23年五一宴席高增，湖南地区增长40-50%，安徽、江苏等区域翻倍以上增长，同比19年疫情前也有增长，整体恢复至正常水平。22年宴会开办管控严格，数量降幅明显，宴席停办或延后，23年限制不再，30桌以上大型宴会占比提升明显，场均桌数提升。婚喜宴主流用酒价格趋势平稳，商务宴请价格分化。高端出货稳健，次高端控量蓄力提价，区域酒不同价位分化。五一良性销售，库存压力有所缓解，等待端午旺季验证。投资建议：春糖预期回落后，考虑到Q1奠定业绩基础，全年复苏态势下确定性较高，当下正是逆情绪布局的关键窗口，继续推荐高端战略性配置位置（五粮液老窖茅台）；加配汾酒，推荐老白干、古井。
核心观点
五一宴席数量同比22年翻倍增长，恢复至疫情前水平，场均桌数提升。23年五一期间宴席白酒消费同比22年增长明显，湖南地区增长40-50%，安徽、江苏等区域翻倍以上增长，同比19年疫情前也有增长，整体恢复至正常水平。分场景来看，婚宴为大头占比60-70%，且今年增长明显，生日宴占比20-30%，包括宝宝满月宴和老人寿宴等，整体表现平稳，其他宴请占比约10%。22年宴会开办管控严格，数量降幅明显，宴席停办或延后，以合肥地区为例，全年宴席占比不足20%，且对桌数有严格限制。23年限制不再，30桌以上大型宴会占比提升明显，场均桌数提升。
婚喜宴主流用酒价格趋势平稳，商务宴请价格分化。婚喜宴主流用酒价格趋势平稳，山西太原多选用巴拿马/青25，安徽合肥古16/古8仍为主流，南京等地以梦6及水晶梦为主，长沙区域多选用剑南春、洋河、舍得等品牌。商务宴请分化趋势明显，高端商务用酒以茅五居多，普通商务宴请则逐渐偏向高性价比产品。
高端出货稳健，次高端控量蓄力提价，区域酒不同价位分化。4月到5月初整体进入淡季，酒厂多采取控货挺价，发货量有所控制，高端品牌4月基本发货5%左右全年任务，次高端淡季对价格有所期待，单月回款发货量4-5%，消化库存做动销为主，地产品牌经历了Q1春促期，4月打款多以个别产品补货为主，整体回款发货量多在2-5%。从价格上看，高端价格维持整体平稳，国窖由于返利兑现及二季度政策影响环比略降。次高端价格环比持平或微增，如酒鬼内参、红坛等，严格控货后较前期有5-10元上涨，舍得3月提价后，目前也在持续消化前期低价库存，预计品味舍得批价Q2有望上涨至360元，汾酒青20价格较前期低点也有5元上涨。地产酒价格稳定，高价位次高端仍然具备一定价格压力，中低档产品相对良性。整体来看，4月单月各品牌动销占全年任务比例在5%上下，淡季下销售稳健。
五一良性销售，库存压力有所缓解，等待端午旺季验证。4月到5月初整体进入淡季，酒厂多采取控货挺价，发货量整体较少。五一期间宴会数量高增长驱动动销，流通渠道销售平稳，虽然商务宴请等场景还未完全恢复，但白酒消费大盘整体良好，渠道库存有所消化，以汾酒为例，省内库存自3月底下降5%至约15%水平，春节期间积累的部分压力得到释放。预计6月企业将开展端午前密集回款，等待旺季验证。
投资建议：春糖预期回落后，茅台、汾酒估值回落到30x以内，五粮液21x，老窖25x，考虑到Q1奠定业绩基础，全年复苏态势下确定性较高，当下正是逆情绪布局的关键窗口。标的上，继续推荐高端战略性配置位置（五粮液老窖茅台）；加配信息失真导致情绪波动，管理能力依旧稳定、市场动作从容的汾酒；推荐发展动能充分的老白干，推荐战略坚定、执行力强，省外进入收获期的古井。
风险提示：经济复苏进程不及预期，市场情绪低迷至大盘调整，市场风格导致估值体系支撑不够，渠道调研数据可能不准确。
报告正文
一、五一假期白酒动销情况：宴席翻倍增长恢复至疫情前水平，企业控货叠加良性销售，库存压力有所缓解
五一假期居民出行意愿强烈，消费市场升温，烟酒销售额同比增长15.1%。根据文化和旅游部数据，2023年五一假期全国国内旅游出游2.74亿人次，同比增长70.8%，按可比口径恢复至2019年同期的119.1%；实现国内旅游收入1480.6亿元，同比增长128.9%，按可比口径恢复至2019年同期的100.7%；据商务部监测，全国重点零售和餐饮企业销售额同比增长18.9%，其中烟酒销售同比增长15.1%；
23年五一宴席数量同比22年翻倍增长，恢复至疫情前水平，场均桌数提升。23年五一期间宴席白酒消费同比22年增长明显，湖南地区增长40-50%，安徽、江苏等区域翻倍以上增长，同比19年疫情前也有增长，整体恢复至正常水平。分场景来看，婚宴为大头占比60-70%，且今年增长明显，生日宴占比20-30%，包括宝宝满月宴和老人寿宴等，整体表现平稳，其他宴请占比约10%。22年宴会开办管控严格，数量降幅明显，宴席停办或延后，以合肥地区为例，全年宴席占比不足20%，且对桌数有严格限制。23年限制不再，30桌以上大型宴会占比提升明显，场均桌数提升。
婚喜宴主流用酒价格趋势平稳，商务宴请价格分化。婚喜宴主流用酒价格趋势平稳，山西太原多选用巴拿马/青25，安徽合肥古16/古8仍为主流，南京等地以梦6及水晶梦为主，长沙区域多选用剑南春、洋河、舍得等品牌。商务宴请分化趋势明显，高端商务用酒以茅五居多，普通商务宴请则逐渐偏向高性价比产品。
部分企业加大政策投入，更好激发渠道宴席场景推力。剑南春在部分市场针对未做宴席的终端制定不同场次对应的奖励，80%终端五一宴席动销超过过去三年峰值；洋河加大政策力度发力五一，加大买赠及奖励政策。古井延续春节政策，有扫码红包和反向激励。
高端出货稳健，次高端控量蓄力提价，区域酒不同价位分化。4月到5月初整体进入淡季，酒厂多采取控货挺价，发货量有所控制，高端品牌4月基本发货5%左右全年任务，次高端淡季对价格有所期待，单月回款发货量4-5%，消化库存做动销为主，地产品牌经历了Q1春促期，4月打款多以个别产品补货为主，整体回款发货量多在2-5%。从价格上看，高端价格维持整体平稳，国窖由于返利兑现及二季度政策影响环比略降。次高端价格环比持平或微增，如酒鬼内参、红坛等，严格控货后较前期有5-10元上涨，舍得3月提价后，目前也在持续消化前期低价库存，预计品味舍得批价Q2有望上涨至360元，汾酒青20价格较前期低点也有5元上涨。地产酒价格稳定，高价位次高端仍然具备一定价格压力，中低档产品相对良性。整体来看，4月单月各品牌动销占全年任务比例在5%上下，淡季下销售稳健。
五一良性销售，库存压力有所缓解，等待端午旺季验证。五一期间宴会数量高增长驱动动销，流通渠道销售平稳，虽然商务宴请等场景还未完全恢复，但白酒消费大盘整体良好，渠道库存有所消化，以汾酒为例，省内库存自3月底下降5%至约15%水平，春节期间积累的部分压力得到释放。预计6月企业将开展端午前密集回款，等待旺季验证。
二、重点公司跟踪反馈
华中白酒大商：婚宴场景恢复的很不错，4月婚宴订单量同比有25-30%的增长（去年不是低基数），但是团购、零售渠道表现比较一般，婚宴对整体的贡献有限。4月高端酒正常年份动销比例占全年大约4-5%，今年属于正常水平，合同量增长目标与实际增长接近。五粮液1618扫码红包的效果不错，终端推力增加，老窖因为回款要求导致批价有10元下跌，动销没有问题。
山西汾酒大商：五一期间需求基本恢复到疫情前正常水平，现在市占率较高，销售跟一季度没有太大波动，婚宴还是比较多的，比去年同期增长明显。目前4-5月没有定任何任务目标，二季度任务预计6月去敲定与推进，目前主要工作重心为控货挺价和消化库存，目前经销商库存16%（4000万），较今年高点下降2000万。厂方现在要求降低给终端的出货速度，制造稀缺性，出货太快会被处罚。目前复兴版批价830-850元，青25批价330元，巴拿马批价290元。
河南白酒大商：去年5月郑州封城宴席基本停办，今年五一恢复良好，婚喜宴较多，到正常年份水平。汾酒目前库存40-45天，环比多了5-10天，4月又进了一批货，目前完成50%全年任务量(Q1完成接近45%)，分解了当地专卖店的压力，3月出货主要是玻汾。目前，玻汾批价490元，顺价10%，青20价格在3月底到345元，现在345-350元有所上涨，河南区域经销商库存都不是很高。如果形势向好，预计到二季度末，青20有望涨价至350-360元。目前区域内业务人员都很正常，河南区域汾酒仍有新的增长点，目前1/3的城市对青20以及巴拿马还比较薄弱，可以去完成精细化。
湖南剑南春专家：五一期间，长沙桌数破千（700-800桌），宴会桌数整体增加200-300场，同比+40%-50%，同比19年之前也增长明显。宴会表现不错的原因是有品牌产品契合消费场景+费用政策导向。而19年-21年没有明显增量，几乎持平。主要增量在于婚宴，宝宝宴满月宴等持平，商务宴请很少。主流价格带300-500元，主要产品有剑南春，水井坊，红坛和天之蓝，今年都有不同程度增长，但是剑南春，洋河和舍得发展势头更足，原因主要是政策持续性强和名酒核心产品的消费者认知度高，剑南春增加政策投入，给未做过宴席的终端赠送礼品，政策引导终端多推剑南春，按场次给奖励。80%终端场次超过过去3年的峰值。目前库存2-3月，终端库存少。消费场景恢复后剑南春动销情况良好，主要消费群体中产阶级的消费水平稳定，低端用酒升级和高端用酒偏好性价比产品下移，剑南春消费群体整体扩容。
剑南春全国数据专家：今年五一期间，宴席数量同比+200%，年初至今宴席同比增长20%以上，福建、河北、河南、浙江、成都和四川表现较好。婚宴占比60-70%，生日宴占比20-30%，包括宝宝满月宴和老人寿宴，白事、家宴、升迁宴和公司商务宴占比10%。22年全年宴席中商务宴请占比60-70%，年会占比1%。
舍得东北专家：五一北方城市动销相对平稳，公司五一活动数据南方较好，扫码分佣翻倍，当天开瓶额外中奖前十名，大部分是南方、河南、山东、天津等区域。宴席有增长，但是不是很明显，我们今年宴席投入力度大，但东北宴席占比没那么高，请客送礼占比高一点。目前回款40%，二季度回款5%以内，三月份提价后，4月回款量相对较小。目前库存，30-35天，环比下降15-20天。目前整体大众消费和商务宴请还未完全恢复。品味舍得批价345元，环比持平，春节带政策的货快消化完了，预计会趋于往上走，6月份应该能涨到350以上。目前工作重心分两块，1是上半年全公司要达成任务50%以上，第二是舍之道，加大舍之道招商布局，重点考核。
安徽古井大商：今年五一期间，宴会同比100%+（场次和用酒量均翻倍增长），同比19年也有所增长，用酒档次维持在古16和古8，政策力度不大。4月22号至今，婚宴同比19年+30%。目前喜宴排到6月都比较满。婚宴主流价格带200-400元，主要选择当地酒例如古8/16和口子10年，省外酒占比<5%，剑南春在400元以上价格带中占比40-50%；；目前回款进度50%，3-4月还未补货。终端库存1月，与去年同期接近，计划到端午前清理至20天左右。古20还未恢复去年同期水平，低度560-580元，高度580-600元，增长低于去年水平；古16，成交价恢复去年春季水平，低度成交价360，高度50°成交价380，增长较快；古8，价格比去年高，220-225元。
江苏洋河专家：2023年宴席150+场，梦6+产品场次增长，数量和桌数相比2019年增长大概在20%。全年来看宴席占比估计可以达到1/3，五一期间数量更多，以梦系列为主，按照出货量的价值计算，占比超过1/2。回款进度在一季度末全部达到50%，梦6+库存水平为2个月，水晶梦和天之蓝库存为1.5个月，水晶梦库存有半个月左右下降，海之蓝库存为2个月。四月单月动销比例大概在5%。水晶梦批发价为400元、成交价为440，天之蓝批发价为280元、成交价为310元，梦6+批发价为590-600元、成交价为630-640元。
三、最新观点：逆情绪布局最佳窗口，价值有望回归
22年经营增长超预期，23年业绩表现亮眼。2023年春节相比22年提前，受去年Q4疫情反复的影响，白酒企业Q4现金流增速缓慢，结合Q4+Q1分析来看，白酒行业收入（+15.9%），回款（+14.2%）继续保持较快增长的趋势。分板块来看，高端白酒韧性十足，23Q1茅台收入继续抬升，改革红利释放带来业绩增长。次高端白酒在高基数下继续保持增长（同比增速14.1%），VS19年四年高成长（四年cagr 46.5%）。而区域名酒收入和利润增长亮眼，现金回款部分承压。从合同负债和应收票据的角度分析，疫情下企业收款方式结束分化，趋向统一，普遍采取更加宽松的收款政策，预收在高端、次高端和区域名酒中的差别缩小。一季度疫情影响减弱，宽松的收款政策延续，高端酒中的茅台、老窖，次高端的汾酒，区域名酒中的洋河、古井、今世缘、口子窖等，合同负债增速均低于收入增速。但次高端大部分酒合同负债增速高于收入。
短看一季报强心剂，长看3月后景气度持续抬升。站在当前时点，我们对白酒Q1实际恢复质量整体给高分，1-2月回补充分，品牌名酒大幅清理了去年包袱，奠定全年业绩基础，3月淡季相对回落符合预期，低基数下依然维持增长。同时对后续继续维持乐观，去年二季度是很多企业压力最大的一个季度，基数本身不高，且当前根据酒店宴席的预定情况，预计五一也可以看到明显的回补，下半年消费力的持续爬坡恢复更是为中秋旺季蓄力。
投资建议：春糖预期回落后，茅台、汾酒估值回落到30x以内，五粮液21x，老窖25x，考虑到Q1奠定业绩基础，全年复苏态势下确定性较高，当下正是逆情绪布局的关键窗口。我们建议投资者关注压力之下企业是否有动作变形，中长期的增长工具和可以打的底牌是否充分，在分歧中对优秀的企业做中长期的布局。
标的上，继续推荐高端战略性配置位置（五粮液老窖茅台）；加配信息失真导致情绪波动，管理能力依旧稳定、市场动作从容的汾酒；推荐发展动能充分的老白干，推荐战略坚定、执行力强，省外进入收获期的古井。
风险提示：经济复苏进程不及预期，市场情绪低迷至大盘调整，市场风格导致估值体系支撑不够，经济环境扰动，需求不及预期，成本上涨，竞争加剧
分析师承诺
负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。
于佳琦：食品饮料首席分析师，南开大学本科，上海交通大学硕士，CPA，16 年就职安信证券，17 年加入招商证券食品饮料团队，6 年消费品研究经验。
田地：复旦大学本科，复旦大学硕士，20 年加入招商证券。
陈书慧：美国加州大学圣地亚哥分校本科，美国哥伦比亚大学硕士，20 年加入招商证券。
任龙：美国伊利诺伊理工斯图尔特商学院硕士，20 年加入招商证券，5 年消费品公司工作经验。
刘成：上海交通大学本科，上海交通大学硕士，21 年加入招商证券。
胡思蓓：复旦大学本科，复旦大学硕士，22年加入招商证券。
招商证券食品饮料研究团队传承十八年研究精髓，以产业分析见长，逻辑框架独特、数据翔实，曾连续 15 年上榜《新财富》食品饮料行业最佳分析师排名，2021 年获得 wind 金牌分析师第一名。
投资评级定义
报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系，基于报告发布日后6-12个月内公司股价（或行业指数）相对同期当地市场基准指数的市场表现预期。其中，A股市场以沪深300指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500指数为基准。具体标准如下：
股票评级
强烈推荐：预期公司股价涨幅超越基准指数20%以上
增持：预期公司股价涨幅超越基准指数5-20%之间
中性：预期公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间
减持：预期公司股价表现弱于基准指数5%以上
行业评级
推荐：行业基本面向好，预期行业指数超越基准指数
中性：行业基本面稳定，预期行业指数跟随基准指数
回避：行业基本面转弱，预期行业指数弱于基准指数
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