一、分地区看地方政府的土地财政压力（截至2023年3月）
在地产需求端修复较为缓慢、企业拿地仍然较为谨慎以及多地调整优化“集中供地”模式的背景下，2023年一季度地方政府推地力度整体有所下降，且推出的土地均价水平整体较低（郊区地块的住宅用地和工业用地占比更大）。政策等因素影响下，2023年一季度土地出让市场表现整体仍然低迷，但市场热度有一定回升迹象，且市场分化仍为主线。
结合2021年和2022年土地财政依赖度、近4个季度的土地出让金收入的同比变动，我们将省级行政区域土地财政压力分为四个档次。
第一档：土地财政依赖度较大+土地出让金收入边际恶化：湖北，重庆，江西，贵州，山东，安徽，四川；
第二档：土地财政依赖度较小+土地出让金收入边际恶化：青海，上海，福建，甘肃，海南，广西，辽宁，新疆，黑龙江；
第三档：土地财政依赖度较大+土地出让金收入恶化情况缓解或并未恶化：江苏，浙江，湖南；
第四档：土地财政依赖度较小+土地出让金收入恶化情况缓解或并未恶化：天津，宁夏，陕西，广东，河南，吉林，内蒙古，云南，河北，山西，北京。
相较于基于截至2022年12月数据测算的分档结果，上述地区标红代表土地财政压力边际恶化，标绿代表土地财政压力边际缓解。
同时我们按照相同标准对各地级市（含非地级市代管的省直辖县级市，直辖市区县）的土地财政压力也进行了分档观察，具体分档情况详见报告正文！
对于土地财政压力处于第一档和第二档的地区（特别是土地财政压力分档从第三/四档升至第一/二档的地区），尤其是江苏、江西、贵州和山东等地区中土地财政压力处于第一档的地级市数量占比皆达到或超过50% ，由于其土地财政依赖度较大+土地出让金收入边际恶化，需要重点关注可能面临的压力；
对于土地财政压力处于第三档和第四档的地区（可以关注土地财政压力分档从第一/二档降至第三/四档的地区），诸如内蒙古、宁夏、浙江和山西等地区中处于第三和第四档的地级市数量占比相对较多，土地财政压力相对可控。
二、投资策略：结合各地区土地财政压力对城投债做好风险防范与机会挖掘
通过各地区土地财政的表现来看，土地出让市场表现整体依然低迷，土地财政的颓势还未结束，但是部分地区出现了边际改善，未来伴随着“集中供地”制度优化的持续推进、第一批集中供地的逐步释放，可能助推二季度土地市场的加速回暖，土地财政的压力或会有所缓解，但地区分化依然是主旋律。
投资策略：在地方政府偿债能力弱化+债务管控政策新常态下城投再融资能力将持续受到约束的背景下，未来弱资质+尾部城投平台风险事件可能逐渐铺开。但永煤事件作为前车之鉴，地方政府对城投债（此处指城投标债）的偿债意愿依然毋庸置疑，保城投债刚兑或是地方政府的底线；中央也有短期内防范城投债实质性违约的诉求，以保障“牢牢守住不发生系统性风险的底线”。短期来看，城投债（尤其是公开债）出现展期/实质性违约的可能性不大。但在地区分化的主旋律下，投资者需要结合各地区的土地财政压力情况、再融资能力和估值水平进行综合考量，把握城投平台偿债能力与再融资能力的动态平衡，构建立体化的防风险与价值挖掘体系。
风险防范：在土地财政仍然承压的背景下，对于城投再融资能力偏弱的地区，如果土地财政承压明显，市场可能会对其城投债给予更高的风险溢价，建议投资者保持更多谨慎。从地级市的维度来看，建议投资者对于土地财政压力较高或边际恶化（处于我们测算的第一/二档）的地区，尤其是地区城投再融资能力相对偏弱、隐性债务压力不低地区（诸如兰州、吉林市、六盘水和安顺等地区）的弱资质城投债需要保持更多警惕，做好风险防范。
价值挖掘：对于城投再融资能力较强的地区，土地财政压力带来的风险相对可控。从地级市的维度来看，投资者可以重点挖掘土地财政压力相对可控或边际改善（处于第三/四档）、再融资能力相对较强地区（诸如温州、广州、太原和宜宾等地区）城投债的投资机会，聚焦资质相对较好、有较强公益属性的主平台债投资机会。
风险提示：经济出现超预期变化，政策超预期，数据统计存在一定偏差。
风险提示：经济出现超预期变化，政策超预期，数据统计存在一定偏差。
