的CPI数据显示其国内通胀形势得到大幅缓解，因此，后续美元继续加息概率下降，受该数据刺激，美元指数有所走弱。截至12月4日，人民币微涨0.2%，收于7.1011。
海关总署11月公布的数据显示，10月中国出口2748亿美元，同比-6.4%，自5月以来这已经是连续第6个月同比下降，人民币仍有一定压力。汇率逼近去年创下的7.2422的峰值，提升了纸浆的进口采购成本，一定程度上抑制纸浆需求。大宗商品企稳。
图11：每日汇率及美联储本轮加息步伐
图12：大宗商品价格指数CRB
11月30日中国公布的制造业PMI录得49.4%，继9月短暂返回扩张区间后连续第二个月跌破50，从需求来看，新订单指数为49.4%，新出口订单指数46.3%，此外，最新企业调查显示，制造业企业中反映市场需求不足的企业占比超过六成，市场需求不足仍是当前制造业恢复发展面临的首要困难。非制造业PMI则录得50.2%，虽然仍在50以上，但是环比第二个月回落，或显示经济信心不足。
10月社会消费品零售总额同比+7.6%，增速环比温和修复，显示社会需求缓慢复苏，此外，前述提到的出口以及新出口订单指数显示海外需求则更为疲软；目前，国内的消费增量预估主要增加在服务领域（餐饮、旅游、文娱），其对经济的提振进而传导对商品、对纸张消费的推动需要时间。
图13：社会消费品零售总额
中信期货-周报·李青·12月3日
……驱动方面， 利多因素来源于文化纸的产消两旺，利空因素仍然来源于下游卫生纸的累库以及开工减弱，二者边际变化均相对有限。但是从交易角度而言，我们提及的利空因素已经交易了1.5个月左右，现货价格从 6400左右下跌至5300，交易相对充分。综上，我们认为，考虑到针叶浆新增装置不多，老装置年限较长供给不稳定等因素，按照5400以下的价格来说，估值已经达到了在现有供需数据下相对中低的水平， 但是短期在技术面破位的情况下，我们暂时还未看到明显的边际改善和上行驱动。……
国泰君安-晨报·高琳琳·12月4日
……12月2日，乌克兰安全局(SBU)称已经炸毁了连接中俄的重要铁路隧道，或影响俄针运输，供应端市场消息将支撑浆价日内震荡偏强运行。
