报告发布：2023年03月29日
报告导读
逆全球化下油运贸易重构持续，且中国复苏有望对冲海外衰退风险，叠加供给刚性凸显，油运超级牛市在路上。近期淡季基本面强劲，把握市场预期低点，维持增持。
投资要点
一、油运市场强劲，原油运价淡季维持高位，成品油运蓄势待发
俄乌冲突与对俄制裁开启并推动全球油运贸易重构，俄欧油运贸易“舍近求远”，驱动油运需求显著增长，2022下半年油运市场超预期复苏。2023年全球油运贸易重构继续，且中国疫后复苏开启，叠加未来数年油运供给刚性凸显，油运市场或将现超级牛市。1）原油油运：目前尚处传统淡季，产能利用率已高企，近期VLCC中东-中国航线TCE上冲近10万美元/天，之后如期回落，仍处高位。2）成品油运：2022年全球疫后复苏，产能利用率上行，运价中枢创历史新高。2023年对俄制裁开启成品油运贸易重构，重构空间巨大。近期多条航线运价初现上升趋势。预计油运市场产能利用率将逐步升至高位，运价中枢将超预期上升，且高景气持续性将超市场预期。
二、逆全球化下，油运贸易重构持续性将超预期
自2022年至今，A股市场仍普遍将油运景气上行简单归结于俄乌冲突。因此，地缘冲突形势演绎往往导致油运A股短期明显波动。我们认为，投资者需要重视逆全球化将成为长期趋势，大国意识形态差异将导致全球能源贸易重构的持续性将超市场认知，由此而衍生的油运需求增量亦将可持续。
三、若欧美经济衰退有限，中国复苏将有望对冲
近期油运市场强劲，而股价表现疲弱，源于资本市场自上而下担忧海外经济衰退影响油运需求。回顾过去四十年数次海外主要经济体经济衰退，确影响其本国原油消费，但幅度相对有限，且取决于衰退程度与持续性；而同期全球原油消费具有韧性，背后是新兴经济体对冲。当下，我们难以研判海外经济衰退程度与持续性，若衰退有限，我们维持年度策略观点，石油等传统能源需求具有刚性，中国疫后经济复苏与交通出行需求充分释放有望对冲海外衰退风险。
四、维持增持评级
国君交运2022年首次提出油运业具有超级牛市期权，2023年初重点提示风险收益比再具吸引力。需求端，逆全球化下全球油运贸易重构深化，且中国疫后复苏对冲欧美衰退风险，油运需求明显增长，且可持续。供给端，过去十年全球船厂产能出清充分，过去两年集运大量订单致船台趋紧，且航运环保新政约束供给弹性，未来数年油轮供给刚性凸显。油运业产能利用率将逐步上升至高位，短期运价波动不改运价中枢上升的确定性。近期市场基于地缘形势变化与欧美衰退风险担忧，而导致油运股强劲的淡季表现与股价背离。建议把握市场预期低点，维持中远海能、招商轮船、招商南油“增持”。
五、风险提示
地缘冲突、经济衰退、环保新政执行、油价风险等。
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