事件：
■ 泰坦转债（127096.SZ）于2023年10月25日开始网上申购：总发行规模为2.96亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于智能纺机装备制造基地建设项目、杭州研发中心建设项目及补充流动资金。
■ 当前债底估值为65.69元，YTM为3.35%。泰坦转债存续期为6年,中证鹏元资信评估股份有限公司资信评级为A/A,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.50%、0.70%、1.00%、1.70%、2.50%、3.00%，公司到期赎回价格为票面面值的115.00%（含最后一期利息），以6年A中债企业债到期收益率11.04%（2023-10-23）计算,纯债价值为65.69元，纯债对应的YTM为3.35%，债底保护一般。
■ 当前转换平价为93.63元，平价溢价率为6.81%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2024年05月01日至2029年10月24日。初始转股价13.81元/股，正股泰坦股份10月25日的收盘价为12.93元，对应的转换平价为93.63元，平价溢价率为6.81%。
■ 转债条款中规中矩，总股本稀释率为9.01%。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价13.81元计算，转债发行2.96亿元对总股本稀释率为9.01%，对流通盘的稀释率为27.40%，对股本摊薄压力较小。
观点：
■ 我们预计泰坦转债上市首日价格在106.26~118.62元之间，我们预计中签率为0.0009%。综合可比标的以及实证结果，考虑到泰坦转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在20%左右，对应的上市价格在106.26~118.62元之间。我们预计网上中签率为0.0009%，建议积极申购。
■ 浙江泰坦股份有限公司是中国纺织装备行业的领先企业，主要从事成套高端纺织装备的研发、生产和销售，近年来一直雄居全国纺机十强行列。根据中国纺织工业联合会统计，公司入选2015-2016年度中国纺织服装企业竞争力排名500强。
■ 2018年以来公司营收稳步增长，2018-2022年复合增速为21.60%。自2018年以来，公司营业收入总体呈现稳步增长态势，同比增长率“V型”波动，2018-2022年复合增速为21.60%。2022年，公司实现营业收入16.01亿元，同比增加28.74%。与此同时，归母净利润也不断浮动，2018-2022年复合增速为17.17%。2022年实现归母净利润1.30亿元，同比增加78.97%。
■ 公司主要营收构成稳定，公司主要产品包括纺纱设备、纺织纱线和织造机械三大类产品，为其主要营收来源。2020-2022年，公司纺纱设备占营业收入的比例分别为47.53%、47.50%和62.21%，纺织纱线占营业收入的比例分别为6.15%、13.53%和13.62%，织造机械占营业收入的比例分别为37.03%、32.93%和21.24%。
■ 公司销售净利率和毛利率维稳，销售费用率呈“M”型波动，财务费用率和管理费用率大体呈下降趋势。2022 年度，公司销售费用率为4.72%高于行业平均销售费用率4%，主要系境外销售规模扩大，仓储费及海外佣金增加；财务费用率较上年同期下降，主要系人民币贬值，汇兑收益增加。
■ 风险提示：申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。 |
当前债底估值为65.69元，YTM为3.35%。泰坦转债存续期为6年,中证鹏元资信评估股份有限公司资信评级为A/A,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.50%、0.70%、1.00%、1.70%、2.50%、3.00%，公司到期赎回价格为票面面值的115.00%（含最后一期利息），以6年A中债企业债到期收益率11.04%（2023-10-23）计算,纯债价值为65.69元，纯债对应的YTM为3.35%，债底保护一般。
当前转换平价为93.63元，平价溢价率为6.81%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2024年05月01日至2029年10月24日。初始转股价13.81元/股，正股泰坦股份10月25日的收盘价为12.93元，对应的转换平价为93.63元，平价溢价率为6.81%。
转债条款中规中矩。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。
总股本稀释率为9.01%。按初始转股价13.81元计算，转债发行2.96亿元对总股本稀释率为9.01%，对流通盘的稀释率为27.40%，对股本摊薄压力较小。
2. 投资申购建议
我们预计泰坦转债上市首日价格在106.26~118.62元之间。按泰坦股份2023年10月25日收盘价测算，当前转换平价为93.63元。
1）参照平价、评级和规模可比标的九强转债（平价98.01元，评级
AA-，存续规模11.
21亿元）、巨星转债（平价115.35元，评级AA-，存续规模10.00亿元）、精锻转债（平价91.83元，
评级AA-，存续规模
9.80亿元），截至2023/10/23，转股溢价率分别为26.01%、11.20%、35.47%。
2）参考近期上市的荣23转债（上市首日转换价值96.51元）、福立转债（上市首日转换价值91.35元）、科数转债（上市首日转换价值92.21元），三只转债上市首日转股溢价率分别为35.96%、36.99%、35.55%。
3）以2019年1月1日至2022年3月10日上市的331只可转债为样本进行回归，构建对上市首日转股溢价率进行预测的模型，解释变量为：行业转股溢价率（x_1）、评级对应的6年中债企业债上市前一日的到期收益率（x_2）、前十大股东持股比例（x_3）和上市前一日中证转债成交额取对数（x_4），被解释变量为上市首日转股溢价率。得出的最优模型为：y=-89.75+0.22x_1-1.04x_2+0.10x_3+4.34x_4。该模型常数项显著性水平为0.001，其余系数的显著性水平为0.1、0.05、0.05和0.001。基于我们已经构建好的上市首日转股溢价率实证模型，其中，机械设备行业的转股溢价率为81.31%，中债企业债到期收益为11.04%，2023年半年报显示泰坦股份前十大股东持股比例为77.68%，2023年10月23日中证转债成交额为33,446,030,971元，取对数得24.23。因此，可以计算出泰坦转债上市首日转股溢价率为29.59%。
综合可比标的以及实证结果，考虑到泰坦转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在20%左右，对应的上市价格在106.26~118.62元之间。
我们预计原股东优先配售比例为73.30%。泰坦股份的前十大股东合计持股比例为77.68%（2023/06/30），股权较为集中。假设前十大股东80%参与优先配售，其他股东中有50%参与优先配售，我们预计原股东优先配售比例为73.30%。
我们预计中签率为0.0009%。
泰坦转债发行总额为2.96亿元，我们预计原股东优先配售比例为73.30%，剩余网上投资者可申购金额为0.79亿元。泰坦转债仅设置网上发行，近期发行的盟升转债（评级AA-，规模3.00亿元）网上申购数约930.15万户，赛特转债（评级A+，规模4.42亿元）959.4万户，博俊转债（评级A+，规模5亿元）875.62万户。我们预计泰坦转债网上有效申购户数为921.72万户，平均单户申购金额100万元，我们预计网上中签率为0.0009%。
3. 正股基本面分析
3.1 财务数据分析
浙江泰坦股份有限公司是中国纺织装备行业的领先企业，主要从事成套高端纺织装备的研发、生产和销售，近年来一直雄居全国纺机十强行列。根据中国纺织工业联合会统计，公司入选2015-2016年度中国纺织服装企业竞争力排名500强，是中国纺织机械行业的重点骨干企业。目前拥有自主知识产权的专利140余项，公司产品转杯纺纱机、自动络筒机、中高档高速剑杆织机、数字化高速剑杆织机年销量居全国同行前列，根据中国纺织机械协会统计，2016年，上述四种产品在行业内同类产品销售排名分别为第一位、第四位、第五位和第三位。公司新研发的新型绿色环保染色设备已通过浙江省省级新产品鉴定，直驱智能剑杆织机于2017年通过新产品鉴定。同时，公司是国家工业和信息化部发布的《中华人民共和国纺织行业标准》中自动络筒机、倍捻机、倍捻锭子等国内行业标准的主要起草单位，是转杯纺纱机、并纱机国内行业标准的第一起草单位。
2018年以来公司营收稳步增长，2018-2022年复合增速为21.60%。自2018年以来，公司营业收入总体呈现稳步增长态势，同比增长率“V型”波动，2018-2022年复合增速为21.60%。2022年，公司实现营业收入16.01亿元，同比增加28.74%。与此同时，归母净利润也不断浮动，2018-2022年复合增速为17.17%。2022年实现归母净利润1.30亿元，同比增加78.97%。2022年，泰坦股份各项重要经济指标与去年同期相比稳中有升。目前主要产品技术性能已接近国际先进水平且形成了规模化销售，实现了“进口替代”并走向全球市场；若按照纺织机械协会公开数据测算，公司营业收入约占同期规模以上纺机企业营业收入的1.66%；公司利润总额约占同期规模以上纺机企业利润总额的2.40%。
公司主要营收构成稳定，公司主要产品包括纺纱设备、纺织纱线和织造机械三大类产品，为其主要营收来源。2020-2022年，公司纺纱设备占营业收入的比例分别为47.53%、47.50%和62.21%，纺织纱线占营业收入的比例分别为6.15%、13.53%和13.62%，织造机械占营业收入的比例分别为37.03%、32.93%和21.24%。公司是我国纺织机械行业的主要企业之一。纺织机械对技术水平和精度要求很高，泰坦股份通过研制过程中的硬件支持和软件模拟，有效提高产品的精密度、稳定性和可靠性。
公司销售净利率和毛利率维稳，销售费用率呈“M”型波动，财务费用率和管理费用率大体呈下降趋势。2018-2022年，公司销售净利率分别为9.43%、10.06%、9.07%、6.09%和7.79%，销售毛利率分别为26.41%、25.82%、18.18%、15.92%和21.64%。2022 年度，公司销售费用率为4.72%高于行业平均销售费用率4%，主要系境外销售规模扩大，仓储费及海外佣金增加；财务费用率较上年同期下降，主要系人民币贬值，汇兑收益增加。
公司作为国内纺织机械制造的领跑企业，优势显著、在技术专利、满足客户差异化、板块竞争力方面具备优势。1）技术专利方面，泰坦股份2月8日在投资者互动平台表示，公司坚持自动化、智能化、绿色化的研发方向，大力培育具有自主知识产权的核心技术和高端产品，公司拥有自主知识产权的专利140余项，掌握了“织机传动机构”、“电子行星绞边装置的交流伺服电机控制电路”、“大扭矩寻纬装置”、“织机变速织造技术”及“槽筒制造技术”等众多关键技术。公司研发的主要产品技术性能接近国际先进水平并形成了规模化销售，产品销往全球海外多个国家。2）满足客户差异化方面，公司主要产品为纺织机械产品，客户可自主选择设备的配置。公司可根据客户要求采购不同质量、产地的零部件进行装配，以满足客户的差异化购机需求。配置定制化选择、研发设计、零部件及原材料品质控制、整套设备总装、专业调试和产品质量检验共同构成了生产过程的核心环节。3）板块竞争力方面，2022年10月，泰坦股份公司的转杯纺纱机、高速剑杆织机国内市场占有率名列前茅，分别为43.13%和16.64%，拥有良好的品牌形象和强劲的竞争优势。在2021年上市后，公司快速发展，品牌形象进一步增强，市场影响力不断提升。公司7月18日发布公告称，公司拟9037.98万元现金收购新疆扬子江纺织有限公司100%的股权，此次收购完成后，公司将持有扬子江公司100%的股权，扬子江公司将纳入公司的合并报表范围，板块竞争力进一步提升。这次收购事项的达成有利于推动公司在纺织专用设备行业的全面发展，补充或壮大公司各个业务板块的经营发展，同时有利于提升公司综合竞争力，增加公司盈利收入能力，促进公司持续稳健发展。
泰坦股份2022年业绩报告：强劲增长，境外市场大放异彩。2022年，在全球经济增长放缓的背景下，泰坦股份积极研发新机型、加强企业经营管理，加大产品市场开拓力度尤其是境外市场开拓力度。报告期内，公司实现营业收入16.01亿元，较上年同期增长29%，其中，实现境外销售收入6.52亿元，较上年同期增长164%；公司控股子公司阿克苏普美的纺织纱线产品产销两旺，其中纺织纱线实现收入2.18亿元，同比增长30%，同期，归属于上市公司股东的净利润为1.30亿元，同比增长79%。
